Luận văn thạc sĩ ứng dụng mô hình black scholes định giá quyền chọn chứng khoán trên thị trường chứng khoán việt nam

Khám phá ứng dụng mô hình Black-Scholes trong định giá quyền chọn chứng khoán tại thị trường chứng khoán Việt Nam qua luận văn thạc sĩ.

• Tác giả: Nguyễn Tình Thương
• Người hướng dẫn: NGND. Nguyễn Văn Hà
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM
• Chuyên ngành: Kinh Tế Tài Chính Ngân Hàng
• Đề tài: Định Giá Quyền Chọn Chứng Khoán Tại Việt Nam Bằng Mô Hình Black-Scholes
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2011
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
• DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ ĐỒ THỊ
• LỜI MỞ ĐẦU
• 1. CHƯƠNG I: NHỮNG LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN VÀ LÝ THUYẾT MÔ HÌNH BLACK SHOLES
• 1.1. ĐỊNH NGHĨA QUYỀN CHỌN
• 1.2. PHÂN LOẠI QUYỀN CHỌN
• 1.2.1. Phân loại theo quyền của người mua
• 1.2.2. Phân loại theo thời gian đáo hạn
• 1.2.3. Phân loại theo tài sản cơ sở
• 1.3. QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾU
• 1.3.1. Khái niệm và phân loại quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.2. Đặc điểm của quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.3. Những yếu tố cấu thành quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.4. Cấu trúc quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.5. Đối tượng kinhdong hợp đồng quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.6. Chủ thể tham gia trên thị trường cổ phiếu
• 1.3.7. Quy trình giao dịch quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.8. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá quyền chọn cổ phiếu
• 1.3.9. So sánh giữa hợp đồng quyền chọn cổ phiếu và cổ phiếu
• 1.4. ĐỊNH GIÁ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN
• 1.5. LÝ THUYẾT MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ BLACK SCHOLES
• 1.5.1. Những yếu tố ảnh hưởng đến mô hình Black-Scholes
• 1.5.2. Giả định của mô hình
• 1.5.3. Mô hình định giá Black–Scholes
• 1.6. KINH NGHIỆM ÁP DỤNG MÔ HÌNH BLACK SCHOLES TRÊN THẾ GIỚI
• 1.7. KẾT LUẬN CHƯƠNG I
• 2. CHƯƠNG II: KHẢ NĂNG HÌNH THÀNH THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN VÀ THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM
• 2.1. THỰC TRẠNG CÔNG CỤ QUYỀN CHỌN TẠI THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM
• 2.1.1. Quyền chọn ngoại tệ
• 2.1.2. Quyền chọn vàng
• 2.1.3. Quyền chọn lãi suất
• 2.1.4. Quyền chọn chứng khoán
• 2.1.5. Những tồn tại khi ứng dụng công cụ quyền chọn tại Việt Nam
• 2.2. KHẢ NĂNG HÌNH THÀNH THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM
• 2.2.1. Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam
• 2.2.2. Rủi ro trên TTCK Việt Nam
• 2.2.3. Khả năng hình thành thị trường quyền chọn chứng khoán Việt Nam
• 2.3. THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM
• 2.3.1. Thực trạng định giá quyền chọn chứng khoán tại các Công ty chứng khoán
• 2.3.2. Thực trạng định giá quyền chọn của các nhà đầu tư
• 2.4. KẾT LUẬN CHƯƠNG II
• 3. CHƯƠNG III: ỨNG DỤNG MÔ HÌNH BLACK SCHOLES ĐỊNH GIÁ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN TRÊN TTCK VIỆT NAM
• 3.1. ĐIỀU KIỆN ỨNG DỤNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ BLACK SCHOLES TRÊN TTCK VIỆT NAM
• 3.2. ỨNG DỤNG MÔ HÌNH BLACK SCHOLES ĐỊNH GIÁ MỘT SỐ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN CỤ THỂ TRÊN TTCK VIỆT NAM
• 3.2.1. Định giá quyền chọn cổ phiếu VNM - Công ty CP sữa Việt Nam
• 3.2.2. Định giá quyền chọn cổ phiếu ITA - Tập đoàn Tân Tạo ITACO
• 3.2.3. Định giá quyền chọn cổ phiếu SSI - Công ty CP chứng khoán Sài Gòn
• 3.3. Kiến nghị đến UBCKNN nhằm phát triển sản phẩm quyền chọn chứng khoán trên TTCK Việt Nam
• 3.4. Kiến nghị với các Công ty chứng khoán về vấn đề liên quan đến việc đưa sản phẩm quyền chọn chứng khoán ra ngoài thị trường
• 3.5. Kiến nghị đến các nhà kinh doanh quyền chọn trên TTCK Việt Nam
• 3.6. KẾT LUẬN CHƯƠNG III
• KẾT LUẬN
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Định Nghĩa Quyền Chọn

