Nghiên cứu các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Khám phá các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam qua luận văn thạc sĩ chi tiết và sâu sắc.

• Tác giả: Nguyễn Hoài Phong
• Người hướng dẫn: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP.Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Các Nhân Tố Tác Động Đến Tỷ Suất Sinh Lợi Cổ Phiếu Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI
• 1.1. Lý do chọn đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Phương pháp nghiên cứu
• 1.4. Ý nghĩa của đề tài
• 1.5. Kết cấu của đề tài
• 2. CHƯƠNG 2: CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Các nghiên cứu trên thế giới
• 2.2. Các nghiên cứu ở Việt Nam
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Mô hình nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp thu thập và xử lý dữ liệu
• 3.2.1. Phương pháp thu thập dữ liệu
• 3.2.2. Phương pháp xử lý dữ liệu
• 3.3. Giả thiết nghiên cứu
• 3.4. Phương pháp ước lượng
• 4. CHƯƠNG 4: TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU Ở THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
• 4.1. Thống kê mô tả
• 4.2. Tỷ suất sinh lợi của các danh mục đầu tư
• 4.3. Các biến trong mô hình
• 4.4. Tương quan giữa các biến độc lập
• 4.5. Kiểm tra tính dừng của chuỗi dữ liệu
• 4.6. Kết quả hồi quy mô hình ba nhân tố
• 4.6.1. Mô hình ba nhân tố
• 4.6.2. Kết quả hồi quy
• 4.6.3. Kiểm định kết quả hồi quy
• 4.6.4. Khắc phục vi phạm giả thiết OLS
• 4.6.5. Tổng kết mô hình ba nhân tố
• 4.7. Kết quả hồi quy mô hình bốn nhân tố
• 4.7.1. Mô hình bốn nhân tố
• 4.7.2. Kết quả hồi quy
• 4.7.3. Kiểm định kết quả hồi quy
• 4.7.4. Khắc phục vi phạm giả thiết OLS
• 4.7.5. Tổng kết mô hình bốn nhân tố
• 4.8. Kết quả hồi quy mô hình năm nhân tố
• 4.8.1. Mô hình năm nhân tố
• 4.8.2. Kết quả hồi quy
• 4.8.3. Kiểm định kết quả hồi quy
• 4.8.4. Khắc phục vi phạm giả thiết OLS
• 4.8.5. Tổng kết mô hình năm nhân tố
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Kết luận về kết quả nghiên cứu
• 5.2. Hạn chế của đề tài
• TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Giới thiệu về đề tài

Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Định giá cổ phiếu là một yếu tố quan trọng giúp các nhà đầu tư tối đa hóa lợi nhuận. Các nhân tố như rủi ro đầu tư, quy mô công ty, và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường được xem xét kỹ lưỡng. Mục tiêu nghiên cứu là xác định tác động của năm nhân tố này đến tỷ suất sinh lợi. Dữ liệu được thu thập từ 103 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh trong khoảng thời gian từ 07/2008 đến 06/2013. Kết quả cho thấy các nhân tố này có ảnh hưởng rõ rệt đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.

II. Các nghiên cứu trước đây

Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi cổ phiếu chịu ảnh hưởng từ nhiều nhân tố khác nhau. Mô hình CAPM và mô hình Fama-French là hai trong số những mô hình nổi bật. Mô hình CAPM cho rằng tỷ suất sinh lợi của một chứng khoán phụ thuộc vào rủi ro thị trường. Trong khi đó, Fama-French mở rộng mô hình này bằng cách thêm các nhân tố như quy mô công ty và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Các nghiên cứu này đã chỉ ra rằng nhân tố thị trường có tác động mạnh mẽ đến tỷ suất sinh lợi. Tuy nhiên, không phải tất cả các nhân tố đều có tác động tương tự đến mọi danh mục đầu tư.

III. Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy để phân tích tác động của các nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của các công ty niêm yết và giá giao dịch cổ phiếu. Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất OLS được áp dụng để xác định mối quan hệ giữa các nhân tố và tỷ suất sinh lợi. Kết quả cho thấy nhân tố thị trường, quy mô công ty, và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có tác động đáng kể đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Phân tích này cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách các nhân tố này tương tác với nhau.

