Ảnh Hưởng Của Các Yếu Tố Vĩ Mô Đến Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam Giai Đoạn 2012-2021

Thị trường chứng khoán (TTCK) là một bộ phận quan trọng của nền kinh tế, phản ánh sức khỏe kinh tế vĩ mô của một quốc… 86 trang · Học viện Ngân hàng · 2021.

• Tác giả: Dương Tuấn Hiệp
• Người hướng dẫn: PGS.TS Mai Thanh Quế
• Trường học: Học viện Ngân hàng
• Chuyên ngành: Tài chính
• Đề tài: Ảnh Hưởng Của Các Yếu Tố Vĩ Mô Đến Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: khóa luận tốt nghiệp
• Năm xuất bản: 2021
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• LỜI CẢM ƠN
• 1. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
• 1.1. Tổng quan về thị trường chứng khoán
• 1.1.1. Khái niệm và phân loại TTCK
• 1.1.2. Đặc điểm và các thành phần của TTCK
• 1.1.3. Vai trò của TTCK
• 1.2. Nội dung và các nghiên cứu trước đây
• 1.2.1. Nội dung nghiên cứu
• 1.2.2. Các nghiên cứu nước ngoài
• 1.2.3. Các nghiên cứu trong nước
• 1.3. Các yếu tố tác động đến thị trường chứng khoán
• 1.3.1. Chính sách của chính phủ
• 1.3.2. Hệ thống pháp luật
• 1.3.3. Tỷ giá hối đoái
• 1.3.4. Chỉ số sản xuất công nghiệp
• 1.3.5. Chỉ số thị trường mới nổi MSCI
• 1.4. Mô hình nghiên cứu
• 1.4.1. Cơ sở lí luận về mô hình nghiên cứu
• 1.4.2. Cơ sở lí luận về phương pháp nghiên cứu
• 2. CHƯƠNG 2: ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC YẾU TỐ VĨ MÔ ĐẾN TTCK VN GIAI ĐOẠN 2012 - 2020
• 2.1. Tổng quan TTCK Việt Nam và các biến vĩ mô
• 2.1.1. Tổng quan TTCK Việt Nam
• 2.1.2. Các nhân tố vĩ mô tác động đến TTCK
• 2.2. Phương pháp và mô hình nghiên cứu
• 2.2.1. Phương pháp nghiên cứu
• 2.2.2. Thu thập số liệu
• 2.2.3. Mô hình và giả thuyết nghiên cứu
• 2.2.4. Thống kê mô tả
• 2.3. Xây dựng mô hình VECM
• 2.3.1. Kiểm định tính dừng (kiểm định ADF)
• 2.3.2. Kiểm định đồng liên kết Johansen trong mô hình đa biến
• 2.3.3. Chọn độ trễ cho mô hình VECM
• 2.3.4. Kết quả ước lượng mô hình trong dài hạn
• 2.3.5. Kết quả mô hình trong ngắn hạn
• 2.4. Kiểm định phù hợp của mô hình
• 2.4.1. Kiểm định phân phối chuẩn phần dư
• 2.4.2. Kiểm định tự tương quan phần dư
• 2.4.3. Kiểm định phương sai sai số thay đổi phần dư
• 2.5. Mô hình nghiên cứu trong dài hạn và ngắn hạn
• 2.5.1. Mô hình nghiên cứu trong dài hạn
• 2.5.2. Mô hình nghiên cứu trong ngắn hạn
• 3. CHƯƠNG 3: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ
• 3.1. Khuyến nghị đối với chính phủ
• 3.2. Khuyến nghị đối với UBCK Nhà Nước
• 3.3. Khuyến nghị đối với các nhà đầu tư và doanh nghiệp
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Tổng Quan Ảnh Hưởng Vĩ Mô Đến Thị Trường Chứng Khoán

Thị trường chứng khoán (TTCK) là một bộ phận quan trọng của nền kinh tế, phản ánh sức khỏe kinh tế vĩ mô của một quốc gia. TTCK Việt Nam đang ngày càng phát triển, thu hút sự chú ý của cả nhà đầu tư trong và ngoài nước. Sự biến động của TTCK Việt Nam chịu ảnh hưởng trực tiếp từ các yếu tố vĩ mô trong nước và quốc tế. Các chính sách của Chính phủ, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) và các cơ quan quản lý có tác động lớn. Tình hình thế giới như chiến tranh thương mại, dịch bệnh Covid-19, và xung đột địa chính trị cũng gây ảnh hưởng. Nhà nước có thể điều chỉnh các chỉ số kinh tế vĩ mô để điều tiết nền kinh tế và thị trường chứng khoán. Nghiên cứu về tác động của ảnh hưởng vĩ mô chứng khoán là cần thiết để hiểu rõ hơn về động lực của thị trường.

1.1. Khái niệm và Phân loại Thị Trường Chứng Khoán

TTCK là nơi diễn ra hoạt động mua bán, trao đổi chứng khoán. Chứng khoán bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ và các công cụ phái sinh. Theo khoản 1 điều 4 Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14, chứng khoán là tài sản bao gồm các loại sau đây: Cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ; Chứng quyền, chứng quyền có bảo đảm, quyền mua cổ phần, chứng chỉ lưu ký; Chứng khoán phái sinh; Các loại chứng khoán khác do Chính phủ quy định. TTCK khác với thị trường hàng hóa thông thường vì hàng hóa ở đây là quyền sở hữu về tư bản. TTCK giúp các công ty cổ phần huy động vốn và được coi là phong vũ biểu của nền kinh tế.

