Luận văn nghiên cứu ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết tại việt nam

Nghiên cứu ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.

• Tác giả: Phạm Thị Minh Hiếu
• Người hướng dẫn: PGS. Lê Thị Lanh
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Nghiên Cứu Ảnh Hưởng Của Quy Mô Doanh Nghiệp Đến Mối Quan Hệ Giữa Đòn Bẩy Tài Chính Và Hiệu Quả Hoạt Động Của Các Doanh Nghiệp Niêm Yết Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sĩ
• Năm xuất bản: 2018
• Địa điểm: Hồ Chí Minh

Tóm tắt

I. Tổng Quan Ảnh Hưởng Quy Mô Doanh Nghiệp Tại Việt Nam

Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động luôn thu hút sự quan tâm của giới nghiên cứu và quản lý doanh nghiệp. Các nghiên cứu thực nghiệm cho thấy nhiều kết quả trái chiều. Có nghiên cứu cho rằng đòn bẩy tài chính cao giúp cải thiện hiệu quả hoạt động, ví dụ như nghiên cứu của Rodan và Lewellen (1995). Tuy nhiên, nghiên cứu khác lại chứng minh đòn bẩy tài chính cao làm giảm hiệu quả hoạt động, như nghiên cứu của Ranjan và Zingales (1995). Myers (2003) còn nhận định tác động của đòn bẩy tài chính phụ thuộc vào đặc tính doanh nghiệp, trong đó có quy mô doanh nghiệp. Quy mô doanh nghiệp thể hiện lợi thế của doanh nghiệp. Doanh nghiệp lớn có lợi thế nhờ quy mô vốn lớn nhưng cũng đối mặt với chi phí quản lý cao (Williamson, 1967). Vì vậy, việc nghiên cứu ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ này là rất quan trọng.

1.1. Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả

Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động là một vấn đề phức tạp, có thể bị tác động bởi nhiều yếu tố khác nhau. Các yếu tố này có thể bao gồm đặc điểm ngành, điều kiện kinh tế vĩ mô, và các chính sách của chính phủ. Nghiên cứu cần xem xét các yếu tố này để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính đến hiệu quả hoạt động.

1.2. Tại sao quy mô doanh nghiệp lại quan trọng

Quy mô doanh nghiệp có thể tác động đến khả năng tiếp cận vốn, chi phí vốn, và khả năng quản lý rủi ro. Doanh nghiệp lớn thường có lợi thế hơn so với doanh nghiệp nhỏ trong việc tiếp cận vốn và quản lý rủi ro, nhưng cũng có thể phải đối mặt với chi phí quản lý cao hơn. Do đó, quy mô doanh nghiệp có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động.

II. Thách Thức Đòn Bẩy Tài Chính và Hiệu Quả Hoạt Động

Các nghiên cứu tại Việt Nam cho thấy đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động có mối tương quan âm (Tristan Nguyen và Huy Cuong Nguyen, 2015; Trịnh Quốc Trung và Nguyễn Văn Sang, 2013). Tuy nhiên, các nghiên cứu này chưa xem xét đến sự khác biệt về quy mô doanh nghiệp. Sự chênh lệch về quy mô vốn giữa các doanh nghiệp niêm yết là rất lớn. Sự khác biệt về quy mô này có thể tạo ra lợi thế hoặc hạn chế khi sử dụng đòn bẩy tài chính. Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 cũng ảnh hưởng đến việc điều chỉnh cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

2.1. Sự khác biệt về quy mô doanh nghiệp ở Việt Nam

Sự khác biệt về quy mô doanh nghiệp ở Việt Nam là rất lớn, với sự chênh lệch đáng kể về quy mô vốn, doanh thu và số lượng nhân viên. Điều này có thể ảnh hưởng đến khả năng tiếp cận vốn, chi phí vốn, và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp có quy mô lớn có thể có lợi thế hơn so với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ trong một số lĩnh vực nhất định.

2.2. Tác động của khủng hoảng tài chính 2008

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 đã tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế và làm hạn chế các cơ hội đầu tư. Đồng thời, cuộc khủng hoảng này cũng làm hạn chế mức độ tài trợ nợ từ bên ngoài do việc thắt chặt tín dụng. Những điều này đã ảnh hưởng đến việc điều chỉnh cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Việt Nam.

