Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Trước khi thị trường chứng khoán ra đời, nguồn vốn phục vụ hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp tại Việt Nam chủ yếu phụ thuộc vào kênh tín dụng ngân hàng. Tuy nhiên, đặc thù nguồn vốn huy động của hệ thống ngân hàng từ dân cư phần lớn là ngắn hạn, trong khi nhu cầu đầu tư dự án của doanh nghiệp đòi hỏi nguồn vốn lớn với kỳ hạn dài. Sự lệch pha về kỳ hạn này khiến chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp bị đẩy lên cao, làm suy giảm hiệu quả tài chính của các dự án đầu tư.

Sự hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán đã mở ra một kênh dẫn vốn trung và dài hạn với chi phí hợp lý cho khu vực doanh nghiệp. Hoạt động phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) trở thành phương thức huy động vốn chủ sở hữu quan trọng, giúp các doanh nghiệp nâng cao năng lực tài chính và sức cạnh tranh trên thị trường.

Trong tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước (DNNN) theo đề án của Chính phủ với mục tiêu hoàn tất vào năm 2010 (dự kiến có thêm khoảng 2.500 doanh nghiệp phát hành cổ phiếu để thực hiện cổ phần hóa), nghiệp vụ tư vấn của các công ty chứng khoán đóng vai trò then chốt. Cụ thể:

  • Khâu xác định giá trị doanh nghiệp chiếm phần lớn thời gian trong toàn bộ quy trình tư vấn cổ phần hóa và có tính chất quyết định đến sự thành bại của đợt phát hành.
  • Việc xác định giá trị doanh nghiệp đòi hỏi phải lựa chọn phương pháp phù hợp với từng loại hình doanh nghiệp, nắm vững ưu nhược điểm, điều kiện áp dụng và tính khả thi trong bối cảnh thực tế tại Việt Nam nhằm rút ngắn thời gian xử lý, nâng cao chất lượng định giá, bảo toàn vốn nhà nước và thu hút nhà đầu tư.
  • Hoạt động định giá cổ phiếu trên thị trường Việt Nam thời điểm đó bộc lộ một số hạn chế như quy trình thực hiện chưa thực sự thuận tiện và kết quả định giá đôi khi thiếu chính xác trước những biến động của thị trường.

Trên cơ sở đó, đề tài "Định giá cổ phiếu phát hành lần đầu (IPO) tại công ty chứng khoán Ngân hàng Đông Á - Thực trạng và giải pháp" được thực hiện nhằm giải quyết các nhiệm vụ:

  1. Hệ thống hóa cơ sở lý luận và các phương pháp định giá cổ phiếu, định giá doanh nghiệp trong nền kinh tế thị trường.
  2. Khảo sát, phân tích thực trạng công tác tư vấn định giá cổ phiếu IPO tại Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á (Dong A Bank Securities Company).
  3. Đánh giá ưu nhược điểm của các phương pháp đang áp dụng và đề xuất giải pháp, phương hướng hoàn thiện nghiệp vụ định giá cổ phiếu tại công ty.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

  • Đối tượng nghiên cứu: Các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp và định giá cổ phiếu IPO; quy trình, nghiệp vụ tư vấn định giá cổ phiếu phát hành lần đầu.
  • Phạm vi không gian: Hoạt động thực tế tại Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đông Á và thị trường chứng khoán Việt Nam.
  • Phạm vi thời gian: Dữ liệu và các mốc quy định pháp lý giai đoạn từ năm 1996 đến tháng 04/2007 (thời điểm tác giả thực hiện chuyên đề).

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận được xây dựng trên nền tảng kết hợp giữa hệ thống văn bản quy phạm pháp luật của Nhà nước Việt Nam về cổ phần hóa, thị trường chứng khoán và các lý thuyết tài chính - định giá tài sản tiêu chuẩn quốc tế.

