Quản Trị Công Ty và Hiệu Quả Tài Chính Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam

• Tác giả: Nguyễn Đình Khôi
• Người hướng dẫn: PGS. Hồ Viết Tiến
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TPHCM
• Chuyên ngành: Tài Chính và Ngân Hàng
• Đề tài: Quản Trị Công Ty và Hiệu Quả Tài Chính Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2018
• Địa điểm: TPHCM

• LỜI CẢM ƠN
• LỜI CAM ĐOAN
• TÓM TẮT
• 1. CHƯƠNG 1: MỞ ĐẦU
• 1.1. Lý do chọn đề tài
• 1.2. Động cơ nghiên cứu
• 1.3. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.4. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.5. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.6. Phương pháp nghiên cứu
• 1.7. Các đóng góp của nghiên cứu
• 1.8. Cấu trúc luận án
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VÀ PHÁT TRIỂN GIẢ THUYẾT
• 2.1. Các lý thuyết nền về quản trị công ty (QTCT)
• 2.1.1. Lý thuyết đại diện
• 2.1.2. Lý thuyết các bên liên quan
• 2.1.3. Lý thuyết thông tin bất đối xứng
• 2.1.4. Định nghĩa quản trị công ty (QTCT)
• 2.1.5. Các hệ thống QTCT (Corporate Governance Systems)
• 2.1.6. Các nguyên tắc QTCT theo OECD (OECD principles of CG)
• 2.1.7. Các cơ chế quản trị công ty
• 2.1.8. Khung lý thuyết nghiên cứu
• 2.1.9. Các nghiên cứu thực nghiệm về QTCT và hiệu quả công ty
• 2.1.9.1. QTCT và hiệu quả công ty ở các nước phát triển
• 2.1.9.1.1. Bối cảnh của QTCT ở các nước phát triển
• 2.1.9.1.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về QTCT và hiệu quả công ty
• 2.1.9.2. QTCT và hiệu quả công ty ở thị trường mới nổi
• 2.1.9.2.1. Bối cảnh của QTCT ở thị trường mới nổi
• 2.1.9.2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về QTCT và hiệu quả công ty
• 2.1.9.3. QTCT và hiệu quả công ty ở Châu Á và Việt Nam
• 2.1.9.3.1. Bối cảnh và nghiên cứu thực nghiệm về QTCT ở các nước Châu Á
• 2.1.9.3.2. QTCT ở Việt Nam
• 2.1.10. Các nghiên cứu về Chỉ số QTCT (CGI) và hiệu quả công ty
• 2.1.10.2. CGI và hiệu quả công ty ở các nước phát triển
• 2.1.10.3. CGI và hiệu quả công ty ở các thị trường mới nổi, đang phát triển
• 2.1.11. Khoảng trống và giả thuyết nghiên cứu
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
• 3.1. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2. Xây dựng các biến trong mô hình
• 3.2.1. Phương pháp chấm điểm QTCT
• 3.2.2. Các biến trong mô hình
• 3.2.3. Mô hình hồi quy
• 4. CHƯƠNG 4: CHỈ SỐ QTCT VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH: BẰNG CHỨNG TỪ VIỆT NAM
• 4.1. Thống kê mô tả
• 4.2. Mô tả dữ liệu
• 4.3. Kết quả và thảo luận
• 4.3.1. Quan hệ giữa chỉ số QTCT tổng và HQTC
• 4.3.2. Quan hệ giữa các chỉ số QTCT thành phần và HQTC
• 4.3.3. Quan hệ giữa chỉ số công khai minh bạch và HQTC
• 4.3.4. Quan hệ giữa sự thay đổi của chỉ số QTCT và HQTC
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH
• 5.3. Các đóng góp học thuật
• 5.4. Hàm ý chính sách và quản trị
• 5.5. Hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp
• Tài liệu tham khảo
• Phụ lục