2.3. Rủi ro tài chính ảnh hưởng đến hoạt động doanh nghiệp

Sử dụng đòn bẩy tài chính quá mức làm cho doanh nghiệp phải đối mặt với rủi ro tài chính. Nguy cơ không thể trả nợ, lãi vay làm cho doanh nghiệp mất khả năng thanh toán, phá sản và tác động đến hiệu quả hoạt động chung. Đây là điều các nhà quản lý cần cân nhắc kỹ lưỡng.

III. Cách Quy Mô Doanh Nghiệp Tác Động Đòn Bẩy Tài Chính

Nghiên cứu của Vithessonthi và cộng sự (2015) cho thấy quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động trong giai đoạn khủng hoảng. Nghiên cứu này gợi ý cho các nhà quản lý tài chính về việc sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính hiệu quả. Phân tích sâu hơn về tác động của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động trong bối cảnh quy mô doanh nghiệp khác nhau là cần thiết.

3.1. Phân tích mối quan hệ tuyến tính và phi tuyến

Việc phân tích mối quan hệ tuyến tính và phi tuyến giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động là quan trọng để hiểu rõ hơn về tác động của quy mô doanh nghiệp. Có thể có một ngưỡng quy mô mà tại đó tác động của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động thay đổi đáng kể.

3.2. Đo lường tác động của quy mô thông qua ROA ROE

Sử dụng các chỉ số như ROA (Return on Assets) và ROE (Return on Equity) để đo lường hiệu quả hoạt động và phân tích ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và các chỉ số này. Điều này giúp xác định liệu quy mô có làm thay đổi tỷ suất sinh lời hay không.

IV. Giải Pháp Tối Ưu Hóa Đòn Bẩy Theo Quy Mô Tại VN

Việc tìm ra tỷ lệ đòn bẩy tài chính phù hợp với quy mô doanh nghiệp là rất quan trọng. Nghiên cứu này tập trung vào việc kiểm tra ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động tại Việt Nam trong giai đoạn 2007-2017. Các câu hỏi nghiên cứu tập trung vào việc mối quan hệ này thay đổi như thế nào khi quy mô doanh nghiệp thay đổi, liệu có tồn tại mối quan hệ phi tuyến, và sự thay đổi của tỷ số đòn bẩy tài chính có tác động đến hiệu quả hoạt động hay không.

4.1. Phân chia doanh nghiệp theo quy mô và ngành nghề

Phân chia các doanh nghiệp Việt Nam thành các nhóm theo quy mô doanh nghiệp (ví dụ: doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME), doanh nghiệp lớn) và ngành nghề kinh doanh để phân tích sự khác biệt về cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động. Điều này giúp xác định tỷ lệ đòn bẩy tài chính tối ưu cho từng nhóm.

4.2. Nghiên cứu tác động của khủng hoảng và giai đoạn phục hồi

Nghiên cứu tác động của khủng hoảng tài chính năm 2008 và giai đoạn phục hồi sau đó đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp có quy mô khác nhau. Điều này giúp xác định liệu các doanh nghiệp có cần điều chỉnh cấu trúc vốn trong các giai đoạn kinh tế khác nhau hay không.

V. Ứng Dụng Nghiên Cứu Tác Động Quy Mô lên ROA và ROE

Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của các công ty niêm yết trên HOSE và HNX giai đoạn 2007-2017. Sau khi loại bỏ các dữ liệu bất thường và công ty tài chính, nghiên cứu thực hiện trên 321 doanh nghiệp. Các biến được tổ chức thành dữ liệu bảng (panel data). Phân tích dữ liệu được thực hiện với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 13. Sử dụng mô hình của Vithessonthi và cộng sự (2015) và hồi quy trên mẫu chung và 4 mẫu nhỏ chia theo quy mô vốn.

5.1. Sử dụng mô hình hồi quy đa biến để phân tích

Sử dụng phương pháp hồi quy đa biến để xem xét ảnh hưởng của quy mô đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động. Ước lượng bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) với các mô hình Pooled OLS, Fixed Effect, Random Effect để kiểm tra. Đồng thời, khắc phục các khuyết tật (nếu có) bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát Generalized Least Square (GLS).