Quyền chọn (Option) là một công cụ tài chính phức tạp, cho phép nhà đầu tư có quyền, nhưng không phải nghĩa vụ, mua hoặc bán một tài sản cơ sở tại một mức giá xác định trong tương lai. Quyền chọn được phân thành hai loại chính: quyền chọn mua (Call Option) và quyền chọn bán (Put Option). Quyền chọn mua cho phép nhà đầu tư mua tài sản, trong khi quyền chọn bán cho phép họ bán tài sản. Việc hiểu rõ về quyền chọn là rất quan trọng trong việc áp dụng mô hình Black-Scholes để định giá. Mô hình này giúp xác định giá trị của quyền chọn dựa trên các yếu tố như giá tài sản cơ sở, thời gian đáo hạn, và độ biến động của thị trường. Theo lý thuyết, quyền chọn có thể được giao dịch trên cả thị trường chính thức và phi chính thức (OTC).

1.1 Phân Loại Quyền Chọn

Quyền chọn có thể được phân loại theo nhiều tiêu chí khác nhau. Theo quyền của người mua, có quyền chọn mua và quyền chọn bán. Theo thời gian đáo hạn, có quyền chọn kiểu Mỹ (có thể thực hiện bất kỳ lúc nào trước ngày đáo hạn) và quyền chọn kiểu Châu Âu (chỉ có thể thực hiện vào ngày đáo hạn). Việc phân loại này giúp nhà đầu tư hiểu rõ hơn về các lựa chọn đầu tư của mình và cách thức hoạt động của từng loại quyền chọn.

II. Mô Hình Black Scholes

Mô hình Black-Scholes là một trong những mô hình định giá quyền chọn phổ biến nhất trên thế giới. Mô hình này được phát triển vào những năm 1970 và đã trở thành một công cụ quan trọng trong lĩnh vực tài chính. Mô hình Black-Scholes dựa trên một số giả định, bao gồm thị trường không có rủi ro, giá tài sản tuân theo quy luật phân phối logarit chuẩn, và không có chi phí giao dịch. Mô hình này cung cấp công thức để tính toán giá trị lý thuyết của quyền chọn, giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư chính xác hơn. Việc áp dụng mô hình Black-Scholes tại thị trường chứng khoán Việt Nam có thể giúp cải thiện tính minh bạch và hiệu quả của thị trường.

2.1 Các Yếu Tố Ảnh Hưởng Đến Mô Hình

Có nhiều yếu tố ảnh hưởng đến giá trị của quyền chọn theo mô hình Black-Scholes. Giá tài sản cơ sở, thời gian đáo hạn, độ biến động của tài sản, và lãi suất phi rủi ro là những yếu tố chính. Đặc biệt, độ biến động của tài sản có thể ảnh hưởng lớn đến giá trị quyền chọn. Khi độ biến động tăng, giá trị quyền chọn cũng tăng, vì khả năng thu lợi nhuận từ quyền chọn cao hơn. Việc hiểu rõ các yếu tố này giúp nhà đầu tư có cái nhìn sâu sắc hơn về cách thức hoạt động của quyền chọn và cách định giá chúng.

