Tác Động Của Hành Vi Đám Đông Lên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam

Luận văn nghiên cứu tác động của hành vi đám đông lên thị trường chứng khoán Việt Nam. Phân tích chuyên sâu, đề xuất giải pháp cho nhà đầu tư và cơ quan quản lý.

• Tác giả: Triệu Quốc Định
• Người hướng dẫn: TS. Đặng Thị Quỳnh Anh
• Trường học: Trường Đại Học Ngân Hàng Thành Phố Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng
• Đề tài: Tác Động Của Hành Vi Đám Đông Lên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Thành phố Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• LỜI CẢM ƠN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Sự cần thiết của việc nghiên cứu hành vi đám đông
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Khái quát về phương pháp nghiên cứu
• 1.4. Dữ liệu và phạm vi nghiên cứu
• 1.5. Đóng góp của luận văn
• 1.6. Bố cục luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC CÓ LIÊN QUAN
• 2.1. Lý thuyết về tài chính hành vi
• 2.2. Các dạng sai lệch trong hành vi
• 2.2.1. Sai lệch nhận thức
• 2.2.2. Sai lệch kiên trì về niềm tin
• 2.2.3. Tính bảo thủ
• 2.2.4. Tính đại diện
• 2.2.5. Ảo tưởng khả năng kiểm soát
• 2.2.6. Nhận thức muộn
• 2.2.7. Neo và điều chỉnh
• 2.2.8. Kế toán nhận thức
• 2.2.9. Đóng khung tâm lý
• 2.2.10. Định kiến sẵn có
• 2.2.11. Sai lệch về cảm xúc
• 2.2.12. Lo ngại mất mát
• 2.2.13. Quá tự tin
• 2.2.14. Tự kiểm soát
• 2.2.15. Định kiến nguyên trạng
• 2.2.16. Sự sở hữu
• 2.2.17. Lo ngại hối tiếc
• 2.3. Lý thuyết về hành vi đám đông
• 2.4. Lý thuyết về tác động của hành vi đám đông lên thị trường chứng khoán
• 2.5. Lược khảo các nghiên cứu tại Việt Nam và trên thế giới
• 2.5.1. Một số nghiên cứu trước trên thế giới
• 2.5.2. Một số nghiên cứu ở Việt Nam
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
• 3.1. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.3. Mô hình nghiên cứu đề xuất
• 3.3.1. Mô hình CSAD
• 3.3.2. Mô hình đánh giá độ tác động của hiệu ứng đám đông dưới các điều kiện thị trường khác nhau
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
• 4.1. Hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• 4.2. Hành vi đám đông khi thị trường đang lên và đang xuống
• 4.3. Hành vi đám đông trong nhóm các danh mục sắp xếp theo quy mô cổ phiếu
• 4.4. Hành vi đám đông trong danh mục theo giá trị vốn hóa
• 4.5. Hành vi đám đông trong danh mục theo tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
• 5.1. Về phía nhà đầu tư
• 5.2. Về phía cơ quan quản lý
• Tài liệu tham khảo
• Phụ lục
• Phụ lục 1. Kết quả thống kê mô tả bằng Stata (Bảng 3)
• Phụ lục 2. Kết quả hồi quy Stata phương trình (2), (3) và (4) cho từng điều kiện thị trường (Bảng 4 và Bảng 5)
• Phụ lục 3. Kết quả hồi quy Stata cho danh mục sắp xếp theo giá trị vốn hóa thị trường (Bảng 6)
• Phụ lục 4. Kết quả hồi quy Stata cho danh mục sắp xếp theo tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường (Bảng 7)

Tóm tắt

I. Giới thiệu Tác Động Của Hành Vi Đám Đông lên TTCK VN 55

Trong lĩnh vực tài chính hành vi, yếu tố tâm lý đóng vai trò then chốt trong các quyết định của nhà đầu tư. Tài chính hành vi nhấn mạnh rằng hành vi con người thường phi lý trí, chịu ảnh hưởng bởi cảm xúc và thiên kiến cá nhân khi đầu tư. Ngược lại, tài chính truyền thống cho rằng nhà đầu tư đưa ra quyết định dựa trên lý trí, thu thập thông tin, phân tích và xây dựng mô hình tài chính để tối ưu hóa lựa chọn. Tuy nhiên, phân tích có thể sai sót do hạn chế về tri thức và thông tin bất cân xứng. Cảm xúc và ý kiến chủ quan dễ dẫn đến hành động phi lý trí, gây ra quyết định đầu tư sai lầm. Nghiên cứu tài chính hành vi giúp nhận diện xu hướng dẫn đến hành vi bất hợp lý và đưa ra quyết định tối ưu. Hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán là một dạng của tài chính hành vi, trong đó nhà đầu tư bắt chước quyết định của người khác hoặc theo sự đồng thuận của thị trường thay vì tự đưa ra quyết định dựa trên thông tin. Bắt chước này làm giá cổ phiếu lệch khỏi giá trị thực, tạo cơ hội đầu tư hoặc làm trầm trọng thêm tình trạng thị trường suy thoái.

