Nâng cao tính thanh khoản cho thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam

• Tác giả: Dương Ngọc Diệp
• Người hướng dẫn: PGS. TS Lê Trung Thành
• Trường học: Đại học Quốc gia Hà Nội
• Chuyên ngành: Tài chính Ngân hàng
• Đề tài: Nâng Cao Tính Thanh Khoản Cho Thị Trường Trái Phiếu Chính Phủ Việt Nam
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2018
• Địa điểm: Hà Nội

• LỜI CAM ĐOAN
• LỜI MỞ ĐẦU
• 1. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÍNH THANH KHOẢN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ
• 1.1. Tổng quan về tình hình nghiên cứu
• 1.1.1. Các nghiên cứu ngoài nước
• 1.1.2. Các nghiên cứu trong nước
• 1.1.3. Khoảng trống nghiên cứu
• 1.2. Cơ sở lý luận về tính thanh khoản của thị trường trái phiếu Chính phủ
• 1.2.1. Trái phiếu Chính phủ
• 1.2.1.1. Khái niệm Trái phiếu Chính phủ
• 1.2.1.2. Đặc điểm của Trái phiếu Chính phủ
• 1.2.1.3. Phân loại trái phiếu Chính phủ
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

I. Tổng quan về thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam

Thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam đã có những bước phát triển đáng kể trong những năm gần đây. Theo báo cáo của Ngân hàng Nhà nước, quy mô thị trường trái phiếu chính phủ đã tăng trưởng trung bình khoảng 35% mỗi năm từ 2012 đến 2017. Tuy nhiên, tính thanh khoản của thị trường này vẫn còn thấp, với tỷ lệ giá trị giao dịch thứ cấp so với giá trị niêm yết chỉ đạt 1,7 vào năm 2016. Điều này cho thấy sự cần thiết phải nâng cao tính thanh khoản cho thị trường trái phiếu chính phủ nhằm thu hút thêm nguồn vốn đầu tư từ cả trong và ngoài nước. Các yếu tố như sự ổn định của nền kinh tế vĩ mô, quy mô thị trường còn nhỏ và thiếu hệ thống nhà tạo lập thị trường đã ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường trái phiếu chính phủ.

1.1. Đặc điểm của trái phiếu chính phủ

Trái phiếu chính phủ là một loại chứng khoán nợ do Chính phủ phát hành, có thời hạn và lãi suất xác định. Đặc điểm nổi bật của trái phiếu chính phủ là tính rủi ro thấp và tính sinh lời không cao so với các công cụ đầu tư khác. Tuy nhiên, tính thanh khoản của trái phiếu chính phủ thường cao hơn so với các loại trái phiếu khác, nhờ vào sự đảm bảo từ ngân sách nhà nước. Điều này giúp nhà đầu tư dễ dàng chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt mà không làm mất giá trị. Việc phát hành trái phiếu chính phủ không chỉ giúp Chính phủ huy động vốn cho ngân sách mà còn góp phần ổn định nền kinh tế vĩ mô.

II. Thực trạng tính thanh khoản của thị trường trái phiếu chính phủ

Thực trạng tính thanh khoản của thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam hiện nay cho thấy nhiều vấn đề cần được giải quyết. Mặc dù có sự gia tăng về quy mô thị trường, nhưng tính thanh khoản vẫn chưa đạt yêu cầu. Chỉ số chênh lệch giá chào mua/chào bán (Bid/ask spread) cho thấy sự thiếu ổn định trong giao dịch. Vòng quay thanh khoản (Turnover Ratio) cũng cho thấy rằng thị trường chưa thực sự hấp dẫn đối với các nhà đầu tư. Các nhà tạo lập thị trường và trung gian tài chính vẫn chưa phát huy hết vai trò của mình trong việc nâng cao tính thanh khoản. Điều này dẫn đến việc chi phí đi vay của Chính phủ tăng cao, ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn cho các dự án phát triển kinh tế xã hội.