III. Thực Trạng Định Giá Quyền Chọn Tại Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã có những bước phát triển đáng kể trong những năm qua. Tuy nhiên, việc định giá quyền chọn vẫn còn nhiều hạn chế. Các công ty chứng khoán thường tự quyết định giá trị quyền chọn mà không có sự tham gia của các nhà đầu tư. Điều này dẫn đến sự thiếu minh bạch và niềm tin của nhà đầu tư vào giá trị thực của quyền chọn. Việc áp dụng mô hình Black-Scholes có thể giúp cải thiện tình hình này, cung cấp một phương pháp định giá khách quan và chính xác hơn. Các nhà đầu tư cần được trang bị kiến thức về mô hình này để có thể đưa ra quyết định đầu tư hợp lý.

3.1 Thực Trạng Công Cụ Quyền Chọn Tại Thị Trường Việt Nam

Hiện nay, công cụ quyền chọn tại thị trường Việt Nam chủ yếu là quyền chọn chứng khoán. Tuy nhiên, việc áp dụng các công cụ này còn hạn chế do thiếu sự phát triển của thị trường tài chính phái sinh. Các nhà đầu tư vẫn chưa quen thuộc với các sản phẩm quyền chọn, dẫn đến việc sử dụng chúng không hiệu quả. Để phát triển thị trường quyền chọn, cần có sự hỗ trợ từ các cơ quan quản lý và các công ty chứng khoán trong việc cung cấp thông tin và đào tạo cho nhà đầu tư.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức đi vào vận hành từ ngày 20/07/2000 với quy mô ban đầu chỉ gồm 2 doanh nghiệp niêm yết đạt tổng vốn điều lệ 270 tỷ đồng. Trải qua một thập kỷ phát triển đến tháng 9/2010, quy mô toàn thị trường đã mở rộng mạnh mẽ lên 604 mã cổ phiếu và 1 chứng chỉ quỹ niêm yết trên cả hai Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE với 264 mã) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX với 342 mã). Trong tiến trình đó, chỉ số VN-Index đã trải qua những chu kỳ biến động dữ dội, từ mức khởi điểm 100 điểm tăng vọt lên 571 điểm vào tháng 6/2001, chạm đỉnh lịch sử 1.170 điểm vào tháng 3/2007 (chiếm 44% GDP với quy mô vốn hóa 468 nghìn tỷ đồng), trước khi suy giảm trầm trọng xuống vùng đáy 235 điểm trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu giai đoạn 2008-2009.

Thực trạng biến động biên độ lớn này khiến các nhà đầu tư chịu tổn thất nghiêm trọng, bộc lộ nhu cầu cấp thiết về các công cụ phòng vệ rủi ro và phân tán tổn thất danh mục. Năm 2010, một số công ty chứng khoán đã đưa ra sản phẩm quyền chọn chứng khoán tự phát với mức phí cố định thu trước rất cao, từ 7%/giá trị hợp đồng/tháng đến 10-12%/3 tháng. Tuy nhiên, việc thiếu hụt một phương pháp định giá chuẩn hóa, khách quan đã khiến các bên tham gia nghi ngờ về tính minh bạch của chi phí quyền chọn, cản trở việc hình thành một thị trường phái sinh hoàn chỉnh.

Mục tiêu trọng tâm của nghiên cứu là hệ thống hóa cơ sở lý luận về công cụ phái sinh, phân tích thực trạng các thị trường quyền chọn ngoại tệ, vàng, lãi suất và chứng khoán tại Việt Nam từ năm 2000 đến năm 2010, từ đó ứng dụng mô hình toán tài chính Black-Scholes để định giá quyền chọn cho các cổ phiếu niêm yết tiêu biểu. Nghiên cứu mang ý nghĩa thực tiễn to lớn trong việc cung cấp công cụ định lượng khoa học, giúp thu hẹp khoảng cách định giá bất hợp lý và đặt nền móng kỹ thuật cho việc chuẩn hóa thị trường quyền chọn chứng khoán tại Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng dựa trên nền tảng lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết định giá quyền chọn hiện đại do Fischer Black, Myron Scholes và Robert Merton công bố năm 1973, công trình đã được vinh danh bằng Giải thưởng Nobel Kinh tế năm 1997. Khung lý thuyết này khẳng định rằng giá trị của một hợp đồng quyền chọn kiểu Châu Âu có thể được xác định chính xác thông qua việc thiết lập một danh mục tự bảo hiểm phi rủi ro giữa tài sản cơ sở và quyền chọn.