1.1. Sự cần thiết nghiên cứu hành vi bầy đàn chứng khoán

Nghiên cứu về hành vi đám đông là một hướng đi mới tại Việt Nam. Việc kiểm tra sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán là rất cần thiết và bắt nguồn từ tác động của nó đối với thị trường chứng khoán nói riêng và hệ thống tài chính nói chung. Nghiên cứu sự tồn tại của hành vi đám đông trong một thị trường có thể gây gián đoạn đối với tính ổn định của thị trường (Demirer và Kutan, 2006). Các hành vi chạy theo đám đông có thể dẫn đến sai sót trong việc định giá tài sản và sẽ làm cho thị trường bất ổn hơn (Lao và Singh, 2011). Nhà đầu tư nhỏ lẻ thường xuyên đối mặt với tình trạng thiếu thông tin và không đủ kiến thức về tài chính sẽ dễ bị chi phối theo hiệu ứng đám đông trên thị trường. Theo thống kê của Ủy ban chứng khoán Nhà nước thì số trường hợp vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán có chiều hướng gia tăng qua các năm.

1.2. Mục tiêu nghiên cứu tâm lý đám đông chứng khoán

Mục tiêu chính của nghiên cứu là xem xét tác động của hành vi đám đông lên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 01/01/2007 đến 31/12/2020. Qua đó, đưa ra những khuyến nghị cho nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách nhằm giảm thiểu những tác động tiêu cực của tâm lý đám đông lên thị trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu cũng sẽ đánh giá từng khía cạnh theo ba mục tiêu cụ thể: xem xét tác động của hành vi đám đông lên thị trường chứng khoán Việt Nam; đánh giá tác động của hành vi đám đông trong từng nhóm danh mục riêng biệt dưới các điều kiện thị trường khác nhau trên thị trường chứng khoán Việt Nam; và đưa ra các khuyến nghị cho nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách nhằm giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi đám đông lên thị trường chứng khoán Việt Nam.

II. Tổng quan Lý thuyết về Hành Vi Đám Đông trên TTCK 59

Trong tài chính hành vi, yếu tố tâm lý đóng vai trò quan trọng trong các quyết định được đưa ra bởi nhà đầu tư. Tài chính hành vi giải thích rằng hành vi con người là phi lý trí dựa trên cảm xúc của chính bản thân và vì thế có phần thiên vị khi đưa ra các quyết định đầu tư. Hành vi đám đông là một dạng của tài chính hành vi, trong đó các nhà đầu tư quyết định bắt chước các quyết định của người khác hoặc thực hiện theo sự đồng thuận của thị trường thay vì đưa ra các quyết định riêng dựa trên thông tin họ có. Bắt chước này khiến giá cổ phiếu lệch khỏi giá trị thực, tạo cơ hội đầu tư hoặc làm trầm trọng thêm tình trạng thị trường suy thoái. Nó không những tồn tại mà thực sự trở nên phổ biến trên thị trường chứng khoán.

2.1. Lý thuyết về tài chính hành vi và sai lệch hành vi

Nghiên cứu về tài chính hành vi giúp xác định xu hướng dẫn đến hành vi bất hợp lý của con người và đưa ra các quyết định tối ưu. Các dạng sai lệch trong hành vi bao gồm: Sai lệch nhận thức: Sai lệch này ảnh hưởng đến cách nhà đầu tư thu thập và xử lý thông tin. Sai lệch kiên trì về niềm tin: Các nhà đầu tư có xu hướng bám víu vào niềm tin ban đầu, ngay cả khi có bằng chứng mâu thuẫn. Sai lệch về cảm xúc: Các nhà đầu tư thường đưa ra quyết định dựa trên cảm xúc hơn là lý trí. Lo ngại mất mát: Xu hướng né tránh mất mát mạnh hơn mong muốn đạt được lợi nhuận. Quá tự tin: Đánh giá quá cao khả năng của bản thân và mức độ chính xác của thông tin.

2.2. Hiệu ứng đám đông thị trường chứng khoán và tác động

Việc bắt chước này có thể khiến giá của cổ phiếu lệch khỏi giá trị cơ bản của chúng và tạo ra các cơ hội đầu tư thu về lợi nhuận hoặc khiến cho thị trường đang đi xuống càng trở nên nghiêm trọng hơn. Nó không những tồn tại mà thực sự trở nên phổ biến trên thị trường chứng khoán. Theo thống kê của Ủy ban chứng khoán Nhà nước thì số trường hợp vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán có chiều hướng gia tăng qua các năm, số trường hợp xử phạt vi phạm năm 2019 đã tăng khoảng 30% so với năm 2018.

III. Cách Đo lường Tác Động Của Hành Vi Đám Đông Mô hình 58

Nghiên cứu này sử dụng mô hình của Chang và cộng sự (2000) để đo lường mức độ hành vi đám đông trong từng điều kiện thị trường. Ưu điểm của mô hình này là tính linh hoạt và khả năng áp dụng cho nhiều thị trường khác nhau. Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp, bao gồm giá cổ phiếu, chỉ số thị trường, và các chỉ số tài chính khác. Dữ liệu được thu thập từ các nguồn tin cậy như Sở Giao dịch Chứng khoán, Tổng cục Thống kê, và các báo cáo tài chính của các công ty niêm yết. Sau khi thu thập, dữ liệu được xử lý và làm sạch để đảm bảo tính chính xác và đầy đủ.