2.1. Các yếu tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản

Nhiều yếu tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường trái phiếu chính phủ, bao gồm sự ổn định của nền kinh tế vĩ mô, quy mô thị trường, và sự phát triển của các công cụ tài chính phái sinh. Sự thiếu hụt trong khung pháp lý và chính sách tài chính cũng là nguyên nhân chính dẫn đến tính thanh khoản thấp. Các biện pháp cải cách chính sách tài chính, như giảm thuế và phí cho trái phiếu, có thể giúp cải thiện tính thanh khoản. Hơn nữa, việc phát triển các sản phẩm tài chính mới và tăng cường sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài cũng là những giải pháp khả thi để nâng cao tính thanh khoản cho thị trường trái phiếu chính phủ.

III. Giải pháp nâng cao tính thanh khoản cho thị trường trái phiếu chính phủ

Để nâng cao tính thanh khoản cho thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam, cần có một loạt các giải pháp đồng bộ từ Chính phủ và các cơ quan quản lý. Trước hết, cần cải thiện khung pháp lý để tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư tham gia vào thị trường. Thứ hai, việc phát triển hệ thống nhà tạo lập thị trường với đầy đủ quyền lợi và nghĩa vụ theo thông lệ quốc tế là rất cần thiết. Thứ ba, cần tăng cường các hoạt động truyền thông và giáo dục về trái phiếu chính phủ để nâng cao nhận thức của nhà đầu tư. Cuối cùng, việc khuyến khích các sản phẩm tài chính phái sinh sẽ giúp tăng cường tính thanh khoản và thu hút thêm nguồn vốn đầu tư từ nước ngoài.

3.1. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu chính phủ

Định hướng phát triển thị trường trái phiếu chính phủ đến năm 2020 và tầm nhìn đến năm 2030 cần tập trung vào việc nâng cao tính thanh khoản và phát triển bền vững. Cần có các chính sách khuyến khích đầu tư từ cả trong và ngoài nước, đồng thời cải thiện cơ sở hạ tầng giao dịch và thanh toán. Việc xây dựng một thị trường trái phiếu chính phủ minh bạch và hiệu quả sẽ tạo ra niềm tin cho các nhà đầu tư, từ đó thúc đẩy sự phát triển của thị trường. Các giải pháp này không chỉ giúp nâng cao tính thanh khoản mà còn góp phần ổn định nền kinh tế vĩ mô và phát triển bền vững cho thị trường tài chính Việt Nam.

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường trái phiếu Chính phủ (TPCP) là một bộ phận quan trọng của thị trường tài chính và thị trường vốn, đóng vai trò huy động nguồn vốn lớn cho nền kinh tế. Từ năm 2012 đến 2017, thị trường sơ cấp TPCP Việt Nam tăng trưởng với tốc độ trung bình hơn 35%/năm, trong khi giá trị giao dịch thứ cấp tăng gần 95%/năm (Báo cáo thường niên HNX, 2012-2017). Tuy nhiên, tính thanh khoản của thị trường vẫn còn thấp, thể hiện qua tỷ lệ giá trị giao dịch thứ cấp trên giá trị niêm yết chỉ đạt khoảng 1,7 vào năm 2016, thấp hơn nhiều so với các nước trong khu vực như Hàn Quốc hay Singapore với tỷ lệ 2,6.

Vấn đề nghiên cứu tập trung vào các nhân tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường TPCP Việt Nam, thực trạng tính thanh khoản hiện nay và các giải pháp nâng cao tính thanh khoản nhằm giảm chi phí đi vay của Chính phủ, tăng hiệu quả luân chuyển vốn và phát triển thị trường bền vững. Phạm vi nghiên cứu tập trung vào thị trường TPCP Việt Nam trong giai đoạn 2012-2017, với mục tiêu phân tích thực trạng và đề xuất giải pháp nâng cao tính thanh khoản, góp phần phát triển thị trường tài chính quốc gia.