I. Tổng Quan Nghiên Cứu Quản Trị Công Ty Hiệu Quả Tài Chính

Nghiên cứu về mối liên hệ giữa quản trị công ty (QTCT) và hiệu quả tài chính (HQTC) trên thị trường chứng khoán Việt Nam (TTCK) ngày càng trở nên quan trọng. Các yếu tố vĩ mô như GDP, tỷ giá hối đoái, và các yếu tố vi mô như cấu trúc vốn, quy mô công ty, cơ cấu sở hữu đều ảnh hưởng đến HQTC. Trong đó, QTCT được xem là một yếu tố then chốt. Bài viết này sẽ đi sâu vào phân tích tác động của QTCT đến HQTC của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Theo nghiên cứu của Nguyễn Đình Khôi, QTCT tốt có thể làm tăng giá trị công ty thông qua việc nâng cao hiệu quả hoạt động và phân bổ tài sản tốt hơn. Ngược lại, QTCT kém có thể gây bất ổn tài chính và ảnh hưởng tiêu cực đến đầu tư nước ngoài.

1.1. Tầm quan trọng của Quản Trị Công Ty đối với Hiệu Quả Tài Chính

Thực hành quản trị công ty tốt giúp phân bổ nguồn lực hiệu quả, đảm bảo công ty tồn tại và tạo ra lợi nhuận để đáp ứng các cam kết. Nó cũng phân công quyền và trách nhiệm cho các thành viên tham gia, đảm bảo các quy định và quy trình ra quyết định rõ ràng. QTCT tốt là công cụ hữu hiệu giúp công ty đạt được hiệu quả tốt hơn. Theo Bhagat & Bolton (2008), Core et al. (1999), QTCT có tác động tích cực đến kết quả kinh doanh của doanh nghiệp.

1.2. Bối cảnh nghiên cứu về Quản Trị Công Ty tại Việt Nam

Nghiên cứu về quản trị công ty ở các thị trường mới nổi, trong đó có Việt Nam, còn hạn chế. Các yếu tố văn hóa, phong tục và kinh tế khác biệt so với các thị trường phát triển đòi hỏi các nghiên cứu chuyên sâu hơn. Các nghiên cứu hiện tại thường sử dụng biến đại diện (proxy) cho QTCT, như số lượng thành viên độc lập HĐQT. Tuy nhiên, việc thu thập dữ liệu cho các biến này ở Việt Nam còn gặp nhiều khó khăn, làm giảm độ tin cậy của các nghiên cứu.

1.3. Giới thiệu về Chỉ Số Quản Trị Công Ty CGI của OECD

Tổ chức OECD đã ban hành các quy tắc QTCT (Best Practice) từ năm 1999 và bộ quy tắc hoàn chỉnh năm 2004, cung cấp thẻ điểm (scorecard) về các phương diện khác nhau của QTCT. Tuy nhiên, ít nghiên cứu sử dụng bộ chỉ số CGI để nghiên cứu cho trường hợp của Việt Nam. Các báo cáo đánh giá về QTCT ở Việt Nam kết luận rằng Việt Nam chưa thực hiện hoàn toàn theo các nguyên tắc quản trị công ty của OECD (2004), các điều luật về QTCT chưa được tuân thủ.

II. Thách Thức Nghiên Cứu Đo Lường và Đánh Giá QTCT ở Việt Nam

Việc đo lường và đánh giá quản trị công ty (QTCT) một cách chính xác là một thách thức lớn. Các nghiên cứu trước đây thường sử dụng các biến đại diện (proxy) cho QTCT, nhưng những biến này chỉ phản ánh một phần của bức tranh toàn cảnh. Sự thiếu hụt dữ liệu và thông tin chi tiết về QTCT tại các công ty niêm yết ở Việt Nam càng làm gia tăng khó khăn. Thêm vào đó, sự phức tạp trong việc áp dụng các tiêu chuẩn quốc tế như OECD vào bối cảnh cụ thể của Việt Nam cũng là một rào cản đáng kể. Nguyễn Đình Khôi đã chỉ ra rằng việc áp dụng 179 câu hỏi về thực hành QTCT cho 1 công ty là tương đối phức tạp, cần có phương pháp tiếp cận phù hợp.