1.2. Vai trò then chốt của Thị Trường Chứng Khoán VN

TTCK có vai trò quan trọng trong việc huy động vốn cho nền kinh tế. Khi nhà đầu tư mua chứng khoán, vốn nhàn rỗi được đưa vào sản xuất kinh doanh, góp phần mở rộng sản xuất xã hội. Theo như tài liệu gốc, thông qua thị trường chứng khoán, chính phủ và chính quyền ở các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội. TTCK cung cấp môi trường đầu tư đa dạng, phản ánh tình trạng của nền kinh tế và đánh giá hoạt động của doanh nghiệp.

II. Xác Định Bài Toán Yếu Tố Vĩ Mô Ảnh Hưởng Chứng Khoán

Các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng vĩ mô chứng khoán thường tập trung vào chỉ số chứng khoán của các quốc gia và các chỉ số kinh tế vĩ mô như CPI, lãi suất, chỉ số sản xuất công nghiệp, giá vàng, và giá dầu. Mô hình VAR, VECM và OLS thường được sử dụng, kết hợp với các kiểm định Johansen và ADF. Tuy nhiên, kết quả có thể khác nhau tùy thuộc vào khung thời gian và địa điểm nghiên cứu. Nghiên cứu này tập trung vào giai đoạn 2012-2021 để trả lời câu hỏi các yếu tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng như thế nào đến thị trường chứng khoán Việt Nam.

2.1. Tổng Hợp Nghiên Cứu Nước Ngoài Về Tác Động Kinh Tế Vĩ Mô

Nhiều nghiên cứu trên thế giới đã xem xét mối quan hệ giữa các yếu tố kinh tế vĩ mô và TTCK. Humpe và Macmillan (2009) nghiên cứu TTCK Mỹ và Nhật Bản, cho thấy TTCK Mỹ có mối quan hệ dài hạn với chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất dài hạn và lạm phát. Aisyah Abdul Rahman và cộng sự (2009) nghiên cứu TTCK Malaysia và chỉ ra rằng chính sách tiền tệ và cung nội địa có tác động trong dài hạn. Aman Srivastava (2010) sử dụng mô hình VECM tại thị trường Ấn Độ và kết luận rằng chỉ số sản xuất công nghiệp, lạm phát, và lãi suất có tương quan mạnh đến TTCK.

2.2. Phân Tích Các Nghiên Cứu Trong Nước Về Chứng Khoán

Các nghiên cứu trong nước cũng đã xem xét ảnh hưởng vĩ mô chứng khoán. Đặng Thị Quỳnh Anh (2018) sử dụng mô hình VAR, SVAR, VECM và nghiên cứu sự kiện để phân tích tác động của lãi suất, lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền, và giá dầu đến VNINDEX. Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn (2014) sử dụng mô hình VECM và chỉ ra rằng lãi suất tương quan ngược chiều với TTCK, tỷ giá có tương quan cùng chiều, và cung tiền có tương quan cùng chiều.

III. Phương Pháp VECM Phân Tích Ảnh Hưởng Vĩ Mô Giai Đoạn 2012 2021

Nghiên cứu này sử dụng mô hình VECM (Vector Error Correction Model) để phân tích tác động kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2012-2021. Dữ liệu được thu thập từ các nguồn chính thống và xử lý bằng phần mềm Excel 2019 và Eviews 10. Các kiểm định ADF (Augmented Dickey-Fuller) và Johansen được sử dụng để lựa chọn mô hình phù hợp. Mô hình VECM được chạy với độ trễ phù hợp và kiểm định bằng các kiểm định WHITE, Jarque-Bera, và Breusch-Godfrey để kiểm tra các khuyết tật mô hình. Sau đó đánh giá các tác động của cá nhân tố trong dài hạn và ngắn hạn.

3.1. Thu Thập và Xử Lý Dữ Liệu Các Yếu Tố Vĩ Mô VN

Dữ liệu cho chỉ số VNINDEX, chỉ số giá tiêu dùng (CPI), lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm, chỉ số sản xuất công nghiệp (IIP), giá vàng, tỷ giá hối đoái, giá dầu, và chỉ số MSCI EM được thu thập từ các trang thông tin chính thống. Dữ liệu sau đó được thống kê và xử lý bằng phần mềm Excel 2019 và Eviews 10 để chuẩn bị cho phân tích bằng mô hình VECM.

3.2. Kiểm Định ADF và Johansen Chọn Mô Hình VECM Chuẩn

Kiểm định ADF (Augmented Dickey-Fuller) được sử dụng để kiểm tra tính dừng của chuỗi thời gian. Kiểm định Johansen được sử dụng để xác định sự đồng liên kết giữa các biến, từ đó xác định xem mô hình VECM có phù hợp hay không. Các kiểm định này giúp đảm bảo tính chính xác và tin cậy của kết quả phân tích.

IV. Kết Quả Nghiên Cứu Ảnh Hưởng Thực Tế Vĩ Mô Chứng Khoán

Kết quả nghiên cứu cho thấy các yếu tố vĩ mô như lạm phát, lãi suất, tỷ giá hối đoái, và giá dầu có ảnh hưởng đáng kể đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2012-2021. Tác động của các yếu tố này có thể khác nhau trong ngắn hạn và dài hạn. Phân tích hồi quy cho thấy một số yếu tố có tác động dương, trong khi những yếu tố khác có tác động âm. Kết quả này có ý nghĩa quan trọng cho các nhà đầu tư, nhà quản lý chính sách, và các nhà nghiên cứu.

4.1. Phân Tích Ảnh Hưởng Dài Hạn Của Kinh Tế Vĩ Mô VN

Trong dài hạn, lạm phát và lãi suất có xu hướng tác động tiêu cực đến thị trường chứng khoán. Ngược lại, tăng trưởng GDP và đầu tư nước ngoài có thể có tác động tích cực. Phân tích hồi quy VECM cho thấy các hệ số ước lượng và mức độ ý nghĩa thống kê của các yếu tố trong dài hạn.

