I. Tổng Quan Về Lý Thuyết Thị Trường Hiệu Quả EMH Góc Nhìn Mới
Thị trường chứng khoán luôn biến động, chịu ảnh hưởng bởi vô số yếu tố từ vĩ mô đến vi mô. Các yếu tố như tình hình kinh tế, chính trị, chính sách nhà nước, hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, và chính sách cổ tức đều tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu. Thông tin đóng vai trò then chốt, và một thị trường được coi là hiệu quả khi thông tin được phản ánh đầy đủ, trung thực và nhanh chóng vào giá cổ phiếu. Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) cho rằng mọi thông tin có sẵn đều đã được phản ánh vào giá, nhà đầu tư không thể kiếm lợi nhuận bất thường. Tuy nhiên, thực tế cho thấy thị trường không phải lúc nào cũng hiệu quả như lý thuyết. Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới đã chỉ ra nhiều bất thường, như tác động của khối lượng giao dịch, phân tích, hiệu ứng mùa vụ, và hiệu ứng ngày trong tuần. Nghiên cứu của Dickinson và Muragu (1994) chứng minh thị trường chứng khoán Nairobi hiệu quả dạng yếu, trong khi Kima và Shamsuddinb (2008) cho thấy thị trường Hồng Kông, Nhật Bản, Hàn Quốc cũng thể hiện mức độ yếu. Maria (2010) cũng cho kết luận tương tự đối với thị trường chứng khoán Đức và Tây Ban Nha.
1.1. Định Nghĩa và Ý Nghĩa của Thị Trường Hiệu Quả
Một thị trường được xem là hiệu quả khi nó đồng thời hiệu quả trên cả ba mặt cơ bản: phân phối, hoạt động và thông tin (Vũ Thị Minh Luận, 2010). Hiệu quả về mặt phân phối là khả năng đưa các nguồn lực khan hiếm trong nền kinh tế đến người sử dụng sao cho trên cơ sở nguồn lực có được người ta sẽ tạo ra kết quả đầu ra lớn nhất. Hiệu quả về mặt hoạt động của thị trường thể hiện bởi khả năng làm cực đại hóa quy mô giao dịch trên một thị trường tài chính cụ thể. Hiệu quả về mặt thông tin là khi giá cả của hàng hóa giao dịch trên thị trường được phản ánh đầy đủ và tức thời bởi các thông tin sẵn có trên thị trường.
1.2. Lịch Sử Hình Thành và Phát Triển của EMH
Lý thuyết thị trường hiệu quả là một trong những lý thuyết chính thống, nền tảng của ngành tài chính. Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, lý thuyết này lại càng có ý nghĩa quan trọng, trở thành kim chỉ nam cho nhiều học giả phân tích chứng khoán. Nhà kinh tế học Samuelson (1965) đã từng nhận xét rằng: “Kinh tế học tài chính được coi là các món phục sức của nhà vua trong các dịp lễ tộc thì Lý thuyết thị trường hiệu quả sẽ chiếm một nửa các đồ trang sức đó” (Trích dẫn lại theo Vũ Thị Minh Luận, 201...).
II. Thách Thức Kiểm Định EMH tại Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
Liệu thị trường chứng khoán Việt Nam có thực sự hiệu quả như lý thuyết? Nhà đầu tư có thể tìm kiếm lợi nhuận bất thường? Các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam, như của Hồ Viết Tiến (2006), Trương Đông Lộc (2006) và Lê Đạt Chí (2007), đã kết luận rằng thị trường chứng khoán Việt Nam chưa thể hiện mức độ hiệu quả dạng yếu. Nghiên cứu của Trầm Thị Xuân Hương và cộng sự (2015) cho thấy hiệu ứng ngày thứ hai tồn tại trước khủng hoảng (2000-2007), nhưng không còn sau khủng hoảng (2008-2012). Câu hỏi đặt ra là liệu kết quả có thay đổi sau hơn mười lăm năm phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam? Đề tài "Kiểm chứng lý thuyết thị trường hiệu quả trong điều kiện thị trường chứng khoán Việt Nam" nhằm tìm kiếm bằng chứng về tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2015, từ đó đưa ra gợi ý cho các nhà đầu tư. Kết quả nghiên cứu có thể giúp các nhà làm chính sách hiểu rõ hơn về thực tiễn.
