Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ kinh tế với đề tài "Nâng cao hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam", chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (mã số 9340201), được nghiên cứu sinh Nguyễn Ngọc Linh thực hiện tại Học viện Ngân hàng dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS Nguyễn Thanh Phương và PGS.TS Trần Thị Xuân Anh, bảo vệ năm 2022.

Về tính cấp thiết, thị trường chứng khoán tạo môi trường cho các chủ thể tìm kiếm tỷ suất sinh lời, song luôn song hành với nguy cơ rủi ro. Nhằm hạn chế rủi ro, nhà đầu tư có thể sử dụng các công cụ phòng hộ hoặc tiến hành đa dạng hóa danh mục. Tuy vậy, việc áp dụng công cụ phòng hộ đòi hỏi sự am hiểu sâu về các kỹ thuật tài chính phức tạp, trong khi đa dạng hóa danh mục lại yêu cầu quy mô vốn tương đối lớn – những điều kiện mà phần đông nhà đầu tư cá nhân khó đáp ứng. Do đó, việc ủy thác nguồn vốn vào quỹ đầu tư chứng khoán để tài sản được quản lý chuyên nghiệp bởi các chuyên gia là một giải pháp thay thế phù hợp.

Mô hình quỹ đầu tư đã hình thành trên thế giới hơn 150 năm, khởi nguồn từ giữa thế kỷ 19 tại Hà Lan với Quỹ tín thác đầu tư do Vua William I thành lập tại Brussels (Bỉ). Tại Việt Nam, ngành quản lý quỹ chính thức bắt đầu từ tháng 7/2003 khi Công ty Liên doanh Quản lý Quỹ đầu tư Việt Nam ra đời. Tính đến thời điểm nghiên cứu, theo số liệu từ Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, toàn thị trường có 60 quỹ đầu tư đang hoạt động dưới sự quản lý của hơn 40 công ty quản lý quỹ. Mặc dù đã có bước phát triển sau 20 năm, quy mô tài sản do các quỹ quản lý vẫn còn rất nhỏ bé so với quy mô nền kinh tế và các thị trường trong khu vực. Phần lớn nhà đầu tư trong nước duy trì thói quen tự đầu tư thay vì ủy thác. Đồng thời, hiệu quả hoạt động của các quỹ xét trên các khía cạnh quy mô, khả năng sinh lời, quản trị chi phí và kiểm soát rủi ro vẫn chưa đáp ứng yêu cầu phát triển.

Bối cảnh nghiên cứu gắn liền với Chiến lược tài chính đến năm 2030 (ban hành theo Quyết định số 368/QĐ-TTg ngày 21/3/2022 của Thủ tướng Chính phủ), trong đó đặt mục tiêu số lượng nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán đạt 6% dân số vào năm 2025 và 8% dân số vào năm 2030; nâng tỷ trọng trái phiếu Chính phủ do các tổ chức phi ngân hàng nắm giữ lên mức 55% năm 2025 và 60% năm 2030; đồng thời tập trung gia tăng tỷ trọng nhà đầu tư có tổ chức. Từ thực tiễn đó, luận án xác định việc nâng cao hiệu quả hoạt động của các quỹ là yêu cầu cấp bách.

Luận án xác định các mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu cụ thể:

  • Mục tiêu chung: Đề xuất hệ thống giải pháp và kiến nghị nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam trong thời gian tới, hỗ trợ sự phát triển của ngành quản lý quỹ và thị trường chứng khoán.
  • Ba nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể:
    1. Hệ thống hóa cơ sở lý luận về hiệu quả hoạt động của quỹ đầu tư chứng khoán, xây dựng các tiêu chí đánh giá và xác định các nhân tố ảnh hưởng.
    2. Phân tích, đánh giá thực trạng hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam giai đoạn 2017–2021, làm rõ ưu điểm, hạn chế và nguyên nhân.
    3. Đề xuất các giải pháp và kiến nghị nâng cao hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam giai đoạn 2022–2025.
  • Ba câu hỏi nghiên cứu:
    1. Tiêu chí đánh giá hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam hiện nay là gì?
    2. Thực trạng hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam hiện nay như thế nào?
    3. Những giải pháp và kiến nghị nào để nâng cao hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam hiện nay?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

  • Đối tượng nghiên cứu: Hiệu quả hoạt động của các quỹ đầu tư chứng khoán.
  • Phạm vi lý thuyết và thực tiễn: Khảo sát các quỹ đầu tư chứng khoán đại chúng được thành lập và đang hoạt động tại Việt Nam trên khía cạnh khả năng sinh lời.
  • Phạm vi thời gian: Đánh giá dữ liệu thực trạng trong giai đoạn 2017–2021; đề xuất giải pháp cho giai đoạn 2022–2025.