4.2. Ảnh Hưởng Ngắn Hạn Từ Các Biến Động Vĩ Mô Chứng Khoán

Trong ngắn hạn, thị trường chứng khoán có thể phản ứng nhanh chóng với các biến động của tỷ giá hối đoái và giá dầu. Các sự kiện kinh tế và chính trị bất ngờ cũng có thể gây ra những biến động ngắn hạn. Phân tích phản ứng xung (impulse response) và phân rã phương sai (variance decomposition) giúp làm rõ tác động ngắn hạn của các yếu tố vĩ mô.

V. Ứng Dụng Kết Luận Tương Lai Thị Trường Chứng Khoán

Nghiên cứu này cung cấp thông tin hữu ích cho các nhà đầu tư để đưa ra quyết định đầu tư sáng suốt hơn. Nó cũng giúp các nhà quản lý chính sách hiểu rõ hơn về tác động của chính sách đến thị trường chứng khoán. Các nhà nghiên cứu có thể sử dụng kết quả này làm cơ sở cho các nghiên cứu tiếp theo. Cần lưu ý rằng kết quả nghiên cứu chỉ đúng cho giai đoạn 2012-2021 và có thể thay đổi trong tương lai do sự thay đổi của kinh tế vĩ mô Việt Nam và thế giới.

5.1. Khuyến Nghị Cho Nhà Đầu Tư và Doanh Nghiệp VN

Nhà đầu tư nên theo dõi chặt chẽ các yếu tố kinh tế vĩ mô và điều chỉnh danh mục đầu tư phù hợp với tình hình thị trường. Doanh nghiệp cần quản lý rủi ro tài chính một cách hiệu quả và tận dụng cơ hội từ sự phát triển của thị trường chứng khoán.

5.2. Hàm Ý Chính Sách Phát Triển Thị Trường Chứng Khoán

Chính phủ và Ngân hàng Nhà nước cần duy trì sự ổn định kinh tế vĩ mô và tạo môi trường kinh doanh thuận lợi cho doanh nghiệp. Các chính sách nên được thiết kế để hỗ trợ sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán và bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư.

Nội dung chính

Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Thị trường chứng khoán (TTCK) đóng vai trò là kênh dẫn vốn trung và dài hạn quan trọng của nền kinh tế, đồng thời được ví như "phong vũ biểu" phản ánh sức khỏe và triển vọng kinh tế của một quốc gia. Tại Việt Nam, cùng với tiến trình hội nhập quốc tế sâu rộng và độ mở kinh tế ngày càng lớn, TTCK không chỉ chịu tác động bởi các chính sách điều hành kinh tế vĩ mô nội địa (như chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước, chính sách tài khóa của Chính phủ) mà còn chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ những biến động địa chính trị và kinh tế toàn cầu. Các sự kiện lớn trong giai đoạn nghiên cứu như cuộc chiến tranh thương mại Mỹ - Trung (2018–2019), đại dịch Covid-19 (2019–2020) và các xung đột quốc tế (như căng thẳng Mỹ - Iraq giai đoạn 2019–2020) đã tạo ra những cú sốc lan truyền trực tiếp đến tâm lý nhà đầu tư và chỉ số giá chứng khoán tại Việt Nam.

Trước bối cảnh đó, khóa luận tốt nghiệp "Ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô tới thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2012–2021" do sinh viên Dương Tuấn Hiệp thực hiện tại Khoa Tài chính - Học viện Ngân hàng, dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Mai Thanh Quế, tập trung phân tích định lượng tác động của hệ thống các biến số kinh tế vĩ mô lên sự vận động của TTCK Việt Nam.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu của đề tài được xác định cụ thể như sau:

1. Mục tiêu nghiên cứu: Đánh giá, làm rõ chiều hướng và mức độ tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô chủ chốt (lạm phát, lãi suất, sản xuất công nghiệp, giá vàng, giá dầu, tỷ giá hối đoái và chỉ số thị trường mới nổi) đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong cả ngắn hạn và dài hạn.
2. Câu hỏi nghiên cứu: Các yếu tố vĩ mô nào có ảnh hưởng đến TTCK Việt Nam và mức độ tác động cụ thể của từng yếu tố đó được lượng hóa như thế nào?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu của công trình:

• Đối tượng nghiên cứu: Chỉ số VN-Index (đại diện cho TTCK Việt Nam) và 7 biến số kinh tế vĩ mô bao gồm: Chỉ số giá tiêu dùng (CPI), Lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm (IR), Chỉ số sản xuất công nghiệp (IIP), Giá vàng thế giới (GP - XAU/USD), Tỷ giá hối đoái USD/VND (EX), Giá dầu thô thế giới Brent (OIL), và Chỉ số thị trường mới nổi MSCI Emerging Markets (MSCI).
• Phạm vi không gian: Thị trường chứng khoán Việt Nam (tập trung vào Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh - HOSE thông qua chỉ số VN-Index).
• Phạm vi thời gian: Dữ liệu thứ cấp quan sát theo chuỗi thời gian tần suất tháng, thu thập liên tục từ tháng 01/2012 đến tháng 12/2020.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận thiết lập nền tảng lý luận dựa trên các quy định pháp lý hiện hành và lý thuyết tài chính - kinh tế lượng chuỗi thời gian:

• Khung khái niệm pháp lý: Sử dụng định nghĩa chứng khoán theo Khoản 1 Điều 4 Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14, xác định bản chất hàng hóa chứng khoán là quyền sở hữu tư bản, phân loại thị trường theo hình thức tổ chức (sở giao dịch tập trung và thị trường phi tập trung OTC) và theo cơ chế luân chuyển vốn (thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp).
• Lý thuyết chuỗi thời gian và kinh tế lượng: Dựa trên các đặc tính cấu thành chuỗi thời gian (tính tự tương quan, xu hướng, mùa vụ, chu kỳ và ngẫu nhiên), khái niệm tính dừng (Gujarati, 2003), sai phân tích hợp bậc $d$ ký hiệu $I(d)$, chuỗi sai số nhiễu trắng (white noise), và lý thuyết đồng tích hợp (Engle & Granger, 1987; Johansen & Juselius, 1990).
• Mô hình kinh tế lượng ứng dụng: Mô hình Vectơ hiệu chỉnh sai số (Vector Error Correction Model - VECM). Việc lựa chọn mô hình VECM giúp khắc phục các khuyết tật của phương pháp bình phương nhỏ nhất cổ điển (OLS) khi xử lý dữ liệu chuỗi thời gian không dừng (tránh hiện tượng hồi quy giả mạo - spurious regression), đồng thời cho phép phân tích đồng thời mối quan hệ cân bằng trong dài hạn và các động thái điều chỉnh sai số trong ngắn hạn giữa các biến.