3.1. Phương pháp nghiên cứu hành vi đầu tư định lượng

Có nhiều phương pháp để kiểm tra hành vi của đầu tư trên thị trường chứng khoán. Một phương pháp thường hay sử dụng để nghiên cứu tài chính hành vi là kết hợp giữa định lượng và định tính. Mục tiêu của nghiên cứu này sẽ chỉ tập trung xem xét hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán, vì vậy phương pháp tiếp cận bằng nghiên cứu định lượng sẽ được áp dụng. Tuy nhiên, nghiên cứu sẽ không theo hướng phát hành câu hỏi khảo sát, thay vào đó sẽ áp dụng mô hình hồi quy phi tuyến tính dựa trên dữ liệu lịch sử trên thị trường để phát hiện sự tồn tại của hành vi đám đông và mức độ của nó. Phương pháp này hoàn toàn phù hợp và có độ chính xác cao vì dựa trên dữ liệu lịch sử chính xác.

3.2. Mô hình CSAD đánh giá hiệu ứng tâm lý nhà đầu tư

Có nhiều nghiên cứu về hành vi đám đông trên thị trường tài chính, nhiều nghiên cứu tập trung vào phân loại các hành vi, trong khi nhiều lý thuyết khác lại chỉ ra tác động của hiệu ứng đám đông lên hệ thống tài chính. Nhiều nghiên cứu trên thế giới đã đưa ra mô hình đo lường hành vi đám đông ví dụ như: mô hình của Lakonishok, Schleifer và Vishny (1991), mô hình của Christie và Huang (1996), mô hình của Chang và cộng sự (2000), mô hình của Huang và Salmon (2001). Trong phạm vi của luận văn này, mô hình của Chang và cộng sự (2000) được lựa chọn để đo lường mức độ hành vi đám đông trong từng điều kiện thị trường.

IV. Nghiên cứu Hành Vi Đám Đông và Xu hướng Thị Trường VN 57

Kết quả nghiên cứu cho thấy hành vi đám đông thể hiện mạnh mẽ hơn khi thị trường đang trong xu hướng tăng điểm. Khi thị trường đi xuống, các doanh nghiệp có quy mô nhỏ và các cổ phiếu tăng trưởng thể hiện mức độ hành vi đám đông rõ rệt hơn so với doanh nghiệp có quy mô lớn và cổ phiếu giá trị. Phân tích này dựa trên lý thuyết tài chính hành vi và thực tế giao dịch, giúp giải thích kết quả về những tồn tại trên thị trường chứng khoán Việt Nam liên quan đến hành vi đám đông. Từ đó, đưa ra khuyến nghị cho nhà đầu tư và đề xuất giải pháp chính sách để hạn chế tác động tiêu cực.

4.1. Ảnh hưởng của xu hướng thị trường chứng khoán Việt Nam

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng hành vi đám đông thể hiện mạnh hơn khi thị trường đang trong xu hướng tăng điểm. Ngoài ra, khi thị trường đang đi xuống, những doanh nghiệp có quy mô nhỏ và những doanh nghiệp thuộc nhóm cổ phiếu tăng trưởng thể hiện mức độ hành vi đám đông rõ rệt hơn so với doanh nghiệp có quy mô lớn và doanh nghiệp thuộc nhóm cổ phiếu giá trị. Lý thuyết tài chính hành vi và thực tế giao dịch trên thị trường được vận dụng để giải thích cho kết quả thu được.

4.2. Ảnh hưởng tâm lý nhà đầu tư theo giá trị vốn hóa

Khi lãi suất huy động năm 2020, 2021 của các Ngân hàng thương mại Việt Nam giảm sâu, một lượng tiền đầu tư lớn giải ngân vào thị trường chứng khoán như là một kênh thay thế cho gửi tiết kiệm. Theo số liệu từ Trung tâm lưu ký chứng khoán, tháng 12/2021 “là tháng có số tài khoản nhà đầu tư trong nước mở mới cao nhất trong lịch sử, tăng hơn 6.000 tài khoản so với tháng kỷ lục trước đó. Đây cũng là tháng thứ 10 liên tiếp số tài khoản mở mới của cá nhân trong nước duy trì ở mức trên 100.000 mỗi tháng và là tháng thứ 2 liên tiếp có trên 200.000 tài khoản được mở mới.”.

V. Kết luận Quản trị rủi ro Hành Vi Đám Đông hiệu quả 58

Nghiên cứu này khẳng định sự tồn tại của hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam và không thể loại bỏ hoàn toàn. Nhà đầu tư cần tích lũy kiến thức, khả năng phân tích thông tin để đưa ra quyết định đầu tư hợp lý, tránh chạy theo đám đông và đưa ra quyết định sai lầm. Cơ quan quản lý cần có chính sách phù hợp để giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi đám đông lên thị trường chứng khoán, như tăng cường minh bạch thông tin, nâng cao năng lực giám sát, và xử lý nghiêm các hành vi thao túng thị trường.