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án tổng thuật có hệ thống các công trình nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến hiệu quả của quỹ đầu tư:

Về nghiên cứu quốc tế:

  • Hướng đo lường hiệu quả sinh lời và kiểm định lợi nhuận bất thường: Sharpe (1966) và Jensen (1968) tiên phong sử dụng tỷ số Sharpe cùng mô hình định giá tài sản vốn một nhân tố (CAPM) để đo lường tỷ suất sinh lời điều chỉnh theo rủi ro, qua đó đưa ra nhận định các quỹ đầu tư không tạo ra được mức sinh lời bất thường so với thị trường. Kim (1978) củng cố cách thức xây dựng và đánh giá hiệu quả quỹ tương hỗ theo quan điểm tương tự. Ngược lại, Kon và Jen (1979) tìm thấy bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của lợi nhuận bất thường. Grinblatt và Titman (1989) chỉ ra các quỹ có thể đạt mức sinh lời điều chỉnh rủi ro vượt trội so với điểm chuẩn. Arnaud (1985) xem xét quỹ đầu tư chỉ số và kết luận hiệu quả đầu tư của quỹ chỉ số cao hơn danh mục tham chiếu.
  • Hướng phân tích rủi ro và các nhân tố tác động: Haslem (1988) đánh giá hiệu quả quỹ qua hệ số Beta đo lường rủi ro hệ thống so với chỉ số thị trường. Elton, Gruber và Blake (1996) cùng Malkiel (1995) chứng minh thời gian hoạt động của quỹ và kết quả đầu tư trong quá khứ có tác động đáng kể đến hiệu quả hiện tại, dù Malkiel bác bỏ giả thuyết cho rằng các nhà quản lý có thể duy trì thành tích vượt trội liên tục. Chan, Karceski và Lakonishok (2000) chứng minh cơ cấu tài sản vốn chủ sở hữu tác động tới quy mô quỹ. Kosowski và cộng sự (2006) kết luận nguyên nhân hoạt động kém hiệu quả phần lớn xuất phát từ kỹ năng yếu của nhà quản lý. Các nghiên cứu của Quigley và Sinquefield (2000), Fletcher và Forbes (2002), Cuthbertson và cộng sự (2008) sử dụng phương pháp thống kê truyền thống và ghi nhận rất ít bằng chứng về hiệu quả vượt trội trong dài hạn.
  • Hướng nghiên cứu tại thị trường mới nổi: Chen và Chen (2017) khảo sát thị trường Trung Quốc, khẳng định năng lực lựa chọn cổ phiếu và xây dựng danh mục của nhà quản lý quyết định chủ yếu đến hiệu quả quỹ. Gao và cộng sự (2020) phân tích các quỹ mở giai đoạn 2003–2020, nhận thấy các quỹ nhìn chung không tạo lợi nhuận vượt trội mức trung bình, và chỉ có khoảng 2% nhà quản lý xuất sắc nhất thể hiện được năng lực lựa chọn chứng khoán.

Về nghiên cứu trong nước:

  • Nguyễn Văn Nông (2010) phân tích định hướng phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, có đề cập sơ lược về thực trạng công ty quản lý quỹ và quỹ đầu tư nhưng chưa đi sâu vào đo lường hiệu quả hoạt động.
  • Nguyễn Thu Thủy (2011) nghiên cứu phát triển quỹ đầu tư chứng khoán giai đoạn 2004–2010, đưa ra khung đánh giá gồm 6 tiêu chí định lượng (số lượng và quy mô quỹ, sự đa dạng sản phẩm, tỷ trọng giá trị giao dịch chứng chỉ quỹ, tốc độ luân chuyển chứng chỉ quỹ, mức độ vốn hóa thị trường chứng chỉ quỹ, tình hình tài chính quỹ) và 2 tiêu chí định tính (uy tín quỹ và đóng góp an sinh xã hội).
  • Dương Hùng Sơn (2012) sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính đa biến trên mẫu 31 quốc gia và 24 quỹ đóng tại Việt Nam năm 2012 để xác định các yếu tố thúc đẩy quỹ chỉ số (chỉ số chứng khoán, khung pháp lý, nhân lực, mô hình thành lập).
  • Phạm Tiến Mạnh (2019) nghiên cứu cơ sở lý luận và đề xuất lộ trình, cơ chế pháp lý đặc thù nhằm hình thành và phát triển quỹ đầu tư mạo hiểm tại Việt Nam.