IV. Tác động của các nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu

Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ suất sinh lợi cổ phiếu bị ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố khác nhau. Rủi ro thị trường là nhân tố chính tác động đến tỷ suất sinh lợi của tất cả các danh mục đầu tư. Các nhân tố khác như quy mô công ty và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường chỉ có tác động ở một số danh mục nhất định. Điều này cho thấy rằng không có một mô hình duy nhất nào có thể giải thích hoàn toàn sự biến động của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Các nhà đầu tư cần xem xét kỹ lưỡng các nhân tố này khi đưa ra quyết định đầu tư.

V. Kết luận

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng các nhân tố như rủi ro thị trường, quy mô công ty, và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có tác động đáng kể đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Những phát hiện này không chỉ có giá trị lý thuyết mà còn có ứng dụng thực tiễn cho các nhà đầu tư trong việc định giá cổ phiếu và xây dựng chiến lược đầu tư. Tuy nhiên, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng cần có thêm nhiều nghiên cứu để làm rõ hơn về mối quan hệ giữa các nhân tố này và tỷ suất sinh lợi.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến sự phát triển mạnh mẽ trong những năm gần đây, đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Tỷ suất sinh lợi cổ phiếu là chỉ số quan trọng phản ánh hiệu quả đầu tư và sức khỏe của thị trường. Tuy nhiên, biến động tỷ suất sinh lợi chịu ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố khác nhau, đòi hỏi các nhà đầu tư và nhà quản lý phải hiểu rõ các yếu tố này để đưa ra quyết định chính xác. Luận văn tập trung nghiên cứu tác động của năm nhân tố chính gồm: rủi ro thị trường, quy mô công ty, tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, xu hướng và thanh khoản đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Phạm vi nghiên cứu bao gồm 103 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ tháng 7/2008 đến tháng 6/2013. Mục tiêu nghiên cứu nhằm xác định mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, từ đó cung cấp công cụ định giá và dự báo giá cổ phiếu hiệu quả hơn cho nhà đầu tư. Nghiên cứu có ý nghĩa thiết thực trong việc hỗ trợ các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức xây dựng chiến lược đầu tư tối ưu, đồng thời góp phần hoàn thiện lý thuyết tài chính ứng dụng tại thị trường Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn dựa trên mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) và mô hình ba nhân tố Fama – French làm nền tảng lý thuyết. CAPM giải thích mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, trong đó hệ số Beta đo lường độ nhạy của cổ phiếu với biến động thị trường. Tuy nhiên, CAPM không giải thích đầy đủ sự biến động tỷ suất sinh lợi, dẫn đến sự phát triển mô hình ba nhân tố Fama – French, bổ sung thêm nhân tố quy mô công ty (SMB) và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (HML) để giải thích tốt hơn.

Ngoài ra, mô hình bốn nhân tố Carhart được áp dụng bằng cách thêm nhân tố xu hướng (WML) dựa trên tỷ suất sinh lợi quá khứ, và mô hình năm nhân tố mở rộng thêm nhân tố thanh khoản (LMH) để phản ánh ảnh hưởng của tính thanh khoản đến tỷ suất sinh lợi. Các khái niệm chính bao gồm: tỷ suất sinh lợi vượt trội, nhân tố rủi ro thị trường, nhân tố quy mô, nhân tố giá trị, nhân tố xu hướng và nhân tố thanh khoản.

Phương pháp nghiên cứu

Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính, giá cổ phiếu, số lượng giao dịch cổ phiếu của 103 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh trong giai đoạn 07/2008 – 06/2013. Dữ liệu về lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm được sử dụng làm tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Mẫu được chọn theo tiêu chí công ty niêm yết trước tháng 7/2008, không thuộc lĩnh vực tài chính và có dữ liệu đầy đủ.

Phương pháp phân tích chính là hồi quy tuyến tính sử dụng phương pháp bình phương bé nhất (OLS) với dữ liệu chuỗi thời gian. Các mô hình hồi quy ba, bốn và năm nhân tố được chạy để đánh giá tác động của từng nhân tố. Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu, kiểm định đa cộng tuyến, tự tương quan, phương sai thay đổi và kiểm định Gibbons, Ross và Shanken (GRS) được thực hiện để đảm bảo tính chính xác và hiệu quả của mô hình. Phần mềm Microsoft Excel 2013 và STATA được sử dụng để xử lý và phân tích dữ liệu.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Tác động của nhân tố thị trường: Hệ số hồi quy của nhân tố thị trường (β) đều dương và có ý nghĩa thống kê ở tất cả các danh mục đầu tư, cho thấy tỷ suất sinh lợi vượt trội của thị trường có ảnh hưởng mạnh mẽ đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Mức độ giải thích của mô hình ba nhân tố đạt khoảng 74.95%, phản ánh sự phù hợp cao của mô hình với dữ liệu.

