Chương 1: Giới thiệu đề tài Trình bày tổng quan về bài luận văn: lý do chọn đề tài; muc tiêu nghiên cứu; phương pháp nghiên cứu, nội dung nghiên cứu. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm Trình bày cơ sơ lý thuyết về CSTT. Các nghiên cứu thực nghiệm ở thế giới và Việt Nam về quan hệ giữa CSTT; tỷ giá và thị trường chứng khoán; Chương 3: Dữ liệu, phương pháp nghiên cứu Trình bày các biến nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu, mô hình định lượng. Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận kết quả Tổng quát lại kết quả nghiên cứu và so sánh với kết quả nghiên cứu tương tự tại Việt Nam và trên thế giới.
Chương 5: Kết luận Tóm tắt kết quả nghiên cứu đồng thời đưa ra kết luận, kiến nghị và hạn chế của đề tài. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 4 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ tỷ giá hối đoái, giá chứng khoán và CSTT.1 CSTT tác động lên giá chứng khoán: Theo Smirlock & Yawitz (1985), bắt nguồn từ mô hình chiết khấu cổ phần để định giá cổ phiếu, CSTT ảnh hưởng đến lãi suất thị trường được dự đoán sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua hai kênh chính: Đầu tiên là CSTT thắt chặt có thể được thực hiện thông qua việc tăng lãi suất chính sách, cuối cùng sẽ dẫn đến sự gia tăng lãi suất thị trường được các nhà đầu tư sử dụng trong mô hình chiết khấu dòng tiền để định giá. Kênh thứ hai là thông qua tác động của nó đến kỳ vọng của các khoản tiền mặt tương lai như thu nhập của các công ty. Trong chừng mực nào đó, sự thắt chặt tiền tệ có thể ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế thực sự, nó sẽ ảnh hưởng đến tiềm năng thu nhập trong tương lai của công ty.
Bernanke và Gertler (1995) giải thích thì việc tăng lãi suất gây ra bởi thắt chặt tiền tệ có thể làm giảm tiền mặt ròng của công ty do sự sụt giảm chi tiêu của người tiêu dùng, giảm tổng cầu trong khi tiền lãi vay lại tăng. Điều này buộc các công ty phải hủy bỏ hoặc trì hoãn cơ hội đầu tư ban đầu và do đó làm giảm thu nhập tiềm năng trong tương lai của công ty. Mặt khác, tình trạng tiền tệ thắt chặt có thể hạn chế việc cung cấp tín dụng của các ngân hàng thương mại cho doanh nghiệp. Theo Hamburger và Kochin (1972) và Mishkin (1996), việc áp dụng chính sách hạn chế thanh khoản cũng ảnh hưởng đến giá cổ phiếu.
Vì chính sách tiện tệ thắt chặt nên người dân buộc phải bán tài sản(trong đó có cổ phiếu) để đảm bảo lượng tiền mặt nắm giữ, từ đó làm giảm giá chứng khoán. Trên thế giới và tại Việt Nam đã có nhiều nghiên cứu thức nghiệm ở nhiều quốc gia nhằm cũng cố cho mối quan hệ ngược chiều giữa lãi suất và giá chứng khoán như: TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 5 Thị trường chứng khoán Kuwait trong giai đoạn 1981-1997 trong nghiên cứu của nhóm tác giả Al-Qenae, Rashid, Carmen Li và Bob Wearing (2002) cho thấy giá cổ phiếu có mối quan hệ ngược chiều với lãi suất và lạm phát. Nghiên cứu thực nghiệm của Bernanke và Kuttner (2005) đã thấy rằng CSTT ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua phần bù rủi ro của cổ phiếu. Những kỳ vọng lờ mờ của một cuộc suy thoái do điều kiện thắt chặt tiền tệ có thể khiến các NĐT xem các cổ phiếu như các khoản đầu tư mạo hiểm, đặc biệt là với sự biến động tăng lên trong thời kỳ suy thoái.