5.2. Kiểm định tính vững chắc của kết quả

Để kiểm tra tính vững chắc của kết quả các mô hình có thể xảy ra hiện tượng nội sinh, nghiên cứu sử dụng biến công cụ IV với phương pháp hồi quy bình phương bé nhất 2 giai đoạn (2SLS). Điều này giúp đảm bảo rằng kết quả nghiên cứu là đáng tin cậy và không bị ảnh hưởng bởi các yếu tố nhiễu.

VI. Kết Luận Tối Ưu Đòn Bẩy Để Nâng Cao Hiệu Quả VN

Nghiên cứu này mong muốn mở rộng bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của quy mô đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động tại các doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu giúp các doanh nghiệp hiểu rõ hơn ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ này, từ đó xác định được tỷ lệ đòn bẩy tài chính phù hợp. Nghiên cứu cũng đưa ra cách tiếp cận mới để phân tích mối quan hệ này theo quy mô và hỗ trợ các nhà quản trị doanh nghiệp xác định chiến lược quản trị tài chính hiệu quả.

6.1. Gợi ý cho quản lý tài chính doanh nghiệp

Nghiên cứu cung cấp gợi ý cho các nhà quản lý tài chính trong việc lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính phù hợp với quy mô và đặc điểm của doanh nghiệp. Điều này giúp doanh nghiệp tối ưu hóa cấu trúc vốn, giảm thiểu rủi ro tài chính, và nâng cao hiệu quả hoạt động.

6.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo và hạn chế của đề tài

Nghiên cứu này cũng chỉ ra các hạn chế và gợi ý cho các nghiên cứu tiếp theo, ví dụ như việc xem xét các yếu tố khác như năng suất lao động, hiệu quả sử dụng tài sản, và ngành nghề kinh doanh. Đồng thời, cần có thêm các nghiên cứu về ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính đến các khía cạnh khác của doanh nghiệp, chẳng hạn như tăng trưởng doanh thu và khả năng cạnh tranh trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu đề tài. Trong chương này, tác giả giới thiệu lý do chọn đề tài, các câu hỏi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa và kết cấu của đề tài. Chương 2: Khung lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm. Trong chương này, tác giả trình bày khung lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và mô tả dữ liệu. Trong chương này, tác giả trình bày phương pháp nghiên cứu, mô hình và dữ liệu nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận. Trong chương này, tác giả trình bày kết quả kiểm định và phân tích ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động.

Chương 5: Kết luận và hạn chế của đề tài. Trong chương này, tác giả tổng kết các vấn đề nghiên cứu, trình bày những hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo. 6 CHƯƠNG 2 - KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Khung lý thuyết về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp 2.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M được Modigliani và Miller đưa ra từ năm 1958. Lý thuyết M&M (1958) phát biểu rằng giá trị của một doanh nghiệp không phụ thuộc vào cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong điều kiện thị trường hoàn hảo, tồn tại quy luật bảo tồn giá trị và mua bán song hành.

Điều này có nghĩa là việc lựa chọn giữa việc sử dụng vốn chủ sở hữu hay sử dụng nợ vay không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Năm 1963, Modigliani và Miller nới lỏng lý thuyết trong điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho thấy trong điều kiện cạnh tranh hoàn hảo và có thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp do nhận được khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế, lãi vay được khấu trừ khỏi thu nhập chịu thuế. Đồng thời, giá trị gia tăng của doanh nghiệp bằng với giá trị của tấm chắn thuế, nghĩa là sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng, có nghĩa là việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nhờ vào lợi thế của tấm chắn thuế.