Khoảng trống nghiên cứu được luận án chỉ ra: Phần lớn các nghiên cứu trong nước trước đây chỉ tiếp cận quỹ đầu tư chứng khoán dưới góc độ phát triển thị trường nói chung hoặc tập trung vào một phân khúc hẹp (quỹ chỉ số, quỹ đóng, quỹ mạo hiểm). Nội dung đánh giá hiệu quả hoạt động thường chỉ chiếm một tỷ trọng nhỏ, thiếu một khung đánh giá toàn diện, đồng bộ trên toàn bộ các quỹ đại chúng đang vận hành. Luận án lựa chọn giải quyết khoảng trống này bằng cách thiết lập hệ thống chỉ tiêu chuyên sâu, áp dụng đồng thời các thước đo hiện đại có điều chỉnh rủi ro cho toàn bộ các quỹ đại chúng tại Việt Nam trong chu kỳ 2017–2021.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Luận án vận dụng hệ thống lý luận kinh tế tài chính chuyên ngành kết hợp phương pháp luận duy vật biện chứng và duy vật lịch sử:

Khung lý thuyết và các khái niệm sử dụng:

  • Bản chất pháp lý và nghiệp vụ của Công ty quản lý quỹ (CTQLQ): Được tiếp cận theo Luật Chứng khoán 2019, Quyết định 35/2007/QĐ-BTC, Thông tư 212/2012/TT-BTC và Thông tư 99/2020/TT-BTC. CTQLQ hoạt động dưới hình thức công ty cổ phần hoặc công ty trách nhiệm hữu hạn, thực hiện 3 nghiệp vụ kinh doanh bắt buộc: quản lý quỹ đầu tư chứng khoán, quản lý danh mục đầu tư chứng khoán và tư vấn đầu tư chứng khoán. Chức năng vận hành dựa trên bộ ba dịch vụ: quản lý quỹ, tư vấn tài chính và phân tích nghiên cứu.
  • Khung đánh giá năng lực quản trị 3-P: Luận án sử dụng mô hình 3-P (Philosophy – Triết lý, Process – Quy trình, People – Con người) theo nghiên cứu của Nguyễn Thanh Phương, Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2020). Mô hình giải thích khả năng tạo ra kết quả vượt trội thông qua: triết lý đầu tư (cổ phiếu giá trị hay tăng trưởng, định thời điểm thị trường), quy trình phân tích và kiểm soát danh mục, cùng trình độ, độ gắn kết và tính ổn định của đội ngũ nhân sự quản lý quỹ.
  • Bản chất và cấu trúc quỹ đầu tư chứng khoán (QĐTCK): Tiếp cận theo định nghĩa của IFC (1996), Đinh Văn Sơn (2009), Lê Văn Tề (2011) và Luật Chứng khoán 2019. Quỹ là thiết chế tài chính tập hợp vốn của nhiều nhà đầu tư để đầu tư vào danh mục tài sản nhằm tìm kiếm lợi nhuận, trong đó nhà đầu tư không can thiệp vào quyết định hàng ngày. Cơ chế vận hành thiết lập tính tách bạch tuyệt đối giữa ba chủ thể: Nhà đầu tư góp vốn – Công ty quản lý quỹ điều hành – Ngân hàng giám sát lưu ký, bảo quản tài sản độc lập.
  • 5 nguyên tắc vận hành quỹ: (1) Tính minh bạch thông tin qua bản cáo bạch và báo cáo định kỳ; (2) Thanh khoản và định giá hàng ngày xác định giá trị tài sản ròng (NAV) theo cơ chế định giá kỳ hạn (forward pricing); (3) Kiểm soát kế toán và giám sát nội bộ (Ban đại diện/Hội đồng quản trị quỹ) kết hợp giám sát bên ngoài (Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, kiểm toán độc lập); (4) Giới hạn danh mục tài sản và hạn chế đòn bẩy tài chính; (5) Bảo quản tài sản độc lập tại ngân hàng lưu ký.
  • Phân loại quỹ và các dạng quỹ cơ bản: Phân loại theo hình thức pháp lý (mô hình hợp đồng, công ty, tín thác); theo cơ chế phát hành (quỹ đóng, quỹ mở); theo danh mục (quỹ cổ phiếu, quỹ trái phiếu, quỹ cân bằng, quỹ thị trường tiền tệ). Luận án tổng hợp lý thuyết về quỹ tương hỗ, quỹ hoán đổi danh mục ETF (quản lý thụ động, mô phỏng chỉ số, niêm yết trên Sở giao dịch) và quỹ đầu cơ Hedge Fund khởi nguồn từ mô hình Alfred Jones (1949) sử dụng vị thế mua - bán kết hợp đòn bẩy tài chính để tạo ra hệ số Alpha (Singer, Staub và Terhaar, 2002; Lhabitant, 2002).
  • 5 vai trò kinh tế của quỹ đầu tư: Giảm thiểu rủi ro thông qua đa dạng hóa danh mục nắm giữ từ 20 loại tài sản trở lên; tiết kiệm chi phí giao dịch (chi phí của nhà đầu tư nhỏ lẻ thường cao gấp 5 đến 10 lần nhà đầu tư tổ chức); cung cấp dịch vụ quản lý đầu tư chuyên nghiệp; bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư thông qua khung pháp lý minh bạch; thúc đẩy thanh khoản, ổn định cung cầu trên thị trường chứng khoán và hỗ trợ tái phân bổ vốn cho nền kinh tế.