2.1. Tổng Quan Các Nghiên Cứu Trước Về EMH tại Việt Nam
Các nghiên cứu trước đây của các tác giả như Hồ Viết Tiến (2006), Trương Đông Lộc (2006) hay Lê Đạt Chí (2007) đã đưa ra kết luận thị trường chứng khoán Việt Nam chưa thể hiện mức độ hiệu quả dạng yếu. Nghiên cứu của Trầm Thị Xuân Hương và ctg (2015) kết luận thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn trước khủng hoảng (2000-2007) có tồn tại hiệu ứng ngày thứ hai, tuy nhiên trong và sau giai đoạn khủng hoảng (2008-2012) hiệu ứng này đã không còn tồn tại.
2.2. Câu Hỏi Nghiên Cứu Mức Độ Hiệu Quả và Hiệu Ứng Ngày Trong Tuần
Để đạt được mục đích nghiên cứu trên, câu hỏi nghiên cứu được đặt ra như sau: Thị trường chứng khoán Việt Nam hiệu quả dạng yếu hay dạng vừa? Có tồn tại sự khác biệt về tỷ suất lợi nhuận giữa các ngày trong tuần?
III. Phương Pháp Kiểm Định Thị Trường Hiệu Quả Dạng Yếu Hướng Dẫn Chi Tiết
Luận văn tập trung nghiên cứu tính hiệu quả về mặt thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam, không xét đến các khía cạnh khác. Cổ phiếu được lựa chọn để nghiên cứu do tính thanh khoản tốt hơn. Thị trường chính thức được nghiên cứu, với số liệu từ Sở Giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội. Trong kiểm định tính hiệu quả, tác giả tập trung kiểm định thị trường hiệu quả dạng yếu và dạng trung bình. Trong kiểm định những bất thường, tác giả tập trung kiểm định bất thường về lịch thể hiện qua hiệu ứng ngày trong tuần. Trong nghiên cứu kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam, trường hợp hiệu quả dạng yếu, tác giả sử dụng kiểm định tự tương quan để xác định xem khuynh hướng tỷ suất sinh lời của ngày hôm nay có liên quan đến tỷ suất sinh lời của ngày hôm qua. Và áp dụng kiểm định chuỗi để xác định chuỗi quan sát trong nghiên cứu có phải là chuỗi ngẫu nhiên hay nói cách khác xác định sự thay đổi giá theo thời gian của chuỗi quan sát có phải là hoàn toàn ngẫu nhiên hay không.
3.1. Kiểm Định Tự Tương Quan Autocorrelation Test Giải Thích
Kiểm định tự tương quan được sử dụng để xác định xem có mối liên hệ nào giữa tỷ suất sinh lời của ngày hôm nay và tỷ suất sinh lời của ngày hôm qua hay không. Nếu có tự tương quan, điều này cho thấy thị trường không hiệu quả dạng yếu, vì thông tin từ quá khứ có thể được sử dụng để dự đoán lợi nhuận trong tương lai.
3.2. Kiểm Định Chuỗi Run Test Ứng Dụng Thực Tế
Kiểm định chuỗi được sử dụng để xác định xem chuỗi quan sát trong nghiên cứu có phải là chuỗi ngẫu nhiên hay không. Nếu chuỗi không ngẫu nhiên, điều này cho thấy sự thay đổi giá theo thời gian không hoàn toàn ngẫu nhiên, và thị trường không hiệu quả dạng yếu.