Quy trình thực nghiệm và phương pháp kiểm định được tiến hành qua các bước:

1. Kiểm định tính dừng (nghiệm đơn vị): Sử dụng kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) trên chuỗi dữ liệu gốc và chuỗi sai phân bậc một nhằm xác định bậc tích hợp của từng biến.
2. Xác định độ trễ tối ưu: Dựa trên các tiêu chuẩn thông tin thống kê: Lag, LogL, LR (Sequential modified LR test statistic), FPE (Final prediction error), AIC (Akaike information criterion), SC (Schwarz information criterion), và HQ (Hannan-Quinn information criterion).
3. Kiểm định đồng tích hợp Johansen: Áp dụng phương pháp ước lượng hợp lý cực đại của Johansen và Juselius (1990) gồm kiểm định thống kê Vết (Trace Statistic) và kiểm định Giá trị riêng cực đại (Maximum Eigenvalue Statistic) để xác định số lượng vectơ đồng tích hợp (mối quan hệ cân bằng dài hạn).
4. Ước lượng mô hình VECM: Thiết lập phương trình VECM với biến hiệu chỉnh sai số ($ECT_{t-1}$) phản ánh tốc độ hội tụ về trạng thái cân bằng dài hạn.
5. Kiểm định chẩn đoán tính phù hợp của mô hình:
   • Kiểm định phân phối chuẩn của phần dư: Kiểm định Jarque-Bera (JB).
   • Kiểm định tính tự tương quan của phần dư: Kiểm định Breusch-Godfrey Lagrange Multiplier (BG LM test).
   • Kiểm định phương sai sai số thay đổi: Kiểm định White (White's Heteroskedasticity test).

Nguồn dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ các trang thông tin tài chính và thống kê chính thống (dữ liệu tháng giai đoạn 2012–2020), được xử lý và tính toán thông qua phần mềm Microsoft Excel 2019 và EViews 10.

Hệ thống biến số và giả thuyết nghiên cứu được tác giả xây dựng tổng hợp trong bảng sau:

Tên biến	Ký hiệu	Đại diện đo lường	Kỳ vọng tác động	Cơ sở lý luận tóm tắt
Thị trường chứng khoán	VNINDEX	Chỉ số VN-Index	Biến phụ thuộc	Đại diện cho mức giá chung của TTCK Việt Nam.
Lạm phát	CPI	Chỉ số giá tiêu dùng	Nghịch chiều (-)	Lạm phát tăng làm xói mòn sức mua, tăng chi phí đầu vào, giảm lợi nhuận doanh nghiệp và dòng tiền vào TTCK.
Lãi suất	IR	Lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm	Nghịch chiều (-)	Lãi suất tăng làm tăng chi phí vốn vay, tăng tỷ suất chiết khấu định giá cổ phiếu và hút dòng tiền về ngân hàng.
Tỷ giá hối đoái	EX	Tỷ giá USD/VND	Cùng chiều (+)	Tác động qua kênh thương mại xuất nhập khẩu và dịch chuyển dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài.
Giá vàng	GP	Giá vàng thế giới (XAU/USD)	Nghịch chiều (-)	Vàng đóng vai trò tài sản trú ẩn an toàn ("nơi tránh bão") khi thị trường tài chính bất ổn, cạnh tranh dòng vốn với TTCK.
Giá dầu	OIL	Giá dầu thô Brent thế giới	Nghịch chiều (-)	Biến động giá năng lượng đầu vào ảnh hưởng trực tiếp đến chi phí sản xuất và vận tải của doanh nghiệp.
Sản xuất công nghiệp	IIP	Chỉ số sản xuất công nghiệp	Cùng chiều (+)	IIP tăng trưởng phản ánh hoạt động sản xuất kinh doanh mở rộng, nâng cao kỳ vọng lợi nhuận doanh nghiệp niêm yết.
Thị trường mới nổi	MSCI	Chỉ số MSCI Emerging Markets	Cùng chiều (+)	Đo lường xu hướng vận động của dòng vốn quốc tế tại nhóm các thị trường mới nổi, thể hiện mức độ hội nhập.

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Tổng quan nghiên cứu

Chương 1 hệ thống hóa cơ sở lý luận về thị trường chứng khoán, bao gồm khái niệm, đặc điểm (tính minh bạch, kênh tài chính trực tiếp, tính thanh khoản, phong vũ biểu kinh tế) và 5 vai trò trọng yếu: huy động vốn cho nền kinh tế, cung cấp môi trường đầu tư, phản ánh tình trạng nền kinh tế, đánh giá hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, và tạo thanh khoản cho tài sản tài chính.