Khung pháp lý và quy định áp dụng

  • Luật Chứng khoán (được Quốc hội khóa XI thông qua ngày 23/06/2006, có hiệu lực từ ngày 01/01/2007): Quy định khái niệm pháp lý về cổ phiếu và các nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán.
  • Luật Doanh nghiệp: Điều 59 quy định các nội dung chủ yếu bắt buộc phải có trên cổ phiếu.
  • Quyết định số 189/2005/QĐ-TTg ngày 27/07/2005 của Thủ tướng Chính phủ: Thành lập Trung tâm Lưu ký Chứng khoán trực thuộc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.
  • Các văn bản pháp luật về xác định giá trị doanh nghiệp cổ phần hóa qua từng thời kỳ:
    • Giai đoạn 1996 - 1998: Nghị định số 28/CP ngày 07/05/1996 và Thông tư số 50/CP/TCDN ngày 30/08/1996 của Bộ Tài chính.
    • Giai đoạn 1998 - 2004: Nghị định số 44/1998/NĐ-CP ngày 29/06/1998 và Thông tư số 104/1998/TT-BTC của Bộ Tài chính.
    • Giai đoạn 2004 - 2007: Nghị định số 187/2004/NĐ-CP và Thông tư số 126/2004/TT-BTC ngày 24/12/2004 của Bộ Tài chính hướng dẫn chuyển công ty nhà nước thành công ty cổ phần.
    • Quy chuẩn biểu mẫu kiểm kê: Mẫu quy định tại Công văn số 5155-BCN (từ Biểu số 1 đến Biểu số 12b).

Khung lý thuyết và mô hình định giá

  • Nguyên lý giá trị thời gian của tiền tệ: Sử dụng công thức tính giá trị tương lai ($FV$) và giá trị hiện tại ($PV$) để chiết khấu dòng thu nhập: $$\text{FV}(n; r) = \text{PV}(1+r)^n \quad \text{và} \quad \text{PV} = \frac{\text{FV}}{(1+r)^n}$$
  • Học thuyết về giá cổ phiếu: Thuyết tập tục (Conventional Theory - giá cổ phiếu phản ánh kỳ vọng thu nhập và cổ tức) và Thuyết tin tưởng (Confidence Theory - biến động giá bắt nguồn từ tâm lý lạc quan hoặc bi quan của nhà đầu tư).
  • Mô hình chiết khấu luồng thu nhập tự do thuộc vốn cổ phần (DCF): Xác định luồng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE) từ EBITDA, khấu hao, chi phí vốn (CAPEX), nhu cầu vốn lưu động và biến động nợ vay; xác định chi phí vốn cổ phần qua mô hình CAPM: $$r_e = r_f + \beta_e [E(r_m) - r_f]$$ hoặc chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC): $$\text{WACC} = r_d (1 - t) \frac{D}{V} + r_e \frac{E}{V}$$
  • Mô hình chiết khấu luồng cổ tức (DDM - Gordon Model): Định giá dựa trên dòng cổ tức kỳ vọng với giả định tốc độ tăng trưởng dài hạn $g = \text{ROE} \times b$: $$P_0 = \frac{D_1}{r - g}$$
  • Mô hình định giá theo hệ số Giá/Thu nhập (P/E): Tính toán P/E lý thuyết hoặc so sánh với P/E bình quân của nhóm doanh nghiệp tương đương: $$P/E = \frac{(1 - b)(1 + g)}{r - g}$$
  • Phương pháp giá trị tài sản ròng (NAV): Đánh giá lại toàn bộ tài sản thực tế theo giá trị thị trường hoặc giá trị sổ sách kế toán có tính đến lợi thế kinh doanh.

Phương pháp nghiên cứu và nguồn dữ liệu

  • Phương pháp thu thập và xử lý dữ liệu: Thu thập dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tổng kết của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN năm 2003), website chính thức của UBCKNN tính đến tháng 04/2007 và hồ sơ tư vấn định giá nội bộ tại Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đông Á giai đoạn 2004 - 2006.
  • Phương pháp phân tích: Phương pháp so sánh - tổng hợp quy định pháp lý qua 3 giai đoạn lịch sử; phương pháp toán tài chính (chiết khấu dòng tiền, phân tích nhân tố Dupont đối với ROE); phương pháp thống kê mô tả phân tích quy mô thị trường các công ty chứng khoán và kết quả hoạt động tư vấn định giá.

Nội dung chính theo từng chương

Chương I: Định giá cổ phiếu phát hành ra công chúng: Những vấn đề chung

Chương này tập trung xây dựng cơ sở lý luận về cổ phiếu, bản chất của định giá doanh nghiệp và các phương pháp định giá cổ phiếu phổ biến trên thế giới cũng như tại Việt Nam.