Để bù đắp cho phần rủi ro tăng thêm, các nhà đầu tư sẽ yêu cầu mức lợi nhuận cao hơn mà chỉ có thể đạt được thông qua giá cổ phiếu thấp hơn. Al-Qenae, Rashid, Carmen Li và Bob Wearing (2002) trong đề tài “The information content of earnings on stock price: The Kuwait Stock Exchange” đã đo lường ảnh hưởng của các yếu tố như lợi nhuận trên mỗi cổ phần (EPS), tổng sản phẩm quốc dân (GNP), lạm phát và lãi suất đến các cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán Kuwait trong giai đoạn 1981-1997. Kết quả cho thấy giá cổ phiếu với EPS và GNP có mối quan hệ cùng chiều nhưng có mối quan hệ ngược chiều với lãi suất và lạm phát. Khi nghiên cứu mối liên hệ giữa giá chứng khoán của thị trường chứng khoán Bogota và lãi suất cho vay liên ngân hàng, nhóm tác giả gồm Luis Eduardo Arango, Andrés González, và Carlos Esteban Posada (2002) với dữ liệu theo ngày từ tháng 1 năm 1994 tới tháng 12 năm 2000 với mô hình GARCH cho thấy không tồn tại mối quan hệ giữa hai biến này.
Joel Hinaunye Eita (2012) sử dụng mô hình VECM để nghiên cứu mối quan hệ của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán Namibia với các biến là giá chứng khoán; cung tiền; giá cả (lạm phát); thu nhập (GDP); tỷ giá; lãi suất từ quý 1/1998 đến quý 4/2009.Kết quả cho thấy giá chứng khoán ở Namibia được xác định bởi GDP; tỷ giá; lạm phát; lãi suất; cung tiền. Cụ thể, một sự gia tăng trong cung tiền, GDP sẽ làm tăng giá chứng khoán trong khi gia tăng lạm phát và lãi suất làm giảm giá chứng khoán. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 6 Imad Zeyad Ramadan (2015) nghiên cứu tác động của các yếu tố vĩ mô đến giá cổ phiếu của 77 công ty Công nghiệp ở Jordan trong thời gian từ năm 2000 đến 2014. Kết quả nghiên cứu của tác giả cho thấy lãi suất và lạm phát tác động ngược chiều lên giá chứng khoán trong khi cung tiền và GDP là tác động cùng chiều lên giá chứng khoán.
AAMD Amarasinghe (2015) sử dụng kiểm định Granger và ADF để kiểm tra mối quan hệ giữa giá chứng khoán và lãi suất ở Sri Lanka từ tháng 01/2007 đến 12/2013. Kết quả, tác giả tìm thấy mối quan hệ một chiều từ lãi suất lên giá chứng khoán và đó là mối quan hệ ngược chiều. Ở Việt Nam, Nguyễn Phúc Cảnh với đề tài “Truyền dẫn của CSTT qua kênh giá tài sản tài chính: nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam” đăng trên Phát triển và hội nhập tháng 12/2014. Bằng mô hình SVAR và dữ liệu các biến trong khoản thời gian từ 2003-2012 đã nghiên cứu kênh truyền dẫn của CSTT qua kênh giá tài sản tài chính với các biến gồm: Chỉ số hàng hóa thế giới; tỷ giá hối đoái danh nghĩa; sản xuất công nghiệp; chỉ số giá tiêu dùng; lãi suất ngắn hạn; cung tiền; chỉ số thị trường chứng khoán.
Kết quả nghiên cứu của tác giả cho thấy: CSTT có tác động mạnh đến chỉ số VN –Index, HNX – Index thông qua cung tiền và lạm phát. Đồng thời chỉ số VN – Index phản ứng không rõ ràng với lãi suất điều hành của NHNN Việt Nam, sản lượng công nghiệp Việt Nam và các cú sốc giá dầu thế giới. Nhóm tác giả Huỳnh Thị Cẩm Hà, Lê Thị Lanh, Lê Thị Hồng Minh và Hoàng Thị Phương Anh (2014) với đề tài “Kiểm định các nhân tố vĩ mô tác động lên thị trường chứng khoán Việt Nam” sử dụng mô hình ECM để xác định mối quan hệ trong ngắn hạn và VECM để kiểm tra mối quan hệ trong dài hạn của các biến gồm cung tiền; tỷ giá hối đoái; lãi suất cho vay;giá trị sản lượng công nghiệp; chỉ số giá tiêu dùng đến thị trường chứng khoán Việt Nam từ 2001 đến năm 2013. Kết quả cho thấy giá chứng khoán có mối quan hệ cùng chiều với cung tiền và giá trị sản lượng công nghiệp và có mối quan hệ ngược chiều với lãi suất cho vay và CPI.