Phương pháp nghiên cứu thực tế:

  • Phương pháp định tính: Sử dụng phương pháp tổng hợp, thống kê mô tả, phân tích tài liệu pháp lý và phân tích so sánh lịch sử nhằm làm rõ sự phát triển của hệ thống thể chế và kinh nghiệm quản lý quỹ tại các thị trường phát triển và mới nổi.
  • Phương pháp định lượng:
    • Sử dụng thước đo Sharpe (Sharpe Ratio) đo lường phần bù lợi nhuận trên tổng rủi ro (độ lệch chuẩn).
    • Sử dụng thước đo Treynor (Treynor Ratio) dựa trên mô hình CAPM đo lường tỷ suất sinh lời vượt trội trên một đơn vị rủi ro hệ thống (hệ số Beta).
    • Sử dụng phần mềm thống kê R để lập trình đo lường Giá trị rủi ro (Value at Risk - VaR) và Giá trị rủi ro bình quân kỳ vọng, nhằm xác định mức lỗ tối đa có thể xảy ra ở một độ tin cậy nhất định đối với danh mục tài sản của các quỹ.
  • Nguồn dữ liệu: Dữ liệu thứ cấp được thu thập chính thức từ hệ thống cơ sở dữ liệu tài chính FiinPro, báo cáo tài chính kiểm toán và bản công bố thông tin định kỳ đăng tải trên trang thông tin điện tử của các công ty quản lý quỹ và các quỹ đại chúng tại Việt Nam trong giai đoạn 2017–2021.

Nội dung chính theo từng chương

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA QUỸ ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN

Chương 1 thiết lập nền tảng lý luận toàn diện về định chế công ty quản lý quỹ và quỹ đầu tư chứng khoán:

  • Luận giải cơ sở pháp lý và chức năng của công ty quản lý quỹ theo các mốc văn bản từ Quyết định 35/2007/QĐ-BTC đến Luật Chứng khoán 2019, phân tích các cấu phần của mô hình 3-P trong lựa chọn tổ chức quản lý.
  • Phân tích bản chất, cơ chế vận hành ba bên (nhà đầu tư – CTQLQ – ngân hàng giám sát), 5 nguyên tắc hoạt động chuẩn mực và 5 vai trò kinh tế then chốt của quỹ đầu tư chứng khoán.
  • Phân loại chi tiết các loại hình quỹ: quỹ mở, quỹ đóng, quỹ cố định, quỹ linh hoạt, quỹ tương hỗ, ETF và quỹ đầu cơ. Luận án phân tích rõ 3 nghiệp vụ kỹ thuật cốt lõi: tạo lập quỹ (nghiên cứu thị trường, quảng cáo, phân phối chứng chỉ quỹ), quản trị hoạt động (quản trị bên ngoài phục vụ dòng tiền nhà đầu tư; quản trị bên trong định giá NAV, kế toán danh mục) và quản lý rủi ro.
  • Xây dựng quan niệm về hiệu quả hoạt động: Hiệu quả là chỉ tiêu chất lượng phản ánh tương quan giữa kết quả đầu tư đạt được và chi phí hoạt động bỏ ra, đặt trong mối quan hệ chặt chẽ với mức độ rủi ro chấp nhận.
  • Đánh giá kinh nghiệm quốc tế: Luận án khảo sát dữ liệu thực tế tại các thị trường phát triển thông qua phân tích hiệu quả hoạt động của 3 quỹ ETF quy mô lớn tại Mỹ gồm Vanguard S&P 500 ETF, iShares Core S&P 500 ETF, SPDR S&P 500 ETF Trust so với chỉ số S&P 500, phân tích tỷ lệ chi phí hoạt động của các quỹ này, đồng thời dẫn chứng kết quả 12 quỹ tại Vương quốc Anh có tỷ suất sinh lời đánh bại chỉ số FTSE trong giai đoạn 5 năm 2017–2021. Trên cơ sở đối chiếu với kinh nghiệm từ các thị trường mới nổi, tác giả rút ra các bài học về xây dựng khung pháp lý, quản trị danh mục và kiểm soát tỷ lệ chi phí áp dụng cho Việt Nam.