2. Ảnh hưởng của quy mô công ty (SMB): Nhân tố quy mô có tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê đối với các danh mục cổ phiếu quy mô nhỏ, nhưng không có ý nghĩa đối với các công ty quy mô lớn. Điều này cho thấy cổ phiếu của các công ty nhỏ thường có tỷ suất sinh lợi cao hơn do rủi ro lớn hơn.

3. Tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (HML): Nhân tố này có tác động có ý nghĩa ở 4/6 danh mục, đặc biệt với các công ty có quy mô nhỏ. Cổ phiếu có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường cao thường có tỷ suất sinh lợi cao hơn, phản ánh phần bù rủi ro cho các công ty có nguy cơ tài chính cao hơn.

4. Nhân tố xu hướng (WML): Khi thêm nhân tố xu hướng vào mô hình, hệ số hồi quy cho thấy xu hướng có tác động tích cực đến tỷ suất sinh lợi ở các danh mục có tỷ suất sinh lợi năm trước cao, đồng thời có tác động ngược lại với các danh mục có tỷ suất sinh lợi thấp.

5. Nhân tố thanh khoản (LMH): Nhân tố thanh khoản cũng có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi, với cổ phiếu có tính thanh khoản thấp thường có tỷ suất sinh lợi cao hơn do rủi ro thanh khoản lớn hơn.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu phù hợp với các nghiên cứu quốc tế như Fama – French (1993) và Carhart (1997), đồng thời phản ánh đặc thù của thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu. Nhân tố thị trường là yếu tố chi phối chính, trong khi quy mô công ty và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có tác động không đồng đều tùy theo nhóm cổ phiếu. Sự khác biệt về tác động của nhân tố quy mô so với một số nghiên cứu trước đây có thể do đặc điểm thị trường Việt Nam và giai đoạn nghiên cứu khác nhau.

Việc bổ sung nhân tố xu hướng và thanh khoản giúp mô hình giải thích tốt hơn sự biến động tỷ suất sinh lợi, cho thấy các yếu tố này không thể bỏ qua trong phân tích đầu tư tại thị trường mới nổi như Việt Nam. Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ hệ số hồi quy và bảng so sánh mức độ ý nghĩa thống kê của các nhân tố trên từng danh mục để minh họa rõ ràng hơn.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường phân tích nhân tố thị trường: Các nhà đầu tư nên chú trọng theo dõi biến động thị trường chung và sử dụng chỉ số VNIndex làm tham chiếu để đánh giá rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng trong danh mục đầu tư.

2. Ưu tiên đầu tư vào cổ phiếu quy mô nhỏ có tiềm năng: Do nhân tố quy mô có tác động tích cực đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu nhỏ, nhà đầu tư có thể cân nhắc tăng tỷ trọng đầu tư vào các công ty nhỏ nhưng cần đánh giá kỹ rủi ro đi kèm.

3. Xem xét tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường: Nhà đầu tư nên phân tích kỹ các cổ phiếu có tỷ lệ giá trị sổ sách cao để tận dụng phần bù rủi ro, đồng thời tránh các cổ phiếu có tỷ lệ thấp có thể tiềm ẩn rủi ro tài chính.

4. Tận dụng thông tin về xu hướng và thanh khoản: Việc theo dõi xu hướng lợi nhuận quá khứ và tính thanh khoản của cổ phiếu giúp nhà đầu tư dự báo chính xác hơn về biến động giá trong tương lai, từ đó điều chỉnh chiến lược đầu tư phù hợp.

5. Thời gian thực hiện: Các giải pháp trên nên được áp dụng liên tục và cập nhật hàng tháng hoặc hàng quý dựa trên dữ liệu thị trường mới nhất để đảm bảo hiệu quả đầu tư.

6. Chủ thể thực hiện: Các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức quản lý quỹ và các công ty chứng khoán cần phối hợp để áp dụng các mô hình định giá và phân tích nhân tố nhằm nâng cao hiệu quả đầu tư và quản lý rủi ro.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà đầu tư cá nhân: Giúp hiểu rõ các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, từ đó xây dựng danh mục đầu tư phù hợp với mức độ chấp nhận rủi ro và mục tiêu lợi nhuận.

2. Quản lý quỹ đầu tư: Cung cấp cơ sở khoa học để thiết kế các chiến lược đầu tư dựa trên mô hình đa nhân tố, tối ưu hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro.