Việc nâng cao tính thanh khoản không chỉ giúp giảm chi phí giao dịch mà còn tạo điều kiện cho các nhà đầu tư tham gia tích cực, tăng tính ổn định và khả năng chống chịu với các cú sốc kinh tế. Do đó, nghiên cứu này có ý nghĩa quan trọng trong việc hoàn thiện cơ chế vận hành thị trường TPCP, hỗ trợ chính sách tài khóa và tiền tệ của Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn dựa trên các lý thuyết về tính thanh khoản thị trường tài chính, trong đó tập trung vào:

• Lý thuyết về tính thanh khoản thị trường: Tính thanh khoản được hiểu là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt nhanh chóng với chi phí thấp và không làm biến động giá. Các chỉ số định lượng như chênh lệch giá chào mua/chào bán (bid-ask spread) và vòng quay thanh khoản (turnover ratio) được sử dụng để đo lường tính thanh khoản.

• Mô hình cấu trúc thị trường trái phiếu Chính phủ: Bao gồm các thành phần như nhà phát hành (Chính phủ), nhà đầu tư, nhà tạo lập thị trường, trung gian tài chính, và cơ sở hạ tầng giao dịch. Mô hình này giúp phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản như quy mô thị trường, đa dạng sản phẩm, hệ thống giao dịch và chính sách quản lý.

• Khái niệm và đặc điểm trái phiếu Chính phủ: Trái phiếu Chính phủ là chứng khoán nợ do Chính phủ phát hành, có tính rủi ro thấp, tính sinh lời thấp và tính thanh khoản cao hơn các loại trái phiếu khác. Các loại trái phiếu được phân loại theo kỳ hạn, hình thức và lợi tức.

Các khái niệm chính bao gồm: tính thanh khoản, chênh lệch giá chào mua/chào bán, vòng quay thanh khoản, nhà tạo lập thị trường, thị trường sơ cấp và thứ cấp, và các nhân tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản như lòng tin nhà đầu tư, đặc điểm hàng hóa, cấu trúc vi mô thị trường, quy mô nền kinh tế và chính sách quản lý.

Phương pháp nghiên cứu

Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu kết hợp định tính và định lượng, bao gồm:

• Nguồn dữ liệu: Dữ liệu thứ cấp được thu thập từ báo cáo thường niên của Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Kho bạc Nhà nước giai đoạn 2012-2017, các nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến thị trường TPCP, cùng các thông tin kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến thị trường.

• Phương pháp phân tích: Tính toán các chỉ số thanh khoản như chênh lệch giá chào mua/chào bán, vòng quay thanh khoản, phân tích quy mô phát hành, đa dạng sản phẩm và cơ cấu nhà đầu tư. So sánh theo chiều dọc để đánh giá sự phát triển qua các năm và so sánh theo chiều ngang với các thị trường trong khu vực.

• Phương pháp tổng hợp và so sánh: Tổng hợp các kết quả nghiên cứu, phân tích số liệu và so sánh với các thị trường khác để đánh giá thực trạng và hạn chế của thị trường TPCP Việt Nam.

• Phỏng vấn chuyên gia: Thực hiện phỏng vấn 15 chuyên gia từ cơ quan quản lý nhà nước, ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán và các nhà nghiên cứu để kiểm chứng và bổ sung các kết quả phân tích.

• Cỡ mẫu và timeline: Phỏng vấn được thực hiện trong tháng 2 năm 2018, tập trung vào các vấn đề về rào cản kinh tế vĩ mô, đa dạng hóa sản phẩm và chính sách thu hút nhà đầu tư nước ngoài.

Phương pháp nghiên cứu đảm bảo tính khoa học, khách quan và phù hợp với mục tiêu đề tài, giúp đánh giá toàn diện thực trạng và đề xuất giải pháp nâng cao tính thanh khoản cho thị trường TPCP Việt Nam.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Quy mô thị trường tăng nhanh nhưng vẫn nhỏ so với GDP: Từ năm 2012 đến 2017, quy mô niêm yết TPCP tăng từ khoảng 400 nghìn tỷ đồng lên gần 1 triệu tỷ đồng, tương đương khoảng 30-35% GDP, thấp hơn nhiều so với mức 40-70% GDP được coi là chuẩn mực cho thị trường trái phiếu phát triển (Báo cáo thường niên HNX, 2012-2017).

2. Chênh lệch giá chào mua/chào bán còn cao: Chỉ số bid-ask spread của thị trường TPCP Việt Nam dao động ở mức khoảng 0,1-0,15% trong giai đoạn 2012-2017, cao hơn nhiều so với các nước trong khu vực như Singapore hay Hàn Quốc với mức khoảng 0,05-0,07%. Điều này cho thấy chi phí giao dịch còn lớn, ảnh hưởng đến tính thanh khoản.