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA QUỸ ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM

Chương 2 tập trung phân tích thực chứng bức tranh hoạt động của hệ thống quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam giai đoạn 2017–2021:

  • Khái quát khung pháp lý trong nước và thực trạng 60 quỹ đầu tư trực thuộc hơn 40 công ty quản lý quỹ.
  • Đánh giá thực nghiệm chi tiết theo 4 nhóm tiêu chí thông qua dữ liệu thứ cấp từ FiinPro và báo cáo quỹ:
    1. Biến động quy mô tài sản: Thống kê quy mô tài sản quản lý, thứ hạng và tốc độ tăng trưởng quy mô tài sản của các quỹ.
    2. Chi phí hoạt động: Phân nhóm danh sách các quỹ có tỷ lệ chi phí hoạt động thấp hơn và cao hơn mức trung bình chung của toàn thị trường.
    3. Khả năng sinh lời: Đo lường tỷ suất sinh lời thực tế của các nhóm quỹ giai đoạn 2017–2021; xác định mức chênh lệch tỷ suất sinh lời của quỹ cổ phiếu và quỹ cân bằng so với mức biến động của chỉ số VN-Index; đo lường hiệu quả sinh lời của nhóm quỹ trái phiếu.
    4. Đánh giá sinh lời có điều chỉnh rủi ro: Ứng dụng mô hình Sharpe và Treynor để xếp hạng hiệu quả sinh lời trên một đơn vị rủi ro tổng thể và rủi ro hệ thống; sử dụng phần mềm R tính toán Giá trị rủi ro (VaR) và Giá trị rủi ro bình quân kỳ vọng của từng quỹ.
    5. Chiến lược phân bổ tài sản: Thống kê cơ cấu danh mục thực tế của nhóm quỹ cổ phiếu, quỹ trái phiếu và quỹ cân bằng.
  • Đánh giá tổng quát: Làm rõ các kết quả đạt được về tăng trưởng tài sản và khả năng sinh lời vượt trội ở một số quỹ xuất sắc; chỉ ra các tồn tại về quy mô manh mún, chi phí vận hành còn cao ở một số đơn vị, mức độ rủi ro tiềm ẩn và các nguyên nhân chủ quan (năng lực quản lý, dự báo) lẫn khách quan (thói quen thị trường, hạn chế công cụ phòng hộ).
STT Ký hiệu bảng Tên bảng dữ liệu thực chứng trong luận án Nội dung số liệu tổng hợp chính
1 Bảng 1.1 So sánh lợi nhuận năm 2021, 3 năm và 5 năm gần nhất của 3 quỹ Vanguard S&P 500 ETF, iShares Core S&P 500 ETF, SPDR S&P 500 ETF Trust so với chỉ số S&P 500 Tỷ suất sinh lời thực tế của 3 quỹ ETF lớn so với chỉ số chuẩn S&P 500 tại thị trường Mỹ
2 Bảng 1.2 Tỷ lệ chi phí và tổng tài sản của 3 quỹ Vanguard S&P 500 ETF, iShares Core S&P 500 ETF, SPDR S&P 500 ETF Trust Quy mô vốn quản lý và tỷ lệ chi phí hoạt động của các quỹ ETF chuẩn quốc tế
3 Bảng 1.3 % lợi nhuận 12 quỹ của Vương quốc Anh đã đánh bại FTSE trong 5 năm từ 2017-2021 Số liệu tỷ suất sinh lời vượt chuẩn của các quỹ đầu tư tại Anh
4 Bảng 2.1 Top các QĐT có quy mô tài sản quản lý lớn nhất tại Việt Nam Thứ hạng và giá trị tài sản ròng của các quỹ đứng đầu thị trường Việt Nam
5 Bảng 2.2 Top các QĐT có tỷ suất sinh lời bình quân 1 năm và 3 năm tốt nhất tại Việt Nam Xếp hạng mức sinh lời bình quân ngắn hạn và trung hạn của các quỹ
6 Bảng 2.3 Danh sách các Quỹ đầu tư chứng khoán đánh giá Danh mục toàn bộ các quỹ đại chúng thuộc diện phân tích trong luận án
7 Bảng 2.4 Thống kê mẫu nghiên cứu Cơ cấu số lượng, loại hình quỹ và thời gian hoạt động của mẫu dữ liệu
8 Bảng 2.5 Quy mô tài sản quản lý của QĐT và xếp hạng Giá trị tài sản ròng và vị thế quy mô của từng quỹ trong giai đoạn 2017–2021
9 Bảng 2.6 Tốc độ tăng trưởng quy mô tài sản quản lý của các QĐT Biến động tỷ lệ phần trăm tăng trưởng vốn ủy thác qua các năm
10 Bảng 2.7 Danh sách các QĐT đánh giá có tỷ lệ chi phí hoạt động thấp hơn trung bình chung thị trường Nhóm các quỹ tối ưu hóa chi phí vận hành hiệu quả
11 Bảng 2.8 Danh sách các QĐT đánh giá có tỷ lệ chi phí hoạt động lớn hơn trung bình chung thị trường Nhóm các quỹ có gánh nặng chi phí vận hành cao
12 Bảng 2.9 Tỷ suất sinh lời của các QĐT, giai đoạn 2017-2021 Dữ liệu tỷ suất sinh lời hàng năm của các quỹ khảo sát
13 Bảng 2.10 Chênh lệch tỷ suất sinh lời QĐT cổ phiếu và QĐT cân bằng so với tỷ suất sinh lời VN-Index Đo lường mức sinh lời vượt trội hoặc kém hơn so với chỉ số tham chiếu thị trường
14 Bảng 2.11 Hiệu quả sinh lời của các QĐT trái phiếu Kết quả đầu tư và lợi tức thu được từ danh mục chứng khoán nợ
15 Bảng 2.12 Hiệu quả sinh lời của các QĐT thông qua thước đo Sharpe Hệ số sinh lời điều chỉnh theo tổng mức biến động rủi ro của từng quỹ
16 Bảng 2.13 Hiệu quả sinh lời của các QĐT thông qua thước đo Treynor Hệ số sinh lời trên một đơn vị rủi ro hệ thống theo mô hình CAPM
17 Bảng 2.14 Giá trị rủi ro và Giá trị rủi ro bình quân kỳ vọng của các QĐT Mức lỗ dự báo tính toán từ mô hình Value at Risk (VaR) xử lý bằng phần mềm R
18 Bảng 2.15 Chiến lược phân bổ tài sản tại các Quỹ cổ phiếu Tỷ trọng tiền mặt, cổ phiếu theo ngành của nhóm quỹ cổ phiếu
19 Bảng 2.16 Chiến lược phân bổ tài sản tại các Quỹ trái phiếu Tỷ trọng trái phiếu Chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp, tiền gửi
20 Bảng 2.17 Chiến lược phân bổ tài sản tại các Quỹ cân bằng Tỷ lệ phối hợp linh hoạt giữa cổ phiếu, trái phiếu và công cụ thị trường tiền tệ