Các khái niệm then chốt bao gồm:

• Hợp đồng quyền chọn mua (Call Option): Công cụ tài chính trao cho người sở hữu quyền, nhưng không phải nghĩa vụ, mua một số lượng tài sản cơ sở xác định tại mức giá thực hiện định trước trong tương lai.
• Hợp đồng quyền chọn bán (Put Option): Công cụ trao quyền bán tài sản cơ sở tại mức giá xác định vào ngày đáo hạn.
• Giá thực hiện (Strike Price - X) và Giá thị trường hiện hành của tài sản cơ sở (Current Stock Price - S0).
• Độ bất ổn của tài sản cơ sở (Volatility - $\sigma$): Thước đo độ biến động suất sinh lợi logarit hàng năm của cổ phiếu.
• Lãi suất phi rủi ro (Risk-free rate - r): Lãi suất của các công cụ nợ chính phủ không có rủi ro vỡ nợ, được tính gộp liên tục.

Mô hình định giá Black-Scholes chuẩn hóa cho quyền chọn mua và quyền chọn bán kiểu Châu Âu không trả cổ tức có dạng toán học:

$$c = S_0 N(d_1) - X e^{-rT} N(d_2)$$

$$p = X e^{-rT} N(-d_2) - S_0 N(-d_1)$$

Trong đó $N(d)$ là hàm phân phối xác suất tích lũy của biến ngẫu nhiên phân phối chuẩn tắc, $T$ là thời gian đáo hạn tính theo năm, và các giá trị $d_1, d_2$ được xác định qua công thức liên hệ giữa biến động giá, lãi suất và độ bất ổn. Đối với các cổ phiếu có chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc cổ phiếu thưởng trong vòng đời hợp đồng, giá thị trường $S_0$ hoặc giá thực hiện $X$ được điều chỉnh bằng cách trừ đi giá trị hiện tại của dòng cổ tức chiết khấu theo lãi suất phi rủi ro.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng tài chính kết hợp phân tích thống kê chuỗi thời gian dựa trên nguồn dữ liệu thứ cấp thu thập từ hai sở giao dịch HOSE và HNX, hệ thống báo cáo tài chính kiểm toán và lịch sử giao dịch cổ tức giai đoạn 2000-2010.

Về cỡ mẫu và phương pháp chọn mẫu: Tác giả áp dụng phương pháp chọn mẫu có chủ đích với cỡ mẫu gồm 3 doanh nghiệp đầu ngành đại diện cho ba nhóm lĩnh vực kinh tế nòng cốt trên sàn niêm yết: Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam (VNM - ngành sản xuất hàng tiêu dùng), Công ty Cổ phần Đầu tư và Công nghiệp Tân Tạo (ITA - ngành hạ tầng công nghiệp và bất động sản), và Công ty Cổ phần Chứng khoán Sài Gòn (SSI - ngành tài chính chứng khoán). Dữ liệu tính toán độ bất ổn sử dụng chuỗi giá đóng cửa hàng ngày liên tục trong khoảng thời gian từ 90 đến 180 phiên giao dịch gần nhất, đảm bảo tính cập nhật và triệt tiêu các nhiễu loạn ngắn hạn.

Lý do lựa chọn phương pháp phân tích: Mô hình Black-Scholes cung cấp giải pháp đóng mang tính giải tích cao, độ tin cậy vượt trội và chỉ phụ thuộc vào một biến ước lượng duy nhất là độ bất ổn của giá cổ phiếu. Điều này giúp loại bỏ hoàn toàn các yếu tố cảm tính và giả định kỳ vọng lợi nhuận chủ quan của nhà đầu tư, rất phù hợp với bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam khi các sản phẩm phái sinh còn sơ khai và thiếu dữ liệu quá khứ về giá giao dịch quyền chọn tập trung.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Quá trình phân tích thực nghiệm và ứng dụng mô hình Black-Scholes vào định giá quyền chọn trên thị trường chứng khoán Việt Nam mang lại các phát hiện cốt lõi:

Thứ nhất, việc các công ty chứng khoán tự phát đưa ra mức phí quyền chọn cố định từ 7%/tháng (tương đương 84%/năm) đến 10-12%/quý vào năm 2010 là quá cao so với giá trị nội tại lý thuyết. Kết quả tính toán từ mô hình cho thấy mức phí thực tế tại các công ty chứng khoán cao hơn giá trị định giá theo mô hình Black-Scholes từ 25% đến 40% tùy theo từng nhóm mã cổ phiếu. Điều này triệt tiêu lợi thế đòn bẩy của nhà đầu tư và giải thích nguyên nhân tại sao thanh khoản các sản phẩm quyền chọn thử nghiệm trước đây của các tổ chức tài chính đều nhanh chóng suy giảm.

Thứ hai, độ bất ổn của cổ phiếu có sự phân hóa sâu sắc giữa các ngành nghề. Kết quả ước lượng chuỗi dữ liệu lịch sử 180 ngày cho thấy nhóm tài chính - chứng khoán như SSI có độ bất ổn cao nhất, dao động trong khoảng 55% đến 65%/năm do tính nhạy cảm cao với thị trường chung; nhóm bất động sản công nghiệp như ITA có mức biến động trung bình từ 45% đến 55%/năm; trong khi nhóm tiêu dùng thiết yếu như VNM duy trì độ bất ổn thấp nhất, ổn định quanh mức 30% đến 38%/năm.

Thứ ba, sự sai lệch định giá sẽ gia tăng nghiêm trọng nếu bỏ qua yếu tố cổ tức. Khi doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc thưởng cổ phiếu với tỷ lệ từ 10% đến 20%, giá trị lý thuyết của quyền chọn mua sẽ sụt giảm từ 8% đến 15% ngay sau ngày giao dịch không hưởng quyền nếu không thực hiện điều chỉnh dòng tiền chiết khấu trong mô hình.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân dẫn đến sự chênh lệch lớn giữa phí quyền chọn thực tế tại các công ty chứng khoán và giá trị định giá Black-Scholes xuất phát từ việc thiếu thị trường giao dịch tập trung và cơ chế phòng hộ vị thế đối ứng. Các công ty chứng khoán khi phát hành hợp đồng quyền chọn tự phát phải tự gánh chịu toàn bộ rủi ro biến động giá mà không thể tái bảo hiểm vị thế qua các hợp đồng chuẩn hóa trên sàn. Do đó, các tổ chức này đã cộng thêm một khoản bù đắp rủi ro quá lớn vào phí quyền chọn, khiến sản phẩm mất đi tính hấp dẫn thương mại.

So sánh với kinh nghiệm vận hành tại các trung tâm phái sinh hàng đầu thế giới như Sàn Giao dịch Quyền chọn Chicago (CBOE) và Sàn Giao dịch Chứng khoán Mỹ (AMEX), các tổ chức tạo lập thị trường tại Phố Wall sử dụng mô hình Black-Scholes để liên tục bóc tách quyền chọn thành các vị thế cổ phiếu cơ sở và tài sản phi rủi ro nhằm duy trì trạng thái trung lập rủi ro. Tại các thị trường này, độ bất ổn hàm ý được trích xuất trực tiếp từ giá khớp lệnh trên bảng điện tử tạo thành đường cong biến động hình nụ cười, phản ánh chính xác cung cầu thị trường.

Trong thực tế trình bày dữ liệu, các kết quả tính toán có thể được hệ thống hóa qua bảng ma trận so sánh độ lệch giữa phí quyền chọn phát hành thực tế và giá trị lý thuyết theo các kỳ hạn 1 tháng, 2 tháng và 3 tháng. Đồng thời, đồ thị đường cong nụ cười biến động sẽ trực quan hóa mức độ định giá vượt ngưỡng ở các mức giá thực hiện nằm sâu trong trạng thái được giá hoặc không được giá, làm rõ tính ưu việt của việc áp dụng mô hình toán học độc lập so với việc định giá chủ quan.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên kết quả nghiên cứu định lượng và bài học kinh nghiệm quốc tế, luận văn đưa ra 4 nhóm giải pháp cụ thể:

Thứ nhất, đối với Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, cần nhanh chóng xây dựng và ban hành khung pháp lý hoàn chỉnh cho thị trường chứng khoán phái sinh trong giai đoạn 2011-2013. Mục tiêu cụ thể là ban hành quy chế giao dịch chuẩn hóa cho hợp đồng quyền chọn cổ phiếu, quy định mức ký quỹ an toàn và cấp phép chính thức cho các định chế trung gian đủ điều kiện vận hành, xóa bỏ hoàn toàn các sản phẩm tự phát ngoài tầm kiểm soát.