3. Nhà nghiên cứu và học viên ngành tài chính – ngân hàng: Là tài liệu tham khảo quan trọng để phát triển các nghiên cứu tiếp theo về định giá tài sản và phân tích thị trường chứng khoán Việt Nam.

4. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Hỗ trợ trong việc xây dựng chính sách và quy định nhằm tăng cường minh bạch, ổn định và phát triển bền vững thị trường chứng khoán.

Câu hỏi thường gặp

1. Nhân tố nào ảnh hưởng mạnh nhất đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu tại Việt Nam?
   Nhân tố thị trường có tác động mạnh nhất và đồng biến với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu ở tất cả các danh mục đầu tư, phản ánh sự chi phối của biến động chung thị trường.

2. Tại sao quy mô công ty chỉ ảnh hưởng đến cổ phiếu nhỏ?
   Cổ phiếu của các công ty nhỏ thường có rủi ro cao hơn và do đó tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cũng cao hơn, trong khi cổ phiếu lớn có tính ổn định hơn nên tác động của quy mô không rõ ràng.

3. Nhân tố xu hướng có ý nghĩa như thế nào trong đầu tư?
   Nhân tố xu hướng giúp dự báo sự tiếp tục hoặc đảo chiều của tỷ suất sinh lợi dựa trên hiệu suất quá khứ, hỗ trợ nhà đầu tư trong việc lựa chọn cổ phiếu có tiềm năng tăng trưởng.

4. Tính thanh khoản ảnh hưởng ra sao đến tỷ suất sinh lợi?
   Cổ phiếu có tính thanh khoản thấp thường có tỷ suất sinh lợi cao hơn để bù đắp rủi ro thanh khoản, nhưng cũng tiềm ẩn rủi ro lớn hơn cho nhà đầu tư.

5. Mô hình năm nhân tố có ưu điểm gì so với mô hình CAPM?
   Mô hình năm nhân tố mở rộng khả năng giải thích biến động tỷ suất sinh lợi bằng cách bổ sung các nhân tố quy mô, giá trị, xu hướng và thanh khoản, giúp dự báo chính xác hơn so với mô hình CAPM truyền thống.

Kết luận

• Nghiên cứu xác định năm nhân tố chính tác động đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam gồm: rủi ro thị trường, quy mô công ty, tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, xu hướng và thanh khoản.
• Nhân tố thị trường có ảnh hưởng mạnh mẽ và đồng biến với tỷ suất sinh lợi ở tất cả các danh mục đầu tư.
• Quy mô công ty và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có tác động có ý nghĩa nhưng không đồng nhất giữa các nhóm cổ phiếu.
• Việc bổ sung nhân tố xu hướng và thanh khoản giúp mô hình giải thích tốt hơn sự biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.
• Các nhà đầu tư và tổ chức quản lý quỹ nên áp dụng mô hình đa nhân tố để nâng cao hiệu quả đầu tư và quản lý rủi ro trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam ngày càng phát triển.

Tiếp theo, nghiên cứu có thể mở rộng phạm vi thời gian và số lượng công ty để kiểm định tính ổn định của các nhân tố, đồng thời ứng dụng các phương pháp phân tích nâng cao nhằm tăng độ chính xác dự báo. Để tối ưu hóa lợi nhuận đầu tư, nhà đầu tư nên áp dụng các kết quả nghiên cứu này trong việc xây dựng và điều chỉnh danh mục đầu tư phù hợp với điều kiện thị trường hiện tại.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu về đề tài. Trong chương này, tác giả cho thấy sự cần thiết của việc nghiên cứu đề tài, mục tiêu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa và kết cấu của đề tài. Chương 2: Các nghiên cứu trước đây. Trong chương này, tác giả tóm tắt các nghiên cứu trước đây về các nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Ở chương này, tác giả trình bày mô hình, phương pháp và nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu cũng như mô tả các biến sử dụng trong bài nghiên cứu. Các nội dung được trình bày ở chương này làm cơ sở cho các phân tích tiếp theo ở Chương 4. Chương 4: Nghiên cứu tác động của các nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Trong chương này, tác giả đưa ra kết quả và phân tích kết quả về tác động của các nhân tố rủi ro thị trường, quy mô công ty, tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, xu hướng và thanh khoản đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Chương 5: Kết luận. Ở chương này, tác giả tổng kết lại vấn đề nghiên cứu và các hạn chế của bài nghiên cứu. 123doc -4- CHƯƠNG 2 CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.