5.1. Về phía nhà đầu tư Đầu tư chứng khoán hiệu quả

Các nhà đầu tư trên thị trường, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ, những người gặp hạn chế trong tiếp cận thông tin hoặc thiếu kiến thức mà bỏ qua các thông tin mình có, sẽ dễ dàng bị cuốn vào xu thế trên thị trường, kể cả khi chứng khoán bị thao túng và làm giá. Vì vậy nghiên cứu về tài chính hành vi nói chung và hành vi đám đông nói riêng giúp nhà đầu tư có đủ kiến thức để phần nào Trang 1 nhận ra các xu hướng tốt và xấu trên thị trường và đưa ra các quyết định phù hợp mà không chịu tác động từ yếu tố đám đông.

5.2. Về phía quản lý Quản trị rủi ro đầu tư chứng khoán

Nghiên cứu của Trần (2020) nên ra việc xử lý các vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán là chưa hiệu quả, nhiều vụ nghi vấn nhưng không xác định được vi phạm hoặc xác định được nhưng hình thức xử lý rất nhẹ. Điều này cho thấy hàng loạt vi phạm về công bố thông tin, giao dịch bất hợp pháp, thao túng giá cùng với khung pháp lý chưa đủ sức chế tài khiến thị trường thiếu sự minh bạch và kém hiệu quả hơn. Bikhchandani và cộng sự (1992) cho rằng sự không minh Trang 2 bạch của thị trường là một trong những lý do chính dẫn đến gia tăng hiệu ứng đám đông.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua nhiều biến động mạnh mẽ trong giai đoạn từ 2007 đến 2020, với chỉ số VN-Index dao động từ mức trên 1200 điểm xuống gần 300 điểm và sau đó phục hồi. Trong bối cảnh này, hành vi đám đông của nhà đầu tư trở thành một yếu tố tâm lý quan trọng ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ phiếu và tính ổn định của thị trường. Theo số liệu từ Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam, tháng 12/2021 ghi nhận số tài khoản nhà đầu tư trong nước mở mới cao kỷ lục, với hơn 200.000 tài khoản được mở mới trong tháng, phản ánh sự gia tăng mạnh mẽ của nhà đầu tư cá nhân chiếm hơn 95% tổng số tài khoản giao dịch. Điều này cho thấy nhà đầu tư dễ bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông, đặc biệt trong bối cảnh lãi suất tiền gửi ngân hàng giảm sâu, khiến dòng tiền chuyển dịch sang thị trường chứng khoán như một kênh đầu tư thay thế.

Mục tiêu nghiên cứu nhằm xác định sự tồn tại và mức độ tác động của hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam, phân tích chi tiết theo từng nhóm cổ phiếu được phân loại theo giá trị vốn hóa và tỷ số giá sổ sách trên giá thị trường (BTM) dưới các điều kiện thị trường khác nhau (tăng điểm và giảm điểm). Phạm vi nghiên cứu bao gồm toàn bộ cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2007-2020. Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc giúp nhà đầu tư và cơ quan quản lý hiểu rõ hơn về tác động của hành vi đám đông, từ đó đưa ra các quyết định và chính sách phù hợp nhằm nâng cao hiệu quả và ổn định của thị trường.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên lý thuyết tài chính hành vi, trong đó hành vi đám đông được xem là một dạng sai lệch hành vi phổ biến trên thị trường tài chính. Lý thuyết triển vọng của Kahneman và Tversky (1979) giải thích cách nhà đầu tư ra quyết định trong điều kiện không chắc chắn, thường dựa trên cảm xúc và kinh nghiệm cá nhân thay vì phân tích lý trí hoàn toàn. Các sai lệch nhận thức như tính bảo thủ, tính xác nhận, ảo tưởng khả năng kiểm soát, cùng với các sai lệch cảm xúc như lo ngại mất mát, quá tự tin và lo ngại hối tiếc, là những yếu tố thúc đẩy hành vi đám đông.

Mô hình nghiên cứu chính được sử dụng là mô hình CSAD (Cross-Sectional Absolute Deviation) của Chang và cộng sự (2000), đo lường mức độ đồng thuận trong quyết định đầu tư thông qua độ phân tán tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trên thị trường. Khi hành vi đám đông mạnh, độ phân tán này giảm xuống do các nhà đầu tư có xu hướng hành động giống nhau theo xu hướng thị trường. Ngoài ra, mô hình được mở rộng để phân tích hành vi đám đông dưới các điều kiện thị trường tăng điểm và giảm điểm, cũng như phân tích theo nhóm cổ phiếu dựa trên giá trị vốn hóa và tỷ số BTM.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng với dữ liệu lịch sử giá cổ phiếu, vốn hóa thị trường và tỷ số giá sổ sách trên giá thị trường của tất cả cổ phiếu niêm yết trên sàn HOSE từ 01/01/2007 đến 31/12/2020. Tổng số mẫu quan sát là khoảng 3495 ngày giao dịch, trong đó có 1829 ngày thuộc nhóm thị trường tăng điểm và 1666 ngày thuộc nhóm thị trường giảm điểm. Tỷ suất sinh lợi được tính theo logarit cơ số 10 để giảm thiểu nhiễu dữ liệu.