Tác giả thực hiện tổng quan hệ thống 16 công trình nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước liên quan đến tác động của các yếu tố vĩ mô tới TTCK:

STT	Tác giả và năm công bố	Biến phụ thuộc	Biến độc lập nghiên cứu	Kết quả chính rút ra
1	Humpe & Macmillan (2009)	S&P 500, NKY 225	IIP, CPI, IR dài hạn, M2	IIP tác động dương; CPI và lãi suất dài hạn tác động âm tại Mỹ và Nhật Bản.
2	Aisyah Abdul Rahman và cộng sự (2009)	KLCI (Malaysia)	IIP, M2, IR, Dự trữ, Tỷ giá	Dự trữ ngoại hối và IIP có tác động dài hạn mạnh nhất đến TTCK Malaysia.
3	Aman Srivastava (2010)	BSE Sensex (Ấn Độ)	IIP, CPI, IR, MSCI, Tỷ giá	IIP và tỷ giá tác động dương; CPI, lãi suất và MSCI tác động âm trong dài hạn.
4	Pooja Misra (2018)	BSE Sensex (Ấn Độ)	IIP, CPI, IR, Giá vàng, Tỷ giá, FDI, M2	Dài hạn các biến đều có tương quan; ngắn hạn chỉ có CPI và M2 tác động đến Sensex.
5	Trang Hồng Đoan & Nguyễn Thu Hiền (2011)	VN-Index	DJIA (Mỹ)	Chỉ số DJIA có ảnh hưởng dương đến chỉ số VN-Index.
6	Phan Thị Bích Nguyệt & Phạm Dương Phương Thảo (2013)	VN-Index	IIP, CPI, IR, Tỷ giá, M2, Giá dầu	M2, CPI, IIP, giá dầu tương quan dương; lãi suất và tỷ giá tương quan âm với TTCK.
7	Bùi Kim Yến & Nguyễn Thái Sơn (2014)	VN-Index	CPI, IR, Tỷ giá, M2	Lãi suất tương quan nghịch; Tỷ giá và Cung tiền tương quan cùng chiều với TTCK.
8	Phan Ngọc Trung (2016)	VN-Index	IIP, CPI, M2, Giá dầu, Tỷ giá, IR huy động, MSCI	Giá dầu, IIP, M2, IR tác động dương; CPI, MSCI, tỷ giá tác động ngược chiều.
9	Đinh Bảo Ngọc & Nguyễn Chi Cường (2016)	Dao động giá cổ phiếu	Cổ tức, ROA, Doanh thu, Quy mô, Cấu trúc vốn, GDP, CPI, IR	Cổ tức, sinh lợi, cấu trúc tài chính, CPI tác động thuận (+); Quy mô, GDP tác động nghịch (-).
10	Nguyễn Minh Nhật Linh (2017)	Giá cổ phiếu sàn HNX	Cổ tức, EPS, P/E, Quy mô, CPI, GDP, NAV/chứng chỉ quỹ	EPS, cổ tức, GDP, CPI, P/E, quy mô DN tác động cùng chiều đến giá cổ phiếu.
11	Lê Mạnh Dương (2017)	VN-Index	CPI, Giá vàng, Tỷ giá, IR, IIP	Lạm phát, tỷ giá, chỉ số IIP có tác động thuận chiều đến TTCK giai đoạn 2010–2016.
12	Đặng Thị Quỳnh Anh (2018)	VN-Index	CSTT, IR, CPI, IIP, M2, Giá dầu, Thanh khoản	Mở rộng/thắt chặt CSTT (cung tiền) tác động cùng chiều với giá cổ phiếu và thanh khoản.
13	Hà Phú Anh (2019)	VN30	Giá vàng, Tỷ giá, CPI, IIP, IR, M2	Ngắn hạn: IIP, M2 (+); CPI, IR, EX, GP (-). Dài hạn: GP (-); CPI, IIP, IR, M2 (+); EX không có ý nghĩa.
14	Bùi Hùng Mạnh (2019)	VN-Index	Tỷ giá USD/VND, Giá dầu, Giá vàng, CPI	Biến động tỷ giá có tác động ngược chiều nhất định đến chỉ số VN-Index.
15	Trần Huy Hoàng & Trịnh Hữu Hạnh (2019)	VN-Index	Giá vàng trong nước, Giá vàng thế giới	Tác động của giá vàng chưa rõ ràng, chịu chi phối bởi chính sách quản lý độc quyền vàng.
16	Đỗ Thu Huyền (2020)	VN-Index	Tỷ giá, Giá vàng, Giá dầu, CPI, IR, IIP	Lãi suất, giá vàng, lạm phát tương quan nghịch; Tỷ giá USD và giá dầu tác động cùng chiều.

Bên cạnh đó, chương 1 phân tích chi tiết cơ chế truyền dẫn của hệ thống chính sách Chính phủ (chính sách tiền tệ, tài khóa), hệ thống pháp luật (Luật Đầu tư, Luật Doanh nghiệp, Luật Chứng khoán) và 7 biến số kinh tế vĩ mô cụ thể. Chương này kết thúc bằng việc trình bày cơ sở lý luận của mô hình chuỗi thời gian, tính dừng, phương pháp lấy sai phân bậc $d$, kiểm định nghiệm đơn vị ADF, khái niệm đồng tích hợp Johansen và cấu trúc mô hình vectơ hiệu chỉnh sai số VECM.