3. Vòng quay thanh khoản thấp: Vòng quay thanh khoản của thị trường TPCP Việt Nam chỉ đạt khoảng 1,7 lần/năm vào năm 2016, trong khi các thị trường phát triển trong khu vực đạt trên 2,5 lần/năm. Tỷ lệ này phản ánh mức độ giao dịch trên thị trường thứ cấp còn hạn chế.

4. Cơ cấu nhà đầu tư chưa đa dạng và thiếu nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp: Nhà đầu tư chủ yếu là các tổ chức trong nước như ngân hàng thương mại và công ty bảo hiểm, tỷ lệ nhà đầu tư nước ngoài còn thấp, chưa có hệ thống nhà tạo lập thị trường với đầy đủ quyền lợi và nghĩa vụ theo thông lệ quốc tế.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân chính của tính thanh khoản thấp là do quy mô thị trường còn nhỏ, cơ sở nhà đầu tư chưa đa dạng, thiếu các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp và các sản phẩm phái sinh chưa phát triển. Ngoài ra, các quy định về thuế, phí và chính sách đầu tư còn chưa thực sự hấp dẫn nhà đầu tư nước ngoài, làm hạn chế sự tham gia của khối ngoại.

So sánh với kinh nghiệm của Canada và Thái Lan, các nước này đã nâng cao tính thanh khoản bằng cách phát triển thị trường sơ cấp với kế hoạch phát hành rõ ràng, xây dựng thị trường phái sinh, tổ chức mua lại trái phiếu để tiêu chuẩn hóa mã trái phiếu và hỗ trợ nhà tạo lập thị trường. Việt Nam cần học hỏi các bài học này để hoàn thiện cơ chế vận hành.

Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ quy mô niêm yết TPCP theo năm, biểu đồ chênh lệch giá chào mua/chào bán so sánh với các nước trong khu vực, và bảng so sánh vòng quay thanh khoản giữa Việt Nam và các thị trường khác. Các biểu đồ này giúp minh họa rõ nét sự phát triển và hạn chế của thị trường.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Hoàn thiện khung pháp lý và chính sách thuế, phí: Cơ quan quản lý nhà nước cần rà soát, điều chỉnh các quy định về thuế, phí và chính sách đầu tư để tạo môi trường thuận lợi, giảm chi phí giao dịch và thu hút nhà đầu tư trong và ngoài nước. Thời gian thực hiện: 1-2 năm; Chủ thể: Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.

2. Phát triển hệ thống nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp: Khuyến khích các tổ chức tài chính lớn tham gia làm nhà tạo lập thị trường, đồng thời xây dựng các quy định rõ ràng về quyền lợi và nghĩa vụ của họ nhằm đảm bảo tính thanh khoản liên tục trên thị trường thứ cấp. Thời gian: 2-3 năm; Chủ thể: Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước, các công ty chứng khoán.

3. Đa dạng hóa sản phẩm và phát triển thị trường phái sinh: Xây dựng và phát triển các sản phẩm phái sinh như hợp đồng tương lai, mua bán lại (repo) để giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro, tăng tính hấp dẫn và thanh khoản cho thị trường. Thời gian: 3-5 năm; Chủ thể: Bộ Tài chính, Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội.

4. Tăng cường minh bạch và công khai kế hoạch phát hành: Công bố lịch phát hành rõ ràng, minh bạch và có tính dự báo để nhà đầu tư có thể lập kế hoạch đầu tư dài hạn, từ đó tăng sự tham gia và tính thanh khoản của thị trường sơ cấp và thứ cấp. Thời gian: ngay lập tức và duy trì liên tục; Chủ thể: Kho bạc Nhà nước, Bộ Tài chính.