2.1. Hạn chế của các Biến Đại Diện trong Đo Lường QTCT

Các biến đại diện như số lượng thành viên độc lập trong hội đồng quản trị, tỷ lệ sở hữu nước ngoài, hoặc tỷ lệ sở hữu của ban quản lý có ưu điểm là định lượng được. Tuy nhiên, chúng chỉ phản ánh một khía cạnh nhất định của quản trị công ty. Việc sử dụng quá nhiều biến đại diện có thể dẫn đến sự phức tạp và khó khăn trong việc giải thích kết quả. Hơn nữa, các biến này có thể không hoàn toàn phù hợp với đặc điểm riêng của thị trường Việt Nam.

2.2. Khó khăn trong việc Thu Thập Dữ Liệu về QTCT tại Việt Nam

Việc thu thập dữ liệu về quản trị công ty tại Việt Nam gặp nhiều khó khăn do thiếu hệ thống cơ sở dữ liệu đầy đủ và tin cậy. Thông tin về các công ty niêm yết thường không được công khai đầy đủ hoặc khó tiếp cận. Điều này đòi hỏi các nhà nghiên cứu phải thu thập dữ liệu thủ công từ nhiều nguồn khác nhau, tốn nhiều thời gian và công sức. Điều này làm giảm tính khả thi của các nghiên cứu quy mô lớn về QTCT.

2.3. Sự phức tạp trong việc áp dụng tiêu chuẩn OECD vào Việt Nam

Mặc dù tiêu chuẩn OECD về quản trị công ty là một khuôn khổ hữu ích, việc áp dụng chúng vào bối cảnh cụ thể của Việt Nam đòi hỏi sự điều chỉnh và thích nghi. Các yếu tố văn hóa, pháp lý và kinh tế của Việt Nam có thể ảnh hưởng đến cách thức các công ty thực hiện QTCT. Việc áp dụng một cách máy móc các tiêu chuẩn quốc tế có thể không mang lại kết quả mong muốn. Do đó cần có sự linh hoạt trong việc áp dụng các tiêu chuẩn này.

III. Phương Pháp Nghiên Cứu Mô Hình Dữ Liệu Bảng cho TTCK Việt Nam

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng (Panel Data) từ 263 công ty niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2013-2015 (789 quan sát/năm) để xác định ảnh hưởng của thực hành quản trị công ty đến hiệu quả tài chính. Nghiên cứu sử dụng 3 mô hình hồi quy: OLS, FEM và REM để đánh giá mức độ ảnh hưởng của QTCT (đo lường qua chấm điểm OECD) đến HQTC (ROA, ROE, Tobin's Q, SRD). Đề tài cũng xem xét mối quan hệ giữa sự thay đổi về điểm thực hành QTCT và sự thay đổi của HQTC. Để khắc phục hiện tượng nội sinh, nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy hai bước (2SLS).

3.1. Ứng dụng Mô Hình Hồi Quy OLS FEM REM trong phân tích QTCT

Nghiên cứu sử dụng các mô hình hồi quy như OLS (ước lượng bình phương bé nhất), FEM (các ảnh hưởng cố định) và REM (các ảnh hưởng ngẫu nhiên) để phân tích mối quan hệ giữa quản trị công ty và hiệu quả tài chính. Các mô hình này cho phép kiểm soát các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến HQTC, giúp xác định tác động riêng của QTCT. Các mô hình được sử dụng phù hợp với đặc điểm của dữ liệu bảng.

3.2. Giải quyết vấn đề Nội Sinh bằng phương pháp Hồi Quy Hai Bước 2SLS

Hiện tượng nội sinh có thể xảy ra khi có mối quan hệ hai chiều giữa quản trị công ty và hiệu quả tài chính, hoặc khi có các biến số bị bỏ sót ảnh hưởng đến cả hai. Để giải quyết vấn đề này, nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy hai bước (2SLS). Phương pháp này sử dụng các biến công cụ (Instrumental Variable - IV) để xác định tác động nhân quả thực sự của QTCT lên HQTC.