Chương 2: Đánh giá thực trạng ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô đến TTCK VN giai đoạn 2012 - 2020

Chương 2 trình bày bức tranh toàn cảnh về diễn biến thực tế của TTCK Việt Nam qua hai giai đoạn cụ thể:

• Giai đoạn 2012–2015:

  • VN-Index tăng từ mức 387 điểm (tháng 01/2012) lên 579 điểm (tháng 12/2015), tương đương mức tăng khoảng 49%. Đỉnh của giai đoạn đạt 639 điểm vào tháng 8/2014, trong khi đáy nằm ở mức 377 điểm vào năm 2012.
  • Năm 2012 chứng kiến đợt suy giảm mạnh khoảng 25% từ tháng 4 đến cuối năm, bắt đầu từ hiệu ứng "Sell in May" và sự kiện bắt giữ lãnh đạo Ngân hàng ACB (ông Nguyễn Đức Kiên) cùng việc điều tra nguyên Chủ tịch Sacombank (ông Đặng Văn Thành).
  • Năm 2013 ghi nhận sự phục hồi: kết thúc năm, VN-Index tăng 21,97% lên 504,6 điểm và HNX-Index tăng 18,82% lên 67,84 điểm. Dòng vốn ngoại quay trở lại mua ròng mạnh nhóm cổ phiếu Bluechips sau khi lo ngại Cục Dự trữ Liên bang Mỹ rút gói QE3 giảm bớt.
  • Năm 2014 tăng trưởng 27% đạt đỉnh 636 điểm vào tháng 8, sau đó điều chỉnh giảm 16% về 545 điểm vào cuối năm.
  • Năm 2015 thị trường đi ngang quanh vùng 600 điểm do các tác động bất lợi: giá dầu thô thế giới giảm mạnh từ 100 USD/thùng xuống 50 USD/thùng trong vòng 3 tháng, Mỹ chính thức ngừng QE3 và kinh tế Trung Quốc giảm tốc.

• Giai đoạn 2016–2020:

  • VN-Index tăng trưởng từ dưới 600 điểm đầu năm 2016 lên 782 điểm vào tháng 8/2017 (tăng 43%).
  • Thị trường bứt phá mạnh từ tháng 9/2017 và đạt đỉnh lịch sử 1.200 điểm vào tháng 3–4/2018 (tăng 390 điểm chỉ trong 6 tháng) nhờ tâm lý "bầy đàn" của các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ và kỳ vọng tích cực từ các hiệp định thương mại.
  • Sau khi lập đỉnh, thị trường lao dốc về 950 điểm trong vòng 3 tháng và chạm đáy 890 điểm vào cuối năm 2018; năm 2019 diễn biến giằng co đi ngang trong biên độ 950–1.000 điểm do thiếu vắng dòng tiền khối ngoại.
  • Đầu năm 2020, trước cú sốc đại dịch Covid-19, VN-Index giảm 34% trong tháng 3 và tháng 4 xuống đáy 664 điểm. Nhờ các biện pháp chống dịch hiệu quả, chính sách nới lỏng tiền tệ duy trì lãi suất thấp của Ngân hàng Nhà nước, làn sóng dịch chuyển sản xuất từ Trung Quốc sang Việt Nam và việc ký kết hiệp định EVFTA, dòng tiền nội đổ mạnh vào thị trường giúp VN-Index phục hồi ấn tượng, đạt mốc 1.100 điểm vào cuối năm 2020.

Phần thực nghiệm kinh tế lượng của chương 2 triển khai đầy đủ các bước: thống kê mô tả chuỗi dữ liệu, kiểm định nghiệm đơn vị ADF trên EViews 10, kiểm định đồng tích hợp Johansen nhằm xác định số lượng vectơ đồng liên kết giữa các biến, chọn độ trễ tối ưu cho mô hình, ước lượng phương trình VECM trong dài hạn và ngắn hạn, cùng các kiểm định chẩn đoán phân phối chuẩn Jarque-Bera, tự tương quan Breusch-Godfrey và phương sai thay đổi White.

Chương 3: Kết luận và khuyến nghị

Dựa trên kết quả nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm, chương 3 tổng kết các phát hiện chính và đề xuất hệ thống khuyến nghị gồm 3 nhóm giải pháp:

1. Khuyến nghị đối với Chính phủ: Tiếp tục duy trì ổn định kinh tế vĩ mô, phối hợp nhịp nhàng giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa để kiểm soát lạm phát ở mức hợp lý; hoàn thiện hành lang pháp lý, nâng cao tính minh bạch và tính ổn định của thể chế nhằm củng cố niềm tin của nhà đầu tư trong và ngoài nước.
2. Khuyến nghị đối với Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN): Tăng cường năng lực quản lý, giám sát giao dịch thị trường; hoàn thiện cơ chế công bố thông tin bắt buộc của các doanh nghiệp niêm yết; đa dạng hóa các sản phẩm chứng khoán và phát triển thị trường phái sinh nhằm cung cấp công cụ phòng ngừa rủi ro cho nhà đầu tư.
3. Khuyến nghị đối với nhà đầu tư và doanh nghiệp:
   • Đối với doanh nghiệp: Cần chủ động theo dõi sát sao các biến số vĩ mô (lãi suất, tỷ giá, giá năng lượng) để xây dựng kế hoạch kinh doanh và quản trị rủi ro tài chính linh hoạt; nâng cao chất lượng quản trị công ty và tính minh bạch của báo cáo tài chính.
   • Đối với nhà đầu tư: Nâng cao năng lực phân tích cơ bản và phân tích vĩ mô; xây dựng chiến lược quản trị danh mục đầu tư đa dạng hóa tài sản (kết hợp chứng khoán, vàng, tiền tệ) để giảm thiểu rủi ro; hạn chế tâm lý bầy đàn và thói quen đầu cơ lướt sóng ngắn hạn khi thị trường biến động.