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP NÂNG CAO HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC QUỸ ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM

Chương 3 đề xuất định hướng và hệ thống giải pháp, kiến nghị cho giai đoạn 2022–2025:

  • Bám sát mục tiêu phát triển thị trường theo Quyết định số 368/QĐ-TTg ngày 21/3/2022 của Thủ tướng Chính phủ.
  • 4 nhóm giải pháp đối với các quỹ và công ty quản lý quỹ:
    1. Nâng cao năng lực hoạt động: Tái cơ cấu danh mục, tối ưu hóa quy trình phân bổ tài sản và hạ tỷ lệ chi phí quản lý.
    2. Hoàn thiện quy trình quản lý rủi ro và công bố công khai: Thiết lập hệ thống kiểm soát nội bộ chuẩn mực, ứng dụng các mô hình đo lường rủi ro định lượng (như VaR), thực hiện định giá minh bạch hàng ngày và công bố thông tin kịp thời.
    3. Mở rộng kinh doanh: Đa dạng hóa các sản phẩm chứng chỉ quỹ (quỹ mở, ETF, sản phẩm hưu trí), mở rộng mạng lưới phân phối qua các kênh ngân hàng và nền tảng số.
    4. Nâng cao chất lượng đội ngũ quản lý và tư vấn: Bồi dưỡng chuyên môn phân tích, đạo đức nghề nghiệp và duy trì tính ổn định của đội ngũ nhân sự quản lý quỹ theo chuẩn 3-P.
  • 3 nhóm kiến nghị đối với các cơ quan quản lý và hiệp hội:
    1. Kiến nghị với Chính phủ: Hoàn thiện chính sách ưu đãi thuế đối với hoạt động đầu tư qua chứng chỉ quỹ nhằm khuyến khích dòng vốn tiết kiệm dài hạn của dân cư; triển khai các chính sách thúc đẩy nhà đầu tư tổ chức tham gia thị trường trái phiếu Chính phủ.
    2. Kiến nghị với Ủy ban Chứng khoán Nhà nước: Hoàn thiện quy chế giám sát, đơn giản hóa thủ tục phê duyệt lập quỹ mới, tạo điều kiện phát triển các công cụ tài chính phái sinh hỗ trợ phòng ngừa rủi ro cho danh mục quỹ.
    3. Kiến nghị đối với Hiệp hội các nhà đầu tư tài chính Việt Nam: Tăng cường vai trò cầu nối, tổ chức đào tạo phổ biến kiến thức tài chính, nâng cao nhận thức của công chúng về lợi ích của việc đầu tư ủy thác qua quỹ.