Phương pháp phân tích chính là hồi quy phi tuyến tính OLS dựa trên mô hình CSAD để kiểm tra sự tồn tại và mức độ hành vi đám đông. Mẫu được phân chia thành các nhóm cổ phiếu theo quy mô vốn hóa (lớn và nhỏ) và theo tỷ số BTM (cổ phiếu tăng trưởng và cổ phiếu giá trị) nhằm đánh giá sự khác biệt trong hành vi đám đông giữa các nhóm này. Việc lựa chọn phương pháp này dựa trên ưu điểm sử dụng dữ liệu thực tế, độ chính xác cao và tiết kiệm thời gian so với khảo sát định tính.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Sự tồn tại của hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Kết quả hồi quy mô hình CSAD cho toàn bộ mẫu thị trường cho thấy hệ số β2 = -0.338 với ý nghĩa thống kê 1%, khẳng định hành vi đám đông tồn tại rõ rệt trên sàn HOSE trong giai đoạn nghiên cứu.

2. Hành vi đám đông mạnh hơn khi thị trường tăng điểm: Phân tích theo điều kiện thị trường cho thấy hành vi đám đông biểu hiện rõ nét hơn trong giai đoạn thị trường tăng điểm so với khi thị trường giảm điểm. Ví dụ, trong giai đoạn VN-Index tăng từ 579 điểm lên 1174 điểm (2016-2018), số lượng tài khoản mở mới tăng trưởng mạnh, phản ánh sự tham gia tích cực của nhà đầu tư theo xu hướng chung.

3. Nhóm cổ phiếu vốn hóa nhỏ chịu tác động hành vi đám đông mạnh hơn: Kết quả phân tích theo nhóm vốn hóa cho thấy cổ phiếu của các doanh nghiệp nhỏ có mức độ hành vi đám đông cao hơn so với nhóm vốn hóa lớn, do nhà đầu tư nhỏ lẻ thường thiếu thông tin và kiến thức, dễ bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông.

4. Cổ phiếu tăng trưởng chịu ảnh hưởng hành vi đám đông rõ rệt hơn cổ phiếu giá trị: Phân loại theo tỷ số BTM cho thấy nhóm cổ phiếu tăng trưởng (BTM thấp) có mức độ hành vi đám đông cao hơn nhóm cổ phiếu giá trị (BTM cao), đặc biệt trong giai đoạn thị trường giảm điểm.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân chính của hành vi đám đông được giải thích qua các sai lệch nhận thức và cảm xúc trong tài chính hành vi. Nhà đầu tư cá nhân, chiếm đa số trên thị trường Việt Nam, thường thiếu thông tin đầy đủ và kiến thức chuyên sâu, dẫn đến việc ra quyết định dựa trên cảm xúc như lo ngại hối tiếc và quá tự tin. Khi thị trường tăng điểm, tâm lý sợ bỏ lỡ cơ hội (FOMO) thúc đẩy nhà đầu tư tham gia theo đám đông, làm giá cổ phiếu tăng vượt giá trị cơ bản, như trường hợp ba cổ phiếu HBC, HAI và AAA có giá thị trường tăng lần lượt 183%, 187% và 59% trong khi EPS giảm mạnh.

Kết quả cũng phù hợp với các nghiên cứu quốc tế và trong nước trước đây, đồng thời bổ sung thêm phân tích chi tiết theo nhóm cổ phiếu và điều kiện thị trường. Biểu đồ thể hiện mối quan hệ giữa chỉ số VN-Index và tỷ lệ tăng trưởng số tài khoản mở mới theo quý minh họa rõ ràng sự tương quan giữa tâm lý đám đông và biến động thị trường. Các bảng hồi quy chi tiết cho từng nhóm cổ phiếu và điều kiện thị trường cung cấp bằng chứng định lượng vững chắc cho các phát hiện này.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Nâng cao kiến thức và nhận thức của nhà đầu tư cá nhân: Tổ chức các chương trình đào tạo, hội thảo về tài chính hành vi và kỹ năng phân tích cơ bản nhằm giúp nhà đầu tư nhận diện và tránh bị cuốn theo hành vi đám đông, từ đó giảm thiểu rủi ro đầu tư. Thời gian thực hiện: 1-2 năm; Chủ thể: Sở Giao dịch Chứng khoán, các tổ chức đào tạo tài chính.

2. Tăng cường minh bạch thông tin trên thị trường: Cơ quan quản lý cần siết chặt quy định công bố thông tin, xử lý nghiêm các vi phạm về thao túng giá và giao dịch bất hợp pháp để giảm thiểu hiệu ứng đám đông giả do thông tin sai lệch. Thời gian thực hiện: liên tục; Chủ thể: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.

3. Phát triển các công cụ cảnh báo hành vi đám đông: Xây dựng hệ thống phân tích dữ liệu lớn và trí tuệ nhân tạo để phát hiện sớm các dấu hiệu hành vi đám đông trên thị trường, hỗ trợ nhà đầu tư và cơ quan quản lý đưa ra cảnh báo kịp thời. Thời gian thực hiện: 2-3 năm; Chủ thể: Sở Giao dịch Chứng khoán, các công ty công nghệ tài chính.