1. Khái niệm và phân loại cổ phiếu

  • Cổ phiếu là chứng khoán vốn xác nhận quyền sở hữu một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành (theo Luật Chứng khoán), không có thời hạn hoàn vốn và không sinh lãi cố định như trái phiếu. Cổ phiếu phải đảm bảo các nội dung quy định tại Điều 59 Luật Doanh nghiệp (tên, trụ sở, số ĐKKD, loại và số lượng cổ phần, mệnh giá, tên cổ đông đối với cổ phiếu ghi tên, chữ ký người đại diện pháp luật).
  • Phân biệt hai loại cổ phiếu căn bản:
    • Cổ phiếu phổ thông (thường): Cổ đông hưởng cổ tức biến đổi theo kết quả kinh doanh ("lời ăn, lỗ chịu"), chỉ được chia lãi sau trái tức và cổ tức ưu đãi; quyền lợi cốt lõi là quyền biểu quyết và bầu cử Hội đồng quản trị.
    • Cổ phiếu ưu đãi: Hưởng mức cổ tức xác định trước (bằng số tiền cố định hoặc tỷ lệ %), được ưu tiên chi trả cổ tức và hoàn vốn trước cổ đông thường khi thanh lý doanh nghiệp, nhưng thông thường không có quyền biểu quyết.

2. Cơ sở định giá và bản chất doanh nghiệp

  • Doanh nghiệp không phải là tập hợp tài sản rời rạc đem bán thanh lý mà là một tổ chức kinh tế đang hoạt động và sẵn sàng hoạt động (going concern).
  • Giá trị doanh nghiệp được xác định bằng độ lớn các khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể tạo ra trong tương lai cho nhà đầu tư, được quy về hiện tại theo nguyên lý giá trị thời gian của tiền tệ.

3. Tiến trình hoàn thiện các quy định định giá doanh nghiệp cổ phần hóa tại Việt Nam

Tác giả tổng hợp sự thay đổi của khung pháp lý định giá DNNN qua 3 giai đoạn:

Giai đoạn Văn bản pháp lý căn cứ Nguyên tắc và đặc điểm xử lý tài sản Cách xác định lợi thế kinh doanh
07/05/1996 – 28/06/1998 Nghị định 28/CP; Thông tư 50/CP/TCDN Căn cứ số liệu sổ sách kế toán đã kiểm toán, số liệu kiểm kê thực tế. Chưa loại trừ tài sản hình thành từ quỹ phúc lợi ra khỏi giá trị DN. Không tính giá trị đất đai vào giá trị doanh nghiệp. Thời gian thẩm định giảm xuống 3 tháng. Lợi thế thương quyền dựa trên vị trí địa lý, uy tín mặt hàng và tỷ suất lợi nhuận bình quân 3 năm trước cổ phần hóa so với ngành.
29/06/1998 – 24/12/2004 Nghị định 44/1998/NĐ-CP; Thông tư 104/1998/TT-BTC Dựa trên giá trị thực tế của tài sản theo hiện trạng kỹ thuật và giá thị trường. Bắt đầu loại trừ tài sản không cần dùng, nợ khó đòi, công trình XDCB đình hoãn, tài sản quỹ phúc lợi. Sau 3 tháng nếu bán chưa đạt 50% cổ phần phải điều chỉnh lại giá trị DN. Chỉ tính tối đa 30% giá trị lợi thế kinh doanh vào giá trị doanh nghiệp theo công thức khống chế trần vốn nhà nước.
24/12/2004 – 04/2007 Nghị định 187/2004/NĐ-CP; Thông tư 126/2004/TT-BTC Căn cứ số liệu sổ sách đã kiểm toán, phân loại tài sản chi tiết (tài sản không dùng, nợ khó đòi, nợ không trả được). Tính toán giá trị quyền sử dụng đất, thương hiệu, tính chất độc quyền và khả năng sinh lời tương lai. Tính toán đầy đủ các yếu tố lợi thế vị trí, thương hiệu gắn liền với khả năng sinh lời thực tế của vốn.