Các nghiên cứu trên thế giới Trên thế giới đã có nhiều công trình nghiên cứu về định giá tài sản, các nhân tố tác động đến biến động của giá tài sản. Từ đó, chúng ta có thể dự báo được giá tài sản trong tương lai và ra quyết định đầu tư. Đầu tiên phải kể đến là mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) giải thích mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi của tài sản. Năm 1964, CAPM được William Sharp phát triển dựa trên ý tưởng không phải tất cả rủi ro đều ảnh hưởng đến giá tài sản và có loại rủi ro có thể được đa dạng hóa và giảm thiểu bằng cách đưa một tài sản vào danh mục đầu tư.

CAPM phân tích rủi ro của một danh mục đầu tư bằng rủi ro hệ thống và rủi ro không hệ thống. Rủi ro hệ thống là rủi ro thuộc về thị trường, không có nhà đầu tư nào có thể tránh khỏi cho dù đã đa dạng hoá được danh mục đầu tư, rủi ro không hệ thống là rủi ro có thể đa dạng hoá được, có thể được loại bỏ hoàn toàn. Theo CAPM , tỷ suất sinh lợi của một chứng khoán sẽ bằng tỷ suất sinh lợi phi rủi ro cộng beta chứng khoán nhân với chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi thị trường và tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Phương trình của rủi ro và tỷ suất sinh lợi: R = Rf + β * (Rm - Rf) Trong đó: R: tỷ suất sinh lợi của danh mục đầu tư.

Rf: tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Rm: tỷ suất sinh lợi của danh mục toàn thị trường. β: hệ số góc của phương trình hồi quy. 123doc -5- CAPM cho rằng hệ số Beta là thước đo rủi ro có liên quan đối với việc đầu tư, và vì vậy, có tồn tại tương quan thuận chiều giữa Beta và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng.

Mặt khác, tỷ suất sinh lợi kỳ vọng có tương quan thuận chiều và tuyến tính với Beta thị trường và rủi ro hệ thống. Hệ số Beta này được chấp nhận rộng rãi trong việc giải thích độ nhạy cảm của tỷ suất sinh lợi tài sản khi thị trường thay đổi. Kế thừa kết quả nghiên cứu của Sharp (1964), Fama – French cho rằng, rủi ro thị trường không thể giải thích hoàn toàn sự biến động của tỷ suất sinh lợi. Năm 1993, Fama French tiến hành một nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy chuỗi thời gian với dữ liệu trên thị trường chứng khoán Mỹ trong thời gian từ năm 1963 đến 1991.

Tác giả nghiên cứu tác động của các nhân tố rủi ro như nhân tố thị trường, quy mô công ty, tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, kỳ hạn và rủi ro vỡ nợ của thị trường trái phiếu đến sự biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu và trái phiếu. Tác giả xây dựng sáu danh mục đầu tư dựa vào giá trị vốn hóa thị trường của cổ phiếu và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Một là, S/L: danh mục bao gồm các cổ phiếu thuộc nhóm quy mô nhỏ và có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp. Hai là, S/M: danh mục bao gồm các cổ phiếu thuộc nhóm quy mô nhỏ và có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường trung bình.

Ba là, S/H: danh mục bao gồm các cổ phiếu thuộc nhóm quy mô nhỏ và có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường cao. Bốn là, B/L: danh mục bao gồm các cổ phiếu thuộc nhóm quy mô lớn và có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp. Năm là, B/M: danh mục bao gồm các cổ phiếu thuộc nhóm quy mô lớn và có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường trung bình. Sáu là, B/H: danh mục bao gồm các cổ phiếu thuộc nhóm quy mô lớn và có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường cao.

123doc -6- Sau đó, tác giả xây dựng nhân tố SMB để mô phỏng nhân tố rủi ro liên quan đến quy mô công ty và nhân tố HML để mô phỏng nhân tố rủi ro liên quan đến tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Tác giả tiến hành chạy hồi quy tỷ suất sinh lợi của 25 danh mục phân nhóm theo giá trị vốn hóa thị trường và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Kết quả chạy hồi quy cho thấy mô hình ba nhân tố giải thích tốt nhất sự biến động của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Mô hình ba nhân tố như sau: Ri - Rf = ai + βi * ( Rm - Rf ) + si * SMB + hi * HML + εi Trong đó: Ri: tỷ suất sinh lợi của danh mục đầu tư i.