4. Khuyến khích đa dạng hóa danh mục đầu tư: Nhà đầu tư nên được khuyến khích phân bổ vốn vào các nhóm cổ phiếu khác nhau, đặc biệt là cổ phiếu giá trị và vốn hóa lớn để giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi đám đông tập trung vào cổ phiếu tăng trưởng và vốn hóa nhỏ. Thời gian thực hiện: liên tục; Chủ thể: Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà đầu tư cá nhân: Giúp nhận diện các dấu hiệu hành vi đám đông, từ đó đưa ra quyết định đầu tư hợp lý, tránh rủi ro do tâm lý thị trường chi phối.

2. Nhà quản lý và cơ quan điều hành thị trường: Cung cấp cơ sở khoa học để xây dựng chính sách, quy định nhằm kiểm soát và giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi đám đông, nâng cao tính minh bạch và ổn định thị trường.

3. Các tổ chức tài chính và công ty chứng khoán: Hỗ trợ phát triển các sản phẩm, dịch vụ tư vấn đầu tư dựa trên phân tích hành vi nhà đầu tư, đồng thời cải thiện công tác quản trị rủi ro.

4. Giảng viên và sinh viên chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng: Là tài liệu tham khảo bổ ích cho nghiên cứu sâu về tài chính hành vi, đặc biệt là hành vi đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

1. Hành vi đám đông là gì và tại sao nó quan trọng trên thị trường chứng khoán?
   Hành vi đám đông là xu hướng nhà đầu tư sao chép quyết định của số đông mà không dựa trên phân tích riêng. Nó quan trọng vì có thể làm giá cổ phiếu lệch khỏi giá trị thực, gây biến động mạnh và rủi ro cho thị trường.

2. Mô hình CSAD được sử dụng như thế nào để đo lường hành vi đám đông?
   CSAD đo lường độ phân tán tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu. Khi hành vi đám đông mạnh, độ phân tán giảm do các cổ phiếu biến động đồng hướng với thị trường, thể hiện qua hệ số hồi quy β âm và có ý nghĩa thống kê.

3. Tại sao hành vi đám đông lại mạnh hơn khi thị trường tăng điểm?
   Khi thị trường tăng, nhà đầu tư dễ bị cuốn theo tâm lý sợ bỏ lỡ cơ hội (FOMO), dẫn đến việc cùng mua vào, đẩy giá lên cao hơn giá trị cơ bản, làm hành vi đám đông trở nên rõ nét hơn.

4. Nhóm cổ phiếu nào chịu ảnh hưởng hành vi đám đông nhiều nhất?
   Cổ phiếu của doanh nghiệp nhỏ và cổ phiếu tăng trưởng chịu ảnh hưởng mạnh hơn do nhà đầu tư cá nhân thường thiếu thông tin và kiến thức, dễ bị chi phối bởi tâm lý đám đông.

5. Làm thế nào nhà đầu tư có thể giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi đám đông?
   Nhà đầu tư nên nâng cao kiến thức tài chính, phân tích kỹ lưỡng trước khi quyết định, đa dạng hóa danh mục đầu tư và tránh hành động theo cảm xúc hoặc theo số đông mà không có cơ sở.

Kết luận

• Hành vi đám đông tồn tại rõ rệt trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2020, được xác nhận bằng mô hình CSAD với hệ số β2 = -0.338 có ý nghĩa thống kê 1%.
• Hành vi đám đông biểu hiện mạnh hơn khi thị trường trong xu hướng tăng điểm, đặc biệt trong giai đoạn VN-Index tăng mạnh từ 2016 đến 2018.
• Nhóm cổ phiếu vốn hóa nhỏ và cổ phiếu tăng trưởng chịu tác động hành vi đám đông rõ rệt hơn so với nhóm vốn hóa lớn và cổ phiếu giá trị.
• Các sai lệch nhận thức và cảm xúc như lo ngại hối tiếc, quá tự tin là nguyên nhân chính thúc đẩy hành vi đám đông trên thị trường.
• Nghiên cứu đề xuất các giải pháp nâng cao nhận thức nhà đầu tư, tăng cường minh bạch thông tin và phát triển công cụ cảnh báo nhằm giảm thiểu tác động tiêu cực của hành vi đám đông.

Tiếp theo, cần triển khai các chương trình đào tạo và xây dựng hệ thống cảnh báo hành vi đám đông để hỗ trợ nhà đầu tư và cơ quan quản lý. Đề nghị các tổ chức tài chính và nhà đầu tư cá nhân áp dụng kết quả nghiên cứu để nâng cao hiệu quả đầu tư và ổn định thị trường.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1 khảo cứu các nghiên cứu cả trong và ngoài nước về tác động tiêu cực của hành vi đám đông, để chứng minh rằng sự tồn tại của hành vi đám đông tác động tiêu cực đến tính ổn định của thị trường, hay tác động từ đám đông nhà đầu tư sẽ đẩy giá cổ phiếu vượt xa định giá cơ bản, qua đó thấy được sự cần thiết của nghiên cứu. Từ đó đề xuất mục tiêu, đối tượng, phạm vi nghiên cứu và phương pháp thực hiện cho luận văn. Kết quả của nghiên cứu đóng góp một nguồn tham khảo đáng tin cậy cho nhà đầu tư cũng cơ quan quản lý để thị trường giao dịch hiệu quả hơn. Trang 9 Chương 2: Tổng quan về cơ sở lý thuyết và các kết quả nghiên cứu trước có liên quan 2.

