chương 1 đồng thời những đóng góp của luận văn về mặt khoa học và thực tiễn cũng được trình bày khái quát trong chương này. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH Chương 2 sẽ trình bày sơ lược các quan điểm về định nghĩa kiệt quệ tài chính, nguyên nhân gây ra kiệt quệ tài chính, tác động của kiệt quệ tài chính đến bản thân công ty, đến ngành và nền kinh tế. Bên cạnh đó, nội dung chương 2 cũng tóm lược những nghiên cứu của các học giả khác nhau liên quan đến dự báo kiệt quệ tài chính và phá sản trên thế giới cũng như tại Việt Nam.1 Khái niệm kiệt quệ tài chính và cách thức xác định 2.1 Khái niệm kiệt quệ tài chính Để tìm một mô hình dự báo tình trạng kiệt quệ tài chính phù hợp với đặc điểm doanh nghiệp trong một nền kinh tế thì trước tiên cần phải xác định như thế nào là kiệt quệ tài chính. Có nhiều quan điểm khác nhau về kiệt quệ tài chính được sử dụng để phân nhóm doanh nghiệp trong các nghiên cứu trước đây.
Việc thiếu một định nghĩa thống nhất về tình trạng khó khăn tài chính của công ty đã dẫn đến những khác biệt đáng kể trong những nghiên cứu này. Beaver (1966) là một trong những nhà nghiên cứu đầu tiên chỉ ra rằng kiệt quệ tài chính ( có thể xuất hiện dưới nhiều hình thức khác nhau. Ông cho rằng một công ty bị lâm vào tình trạng vỡ nợ nếu gặp một trong số vấn đề như: phá sản, không thanh toán được cho các khoản trái phiếu đến hạn, có tài khoản ngân hàng bị âm hoặc không chi trả được cổ tức cho các cổ phiếu ưu đãi. Những quan điểm về sau, tập trung vào khả năng thực hiện nghĩa vụ tài chính và tính thanh khoản của công ty.
Theo Wruck (1990), kiệt quệ tài chính (financial distress) là tình huống mà dòng tiền của một công ty không đủ để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính hiện tại của công ty đó. Carminchael (1972) lại nhận định rằng khó khăn tài chính (financial difficulties) là trạng thái mà công ty gặp khó khăn LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 trong việc thực hiện nghĩa vụ. Những khó khăn này bao gồm: thiếu khả năng thanh toán, thâm hụt nguồn vốn chủ sở hữu, mất khả năng chi trả nợ hay do công ty thiếu hụt nguồn vốn có tính thanh khoản. Tương tự, Foster (1986) định nghĩa kiệt quệ tài chính là những vấn đề nghiêm trọng về thanh khoản mà chỉ có thể giải quyết bằng việc tái cơ cấu hoạt động kinh doanh hoặc cấu trúc lại doanh nghiệp.
Qua một số tóm tắt ở trên, có thể hiểu kiệt quệ tài chính trước hết là vấn đề liên quan đến thanh khoản và khả năng chi trả cho các khoản tài trợ tài chính của công ty. Một công ty bị kiệt quệ tài chính khi công ty đó bị đánh giá là không có đủ khả năng đáp ứng các nghĩa vụ tài chính đến hạn bằng nguồn tiền có sẵn hoặc tài sản có tính thanh khoản tức thời.2 Các giai đoạn của kiệt quệ tài chính Theo Altman and Hotchkiss (2005), một công ty không thành công có thể được xác định qua các giai đoạn khó khăn mà công ty trải qua, đó là: thất bại (failure), mất thanh khoản (insolvency), vỡ nợ (default) và phá sản (bankruptcy). Mặc dù các giai đoạn này đôi khi được sử dụng để thay thế cho nhau, nhưng chúng là những nội dung khác nhau của kiệt quệ tài chính. Thất bại ở đây là khi tỷ suất sinh lợi thực tế của công ty là thấp hơn liên tục và đáng kể so với những tỷ số của những khoản đầu tư tương đương khác trên thị trường.
Thất bại của doanh nghiệp được chia làm hai loại: thất bại kinh tế (economic failure) và thất bại kinh doanh (business failure). Thất bại kinh tế là khi thu nhập của doanh nghiệp không đủ để trang trải chi phí bao gồm cả chi phí vốn. Khi công ty rơi vào trường hợp thất bại kinh tế thì vẫn có thể tiếp tục hoạt động miễn là các chủ nợ có ý định cung cấp thêm vốn và chủ sở hữu sẽ nhận được một tỷ lệ lợi tức dưới mức lãi suất thị trường. Thất bại kinh doanh là thuật ngữ được sử dụng bởi hãng Dun & Bradstreet LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 11 (công ty có nhiều năm kinh nghiệm trong việc cung cấp số liệu thống kê về tình hình tài chính của nhiều công ty trên thế giới, đặc biệt thống kê thất bại doanh nghiệp) để xác định doanh nghiệp đã ngừng hoạt động và gây thiệt hại cho các chủ nợ.
Như vậy, có thể hiểu khái niệm thất bại kinh doanh ở đây là việc một công ty vi phạm việc trả nợ. Mất thanh khoản là một hình thức khác để mô tả kết quả hoạt động kinh doanh thất bại. Một công ty bị xem là mất thanh khoản khi không đủ khả năng để hoàn thành nghĩa vụ tài chính bao gồm các khoản nợ đối với người lao động, nhà cung cấp và chủ nợ (Shrader và Hickman, 1993). Mất thanh khoản được chia thành hai dạng: mất thanh khoản do giá trị và mất thanh khoản do dòng tiền (Ross và cộng sự, 2003).