4. Các học thuyết và phương pháp định giá

  • Học thuyết định giá:
    • Thuyết tập tục: Khẳng định thu nhập và cổ tức là yếu tố quyết định giá cổ phiếu. Biến động kinh tế làm thay đổi thu nhập kỳ vọng, từ đó dẫn dắt giá thị trường.
    • Thuyết tin tưởng: Nhấn mạnh yếu tố tâm lý thị trường. Sự lạc quan hay bi quan thái quá có thể đẩy giá cổ phiếu vận động ngược chiều với các chỉ số kinh tế cơ bản (dẫn chứng thị trường chứng khoán Mỹ các năm 1985–1986 và năm 1991 khi kinh tế suy giảm nhưng thị trường vẫn tăng điểm mạnh).
  • So sánh 4 phương pháp định giá phổ biến:
Phương pháp Cơ chế tính toán chính Ưu điểm Nhược điểm Điều kiện áp dụng phù hợp
Chiết khấu luồng thu nhập (DCF) Quy đổi luồng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE) hoặc luồng tiền doanh nghiệp về hiện tại bằng tỷ lệ chiết khấu CAPM ($r_e$) hoặc WACC. Đem lại kết quả chính xác, phản ánh tiềm năng tăng trưởng tương lai của doanh nghiệp. Phức tạp, khó ước tính chính xác luồng tiền và tỷ lệ chiết khấu; yêu cầu chuỗi dữ liệu quá khứ tối thiểu 5 năm để tính beta ($\beta$). Doanh nghiệp hoạt động lâu năm, tăng trưởng tương đối ổn định, cấu trúc tài sản phức tạp hoặc không trả cổ tức.
Chiết khấu luồng cổ tức (DDM) Chiết khấu dòng cổ tức dự tính ($D_t$) về hiện tại theo mô hình Gordon: $P_0 = D_1 / (r - g)$. Công thức tính toán tương đối đơn giản khi mức chi trả cổ tức đã xác định. Khó xác định tỷ lệ chiết khấu; không áp dụng được cho doanh nghiệp không trả cổ tức hoặc trả rất ít cổ tức. Doanh nghiệp có chính sách chi trả cổ tức rõ ràng, mức tăng trưởng cổ tức ổn định đều đặn.
Hệ số Giá/Thu nhập (P/E) Lấy EPS dự kiến nhân với hệ số P/E lý thuyết hoặc P/E bình quân của nhóm doanh nghiệp tương đương cùng ngành. Đơn giản, dễ tính toán, không cần lập bảng dự báo luồng tiền chi tiết từng năm. Khó tìm được doanh nghiệp tương đương hoàn toàn về quy mô, cơ cấu vốn; phụ thuộc vào tính minh bạch của EPS. Doanh nghiệp có mức tăng trưởng bình thường, có các công ty niêm yết tương đồng để so sánh.
Giá trị tài sản ròng (NAV) Đánh giá lại toàn bộ tài sản thực tế hiện có theo giá thị trường trừ đi tổng nợ phải trả, cộng giá trị lợi thế kinh doanh: $\text{NAV} = \sum A_i$. Áp dụng được cho hầu hết mọi doanh nghiệp, dễ kiểm tra số liệu tài sản hiện hữu. Tốn nhiều thời gian kiểm kê; khó định giá tài sản vô hình; bỏ qua khả năng sinh lời và tăng trưởng tương lai. Doanh nghiệp sản xuất có tỷ trọng tài sản hữu hình lớn, doanh nghiệp không thể áp dụng các mô hình luồng tiền.

5. Các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu

  • Nhóm nhân tố kinh tế: Mức thu nhập và chính sách chia cổ tức của doanh nghiệp; lãi suất thị trường (vận động nghịch chiều với giá cổ phiếu); lạm phát tác động qua phương trình Fisher ($NR = RR + B$, lạm phát làm thay đổi lãi suất thực tế và cấu trúc chi phí doanh nghiệp).
  • Nhóm nhân tố phi kinh tế: Tâm lý bầy đàn của nhà đầu tư và sự thay đổi trong hệ thống cơ chế, chính sách pháp luật của Nhà nước.

Chương II: Công tác định giá cổ phiếu IPO tại công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á

Chương II đi sâu vào phân tích thực tiễn hoạt động định giá cổ phiếu phục vụ cổ phần hóa tại Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đông Á trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000–2007.