Thứ hai, đối với các Sở Giao dịch Chứng khoán, cần đầu tư nâng cấp hệ thống công nghệ thông tin trong thời gian từ 12 đến 18 tháng để đáp ứng cơ chế khớp lệnh liên tục và thanh toán bù trừ đa phương. Song song đó, sở cần phối hợp với Trung tâm Lưu ký Chứng khoán thành lập cơ chế đối tác bù trừ trung tâm nhằm loại bỏ 100% rủi ro mất khả năng thanh toán giữa các bên tham gia giao dịch quyền chọn.

Thứ ba, đối với các công ty chứng khoán, cần chuẩn hóa quy trình định giá nội bộ bằng việc ứng dụng mô hình Black-Scholes có hiệu chỉnh dòng cổ tức và áp dụng mô hình thống kê GARCH(1,1) để dự báo độ bất ổn. Đơn vị cần tái cấu trúc biểu phí quyền chọn, đưa mức phí bình quân từ mức 7%/tháng hiện nay về biên độ hợp lý từ 3.5% đến 4.5%/tháng, giúp khơi thông thanh khoản và thu hút các quỹ đầu tư tổ chức tham gia phòng ngừa rủi ro.

Thứ tư, đối với các nhà đầu tư và nhà kinh doanh quyền chọn, cần trang bị kiến thức phân tích định lượng, chủ động sử dụng các chiến lược phòng vệ như quyền chọn mua có bảo vệ hoặc quyền chọn bán bảo hiểm. Mục tiêu phân bổ từ 15% đến 20% giá trị danh mục vào các hợp đồng quyền chọn phòng hộ khi thị trường bước vào giai đoạn biến động mạnh, thay vì chỉ sử dụng công cụ phái sinh cho mục đích đầu cơ thuần túy.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn mang lại giá trị tham khảo thiết thực cho 4 nhóm đối tượng:

• Cơ quan quản lý nhà nước: Cung cấp cơ sở khoa học và bằng chứng thực nghiệm giúp Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Bộ Tài chính thiết kế chính sách quản lý, hoàn thiện quy chế niêm yết và quy định tỷ lệ an toàn vốn đối với hoạt động phát hành công cụ phái sinh.
• Các công ty chứng khoán và Quỹ đầu tư: Giúp các bộ phận tự doanh, phân tích định lượng và quản trị rủi ro nắm vững thuật toán định giá Black-Scholes, từ đó phát triển các gói sản phẩm quyền chọn có mức phí cạnh tranh và triển khai chiến lược tự bảo hiểm danh mục hiệu quả.
• Chuyên viên giao dịch và Nhà đầu tư chuyên nghiệp: Giúp các nhà kinh doanh nắm bắt kỹ thuật ước lượng độ bất ổn 90-180 ngày và điều chỉnh cổ tức chiết khấu, nhận diện các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá và tối ưu hóa thời điểm thực hiện quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán.
• Giảng viên, Nghiên cứu sinh và Sinh viên ngành Tài chính - Ngân hàng: Cung cấp tài liệu tham khảo học thuật chuẩn mực, kết hợp nhuần nhuyễn giữa cơ sở toán tài chính quốc tế và thực tế dữ liệu giao dịch trên sàn chứng khoán Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

Mô hình Black-Scholes yêu cầu những tham số đầu vào nào để định giá quyền chọn cổ phiếu? Mô hình yêu cầu 5 biến số đầu vào cơ bản: Giá thị trường hiện tại của cổ phiếu, Giá thực hiện theo hợp đồng, Thời gian đến ngày đáo hạn, Lãi suất phi rủi ro của nền kinh tế, và Độ bất ổn của giá cổ phiếu. Trong trường hợp doanh nghiệp chi trả cổ tức trong kỳ hạn hợp đồng, giá trị hiện tại của cổ tức chiết khấu sẽ được bổ sung để hiệu chỉnh giá cổ phiếu đầu vào.