Mất thanh khoản do dòng tiền hay còn gọi là mất thanh khoản kỹ thuật (technical insolvency) là trường hợp mất thanh khoản tạm thời do công ty không thể tạo ra đủ dòng tiền để đảm bảo các nghĩa vụ tài chính hiện tại. Mất thanh khoản do giá trị là trường hợp giá trị thị trường của tài sản công ty thấp hơn giá trị sổ sách của tổng nợ. Trường hợp mất thanh khoản do giá trị thì nghiêm trọng hơn so với mất thanh khoản do dòng tiền vì nhìn chung thất bại kinh tế sẽ dẫn đến vấn đề về thanh khoản của công ty. Vỡ nợ là một khái niệm tài chính khác liên quan đến vấn đề kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp.
Theo Altman và Hotchkiss (2005), vỡ nợ là khi công ty không thể trả nợ gốc và lãi đến hạn (vỡ nợ thanh toán), hay vi phạm điều kiện của hợp đồng tín dụng dẫn đến các hành động pháp lý (vỡ nợ kỹ thuật). Để tránh nhầm lẫn trong hai định nghĩa mất thanh khoản và vỡ nợ, cần chú ý đến thời điểm đáo hạn của khoản nợ. Một công ty có thể bị mất thanh khoản trong một thời gian dài, tuy nhiên, khi đến thời điểm đáo hạn của mà công ty không thể thanh toán được thì mới bị xếp vào nhóm vỡ nợ. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 12 Phá sản là hình thức cuối cùng và nghiêm trọng nhất của kiệt quệ tài chính.
Phá sản là tiến trình theo luật định mà công ty tuyên bố mất khả năng chi trả nợ, đệ đơn xin phá sản chính thức đến tòa án và được tòa án phê duyệt được phá sản. Phá sản chỉ là sự lựa chọn cuối cùng đối với công ty khi mà chúng không thể giải quyết các vấn đề tài chính 2.3 Dấu hiệu và chỉ số đo lƣờng kiệt quệ tài chính Tùy theo quan điểm của mỗi tác giả, tiêu chí để xếp loại công ty vào nhóm kiệt quệ cũng khác nhau. Ví dụ như, theo Sun (2013), kiệt quệ tài chính được xác định khi công ty bị giám sát đặc biệt trên sàn chứng khoán hay tuyên bố phá sản. Hoặc là, Whitaker (1999) sử dụng dòng tiền và giá trị thị trường của công ty để xác định khi nào công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ.
Kiệt quệ tài chính được xác định là tình huống khi dòng tiền của công ty thấp hơn phần nợ dài hạn đến hạn và giá trị thị trường của công ty có sự sụt giảm. Nếu chỉ sử dụng yếu tố dòng tiền để đánh giá công ty thuộc nhóm kiệt quệ hay không là không đầy đủ vì một công ty đang trong tình trạng thiếu hụt tiền mặt tạm thời có thể sử dụng những nguồn khác để đối phó với tình trạng thiếu hụt thanh khoản tạm thời. Sự sụt giảm giá trị thị trường là nhân tố bổ sung thích hợp trong việc xếp những công ty vào nhóm kiệt quệ vì nó phản ánh những vấn đề sau cùng của dòng tiền, và kết quả của sự sụt giảm đó là sụt giảm trong giá trị của những công ty đó. Tuy nhiên, việc áp dụng cách phân loại theo quan điểm Sun (2013) hay Whitaker (1999) vào thị trường Việt Nam là chưa phù hợp.
Vì theo cách xác định của Sun (2013), một công ty hủy niêm yết trên HOSE chưa hẳn là một công ty đang rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, mà có thể do các nguyên nhân liên quan đến pháp lý. Theo cách xác định của Whitaker (1999), sẽ khó áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam vì việc giá trị thị trường ở các quốc gia mới nổi thường chưa được phản ánh một cách hợp lý và số liệu về dòng tiền trong báo cáo tài chính chưa được ghi nhận đầy đủ. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 13 Để thống nhất quan điểm trong nghiên cứu này luận văn lựa chọn áp dụng cách xác định theo Asquith, Gertner, and Scharfstein (1994). Bài viết xác định kiệt quệ tài chính dựa vào tỷ số khả năng chi trả lãi vay.
Một công ty bị xếp vào nhóm kiệt quệ tài chính nếu trong hai năm liên tiếp, lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) của công ty nhỏ hơn chi phí tài chính (chi phí lãi vay) hoặc trong bất kỳ năm nào mà EBITDA nhỏ hơn 80% chi phí lãi vay. Điều này phù hợp với thực tế những là công ty đối mặt với kiệt quệ tài chính thường có sự sụt giảm về lợi nhuận do đó không có khả năng trả lãi vay hoặc dòng tiền không đủ để trang trải nghĩa vụ hiện tại của công ty.2 Tác động và chi phí liên quan đến kiệt quệ tài chính Kiệt quệ tài chính có thể xảy ra trong thời gian dài và ảnh hưởng đến không chỉ riêng công ty mà đối với cả ngành và nền kinh tế. Đối với công ty. Khi công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính sẽ phải gánh chịu những chi phí, được gọi là chi phí kiệt quệ tài chính (được chia thành hai loại: chi phí trực tiếp và chi phí gián tiếp).
Chi phí trực tiếp của kiệt quệ tài chính đối với công ty bao gồm chi phí pháp lý, chi phí kiểm toán, chi phí thanh lý tài sản. Chi phí trực tiếp chỉ phát sinh trong trường hợp tác cơ cấu hoặc thanh lý công ty do kiệt quệ. Hầu hết kết quả nghiên cứu cho thấy rằng chi phí trực tiếp không thay đổi quá nhiều trong các nghiên cứu thực nghiệm.