Kết quả và những đóng góp mới

Luận án tự xác định các đóng góp mới về mặt khoa học lý luận và thực tiễn:

  1. Thiết lập hệ thống chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động toàn diện dành cho các quỹ đầu tư chứng khoán tại Việt Nam.
  2. Hệ thống hóa và tổng hợp kinh nghiệm nâng cao hiệu quả hoạt động từ các quỹ đầu tư chứng khoán quy mô lớn tại các quốc gia phát triển (Mỹ, Anh) và các thị trường có đặc điểm tương đồng, rút ra các bài học kinh nghiệm khả thi cho thị trường Việt Nam.
  3. Ứng dụng các thước đo tài chính hiện đại có điều chỉnh theo rủi ro gồm hệ số Sharpe và hệ số Treynor để đo lường, xếp hạng hiệu quả sinh lời của các quỹ đầu tư chứng khoán đại chúng tại Việt Nam trong giai đoạn 2017–2021.
  4. Sử dụng công cụ phần mềm R để đo lường Giá trị rủi ro (Value at Risk - VaR) và Giá trị rủi ro bình quân kỳ vọng, cung cấp góc nhìn đa chiều về nguy cơ tổn thất danh mục, hỗ trợ định hướng giải pháp quản trị rủi ro giai đoạn 2022–2025.
  5. Cung cấp bức tranh thực chứng chi tiết, khách quan về thực trạng hiệu quả hoạt động của hệ thống quỹ đầu tư chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2017–2021 qua chuỗi số liệu về quy mô tài sản, chi phí vận hành, khả năng sinh lời và cấu trúc phân bổ danh mục.
  6. Xây dựng hệ thống giải pháp đồng bộ (về năng lực quản trị, quản lý rủi ro, mở rộng thị trường, phát triển nhân lực) và các kiến nghị cụ thể gửi tới Chính phủ, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Hiệp hội các nhà đầu tư tài chính Việt Nam nhằm nâng cao hiệu quả quỹ giai đoạn 2022–2025.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Căn cứ theo phạm vi và dữ liệu văn bản xác định:

  • Luận án giới hạn phạm vi khảo sát đối với các quỹ đầu tư chứng khoán đại chúng đã thành lập và hoạt động trong giai đoạn 2017–2021; chưa bao quát các quỹ thành viên, quỹ đầu tư bất động sản chuyên biệt hoặc các quỹ đóng chưa niêm yết.
  • Tiêu chí đánh giá tập trung chủ yếu vào khía cạnh tài chính (hiệu quả sinh lời, chi phí, rủi ro danh mục qua Sharpe, Treynor, VaR); các yếu tố phi tài chính về mức độ hài lòng của khách hàng hoặc trách nhiệm xã hội chưa được lượng hóa sâu.
  • Khung thời gian dữ liệu dừng ở năm 2021, do đó các biến động kinh tế vĩ mô và sự thay đổi chính sách pháp lý thị trường chứng khoán sau năm 2021 chưa được phản ánh trong kết quả thực nghiệm. Đây là các định hướng mở để các nghiên cứu tiếp theo mở rộng phạm vi và cập nhật chuỗi số liệu mới.

Giá trị tham khảo

Luận án mang lại giá trị tham khảo rõ ràng cho các nhóm đối tượng:

  • Nghiên cứu sinh, học viên cao học và giảng viên chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng: Nguồn tài liệu hệ thống hóa sâu sắc về lý thuyết định chế quản lý quỹ, quy trình vận hành và phương pháp luận đo lường hiệu quả danh mục có điều chỉnh rủi ro (Sharpe, Treynor) cùng kỹ thuật phân tích Giá trị rủi ro (VaR) bằng ngôn ngữ R.
  • Cơ quan quản lý nhà nước (Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước): Cung cấp luận cứ thực tiễn để rà soát, hoàn thiện khung khổ pháp lý, chính sách ưu đãi thuế và cơ chế giám sát quỹ nhằm hiện thực hóa các chỉ tiêu đặt ra tại Quyết định số 368/QĐ-TTg.
  • Các công ty quản lý quỹ và chuyên gia điều hành danh mục: Cung cấp khung tham chiếu 3-P trong quản trị nội bộ, chuẩn đối sánh về tỷ lệ chi phí hoạt động và các kinh nghiệm quản lý rủi ro từ các quỹ đầu tư lớn trên thế giới.