Lý thuyết về tài chính hành vi Barberis và Thaler (2005) đã hệ thống hóa các nghiên cứu về tài chính hành vi và đưa ra khái niệm cơ bản. Theo đó, tài chính hành vi là một lĩnh vực thuộc kinh tế học hành vi, nó dựa trên tâm lý học để đề xuất các lý thuyết, giải thích các sự kiện bất thường trên thị trường chứng khoán, ví dụ như sự tăng giảm không theo quy luật của giá cổ phiếu, các hành vi bán tháo của nhà đầu tư, hay đơn giản giá trị cổ phiếu bị định giá cao mặc dù doanh nghiệp hoạt động không hiệu quả. Phần lớn các lý thuyết về kinh tế và tài chính truyền thống thường dựa trên giả định rằng hành động của nhà đầu tư là phù hợp với thị trường thông qua phân tích tất cả thông tin sẵn có trong quá trình ra quyết định. Trong khi đó, tài chính hành vi không dựa trên giả định này mà khám phá cách các nhà đầu tư thực sự hành động trên thị trường bằng cách cố gắng quan sát và giải thích.

Không phải ai cũng có đủ kiến thức cũng như thông tin để thực hiện các phân tích tổng hợp trước khi ra quyết định đầu tư hoặc khi có đủ thông tin thì nỗ lực phân tích cũng sẽ tốn rất nhiều thời gian và công sức để đưa ra quyết định hợp lý, vì thế mà nhiều quyết định được đưa ra trong điều kiện không chắc chắn. Cách tiếp cận này trái ngược với các lý thuyết truyền thống về ra quyết định tài chính. Kahneman và Tversky (1979) đưa ra lý thuyết triển vọng mô tả về cách con người ra quyết định trong điều kiện không chắc chắn và có xác suất rủi ro. Theo đó, khi mọi người phải đối mặt với các tình huống ra quyết định phức tạp đòi hỏi thời gian và công sức đáng kể, họ gặp khó khăn trong việc đưa ra lựa chọn phù hợp trong vô số trường hợp có thể xảy ra của một vấn đề.

Đối mặt với sự không chắc chắn và lượng thông tin dồi dào để xử lý, các cá nhân có thể không mô tả vấn đề một cách có hệ thống, ghi lại dữ liệu cần thiết hoặc tổng hợp thông tin để tạo ra các quy tắc đưa ra quyết định. Thay vào đó, nhà đầu tư có thể chọn cách tiếp cận theo hướng chủ quan hơn bằng cách dựa vào trí nhớ, phán đoán và sở thích của chính bản thân để đưa ra quyết định phù hợp nhất. Vì thế mà người ra quyết định có thể không có thời gian Trang 10 cũng như khả năng đi đến một quyết định hoàn toàn tối ưu. Các cá nhân cố gắng đưa ra quyết định đúng đắn bằng cách đơn giản hóa các lựa chọn có sẵn và loại bỏ một số lựa dựa trên kinh nghiệm và sở thích của bản thân.

Họ chấp nhận một giải pháp khả thi và đủ tốt đối với họ hơn là cố gắng tìm ra câu trả lời tối ưu. Vì vậy, nhà đầu tư có thể vô tình làm sai lệch quá trình ra quyết định. Những sai lệch này có thể dẫn đến những hành vi và quyết định không hợp lý. Bằng cách nghiên cứu các sai lệch về hành vi, các nhà đầu tư có thể cải thiện hiệu quả kinh tế đầu ra.

Để làm được điều này, nhà đầu tư phải tìm hiểu và xác định sai lệch hành vi của chính bản thân cũng như của những người khác trên thị trường. Khi đã xác định được có sự sai lệch về hành vi, nhà đầu tư hoàn toàn có thể làm giảm, triệt tiêu các sai lệch đó hoặc thích ứng với sự sai lệch đó để các quyết định tài chính trở nên chặt chẽ và phù hợp so với giả định của tài chính truyền thống. Kết hợp kiến thức của tài chính hành vi và tài chính truyền thống có thể dẫn đến một kết quả vượt trội. Ở phần tiếp theo, lần lượt các sai lệch liên quan đến hành vi sẽ được phân loại và trình bày để có cái nhìn khái quát về lý thuyết tài chính hành vi.

Các dạng sai lệch trong hành vi Nghiên cứu của Fernandes và cộng sự (2007) đã tổng hợp và phân loại sai lệch trong trong tài chính hành vi thành hai loại là sai lệch nhận thức và sai lệch cảm xúc. Theo tài chính hành vi sai lệch nhận thức là các lỗi cơ bản về thao tác, thống kê và xử lý thông tin khiến việc ra quyết định đi lệch khỏi các quyết định hợp lý của tài chính truyền thống. Trong khi đó, sai lệch về cảm xúc phát sinh do thái độ và cảm xúc có thể khiến quyết định đó đi chệch hướng so với các quyết định hợp lý của tài chính truyền thống. Lý thuyết về hành vi cũng chỉ ra rằng sai sót về nhận thức dễ dàng sửa chữa hơn sai lệch về cảm xúc.