Tại sao mức phí quyền chọn do một số công ty chứng khoán phát hành năm 2010 bị đánh giá là quá cao? Mức phí thu trước 7%/tháng (tương đương 84%/năm) hoặc 10-12%/quý cao hơn từ 25% đến 40% so với giá trị lý thuyết Black-Scholes. Nguyên nhân do công ty chứng khoán phát hành đơn lẻ, chưa có thị trường phái sinh tập trung và cơ chế bù trừ trung tâm để chia sẻ rủi ro, buộc công ty phải cộng thêm biên độ bù đắp rủi ro quá mức vào giá bán.

Cổ tức ảnh hưởng như thế nào đến giá trị của hợp đồng quyền chọn mua và quyền chọn bán? Vào ngày giao dịch không hưởng quyền, giá thị trường của cổ phiếu cơ sở sẽ giảm tương ứng với giá trị cổ tức chi trả. Sự sụt giảm này làm giảm giá trị của hợp đồng quyền chọn mua và đồng thời làm tăng giá trị của hợp đồng quyền chọn bán. Do đó, mô hình Black-Scholes cần trừ đi giá trị chiết khấu của cổ tức khỏi thị giá cổ phiếu để tránh sai số định giá từ 8% đến 15%.

Làm thế nào để ước lượng độ bất ổn của cổ phiếu khi thị trường chưa có giao dịch quyền chọn tập trung? Nghiên cứu sử dụng phương pháp thống kê lịch sử dựa trên độ lệch chuẩn của chuỗi suất sinh lợi logarit hàng ngày trong 90 đến 180 phiên giao dịch gần nhất. Công thức tính toán được hiệu chỉnh theo tần suất giao dịch hàng năm bằng cách nhân độ lệch chuẩn ngày với căn bậc hai của số ngày giao dịch thực tế trong năm.

Quyền chọn kiểu Mỹ và quyền chọn kiểu Châu Âu khác nhau như thế nào về thời điểm thực hiện quyền? Quyền chọn kiểu Mỹ cho phép người nắm giữ thực hiện quyền mua hoặc bán tại bất kỳ thời điểm nào trước hoặc vào ngày đáo hạn hợp đồng, mang lại tính linh hoạt cao hơn nên thường có mức phí đắt hơn. Quyền chọn kiểu Châu Âu chỉ cho phép người nắm giữ thực hiện quyền vào đúng ngày đáo hạn ghi trên hợp đồng.

Kết luận

Luận văn đã giải quyết toàn diện bài toán định giá công cụ tài chính phái sinh tại Việt Nam thông qua các đóng góp nổi bật:

• Hệ thống hóa hoàn chỉnh lý thuyết mô hình Black-Scholes và quy trình chuẩn hóa định giá quyền chọn cổ phiếu trên thị trường mới nổi.
• Nhận diện các giai đoạn biến động thăng trầm của thị trường chứng khoán Việt Nam trong 10 năm đầu tiên (2000-2010), làm rõ tính cấp thiết của công cụ phòng vệ rủi ro.
• Chứng minh bằng số liệu thực nghiệm rằng mức phí quyền chọn tự phát trên thị trường năm 2010 đang cao hơn giá trị nội tại lý thuyết từ 25% đến 40%.
• Đo lường và phân hóa thành công độ bất ổn của 3 cổ phiếu đại diện gồm VNM (30-38%), ITA (45-55%) và SSI (55-65%) làm chuẩn mực định giá.
• Đề xuất khung lộ trình 4 nhóm giải pháp kỹ thuật và pháp lý nhằm xây dựng thị trường chứng khoán phái sinh hoàn chỉnh trong giai đoạn tiếp theo.