3.3. Tiêu chí Đo Lường Hiệu Quả Tài Chính ROA ROE Tobin s Q SRD

Nghiên cứu sử dụng các chỉ số ROA, ROE, Tobin's Q và SRD (biến động giá cổ phiếu) để đo lường hiệu quả tài chính. ROA và ROE đo lường khả năng sinh lời trên tài sản và vốn chủ sở hữu. Tobin's Q đo lường giá trị thị trường so với giá trị sổ sách. SRD đo lường mức độ rủi ro của cổ phiếu. Việc sử dụng các chỉ số đa dạng giúp đánh giá HQTC từ nhiều góc độ.

IV. Kết Quả Nghiên Cứu Ảnh Hưởng của QTCT đến HQTC trên HOSE

Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ số thực hành QTCT tổng có ảnh hưởng tích cực đến HQTC, không chỉ trong hiện tại mà còn ở 1 và 2 năm sau. Chỉ số Đối xử bình đẳng cổ đông có tác động ngược chiều với Tobin's Q, nhưng lại có tác động dương đến SRD. Chỉ số công khai minh bạch có tác động dương đến Tobin's Q. Nghiên cứu cũng cho thấy quan tâm đến các bên liên quan và công khai minh bạch tốt hôm nay có thể làm tăng giá trị công ty (Tobin's Q) và giảm biến động giá cổ phiếu (SRD).

4.1. Tác động của Chỉ Số QTCT Tổng đến Hiệu Quả Tài Chính

Nghiên cứu tìm thấy bằng chứng cho thấy chỉ số QTCT tổng có tác động tích cực đến hiệu quả tài chính. Các công ty có điểm QTCT cao hơn thường có ROA, ROE và Tobin's Q cao hơn. Tác động này không chỉ giới hạn trong năm hiện tại mà còn kéo dài sang các năm sau, cho thấy QTCT có tác động bền vững đến HQTC. Điều này khẳng định vai trò quan trọng của quản trị doanh nghiệp.

4.2. Ảnh hưởng của Công Khai Minh Bạch đến Giá Trị Doanh Nghiệp Tobin s Q

Chỉ số công khai minh bạch có tác động dương đến Tobin's Q, cho thấy các công ty công khai thông tin đầy đủ và minh bạch hơn thường có giá trị thị trường cao hơn. Điều này cho thấy nhà đầu tư đánh giá cao tính minh bạch và sẵn sàng trả giá cao hơn cho cổ phiếu của các công ty này. Việc nâng cao tính minh bạch có vai trò quan trọng trong việc cải thiện định giá doanh nghiệp.

4.3. Mối quan hệ giữa Đối Xử Bình Đẳng Cổ Đông và Rủi Ro Tài Chính

Chỉ số Đối xử bình đẳng cổ đông có tác động ngược chiều với Tobin's Q, cho thấy các công ty quan tâm đến quyền lợi của cổ đông thiểu số có thể có giá trị thị trường thấp hơn. Tuy nhiên, chỉ số này lại có tác động dương đến SRD, cho thấy các công ty này có biến động giá cổ phiếu thấp hơn, tức là rủi ro tài chính thấp hơn. Điều này có thể là do các nhà đầu tư cảm thấy an tâm hơn khi đầu tư vào các công ty bảo vệ quyền lợi cổ đông.

V. Hàm Ý Đề Xuất Nâng Cao Quản Trị Công Ty trên TTCK Việt Nam

Các kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty niêm yết Việt Nam đã có bước tiến bộ về thực hành QTCT theo thông lệ quốc tế so với giai đoạn trước. Tuy nhiên, sự tiến bộ này vẫn chưa đạt theo yêu cầu tối thiểu của một thông lệ quốc tế. Hàm ý chính sách là cần tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý về QTCT, tăng cường giám sát và thực thi, khuyến khích công khai minh bạch và bảo vệ quyền lợi của cổ đông thiểu số. Cần có các biện pháp khuyến khích doanh nghiệp chủ động nâng cao chất lượng QTCT.