Tuy nhiên, lý thuyết này bị phản bác bởi một số nghiên cứu khi cho rằng việc sử dụng nợ sẽ phát sinh thêm một chi phí, đó là chi phí kiệt quệ tài chính. Chi phí này phát sinh do sử dụng nợ vay làm cho doanh nghiệp phải đối mặt với rủi ro tài chính. Ngoài ra, việc sử dụng nợ vay còn dẫn đến chi phí đại diện. Chi phí đại diện không những là những tổn thất, thiệt hại đến từ sự mâu thuẫn phát sinh giữa nhà quản lý và chủ sở hữu doanh nghiệp, mà còn là mâu thuẫn phát sinh giữa người cho vay và người đi vay khi sử dụng nợ vay(Jensen và Meckling, 1976).2 Lý thuyết đánh đổi về cấu trúc vốn Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn được nghiên cứu bởi Kraus và Litzenberger (1973) và sau đó là Myers (1977) và Myers (1984).

Doanh nghiệp có thể đạt cấu trúc vốn tối ưu khi có thể dựa trên nguyên tắc cân bằng giữa lợi ích từ tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính trong việc lựa chọn một tỷ lệ tài trợ bằng nợ hợp lý. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn nhìn chung thừa nhận rằng sự kết hợp giữa vốn chủ sở hữu và nợ sẽ tạo nên một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp. Vì vậy, mỗi doanh nghiệp sẽ có một cấu trúc vốn tối ưu tương ứng với một tỷ lệ nợ xác định mà tại đó giá trị doanh nghiệp là cao nhất. Tuy nhiên, lý thuyết này được chia thành hai quan điểm.

Quan điểm về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh của Jensen và Meckling (1976) cho rằng doanh nghiệp có thể nhanh chóng và dễ dàng đạt tới tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Quan điểm về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động của Jensen (1986) cho rằng doanh nghiệp có cấu trúc vốn tối ưu, nhưng cấu trúc vốn thay đổi theo từng thời kỳ do tác động của môi trường bên ngoài hoặc bên trong doanh nghiệp. Chính tác động này làm cấu trúc vốn không thể nhanh chóng đạt được mức tối ưu mà cần thời gian điều chỉnh. Do đó, trong ngắn hạn, cấu trúc vốn của doanh nghiệp dao động quanh mức tối ưu và có xu hướng đạt tới mức tối ưu trong dài hạn.

Lý thuyết này giải thích cho việc doanh nghiệp sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính khác nhau trong từng thời kỳ khác nhau. Bên cạnh đó, trong nghiên cứu của Harris và Raviv (1991) về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng các quyết định của doanh nghiệp về việc sử dụng vốn vay hoặc vốn cổ phần trong cấu trúc vốn là dựa trên các chi phí và lợi ích gắn liền với từng loại nguồn vốn. Một cấu trúc vốn tối ưu là sự cân bằng giữa lợi ích và chi phí của nợ. Trong đó lợi ích của nợ là lợi ích từ tấm chắn thuế và lãi vay.

Chi phí tiềm tàng của nợ bao gồm cả chi phí phá sản và chi phí đại diện. Đồng thời, lý thuyết này cũng giúp giải thích được tỷ lệ nợ khác nhau giữa các ngành. Những doanh nghiệp có tài sản hữu hình an toàn và khả năng sinh lợi cao thường có tỷ lệ nợ mục tiêu cao. Ngược lại, các công ty mà khả năng sinh lợi thấp và tài sản vô hình là chủ yếu 8 nên lựa chọn một cấu trúc vốn với tỷ lệ nợ thấp.

Vì vậy, doanh nghiệp phải cân bằng giữa chi phí và lợi ích với từng nguồn tài trợ trong quyết định về cấu trúc vốn tối ưu.3 Lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) được xem như đối lập với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn với giả định không có một cấu trúc vốn tối ưu rõ ràng nào cho công ty. Theo lý thuyết này, nguyên nhân do sự bất cân xứng thông tin giữa người quản lý và nhà đầu tư. Thông tin bất cân xứng tác động đến sự lựa chọn giữa nguồn tài trợ nội bộ và nguồn tài trợ từ bên ngoài của doanh nghiệp. Nguyên nhân là do các nhà quản lý nắm giữ nhiều thông tin hơn những nhà đầu tư bên ngoài, điều này làm cho những nhà đầu tư mới yêu cầu một mức chiết khấu cao hơn so với những nhà đầu tư hiện hữu dẫn đến chi phí cho các nguồn tài trợ bên ngoài sẽ cao hơn.