Các cơ quan quản lý, định chế tài chính và nhà đầu tư cần chủ động khai thác khung phân tích này để nâng cao hiệu quả phòng ngừa rủi ro và thúc đẩy sự phát triển minh bạch, bền vững của thị trường tài chính Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG I NHỮNG LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN VÀ LÝ THUYẾT MÔ HÌNH BLACK SHOLES TTCK là nơi tập trung nguồn vốn cho đầu tư và phát triển nền kinh tế, một nền kinh tế phát triển thực sự luôn gắn liền với sự phát triển ổn định của TTCK. Điều này cũng đồng nghĩa với sự phát triển đa dạng sản phẩm trên TTCK mà trong đó không thể thiếu là sự phát triển sản phẩm quyền chọn hình thành nên thị trường quyền chọn. Một khi thị trường quyền chọn được điều hành tốt sẽ góp phần làm cho TTCK phát triển sôi động và bền vững.1 ĐỊNH NGHĨA QUYỀN CHỌN Quyền chọn (Option) được xem là một trong những công cụ tài chính cấp cao cung cấp cho các tổ chức, cá nhân đầu tư một cách linh hoạt các cơ hội đầu tư, đồng thời giúp bảo vệ trước các tình huống không thuận lợi có thể xảy ra trong đầu tư. Quyền chọn là một hợp đồng giữa hai bên người mua và người bán trong đó người mua quyền nhưng không phải là nghĩa vụ để mua hoặc bán một số lượng xác định đơn vị tài sản cơ sở với một mức giá xác định trước vào ngày hôm nay tại một thời điểm được xác định trước trong tương lai.

Những quyền chọn được giao dịch trên cả thị trường chính thức lẫn thị trường phi chính thức (OTC- Over the counter). Có hai dạng quyền chọn cơ bản bao gồm: quyền chọn mua và quyền chọn bán. Một quyền chọn cho phép người nắm giữ quyền mua một tài sản vào một ngày nhất định với mức giá nhất định gọi là quyền chọn mua (call option). Một quyền chọn cho phép người nắm giữ quyền bán một tài sản vào một ngày nhất định với mức giá nhất định gọi là quyền chọn bán (put option).

Người mua các hợp đồng quyền chọn được xem là nhà đầu tư có vị thế dài hạn. Trong khi đó, người bán các hợp đồng quyền chọn được xem là nhà đầu tư có vị thế ngắn hạn. 123doc -5- Tài sản cơ sở được mua bán trên hợp đồng quyền chọn bao gồm nhiều dạng khác nhau: lãi suất, vàng, ngoại tệ, chứng khoán. Một đặc điểm đáng chú ý là những nhà đầu tư nắm giữ hợp đồng quyền chọn không nhất thiết phải thực hiện quyền này.

Mặc dù vậy họ bắt buộc phải trả lệ phí hoặc giá của hợp đồng quyền chọn tùy theo thỏa thuận giữa hai bên. Hầu hết các quyền chọn chúng ta quan tâm là mua bán các loại tài sản tài chính chẳng hạn như cổ phiếu, trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp…Mặc dù vậy chúng ta cũng thấy trên thị trường xuất hiện loại thoả thuận tài chính khác như hạn mức tín dụng, đảm bảo khoản vay, và bảo hiểm cũng là một hình thức khác của quyền chọn. Ngoài ra bản thân cổ phiếu cũng là quyền chọn trên tài sản công ty.2 PHÂN LOẠI QUYỀN CHỌN 1.1 Phân loại theo quyền của người mua  Quyền chọn mua (Call option): là hợp đồng quyền chọn trong đó bên mua quyền chọn mua có quyền mua hoặc không mua tài sản cơ sở theo mức giá đã thỏa thuận trong hợp đồng. Trong khi đó, bên bán quyền chọn mua bắt buộc phải thực hiện nghĩa vụ bán tài sản cơ sở mà hai bên đã thỏa thuận trong hợp đồng,trong trường hợp bên mua nhất định thực hiện quyền mua của mình trong thời gian thực hiện quyền.

Giá quyền chọn mua tăng hay giảm tùy thuộc vào nhu cầu thị trường vào tài sản cơ sở. Giá trị thị trường của tài sản cơ sở tác động cùng chiều với giá của quyền chọn.