5. Mở rộng cơ sở nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài: Xây dựng các chính sách thu hút nhà đầu tư nước ngoài, giảm rào cản về tỷ giá và vốn, đồng thời nâng cao năng lực và kiến thức cho nhà đầu tư trong nước để đa dạng hóa cơ sở nhà đầu tư. Thời gian: 2-4 năm; Chủ thể: Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước, các tổ chức tài chính.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Cơ quan quản lý nhà nước: Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Kho bạc Nhà nước có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để hoàn thiện chính sách, quy định và kế hoạch phát triển thị trường TPCP.

2. Các tổ chức tài chính và ngân hàng thương mại: Các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại có thể tham khảo để phát triển hoạt động tạo lập thị trường, môi giới và đầu tư trái phiếu Chính phủ hiệu quả hơn.

3. Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Các quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm, nhà đầu tư cá nhân có thể hiểu rõ hơn về tính thanh khoản thị trường, từ đó đưa ra quyết định đầu tư phù hợp, giảm thiểu rủi ro.

4. Các nhà nghiên cứu và giảng viên trong lĩnh vực tài chính ngân hàng: Luận văn cung cấp cơ sở lý luận và thực tiễn phong phú, giúp phục vụ cho các nghiên cứu tiếp theo và giảng dạy về thị trường trái phiếu và tính thanh khoản.

Câu hỏi thường gặp

1. Tính thanh khoản của thị trường trái phiếu Chính phủ là gì?
   Tính thanh khoản là khả năng chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt nhanh chóng với chi phí thấp và không làm biến động giá. Ví dụ, thị trường có bid-ask spread thấp và vòng quay thanh khoản cao được coi là thanh khoản tốt.

2. Những chỉ số nào dùng để đo tính thanh khoản?
   Hai chỉ số phổ biến là chênh lệch giá chào mua/chào bán (bid-ask spread) và vòng quay thanh khoản (turnover ratio). Bid-ask spread càng nhỏ và vòng quay thanh khoản càng cao thì thị trường càng thanh khoản.

3. Tại sao tính thanh khoản của thị trường TPCP Việt Nam còn thấp?
   Nguyên nhân gồm quy mô thị trường nhỏ, cơ sở nhà đầu tư chưa đa dạng, thiếu nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp, sản phẩm phái sinh chưa phát triển và các quy định thuế, phí chưa hấp dẫn.

4. Làm thế nào để nâng cao tính thanh khoản thị trường?
   Hoàn thiện khung pháp lý, phát triển nhà tạo lập thị trường, đa dạng hóa sản phẩm, minh bạch kế hoạch phát hành và mở rộng cơ sở nhà đầu tư là các giải pháp hiệu quả đã được áp dụng thành công ở nhiều nước.

5. Tính thanh khoản ảnh hưởng thế nào đến chi phí vay của Chính phủ?
   Thị trường thanh khoản cao giúp giảm chi phí giao dịch và lãi suất trái phiếu, từ đó giảm chi phí vay vốn cho Chính phủ. Ngược lại, thị trường kém thanh khoản làm tăng chi phí vay và ảnh hưởng tiêu cực đến phát triển kinh tế.

Kết luận

• Thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam đã phát triển nhanh về quy mô trong giai đoạn 2012-2017 nhưng tính thanh khoản vẫn còn thấp so với các nước trong khu vực.
• Các chỉ số bid-ask spread và vòng quay thanh khoản cho thấy chi phí giao dịch còn cao và giao dịch trên thị trường thứ cấp chưa sôi động.
• Nguyên nhân chính là do quy mô thị trường nhỏ, cơ sở nhà đầu tư hạn chế, thiếu nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp và sản phẩm phái sinh chưa phát triển.
• Kinh nghiệm quốc tế cho thấy cần hoàn thiện chính sách, phát triển nhà tạo lập thị trường, đa dạng hóa sản phẩm và minh bạch kế hoạch phát hành để nâng cao tính thanh khoản.
• Các bước tiếp theo bao gồm triển khai các giải pháp đề xuất trong vòng 1-5 năm, đồng thời tiếp tục nghiên cứu sâu hơn về tác động của các chính sách và cơ chế mới.

Luận văn kêu gọi các cơ quan quản lý, tổ chức tài chính và nhà đầu tư cùng phối hợp thực hiện các giải pháp nhằm phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trở thành thị trường có tính thanh khoản cao, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô và thúc đẩy tăng trưởng bền vững.