Mọi người hoàn toàn có thể điều chỉnh hành vi hoặc sửa đổi các Trang 11 quy trình của họ nếu xác định được nguồn gốc vấn đề do sai lệch về nhận thức bằng cách nâng cao kiến thức hoặc chứng minh được cách hiểu của họ là sai. Một khi họ nhận thấy sự sai sót thì sẽ dễ dàng tự động điều chỉnh hành vi cho phù hợp. Do đó lỗi nhận thức bắt nguồn từ thông tin hoặc suy luận sai lầm thì thông qua giáo dục để nâng cao kiến thức hoặc tiếp thu được lời khuyên đúng đắn thì có thể giúp chúng ta sửa đổi được. Vì thế, hầu hết các sai lệch về nhận thức hoàn toàn có thể được kiểm soát được để giảm thiểu ảnh hưởng trong quá trình ra quyết định.

Trong khi đó, cảm xúc là một trạng thái tinh thần phát sinh một cách tự phát chứ không phải thông qua nỗ lực để có được như ý thức. Do đó, sai lệch về cảm xúc cũng bắt nguồn từ sự bộc phát thông qua trực giác của chính bản thân, đôi khi những phán đoán này là thiếu căn cứ. Vì thế, những gì liên quan đến cảm xúc thì khó có thể sửa chữa hơn. Trong thế giới đầu tư, cảm xúc có thể khiến các nhà đầu tư đưa ra những quyết định không tối ưu.

Phân biệt rõ nhận thức và cảm xúc sẽ giúp nhà đầu tư xác định khi nào và làm sao để điều chỉnh những sai lệch về hành vi trong quá trình ra quyết định tài chính. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng một sai lệch hành vi cụ thể cũng có thể có cả một số khía cạnh chung của cả nhận thức và cảm xúc. Trong khuôn khổ nghiên cứu này sẽ không đi sâu vào phân tích tác động của nhiều sai lệch trong một hành vi cụ thể. Nghiên cứu này sẽ trình bày lý thuyết về một số sai lệch được công nhận nhiều hơn trong khuôn khổ nhận thức - cảm xúc.

Sai lệch nhận thức Thuật ngữ "sai lệch nhận thức" (cognitive bias) lần đầu tiên được đưa ra bởi Kahneman và Tversky (1979), hai nhà tâm lý học người Israel. Sai lệch về nhận thức được phân thành hai loại chính là sai lệch kiên trì về niềm tin và lỗi xử lý. Sự kiên trì về niềm tin là xu hướng hành động dựa vào niềm tin đã khắc sâu trong tâm trí của một người một cách phi lý hoặc phi logic. Loại sai lệch nhận thức thứ Trang 12 hai liên quan đến “lỗi xử lý”, mô tả cách thông tin có thể được xử lý và sử dụng một cách phi lý hoặc phi lý trong quá trình ra quyết định tài chính.

Có tất cả chín sai lệch về nhận thức được phân thành hai loại như trên, bao gồm: Sai lệch kiên trì về niềm tin gồm các lỗi: tính bảo thủ, tính xác nhận, tính đại diện, ảo tưởng về khả năng kiểm soát và nhận thức muộn. Lỗi xử lý gồm các lỗi: neo và điều chỉnh, kế toán nhận thức, đóng khung tâm lý và định kiến sẵn có. Sai lệch kiên trì về niềm tin Những sai lệch về lòng tin kiên trì có liên quan mật thiết đến khái niệm tâm lý về sự bất hòa nhận thức được Anderson và cộng sự (1980) đưa ra thảo luận. Theo đó sự bất hòa về nhận thức là sự khó chịu về mặt tinh thần xảy ra khi thông tin mới xung đột với niềm tin hoặc nhận thức đã tồn tại trước đó.

Để giải quyết sự bất hòa này, con người chỉ tiếp nhận thông tin mà mình quan tâm, bỏ qua hoặc sửa đổi thông tin mâu thuẫn với nhận thức hiện tại, hoặc chỉ nhớ và xem xét thông tin đúng với nhận thức hiện có. Các khía cạnh của những hành vi này được phân loại trong nhóm sai lệch kiên trì về niềm tin bao gồm tính bảo thủ, tính xác nhận, tính đại diện, ảo tưởng về khả năng kiểm soát và nhận thức muộn màng. Tính bảo thủ Edwards (1968) đã đưa ra khái niệm về tính bảo thủ trong thí nghiệm của mình. Theo đó, sai lệch do tính bảo thủ là sai lệch về sự kiên trì về niềm tin, trong đó con người duy trì quan điểm của họ bằng cách kết hợp không đầy đủ thông tin mới.

Sự thiên lệch này có các khía cạnh của cả lỗi thống kê và xử lý thông tin. Chủ nghĩa bảo thủ làm cho các cá nhân tin rằng xác suất và khả năng xảy ra của những gì họ tin tưởng là cao hơn và xem nhẹ các thông tin mới; họ thường khó thay đổi niềm tin và hành động của mình trong phạm vi được chứng minh một cách hợp lý bởi thông tin mới. Do sai lệch liên quan tính bảo thủ, các nhà đầu tư có thể phản ứng kém hoặc Trang 13 không thực hiện theo thông tin mới và tiếp tục duy trì niềm tin dựa trên các ước tính và thông tin trước đó.