3.3. Phạm Vi Nghiên Cứu và Đối Tượng Phân Tích
Đối tượng nghiên cứu của luận văn: Luận văn tập trung nghiên cứu tính hiệu quả về mặt thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam, mà không xét đến tính hiệu quả của thị trường ở các khía cạnh khác. Trên thị trường chứng khoán có nhiều loại hàng hóa, chủ yếu là cổ phiếu và trái phiếu, tuy nhiên cổ phiếu có tính thanh khoản tốt hơn và được giao dịch nhiều hơn, nên được lựa chọn để nghiên cứu. Luận văn chọn thị trường chính thức để nghiên cứu, với số liệu lấy từ Sở giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội mà không nghiên cứu các thị trường khác như thị trường không chính thức – OTC, thị trường tự do (theo cách phân chia thị trường dẫn theo bài viết của Bùi Thị Hằng, 2007).
IV. Nghiên Cứu Thị Trường Hiệu Quả Dạng Vừa Phương Pháp Nghiên Cứu Sự Kiện
Trong nghiên cứu kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam, trường hợp hiệu quả dạng trung bình, tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện bằng cách xác định sự kiện cần nghiên cứu, dự báo lợi nhuận kỳ vọng, và tính toán lợi nhuận bất thường, lợi nhuận bất thường tích lũy và lợi nhuận bất thường tích lũy trung bình. Sau đó, tác giả sử dụng cả hai phương pháp kiểm định tham số và phi tham số để so sánh kết quả và đưa ra kết luận. Trong nghiên cứu kiểm định hiệu ứng ngày trong tuần, tác giả sử dụng mô hình hồi quy với biến giả là các ngày trong tuần để kiểm định và phân tích, áp dụng kiểm định này cho chỉ số VN-Index và HNX-Index. Tuỳ vào kết quả có thể chia giai đoạn để phân tích và kiểm chứng được chính xác hơn. Ví dụ như hiệu ứng ngày trong tuần có thể chỉ tồn tại trong giai đoạn đầu, hiện tại hiệu ứng đã giảm hoặc không còn tồn tại…
4.1. Phân Tích Sự Kiện Event Study Analysis Các Bước Thực Hiện
Phương pháp nghiên cứu sự kiện bao gồm các bước: xác định sự kiện cần nghiên cứu, dự báo lợi nhuận kỳ vọng, tính toán lợi nhuận bất thường (chênh lệch giữa lợi nhuận thực tế và lợi nhuận kỳ vọng), lợi nhuận bất thường tích lũy và lợi nhuận bất thường tích lũy trung bình. Các kết quả này sau đó được kiểm định thống kê để xác định xem sự kiện có tác động đáng kể đến giá cổ phiếu hay không.
4.2. Kiểm Định Tham Số và Phi Tham Số So Sánh và Đánh Giá
Sử dụng cả hai phương pháp kiểm định tham số và phi tham số để so sánh kết quả và đưa ra kết luận. Việc sử dụng cả hai phương pháp giúp tăng tính tin cậy của kết quả nghiên cứu.
V. Ứng Dụng Mô Hình Hồi Quy Kiểm Định Hiệu Ứng Ngày Trong Tuần
Trong nghiên cứu kiểm định hiệu ứng ngày trong tuần, tác giả sử dụng mô hình hồi quy với biến giả là các ngày trong tuần để kiểm định và phân tích, áp dụng kiểm định này cho chỉ số VN-Index và HNX-Index. Tuỳ vào kết quả có thể chia giai đoạn để phân tích và kiểm chứng được chính xác hơn. Ví dụ như hiệu ứng ngày trong tuần có thể chỉ tồn tại trong giai đoạn đầu, hiện tại hiệu ứng đã giảm hoặc không còn tồn tại…
5.1. Mô Hình Hồi Quy với Biến Giả Cách Xây Dựng và Giải Thích
Mô hình hồi quy với biến giả được sử dụng để kiểm tra xem có sự khác biệt đáng kể về tỷ suất sinh lời giữa các ngày trong tuần hay không. Các biến giả đại diện cho các ngày trong tuần, và hệ số của các biến này cho biết mức độ ảnh hưởng của từng ngày đến tỷ suất sinh lời.