Nhóm tác giả gồm Dương Ngọc Mai Phương; Vũ Thị Phương Anh, Đỗ Thị Trúc Đào, Nguyễn Hữu Tuấn (2015) với đề tài nghiên cứu “Tác động của Chính TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 7 sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán:bằng chứng tại Việt nam”. Bằng mô hình SVAR, nghiên cứu gồm các biến như: đại diện cho biến ngoại sinh là lãi suất chính sách của Mỹ, các biến đại diện cho nền kinh tế trong nước gồm: lãi suất, lạm phát, sản lượng công nghiệp, cung tiền, và giá chứng khoán. Nghiên cứu cho thấy kết quả rằng thị trường chứng khoán Việt Nam chịu ảnh hưởng lớn từ CSTT. Việc mở rộng hay thắt chặt CSTT sẽ làm cho thị trường chứng khoán giảm xuống hay tăng lên tương ứng.
Tác giả Thân Thị Thu Thủy và Võ Thị Thùy Dương (2015) đã có bài nghiên cứu “Sự tác động của các nhân tố vĩ mô đến các chỉ số giá cổ phiếu tại HOSE”. Không chỉ xem xét, đánh giá tác động đến chỉ số VN-Index nói chung mà tác giả còn xem xét tác động đến các nhóm chỉ số như: VNMidcap-Index, VN30-Index, VNSmallcap-Index, VN100-Index, VNAllshare-Index. Kết quả sau khi tác giả nghiên cứu hồi quy cho thấy trong dài hạn giá trị sản lượng công nghiệp có tác động tích cực đến hầu hết các chỉ số giá cổ phiếu tại HOSE trong khi tỷ giá hối đoái, lãi suất; chỉ số giá cổ phiếu tại HOSE; cung tiền thì nhận tác động tiêu cực từ lạm phát.2 Chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái Một kênh tài sản khác cũng có vai trò không kém phần quan trọng trong việc xây dựng CSTT là tỷ giá hối đoái. Tương tự như giá cổ phiếu, mối quan hệ giữa CSTT và tỷ giá hối đoái là nội sinh.
CSTT ảnh hưởng trực tiếp đến tỷ giá hối đoái. Khi CSTT thắt chặt làm tăng lãi suất, làm cho tiền gửi bằng đồng nội tệ hấp dẫn hơn đồng ngoại tệ, từ đó làm tăng nguồn vốn đầu tư vào nội tệ. Do đó làm tăng cầu về nội tệ, giá nội tệ tăng tức tỷ giá giảm. Chow(2004) nghiên cứu các kênh truyền dẫn CSTT ở Singapore bằng cách sử dụng tỷ giá hối đoái thực.
Nghiên cứu chứng minh sản lượng phản ứng với cú sốc CSTT thắt chặt đồng thời cho thấy kênh truyền dẫn tỷ giá có tác động mạnh hơn kênh lãi suất trong việc truyền dẫn những cú sốc của CSTT. Poddar, Khachatryan, và Sab (2006) xem xét các kênh truyền dẫn ở Jordan qua phương pháp SVAR gồm: kênh tỷ giá hối đoái; kênh lãi suất; kênh giá tài sản TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 8 và kênh tín dụng. Tác giả nhận thấy CSTT nói chung là không hiệu quả trong việc ảnh hưởng đến sản lượng, tỷ giá hối đoái hoặc giá tài sản. Mô hình VECTO hiệu chỉnh sai số (VECM) được Caporale (2002) sử dụng với dữ liệu chuỗi thời gian dài từ 1991-2001 của các quốc gia châu Á gồm: Thái Lan; Hàn Quốc; Indonesia; Philippines để kiểm tra ảnh hưởng của của việc thắt chặt tiền tệ lên tỷ giá hối đoái trong cuộc khủng hoảng Châu Á.