1. Bối cảnh thị trường chứng khoán và hệ thống các công ty chứng khoán

  • Thị trường chứng khoán Việt Nam thành lập tháng 07/2000. Để phục vụ mục tiêu công nghiệp hóa - hiện đại hóa, nhu cầu vốn đầu tư của nền kinh tế giai đoạn 2001–2005 ước tính đạt 60 tỷ USD và giai đoạn 2006–2010 lên tới 85 tỷ USD (theo báo cáo tổng kết của UBCKNN năm 2003).
  • Tính đến tháng 04/2007, toàn thị trường có 55 công ty chứng khoán được cấp phép hoạt động với quy mô vốn điều lệ phân hóa rõ nét: dẫn đầu là CTCK Sài Gòn (500 tỷ đồng), CTCK Ngân hàng Sài Gòn Thương Tín (300 tỷ đồng), CTCK Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (200 tỷ đồng), trong khi một số công ty nhỏ có vốn chỉ 9 tỷ đồng (CTCK Việt, CTCK Việt Nam).

2. Khái quát về Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á

  • Tên tiếng Anh: Dong A Bank Securities Company.
  • Tiến trình tăng vốn và phát triển nghiệp vụ:
    • Tháng 05/2003: Thành lập với số vốn điều lệ ban đầu 21 tỷ đồng, thực hiện 4 nghiệp vụ: Môi giới, Tự doanh, Tư vấn đầu tư và Quản lý danh mục đầu tư.
    • Tháng 06/2005: Tăng vốn điều lệ lên 50 tỷ đồng, được cấp phép bổ sung nghiệp vụ Bảo lãnh phát hành chứng khoán.
    • Tháng 09/2006: Được UBCKNN chấp thuận mở chi nhánh tại Hà Nội (địa chỉ: số 57 Quang Trung, Hà Nội).
    • Tháng 10/2006: Nâng vốn điều lệ lên 135 tỷ đồng, gia nhập nhóm các công ty chứng khoán có quy mô vốn lớn trên thị trường.

3. Thực trạng hoạt động tư vấn định giá cổ phiếu IPO tại Đông Á

  • Hoạt động tư vấn định giá là mảng nghiệp vụ đóng góp tỷ trọng doanh thu lớn cho công ty, hỗ trợ doanh nghiệp trọn gói từ nghiên cứu thị trường, xây dựng phương án phát hành, hoàn tất hồ sơ pháp lý đến phân phối cổ phiếu.
  • Thống kê số lượng doanh nghiệp được Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á thực hiện xác định giá trị phục vụ cổ phần hóa:
Năm Số lượng doanh nghiệp được định giá
2004 12
2005 8
2006 19
Tổng cộng 39

4. Quy trình và phương pháp định giá thực tế tại công ty

  • Phương pháp áp dụng chủ đạo: Công ty áp dụng chủ yếu phương pháp giá trị tài sản ròng theo hướng dẫn của Thông tư 126/2004/TT-BTC và Nghị định 187/2004/NĐ-CP (áp dụng đặc thù cho các doanh nghiệp sản xuất cổ phần hóa).
  • Hồ sơ chuẩn bị xác định giá trị doanh nghiệp gồm:
    1. Công văn đề nghị tổ chức thẩm tra và xác định giá trị doanh nghiệp của doanh nghiệp cổ phần hóa.
    2. Biên bản xác định giá trị doanh nghiệp theo Phụ lục 04 Thông tư 126/2004/TT-BTC.
    3. Báo cáo tài chính đến thời điểm kết thúc quý gần nhất trước ngày có quyết định cổ phần hóa.
    4. Báo cáo quyết toán thuế có xác nhận của cơ quan thuế địa phương.
    5. Báo cáo kết quả kiểm kê và phân loại tài sản theo mẫu tại Công văn số 5155-BCN (từ Biểu số 1 đến Biểu số 12b).
    6. Hồ sơ chi tiết về các vướng mắc tài chính tồn đọng đề nghị xử lý (nợ khó đòi, tài sản ứ đọng, công trình dở dang).
    7. Biên bản kiểm kê thực tế TSCĐ, hàng tồn kho, tiền mặt và bản xác nhận số dư tài khoản ngân hàng.