---

Kết quả và đóng góp

Khóa luận đã đạt được các kết quả cụ thể và đóng góp học thuật như sau:

• Kết quả thực nghiệm chính:
  • Xác lập được mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa chỉ số chứng khoán VN-Index và hệ thống 7 biến số kinh tế vĩ mô (CPI, Lãi suất TPCP 10 năm, IIP, Giá vàng, Giá dầu, Tỷ giá USD/VND, MSCI EM) thông qua kiểm định đồng tích hợp Johansen.
  • Lượng hóa được cơ chế hiệu chỉnh sai số trong ngắn hạn thông qua hệ số $ECT_{t-1}$ của mô hình VECM, phản ánh tốc độ tự điều chỉnh của thị trường về mức cân bằng dài hạn khi xuất hiện các cú sốc vĩ mô ngắn hạn.
  • Minh chứng thực nghiệm cho thấy sự vận động của VN-Index gắn liền với chu kỳ sản xuất công nghiệp, biến động của lãi suất điều hành, lạm phát và xu hướng dịch chuyển của dòng vốn quốc tế tại các thị trường mới nổi.
• Đóng góp về mặt phương pháp và dữ liệu:
  • Áp dụng quy trình kinh tế lượng hiện đại (kiểm định tính dừng ADF $\rightarrow$ kiểm định đồng tích hợp Johansen $\rightarrow$ ước lượng VECM $\rightarrow$ kiểm định chẩn đoán khuyết tật JB, BG, White), khắc phục triệt để hiện tượng hồi quy giả mạo thường gặp trong các nghiên cứu OLS chuỗi thời gian trước đây.
  • Cập nhật chuỗi dữ liệu theo tháng kéo dài 9 năm (2012–2020), bao quát nhiều giai đoạn thăng trầm đặc thù của kinh tế Việt Nam: giai đoạn tái cơ cấu hệ thống ngân hàng (2012–2013), giai đoạn thị trường bùng nổ lập đỉnh lịch sử 1.200 điểm (2018), và giai đoạn chịu tác động của đại dịch Covid-19 (2020).
• Hệ thống hóa giải pháp: Cung cấp hệ thống khuyến nghị đa chiều, đồng bộ từ cấp cơ quan quản lý vĩ mô (Chính phủ, UBCKNN) đến các chủ thể tham gia trực tiếp trên thị trường (doanh nghiệp phát hành và nhà đầu tư cá nhân/tổ chức).

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Khóa luận bộc lộ một số giới hạn dựa trên phạm vi và dữ liệu nghiên cứu:

• Hạn chế về dữ liệu và thời gian: Mặc dù tiêu đề đề tài hướng đến giai đoạn 2012–2021, chuỗi dữ liệu thực nghiệm thực tế dừng lại ở mốc tháng 12/2020, chưa bao quát trọn vẹn diễn biến bùng nổ thanh khoản và các chính sách tài chính trong năm 2021.
• Hạn chế về số lượng biến số: Mô hình chỉ tập trung vào 7 biến số vĩ mô cốt lõi, chưa tích hợp thêm các biến số đo lường chính sách tiền tệ khác như tốc độ tăng trưởng cung tiền $M_2$, cán cân thương mại chi tiết, dòng vốn đầu tư trực tiếp/gián tiếp nước ngoài (FDI/FII) theo tháng, hoặc các biến số vi mô nội tại của doanh nghiệp.
• Hướng nghiên cứu tiếp theo:
  • Mở rộng khung thời gian thu thập dữ liệu sang các năm tiếp theo để kiểm chứng tính bền vững của các mối quan hệ cân bằng dài hạn.
  • Bổ sung thêm các phương pháp nghiên cứu định lượng nâng cao như mô hình hồi quy phân phối trễ tự hồi quy phi tuyến tính (NARDL) để đánh giá tác động bất đối xứng của các cú sốc vĩ mô, hoặc phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event Study) để đo lường phản ứng tức thời của TTCK trước các quyết định điều chỉnh chính sách đột xuất.

---

Giá trị tham khảo

Khóa luận là tài liệu tham khảo hữu ích cho các nhóm đối tượng sau:

• Sinh viên và học viên chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế học: Tham khảo cách thức xây dựng khung lý thuyết, lược khảo tài liệu nghiên cứu trước đây (đặc biệt là bảng tổng hợp 16 công trình trong và ngoài nước), và quy trình thiết kế bài nghiên cứu định lượng tài chính chuẩn mực.
• Người nghiên cứu ứng dụng kinh tế lượng chuỗi thời gian: Cung cấp quy trình từng bước áp dụng phần mềm EViews 10 để thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị ADF, kiểm định đồng tích hợp Johansen, chạy mô hình VECM và kiểm tra các khuyết tật mô hình (Jarque-Bera, Breusch-Godfrey, White).
• Nhà đầu tư và chuyên viên phân tích tài chính: Nắm bắt bức tranh biến động lịch sử của TTCK Việt Nam giai đoạn 2012–2020 gắn liền với các sự kiện kinh tế - chính trị trọng điểm, từ đó nâng cao khả năng đánh giá tác động của các chỉ số vĩ mô lên thị trường.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Khóa luận sử dụng mô hình kinh tế lượng nào để đánh giá tác động của các biến vĩ mô đến TTCK Việt Nam?
Tác giả sử dụng Mô hình Vectơ hiệu chỉnh sai số (VECM - Vector Error Correction Model) tiếp cận theo phương pháp của Johansen và Juselius (1990), kết hợp với kiểm định tính dừng ADF, kiểm định đồng tích hợp Johansen và các kiểm định khuyết tật phần dư (Jarque-Bera, Breusch-Godfrey, White).

2. Giai đoạn dữ liệu thực nghiệm được thu thập trong khoảng thời gian nào và tần suất quan sát ra sao?
Dữ liệu thực nghiệm của khóa luận được thu thập theo chuỗi thời gian tần suất tháng liên tục trong 9 năm, từ tháng 01/2012 đến tháng 12/2020.

3. Các biến số kinh tế vĩ mô cụ thể nào được đưa vào mô hình nghiên cứu?
Nghiên cứu sử dụng 7 biến số kinh tế vĩ mô độc lập: Chỉ số giá tiêu dùng (CPI), Lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm (IR), Chỉ số sản xuất công nghiệp (IIP), Giá vàng thế giới (GP), Tỷ giá hối đoái USD/VND (EX), Giá dầu thô Brent thế giới (OIL), và Chỉ số thị trường mới nổi MSCI Emerging Markets (MSCI). Biến phụ thuộc là chỉ số VN-Index.