Chính vì vậy, đưa tới một trật tự phân hạng, mà theo đó doanh nghiệp sẽ lựa chọn tài trợ trước tiên bằng lợi nhuận giữ lại, tiếp đến là phát hành nợ mới, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần mới.4 Lý thuyết chi phí đại diện Lý thuyết chi phí đại diện được phát triển bởi Jensen và Meckling vào năm 1976. Lý thuyết này nghiên cứu mối quan hệ giữa bên ủy quyền và bên nhận ủy quyền gồm quan hệ giữa nhà quản lý và cổ đông, quan hệ giữa cổ đông và chủ nợ. Lý thuyết này cho rằng chi phí đại diện phát sinh do xung đột lợi ích khi có thông tin không đầy đủ và bất cân xứng giữa bên ủy quyền và bên nhận ủy quyền. Cả hai bên có lợi ích khác nhau và vấn đề này được giảm thiểu bằng cách sử dụng các cơ chế thích hợp để hạn chế sự phân hóa lợi ích giữa hai bên.

Theo đó, lý thuyết chi phí đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông cho rằng các nhà quản lý không có động lực để nỗ lực hết mình nhằm gia tăng giá trị doanh nghiệp mà sẽ quan tâm nhiều hơn đến lợi ích cá nhân hoặc đưa ra các chính sách phù hợp với lợi ích riêng và kết quả dẫn đến sự sụt giảm trong giá trị doanh nghiệp và gây tổn hại đến lợi ích cổ 9 đông. Vì vậy, quyết định tài trợ liên quan đến việc xây dựng cấu trúc vốn tập trung vào việc sử dụng đòn bẩy tài chính như là một công cụ kiểm soát để hạn chế các hành vi cơ hội vì lợi ích cá nhân của các nhà quản lý. Chính điều đó làm giảm dòng tiền tự do của các công ty bằng cách thanh toán các khoản lãi suất cố định và quản lý nguồn lực để tránh đầu tư vào những dự án có mức sinh lợi kém và ảnh hưởng đến lợi ích của cổ đông và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Thêm nữa, lý thuyết chi phí đại diện giữa cổ đông và chủ nợ cho rằng cổ đông sẵn sàng chấp nhận nhiều rủi ro hơn và mong muốn lợi nhuận cao hơn, trong khi đó chủ nợ không thích rủi ro và mong muốn mức lợi nhuận ổn định.

Do đó, cổ đông mong muốn thực hiện những dự án đầu tư sinh lời nhưng có rủi ro vượt mức mong muốn của chủ nợ. Myers (1977) cho rằng sự không nhất quán trong mục tiêu của chủ nợ và cổ đông dẫn tới hành vi đầu tư dưới mức, theo đó đòn bẩy tài chính cao dẫn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp giảm đi. Đồng thời, bài nghiên cứu của Jensen và Mgeckling (1976) cũng đã chứng minh việc ra quyết định tài trợ để xác lập cấu trúc vốn công ty cũng có thể đưa đến mâu thuẫn phát sinh giữa cổ đông và nhà quản lý mà nguyên nhân xuất phát từ mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính, vì các nhà quản lý sẽ nhận được sự khuyến khích hay hạn chế để đưa ra quyết định vì lợi ích cổ đông hay hành vi làm ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.5 Lý thuyết dòng tiền tự do Trong trường hợp các doanh nghiệp có sẵn dòng tiền tự do, các nhà quản lý có xu hướng tối đa hóa lợi ích cá nhân, vì các nhà quản lý dễ dàng tiếp cận thông tin nội bộ. Do đó, vấn đề chính là việc cổ đông phải đảm bảo rằng nhà quản trị không sử dụng dòng tiền tự do để đầu tư vào các dự án có NPV không mang lại lợi nhuận hoặc âm, mà thay vào đó, dòng tiền dùng để chi trả cổ tức để tạo ra lợi nhuận cho cổ đông Jensen (1986).

Các chi phí kiểm soát nhà quản trị để họ hành động theo lợi ích của cổ động được gọi là chi phí đại diện. Chi phí kiểm soát càng cao thì chi phí đại 10 diện càng lớn. Đặc biệt, xung đột đại diện càng gay gắt khi doanh nghiệp có nhiều dòng tiền tự do.