5.2. Phân Tích Theo Giai Đoạn Đánh Giá Sự Thay Đổi Theo Thời Gian
Tuỳ vào kết quả có thể chia giai đoạn để phân tích và kiểm chứng được chính xác hơn. Ví dụ như hiệu ứng ngày trong tuần có thể chỉ tồn tại trong giai đoạn đầu, hiện tại hiệu ứng đã giảm hoặc không còn tồn tại…
VI. Kết Luận và Hàm Ý Đầu Tư Từ Nghiên Cứu EMH tại Việt Nam
Với nội dung nghiên cứu này, đề tài cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam, cho thấy sự vận động của thị trường cũng như sự phản ánh vào giá chứng khoán trước những thông tin quá khứ hay thông tin vừa được công bố. Từ đó giúp nhà đầu tư có cái nhìn toàn diện hơn qua việc lý thuyết được kiểm chứng bằng số liệu thực tế có cập nhật để xây dựng cho mình các chiến lược đầu tư sinh lợi phù hợp hơn tuỳ thuộc vào khẩu vị rủi ro của mỗi nhà đầu tư. Ngoài ra nghiên cứu cung cấp nguồn thông tin hữu ích giúp các nhà hoạch định chính sách hiểu rõ hơn về thị trường tài chính cụ thể là thị trường chứng khoán Việt Nam. Giúp họ biết được mức độ hiệu quả cũng như những bất thường còn tồn tại để hoàn thiện hệ thống luật pháp, xây dựng ban hành các chính sách, quy định quản lý thị trường phù hợp với thực tiễn thị trường Việt Nam hơn. Điều này cũng góp phần nâng cao tính minh bạch trong việc công bố thông tin để tạo điều kiện phát triển thị trường chứng khoán nói riêng và thị trường tài chính Việt Nam nói chung ổn định và bền vững. Nghiên cứu có xem xét đến sự tồn tại của lợi nhuận bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua việc kiểm định hiệu ứng ngày trong tuần. Điều này giúp nhà đầu tư trong việc điều chỉnh và lựa chọn thời điểm đầu tư, chiến lược đầu tư một cách hợp lý theo các thông tin công bố nhằm tìm kiếm lợi nhuận vượt trội kết hợp với việc phân tích cổ phiếu cả về kỹ thuật lẫn cơ bản để tìm ra xu hướng giá hoặc giá trị nội tại để đạt được tỷ suất sinh lợi mong muốn.
6.1. Ý Nghĩa Nghiên Cứu Cho Nhà Đầu Tư và Nhà Hoạch Định Chính Sách
Với nội dung nghiên cứu này, đề tài cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam, cho thấy sự vận động của thị trường cũng như sự phản ánh vào giá chứng khoán trước những thông tin quá khứ hay thông tin vừa được công bố. Từ đó giúp nhà đầu tư có cái nhìn toàn diện hơn qua việc lý thuyết được kiểm chứng bằng số liệu thực tế có cập nhật để xây dựng cho mình các chiến lược đầu tư sinh lợi phù hợp hơn tuỳ thuộc vào khẩu vị rủi ro của mỗi nhà đầu tư. Ngoài ra nghiên cứu cung cấp nguồn thông tin hữu ích giúp các nhà hoạch định chính sách hiểu rõ hơn về thị trường tài chính cụ thể là thị trường chứng khoán Việt Nam.
6.2. Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo Về EMH và Thị Trường Việt Nam
Nghiên cứu có xem xét đến sự tồn tại của lợi nhuận bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua việc kiểm định hiệu ứng ngày trong tuần. Điều này giúp nhà đầu tư trong việc điều chỉnh và lựa chọn thời điểm đầu tư, chiến lược đầu tư một cách hợp lý theo các thông tin công bố nhằm tìm kiếm lợi nhuận vượt trội kết hợp với việc phân tích cổ phiếu cả về kỹ thuật lẫn cơ bản để tìm ra xu hướng giá hoặc giá trị nội tại để đạt được tỷ suất sinh lợi mong muốn.