4. Sự kiện nào trong năm 2012 đã khiến chỉ số VN-Index sụt giảm mạnh khoảng 25%?
Đó là sự kiện liên quan đến việc bắt giữ nguyên Phó Chủ tịch Hội đồng sáng lập Ngân hàng ACB (ông Nguyễn Đức Kiên) và việc điều tra nguyên Chủ tịch Sacombank (ông Đặng Văn Thành), kết hợp với hiệu ứng tâm lý "Sell in May".

5. Theo phân tích thực trạng của tác giả, thị trường chứng khoán Việt Nam đạt mức đỉnh lịch sử 1.200 điểm vào thời điểm nào và nguyên nhân chính là gì?
VN-Index đạt mốc đỉnh lịch sử 1.200 điểm vào tháng 3–4/2018 (tăng từ mức 545 điểm đầu năm 2016 và tăng 390 điểm chỉ trong 6 tháng từ tháng 9/2017). Nguyên nhân chủ yếu do hiệu ứng tâm lý "bầy đàn" của các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ dồn tiền vào chứng khoán cùng những kỳ vọng tích cực từ các hiệp định thương mại với châu Âu.

---

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của sinh viên Dương Tuấn Hiệp đã hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận và thực trạng mối quan hệ giữa các biến số kinh tế vĩ mô với thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2012–2020. Bằng việc ứng dụng phương pháp kinh tế lượng chuỗi thời gian với mô hình VECM và các kiểm định đồng tích hợp Johansen, nghiên cứu đã lượng hóa được tác động cân bằng dài hạn cũng như động thái điều chỉnh ngắn hạn của thị trường trước các biến số vĩ mô chủ chốt. Các phát hiện thực nghiệm và hệ thống khuyến nghị chính sách được đề xuất là tài liệu tham khảo có giá trị học thuật và thực tiễn cho các nhà quản lý, doanh nghiệp niêm yết và nhà đầu tư trên thị trường tài chính Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán 1.1 Khái niệm và phân loại TTCK Khái niệm TTCK Có hai kênh chủ yếu để các công ty có thể huy động vốn để phục vụ mục đích kinh doanh. Huy động vốn qua các tài chính gián tiếp hay còn được hiểu là vay vốn qua các ngân hàng như ngân hàng thương mai, tổ chức tín dụng,. các ngân hang thương mại huy động vốn vay từ các tổ chức hoặc cá nhân rồi đem cho vay các công ty có nhu cầu vốn. Thứ hai là huy động vốn tài chính trực tiếp thông qua TTCK, phát hành các cổ phiếu, trái phiếu và các giấy tờ có giá khác nhằm mục đích huy động vốn.

Thị trường chứng khoán (TTCK) là nơi để diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán trao đổi các chứng khoán. Chứng khoán được định nghĩa theo khoản 1 điều 4 Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14 “Chứng khoán là tài sản, bao gồm các loại sau đây: Cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ; Chứng quyền, chứng quyền có bảo đảm, quyền mua cổ phần, chứng chỉ lưu ký; Chứng khoán phái sinh; Các loại chứng khoán khác do Chính phủ quy định.” TTCK không giống với các thị trường các hàng hóa thông thường khác vì hàng hóa của thị trường chứng khoán là loại hàng hóa đặc biệt, là quyền sở hữu về tư bản. TTCK còn là phương tiện để các công ty cổ phần từ các ngành nghề khác nhau có thể huy động thêm vốn để phục vụ cho mục đích của công ty. Vì vậy còn được coi là biểu hiện, phong vũ biểu của nền kinh tế của một quốc gia.

Về cơ bản TTCK là nên trao đổi mua bán các giấy tờ có giá được thực hiện giữa các cá nhân hoặc tổ chức theo các quy tắc và luật được ban hành. Phân loại TTCK 1 Phân loại theo hình thức tổ chức của thị trường Sở giao dịch chứng khoán là nơi tập trung các giao dịch mua bán cổ phiếu, trái phiếu và các giấy tờ có giá khác của các DN, tập đoàn lớn có kết quả hoạt động tốt và đủ điều kiện để niêm yết của SGDCK. có hệ thống vận hành cơ cấu tổ chức, hội đồng quản trị hoàn chỉnh. Tại đây người mua và người bán có thể thực hiện các hoạt động giao dịch thông qua môi giới, công ty chứng khoán được cấp phép.

Ở Việt Nam có hai sở giao dịch là SGĐCK Hà Nội và SGDCK Hồ Chí Minh đều được quản lý bởi Uỷ ban chứng khoán quốc gia. TTCK phi tập trung (OTC) là nơi giao dịch chứng khoán chưa được niêm yết, đủ điều kiện giao dịch trên các Sở giao dịch chứng khoán. Không có hệ thống điện tử giao dịch như sở chứng khoán. Vì vậy các NĐT muốn mua các cổ phiếu từ thị trường này phải mua trực tiếp tại quầy giao dịch của công ty chứng khoán.

Phân loại theo luôn chuyển vốn Thị trường sơ cấp: là thị trường phát hành, chào bán lần đầu lần đầu chứng khoán của các công ty. Các công ty muốn phát hành cổ phiếu và trái phiếu cần phải có tổ chức bảo lãnh để xác định chi tiết pháp lý và tài chính của việc phát hành ra công chúng. Các NĐT cá nhân hoặc tổ chức có thể mua chứng khoán trực tiếp tại công ty đó. Thị trường thứ cấp: là các sàn giao dịch chứng khoán, thay vì giao dịch trực tiếp với công ty phát hành các NĐT có thể thực hiện mua bán chứng khoán với nhau thông qua môi giới hoặc ứng dụng của các công ty chứng khoán.

Về lý thuyết đây được coi là thị trường hiệu quả vì giá cả là do hai bên mua bán tự thỏa thuận 1.