5.1. Hoàn thiện Khung Pháp Lý về Quản Trị Công Ty tại Việt Nam

Để nâng cao chất lượng quản trị công ty tại Việt Nam, cần tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý. Cần rà soát và sửa đổi các quy định hiện hành để đảm bảo tính minh bạch, rõ ràng và phù hợp với thông lệ quốc tế. Cần tăng cường các chế tài xử phạt đối với các hành vi vi phạm quy định về QTCT. Nhà nước cần chủ động xây dựng hành lang pháp lý minh bạch và rõ ràng.

5.2. Tăng Cường Giám Sát và Thực Thi các Quy Định về QTCT

Việc xây dựng các quy định tốt chỉ là một phần, quan trọng hơn là cần tăng cường công tác giám sát và thực thi. Các cơ quan quản lý nhà nước cần có đủ nguồn lực và năng lực để giám sát hoạt động của các công ty niêm yết và xử lý nghiêm các vi phạm. Cần khuyến khích các tổ chức xã hội tham gia vào quá trình giám sát.

5.3. Khuyến Khích Công Khai Minh Bạch và Trách Nhiệm Giải Trình

Để cải thiện quản trị công ty, cần khuyến khích các công ty niêm yết công khai minh bạch thông tin và tăng cường trách nhiệm giải trình. Các công ty nên công bố thông tin đầy đủ, kịp thời và chính xác về hoạt động kinh doanh, tình hình tài chính và các vấn đề liên quan đến QTCT. Cần tạo ra một môi trường mà các công ty cảm thấy có trách nhiệm giải trình với cổ đông và các bên liên quan.

VI. Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo Tác Động Dài Hạn của QTCT đến HQTC

Các nghiên cứu trong tương lai nên tập trung vào việc đánh giá tác động dài hạn của QTCT đến HQTC, sử dụng dữ liệu trong giai đoạn dài hơn và các phương pháp phân tích phức tạp hơn. Cần nghiên cứu sâu hơn về các yếu tố trung gian và điều kiện ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa QTCT và HQTC. Nghiên cứu cũng nên xem xét tác động của QTCT đến các khía cạnh khác của doanh nghiệp, như đổi mới sáng tạo, trách nhiệm xã hội và phát triển bền vững. Cần có những nghiên cứu chuyên sâu hơn vào mối liên hệ này.

6.1. Phân tích Vai Trò Trung Gian của các Yếu Tố khác trong mối quan hệ QTCT HQTC

Các nghiên cứu cần tập trung vào việc phân tích vai trò trung gian của các yếu tố khác trong mối quan hệ giữa QTCT và HQTC. Ví dụ, liệu QTCT có tác động đến HQTC thông qua việc cải thiện hiệu quả quản lý, giảm chi phí giao dịch, hoặc thu hút vốn đầu tư? Việc hiểu rõ các yếu tố trung gian này sẽ giúp đưa ra các giải pháp hiệu quả hơn để cải thiện QTCT.

6.2. Mở rộng phạm vi nghiên cứu sang các khía cạnh khác của doanh nghiệp

Ngoài hiệu quả tài chính, QTCT có thể ảnh hưởng đến nhiều khía cạnh khác của doanh nghiệp, như đổi mới sáng tạo, trách nhiệm xã hội và phát triển bền vững. Các nghiên cứu trong tương lai nên mở rộng phạm vi nghiên cứu để xem xét tác động của QTCT đến các khía cạnh này. Điều này sẽ cung cấp một bức tranh toàn diện hơn về vai trò của QTCT trong sự phát triển của doanh nghiệp.

6.3. Sử dụng các Phương Pháp Phân Tích phức tạp hơn cho kết quả chính xác

Để có kết quả nghiên cứu chính xác và tin cậy hơn, cần sử dụng các phương pháp phân tích phức tạp hơn. Ví dụ, các phương pháp phân tích nhân quả có thể giúp xác định mối quan hệ nhân quả thực sự giữa QTCT và HQTC. Các phương pháp phân tích phi tuyến tính có thể giúp phát hiện các mối quan hệ phức tạp giữa các biến số.