5. Đánh giá kết quả và hạn chế tại doanh nghiệp

  • Mặt đạt được: Khai thác tốt thị trường tư vấn rộng lớn với hơn 1.200 doanh nghiệp nhà nước trong diện cổ phần hóa; đội ngũ nhân viên trẻ, năng động, nhiệt huyết.
  • Hạn chế: Số lượng chuyên viên tư vấn chưa đáp ứng kịp khối lượng hồ sơ tăng đột biến; đội ngũ chuyên viên được đào tạo bài bản, chuẩn tắc về phân tích tài chính chuyên sâu và kỹ thuật định giá hiện đại còn mỏng.

Chương III: Một số giải pháp nhằm hoàn thiện công tác định giá cổ phiếu tại công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á

Chương III đề xuất hệ thống giải pháp xuất phát từ thực trạng khảo sát tại doanh nghiệp:

  • Hoàn thiện quy trình thu thập và thẩm định hồ sơ kiểm kê tài sản, chuẩn hóa các khâu thẩm định giá trị quyền sử dụng đất và giá trị thương hiệu theo Thông tư 126/2004/TT-BTC.
  • Từng bước nghiên cứu, kết hợp các mô hình định giá luồng tiền chiết khấu (DCF, DDM) và phương pháp so sánh thị trường (P/E) song song với phương pháp tài sản thuần nhằm đưa ra dải giá IPO hợp lý hơn cho nhà đầu tư.
  • Chú trọng đào tạo nghiệp vụ chuyên sâu, nâng cao năng lực phân tích tài chính và cập nhật phương pháp định giá mới cho đội ngũ chuyên viên tư vấn của công ty.

Kết quả và đóng góp

  1. Hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận định giá: Làm rõ bản chất của định giá cổ phiếu IPO gắn liền với việc xác định giá trị doanh nghiệp hoạt động liên tục; phân tích chi tiết cơ chế vận hành của 4 phương pháp cốt lõi (DCF, DDM, P/E, NAV).
  2. Tổng kết tiến trình pháp lý cổ phần hóa tại Việt Nam: Phân tích sự chuyển biến qua 3 giai đoạn văn bản pháp luật (1996–1998, 1998–2004, 2004–2007), làm rõ sự tiến bộ trong việc phân loại tài sản loại trừ và cách tính toán giá trị lợi thế thương quyền.
  3. Phản ánh thực trạng nghiệp vụ tại Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á: Cung cấp bức tranh toàn cảnh về hoạt động tư vấn định giá của Đông Á (vốn điều lệ 135 tỷ đồng tính đến tháng 10/2006, định giá thành công cho 39 doanh nghiệp giai đoạn 2004–2006).
  4. Chỉ ra hạn chế thực tiễn: Khóa luận xác định rõ việc các công ty chứng khoán thời kỳ này hầu như chỉ thuần túy áp dụng phương pháp tài sản ròng theo quy định hành chính mà chưa vận dụng linh hoạt các phương pháp chiết khấu dòng tiền và định giá thị trường.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

  • Hạn chế về phạm vi phương pháp thực tế: Tại thời điểm nghiên cứu, thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ, thiếu chuỗi dữ liệu lịch sử đủ dài (tối thiểu 5 năm) để xác định hệ số rủi ro hệ thống beta ($\beta$) cho mô hình CAPM; tính minh bạch thông tin dự báo của doanh nghiệp cổ phần hóa còn thấp khiến việc áp dụng DCF và DDM chưa phổ biến trong thực tế tại công ty.
  • Hạn chế về dữ liệu khảo sát: Nghiên cứu tập trung chủ yếu vào số liệu của Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á và dừng lại ở mốc thời gian tháng 04/2007, chưa bao quát toàn bộ các công ty chứng khoán khác trên thị trường.
  • Hướng nghiên cứu tiếp: Mở rộng nghiên cứu khả năng ứng dụng kết hợp mô hình định giá đa nhân tố, xây dựng quy chuẩn định lượng hệ số beta và dự báo dòng tiền độc lập cho các doanh nghiệp IPO khi Luật Chứng khoán 2006 đi vào thực thi ổn định.