Rf: tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Rm: tỷ suất sinh lợi của danh mục toàn thị trường. Hệ số β trong mô hình ba nhân tố - βi cũng tương tự như β truyền thống trong mô hình CAPM nhưng có giá trị nhỏ hơn, vì có thêm hai nhân tố đã được thêm vào và mỗi nhân tố này đều có hệ số hồi quy riêng để giải thích phần nào tỷ suất sinh lợi của danh mục. SMB là bình quân chênh lệch trong quá khứ của tỷ suất sinh lợi danh mục chứng khoán công ty có quy mô nhỏ so với danh mục chứng khoán công ty có quy mô lớn.

HML là bình quân chênh lệch trong quá khứ của tỷ suất sinh lợi danh mục chứng khoán của công ty có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường cao và công ty có tỷ lệ này thấp. βi, si, hi lần lượt là các hệ số hồi quy cho nhân tố phần bù rủi ro cho danh mục chứng khoán thị trường, nhân tố quy mô - SMB và nhân tố nhân tố giá trị - HML. Kết quả nghiên cứu của tác giả như sau: Thứ nhất, trong các nhân tố tiến hành nghiên cứu, ba nhân tố là thị trường, quy mô công ty, tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường có tác động mạnh nhất đến sự biến 123doc -7- động của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu. Các nhân tố còn lại đều không có ý nghĩa trong việc giải thích biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.

Thứ hai, mối quan hệ giữa quy mô và tỷ suất sinh lợi trung bình là ngược chiều, và một mối tương quan cùng chiều mạnh hơn của tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường với tỷ suất sinh lợi trung bình. Với cùng một nhóm danh mục tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (ngoại trừ danh mục có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp nhất), tỷ suất sinh lợi giảm khi quy mô tăng, điều này cũng có nghĩa là hệ số của nhân tố quy mô SMB là dương. Với các danh mục cùng quy mô, tỷ suất sinh lợi trung bình có xu hướng tăng cùng với tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, tức hệ số của nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường HML là dương. Thứ ba, tỷ suất sinh lợi cao là phần thưởng cho việc chấp nhận một tỷ lệ rủi ro cao.

Fama-French giải thích hệ số của nhân tố quy mô SMB dương là do những doanh nghiệp có quy mô nhỏ thường chứa đựng rủi ro cao, hoạt động kém hiệu quả hơn, chi phí đại diện cao hơn, do đó nhà đầu tư đòi hòi một phần bù rủi ro lớn hơn. Những công ty có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường cao thường rơi vào kiệt quệ tài chính nhiều hơn, gây rủi ro cho nhà đầu tư, do đó nhà đầu tư được phần bù giá trị dương. Kế thừa những kết quả của Fama – French (1993), năm 1997, Carhart đã xây dựng một nhân tố có liên quan đến tác động của xu hướng dựa trên tỷ suất sinh lợi quá khứ một năm và đề xuất mô hình bốn nhân tố. Tác giả sử dụng mẫu bao gồm dữ liệu tháng của tất cả những quỹ tương hỗ từ tháng 01/1962 đến 12/1993 tổng cộng 1892 quỹ và 16.

Mô hình bốn nhân tố bao gồm 3 nhân tố của Fama French (1993) và thêm một nhân tố nữa là nhân tố xu hướng trong một năm. Kết quả nghiên cứu như sau: Thứ nhất, mô hình bốn nhân tố có thể giải thích được biến động tỷ suất sinh lợi ở những danh mục cổ phiếu được sắp xếp dựa theo tỷ suất sinh lợi trong năm vừa qua. Hệ số hồi quy của nhân tố xu hướng dương đối với danh mục có tỷ suất sinh lợi năm trước cao và âm đối với 2 danh mục có tỷ suất sinh lợi năm trước thấp nhất. 123doc -8- Thứ hai, tác giả cho rằng không nên đầu tư vào những quỹ đầu tư có tỷ suất sinh lợi âm thường xuyên, những quỹ đầu tư có tỷ suất sinh lợi cao năm trước sẽ có tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trung bình, nhưng những năm sau đó thì chưa chắc.

Cũng vào năm 2007, Lars Petter Lunden đã tiến hành nghiên cứu các nhân tố trong mô hình Fama – French gồm nhân tố rủi ro thị trường, quy mô công ty và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường trong khoản thời gian từ 1995 đến năm 2005 ở thị trường chứng khoán Brazil. Kết quả nghiên cứu cũng tương đồng với kết quả của Fama – French ở Mỹ.