Câu hỏi thường gặp

1. Tại Việt Nam, công ty quản lý quỹ được phép thực hiện những nghiệp vụ kinh doanh nào theo quy định pháp luật?

Theo Luật Chứng khoán 2019 và Thông tư số 99/2020/TT-BTC được trích dẫn trong luận án, công ty quản lý quỹ là loại hình doanh nghiệp được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cấp phép để thực hiện 3 nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán chủ yếu: (1) Quản lý quỹ đầu tư chứng khoán; (2) Quản lý danh mục đầu tư chứng khoán; (3) Tư vấn đầu tư chứng khoán. Ba nghiệp vụ này được cấp chung trong Giấy phép thành lập và hoạt động kinh doanh chứng khoán của công ty.

2. Mô hình đánh giá năng lực quản trị 3-P của công ty quản lý quỹ bao gồm những cấu phần nào?

Theo khung lý thuyết của Nguyễn Thanh Phương, Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2020) được luận án trình bày, mô hình 3-P gồm 3 thành tố:

  • Triết lý (Philosophy): Nguyên lý chủ đạo tổ chức đầu tư (chiến lược cổ phiếu giá trị hay tăng trưởng, mức độ tin tưởng vào việc lựa chọn thời điểm thị trường, sử dụng nghiên cứu độc lập hay nội bộ).
  • Quy trình (Process): Cách thức hiện thực hóa triết lý (phạm vi nghiên cứu tài sản, quy tắc ra quyết định mua/bán, thẩm quyền thực hiện và cơ chế kiểm soát nhằm tránh các quỹ lệch chuẩn).
  • Con người (People): Đội ngũ chuyên gia quản lý quỹ (tiêu chuẩn tuyển chọn, độ tuổi, thâm niên chuyên môn, mức độ am hiểu quy trình và thời gian làm việc gắn kết của đội ngũ điều hành danh mục).

3. Luận án sử dụng những công cụ định lượng nào để đo lường khả năng sinh lời và mức độ rủi ro của các quỹ?

Luận án kết hợp các công cụ định lượng chuyên ngành:

  • Thước đo Sharpe: Đo lường tỷ suất sinh lời vượt trội trên tổng mức độ rủi ro (độ lệch chuẩn).
  • Thước đo Treynor: Đo lường tỷ suất sinh lời điều chỉnh theo rủi ro hệ thống (hệ số Beta) dựa trên mô hình CAPM.
  • Mô hình Giá trị rủi ro (Value at Risk - VaR) và Giá trị rủi ro bình quân kỳ vọng: Được lập trình và tính toán thông qua phần mềm thống kê R nhằm định lượng mức thua lỗ tối đa kỳ vọng trong danh mục đầu tư của các quỹ.

4. Mục tiêu phát triển nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán đến năm 2030 theo Quyết định số 368/QĐ-TTg được nêu trong luận án là gì?

Chiến lược tài chính đến năm 2030 ban hành theo Quyết định số 368/QĐ-TTg ngày 21/3/2022 của Thủ tướng Chính phủ đặt ra các chỉ tiêu cụ thể:

  • Số lượng nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán phấn đấu đạt mức 6% dân số vào năm 2025 và đạt 8% dân số vào năm 2030.
  • Nâng tỷ trọng trái phiếu Chính phủ do các nhà đầu tư là tổ chức phi ngân hàng nắm giữ lên mức 55% vào năm 2025 và đạt 60% vào năm 2030.
  • Hướng tới cơ cấu cân đối giữa nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có tổ chức, giữa nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài.

Kết luận

Luận án tiến sĩ của tác giả Nguyễn Ngọc Linh đã hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận về định chế quỹ đầu tư chứng khoán và xây dựng khung chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động dựa trên các mô hình tài chính hiện đại. Thông qua việc phân tích thực chứng toàn bộ hệ thống quỹ đại chúng tại Việt Nam giai đoạn 2017–2021 bằng các thước đo Sharpe, Treynor và mô hình VaR trên phần mềm R, công trình đã làm rõ những kết quả đạt được cùng các điểm hạn chế về quy mô, chi phí và phân bổ danh mục. Trên cơ sở đó, luận án đề xuất hệ thống 4 nhóm giải pháp cho các công ty quản lý quỹ và 3 nhóm kiến nghị đối với cơ quan quản lý nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các quỹ, góp phần hiện thực hóa mục tiêu tái cấu trúc thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2022–2025.