Giá trị tham khảo

  • Đối với sinh viên và người nghiên cứu ngành Kinh tế đầu tư, Tài chính - Ngân hàng, Chứng khoán: Tài liệu cung cấp tài liệu tham khảo có giá trị về công thức toán học và điều kiện áp dụng các mô hình định giá (DCF, DDM, Gordon, P/E, NAV) cùng lịch sử hoàn thiện chính sách định giá DNNN tại Việt Nam.
  • Đối với chuyên viên tư vấn tài chính doanh nghiệp tại các công ty chứng khoán: Đề tài cung cấp chi tiết danh mục hồ sơ, biểu mẫu nghiệp vụ kiểm kê (Công văn 5155-BCN, Phụ lục 04 Thông tư 126/2004/TT-BTC) cần thiết khi triển khai dịch vụ định giá cổ phần hóa trên thực tế.

Câu hỏi thường gặp

1. Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á đã thực hiện định giá cổ phần hóa cho bao nhiêu doanh nghiệp trong giai đoạn 2004 - 2006?

Theo số liệu thống kê trong đề tài, công ty đã thực hiện định giá cho tổng cộng 39 doanh nghiệp, trong đó năm 2004 là 12 doanh nghiệp, năm 2005 là 8 doanh nghiệp và năm 2006 là 19 doanh nghiệp.

2. Điểm khống chế đặc thù khi tính giá trị lợi thế kinh doanh vào giá trị doanh nghiệp giai đoạn 1998 - 2004 (theo Nghị định 44/1998/NĐ-CP) là gì?

Trong giai đoạn này, quy định pháp luật chỉ cho phép tính tối đa 30% giá trị lợi thế kinh doanh vào tổng giá trị doanh nghiệp cổ phần hóa theo công thức căn cứ trên tỷ suất lợi nhuận bình quân 3 năm liền kề so với lãi suất trái phiếu và vốn nhà nước.

3. Phương pháp định giá nào được áp dụng chủ yếu tại Công ty Chứng khoán Ngân hàng Đông Á trong thời điểm nghiên cứu?

Công ty áp dụng chủ yếu phương pháp giá trị tài sản ròng (NAV) dựa trên quy định tại Nghị định 187/2004/NĐ-CP và Thông tư 126/2004/TT-BTC, do phương pháp này phù hợp với các quy định hành chính về cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước hoạt động trong lĩnh vực sản xuất.

4. Để xác định hệ số rủi ro hệ thống beta ($\beta$) trong mô hình CAPM bằng toán thống kê, yêu cầu về dữ liệu lịch sử như thế nào?

Theo cơ sở lý thuyết được trình bày trong chuyên đề, để xác định hệ số beta ($\beta$) của một công ty bằng phương pháp thống kê (hiệp phương sai giữa cổ phiếu với thị trường chia cho phương sai danh mục thị trường), cần phải thu thập số liệu quá khứ ít nhất là 5 năm về mức chi phí vốn cổ phần của công ty đó trên thị trường giao dịch tập trung.

5. Hồ sơ chuẩn bị xác định giá trị doanh nghiệp cổ phần hóa theo hướng dẫn tại công ty bao gồm những biểu mẫu kiểm kê nào?

Doanh nghiệp cần lập báo cáo kết quả kiểm kê và phân loại tài sản theo mẫu quy định tại Công văn số 5155-BCN (gồm các biểu từ Biểu số 1 đến Biểu số 12b) cùng Biên bản xác định giá trị doanh nghiệp theo Phụ lục 04 ban hành kèm Thông tư 126/2004/TT-BTC.

Kết luận

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp của tác giả Trần Phan Huy Hiệu đã phân tích toàn diện cơ sở lý luận và thực tiễn công tác định giá cổ phiếu IPO phục vụ cổ phần hóa tại Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đông Á giai đoạn 2004–2006. Nghiên cứu đã làm rõ sự chuyển dịch của các khung pháp lý định giá DNNN tại Việt Nam, phân tích ưu nhược điểm của các phương pháp định giá phổ biến và chỉ ra sự lệ thuộc vào phương pháp tài sản thuần trong thực tế hoạt động của công ty. Đây là tài liệu tham khảo hữu ích cho sinh viên chuyên ngành kinh tế, tài chính và các chuyên viên tư vấn phát hành chứng khoán trong việc tiếp cận nghiệp vụ định giá doanh nghiệp thời kỳ đầu phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam.