Các nhân tố tác động đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn giao dịch hose

Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp chế biến, niêm yết trên sàn HOSE. Nghiên cứu chuyên sâu, số liệu tin cậy.

• Tác giả: Bùi Thị Khuê Khuy
• Người hướng dẫn: PGS. Trần Hùng Sơn
• Trường học: Trường Đại học Kinh tế - Luật
• Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
• Đề tài: Các nhân tố tác động đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn giao dịch hose
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
• DANH MỤC BẢNG BIỂU
• DANH MỤC ĐỒ THỊ
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Tính cấp thiết của đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.2.1. Mục tiêu chung
• 1.2.2. Mục tiêu cụ thể
• 1.3. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.4.1. Số liệu
• 1.4.2. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.5.1. Đối tượng nghiên cứu
• 1.5.2. Phạm vi nghiên cứu
• 1.6. Đóng góp của luận văn
• 1.7. Kết cấu luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN
• 2.1. Tổng quan về CTV
• 2.2. Khái niệm CTV
• 2.3. Các nhân tố cấu thành CTV
• 2.3.1. Nguồn vốn vay
• 2.3.2. Vốn chủ sở hữu
• 2.4. Các lý thuyết về CTV
• 2.4.1. Lý thuyết M&M (MM Theory)
• 2.4.1.1. Trường hợp không có thuế TNDN
• 2.4.1.2. Trường hợp có thuế TNDN
• 2.4.2. Lý thuyết đánh đổi (Trade off theory)
• 2.4.2.1. Lý thuyết đánh đổi tĩnh (Static trade off theory)
• 2.4.2.2. Lý thuyết đánh đổi động (Dynamic trade off theory)
• 2.5. Tổng quan về các công trình nghiên cứu
• 2.5.1. Nghiên cứu nước ngoài
• 2.5.2. Nghiên cứu trong nước
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP, DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
• 3.1. Mô hình nghiên cứu
• 3.2. Các nhân tố tác động đến CTV
• 3.2.1. Lợi ích thuế phi nợ vay (NDTS)
• 3.2.2. Khả năng sinh lời (PRFT)
• 3.2.3. Thuế suất thực tế (TAX)
• 3.2.4. Tính thanh khoản (LIQ)
• 3.2.5. Tài sản cố định (TANG)
• 3.2.6. Tăng trưởng (GROW)
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN
• 4.1. Thực trạng về CTV các DN ngành công nghiệp chế biến
• 4.2. Đòn bẩy tài chính
• 4.3. Đòn bẩy tài chính dài hạn
• 4.4. Đòn bẩy tài chính ngắn hạn
• 4.5. Thống kê mô tả
• 4.6. Thảo luận kết quả ước lượng mô hình
• 4.7. Kiểm định tính vững của mô hình
• 4.8. Kết luận và hàm ý chính sách
• 4.8.1. Hàm ý chính sách
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC 1

Tóm tắt

I. Tại Sao Điều Chỉnh Cấu Trúc Vốn Lại Quan Trọng

Năm 2020 đánh dấu một năm đầy thách thức cho kinh tế Việt Nam, với mức tăng trưởng thấp nhất trong giai đoạn 2011-2020. Tuy nhiên, ngành công nghiệp chế biến vẫn đóng vai trò then chốt, dẫn dắt tăng trưởng với mức tăng 5,8%. Nghị quyết Đại hội Đảng XIII nhấn mạnh vai trò của ngành này trong việc đạt mục tiêu thu nhập trung bình cao và trở thành nước công nghiệp phát triển vào năm 2045. Để đạt được mục tiêu này, các doanh nghiệp (DN) cần chú trọng quản trị tài chính, đặc biệt là cấu trúc vốn (CTV). CTV hợp lý giúp DN phát huy sức mạnh nội tại, yếu tố then chốt cho sự tồn tại và phát triển. Nhiều yếu tố ảnh hưởng đến quyết định CTV, đòi hỏi DN phải nhận biết rủi ro và điều chỉnh CTV để đạt cấu trúc tối ưu, đảm bảo thành công lâu dài.

1.1. Cấu Trúc Vốn Doanh Nghiệp Nền tảng quản trị tài chính

CTV là yếu tố cốt lõi trong quản trị tài chính DN, tác động lớn đến hiệu quả kinh doanh và tạo ra giá trị. Việc xác định CTV tối ưu không phải là một khoa học chính xác. Do đó, việc nhận biết những rủi ro và điều chỉnh CTV để tiến đến cấu trúc tối ưu là quyết định đem đến thành công hay thất bại của một DN.

1.2. Vai trò của ngành công nghiệp chế biến trong nền kinh tế

Công nghiệp chế biến được xác định là yếu tố quan trọng góp phần quyết định tốc độ tăng trưởng của giai đoạn tới. Nghị quyết Đại hội Đảng XIII đã đặt mục tiêu vượt qua mức thu nhập trung bình thấp, tỉ trọng công nghiệp chế biến, chế tạo trong GDP đạt trên 25%; đến năm 2025 nước ta sẽ là nước đang phát triển có công nghiệp phát triển theo hướng hiện đại, đến năm 2045 trở thành nước phát triển, thu nhập cao.

II. Thách Thức Trong Điều Chỉnh Cấu Trúc Vốn hiệu quả

Các nghiên cứu về CTV ở Việt Nam chủ yếu tập trung vào CTV tĩnh hoặc phân tích các nhân tố tác động đến CTV. Nghiên cứu về điều chỉnh CTV mục tiêu còn hạn chế, chưa đem lại cái nhìn tổng quát về CTV mục tiêu động. Nghiên cứu này được thực hiện nhằm tăng thêm bằng chứng định lượng về tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của DN. Mục tiêu là xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CTV của DN ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn giao dịch HOSE, cũng như phân tích tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của DN này. Bối cảnh kinh tế thế giới và Việt Nam suy thoái đòi hỏi DN phải xây dựng CTV hợp lý để phát huy sức mạnh nội tại.

2.1. Hạn chế của các nghiên cứu về cấu trúc vốn hiện tại

Ở Việt Nam, đã có nhiều nghiên cứu về CTV nhưng chủ yếu là CTV tĩnh hoặc phân tích các nhân tố tác động đến CTV. Bên cạnh, cũng có nghiên cứu về điều chỉnh CTV mục tiêu nhưng chưa nhiều, chưa đem lại cái nhìn tổng quát của CTV mục tiêu động. Vì vậy, nghiên cứu này được thực hiện nhằm tăng thêm bằng chứng định lượng về tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của DN.

2.2. Mục tiêu nghiên cứu về tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

Mục tiêu nghiên cứu chính của luận văn là phân tích các nhân tố tác động đến CTV và phân tích tốc độ điều chỉnh CTV của DN ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn giao dịch HOSE giai đoạn 2010 – 2021.

III. Các Yếu Tố ảnh hưởng đến Cấu Trúc Vốn như thế nào

Có nhiều khái niệm về CTV, nhưng hiểu chung nhất, đó là tỷ lệ giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu mà DN sử dụng. CTV không cố định, thay đổi trong quá trình kinh doanh và ảnh hưởng đến khả năng sinh lời, rủi ro kinh doanh, và lợi ích của chủ sở hữu. Các nhân tố cấu thành CTV bao gồm nguồn vốn vay (ngắn hạn, dài hạn) và vốn chủ sở hữu. DN cần cân nhắc giữa chi phí và lợi ích của từng nguồn vốn để tối ưu hóa CTV. Vốn vay góp phần quan trọng đối với việc mở rộng và phát triển sản xuất kinh doanh của một DN.

3.1. Tầm quan trọng của vốn vay trong cấu trúc vốn

Với nền kinh tế thị trường như hiện nay, hầu như không có DN nào thực hiện sản xuất kinh doanh hoàn toàn bằng nguồn vốn tự có, mà phải huy động từ nhiều nguồn vốn khác nhau, trong đó vốn vay góp phần quan trọng đối với việc mở rộng và phát triển sản xuất kinh doanh của một DN.

3.2. Vai trò của vốn chủ sở hữu trong đảm bảo sự ổn định

Vốn chủ sở hữu là số vốn thuộc quyền sở hữu của chủ DN, được hình thành và phát triển từ các nguồn vốn đóng góp của các cổ đông. Đây là nguồn vốn quan trọng, mang tính chất ổn định, phản ánh tình hình tự chủ về mặt tài chính của DN. Nếu trong CTV, vốn chủ sở hữu chiếm phần lớn thì DN đó đang ở mức an toàn.

3.3. Ảnh hưởng của vay ngắn hạn và dài hạn đến cấu trúc vốn

Việc DN sử dụng vay ngắn hạn hay dài hạn là phụ thuộc vào loại hình kinh doanh cũng như tình hình sản xuất kinh doanh thực tế của DN trong chu kỳ sản xuất kinh doanh từ đó lựa chọn thời hạn vay phù hợp. Các DN không nên sử dụng bài toán vay ngắn hạn đầu tư trung dài hạn nhằm tránh mất thanh khoản.

IV. Cách Lý Thuyết Cấu Trúc Vốn giải thích hành vi DN

Lý thuyết M&M (MM Theory), với hai mệnh đề (có thuế và không thuế), là nền tảng cho các lý thuyết CTV hiện đại. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory) cho rằng DN sẽ tìm điểm CTV tối ưu, cân bằng giữa chi phí và lợi ích từ nợ vay. DN cần xem xét lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí khốn khó tài chính để đưa ra quyết định. Lý thuyết đánh đổi tĩnh và động cũng góp phần làm rõ hơn về hành vi điều chỉnh CTV của DN. Nhà quản trị DN giỏi sẽ nhận ra thời điểm DN của mình đạt CTV tối ưu, nghĩa là tạo ra giá trị DN lớn nhất với chi phí vốn bình quân thấp nhất.

4.1. Lý thuyết M M Nền tảng của lý thuyết cấu trúc vốn

Lý thuyết M&M ra đời năm 1958 do Modigliani và Miller nghiên cứu, được xem là lý thuyết hiện đại về CTV. Đây là nền tảng để phát triển các lý thuyết sau này về CTV, lý thuyết M&M đưa ra hai mệnh đề và xem xét trong hai trường hợp có thuế và không có thuế.

4.2. Lý thuyết đánh đổi Cân bằng chi phí và lợi ích của nợ

Hai nhà nghiên cứu Kraus và Litzenberger (1973) đã phát triển lý thuyết đánh đổi đưa ra lý thuyết đầu tiên về CTV tối ưu, cho rằng các nhà quản trị DN sẽ tìm ra được thời điểm DN đạt CTV tối ưu. Đó là khi lợi ích của DN là cao nhất dựa vào sự đánh đổi của chi phí và lợi ích từ việc sử dụng nợ vay mang lại.

4.3. Khác biệt giữa lý thuyết đánh đổi tĩnh và động

Lý thuyết đánh đổi dạng tĩnh được nghiên cứu bởi Bradley và cộng sự (1984) cho rằng những DN có tỷ lệ nợ mục tiêu cao là DN có tài sản hữu hình an toàn và khả năng sinh lợi cao. Ngược lại, các DN nên có tỷ lệ nợ thấp khi mà DN đó có ít tài sản cố định hữu hình và chủ yếu là tài sản vô hình, bên cạnh khả năng sinh lợi cũng thấp. Lý thuyết đánh đổi động cho rằng CTV tại một thời điểm của DN không phải là luôn luôn tối ưu, và DN sẽ điều chỉnh CTV để mang lại kỳ vọng dựa trên những tính toán và dự báo trong tương lai.

V. Nghiên Cứu Các Nhân Tố Tác Động đến CTV Phương pháp nào

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của 135 DN ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn HOSE giai đoạn 2010 – 2021, thu thập từ Refinitiv Eikon. Phương pháp phân tích định lượng được sử dụng, cụ thể là mô hình tác động cố định (FEM) với sai số chuẩn để khắc phục phương sai sai số thay đổi, đảm bảo kết quả ước lượng vững và hiệu quả. Đối tượng nghiên cứu là CTV của DN ngành công nghiệp chế biến, bao gồm tỷ lệ nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn trên tổng tài sản.

5.1. Thu thập và xử lý dữ liệu nghiên cứu

Dữ liệu thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của 135 DN ngành công nghiệp chế biến (NVL, HTD, HTDTY) niêm yết trên sàn giao dịch HOSE giai đoạn 2010 – 2021 từ Refinitiv Eikon.

5.2. Sử dụng mô hình FEM trong phân tích định lượng

Để phân tích tác động của các nhân tố đến CTV và tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của các DN ngành công nghiệp chế biến, tác giả sử dụng phương pháp phân tích định lượng. Cụ thể, tác giả sử dụng mô hình tác động cố định (FEM) với sai số chuẩn để khắc phục phương sai sai số thay đổi nhằm đảm bảo kết quả ước lượng vững và hiệu quả.

VI. Hàm Ý Chính Sách và Quản Trị Cấu Trúc Vốn hiệu quả

Nghiên cứu bổ sung kết quả thực nghiệm về các nhân tố tác động đến CTV và tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của DN ngành công nghiệp chế biến tại Việt Nam. Các kết quả nghiên cứu cung cấp hàm ý cho nhà quản trị DN trong việc quản trị CTV mục tiêu. Việc hiểu rõ và điều chỉnh CTV một cách linh hoạt là chìa khóa để DN ngành công nghiệp chế biến tồn tại và phát triển trong bối cảnh kinh tế đầy biến động. DN phải đặc biệt lưu ý để không sử dụng quá nhiều nợ vay, bởi vì những chi phí này rất khó xác định chính xác và đo lường được giá trị cụ thể.

6.1. Ứng dụng kết quả nghiên cứu trong quản trị DN

Từ các kết quả nghiên cứu, luận văn sẽ đưa ra các hàm ý cho các nhà quản trị DN trong việc quản trị CTV mục tiêu.

6.2. Tầm quan trọng của việc điều chỉnh linh hoạt CTV

Việc hiểu rõ và điều chỉnh CTV một cách linh hoạt là chìa khóa để DN ngành công nghiệp chế biến tồn tại và phát triển trong bối cảnh kinh tế đầy biến động.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam năm 2020 chỉ đạt mức tăng trưởng 2,9%, thấp nhất trong giai đoạn 2011-2020, ngành công nghiệp chế biến vẫn giữ vai trò chủ chốt với mức tăng trưởng 5,8%. Ngành này được xác định là động lực quan trọng thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, phù hợp với mục tiêu của Nghị quyết Đại hội Đảng XIII nhằm nâng tỉ trọng công nghiệp chế biến, chế tạo trong GDP lên trên 25% vào năm 2025 và 30% vào năm 2030 theo Nghị quyết 23-NQ/TW. Trong bối cảnh đó, việc xây dựng cấu trúc vốn (CTV) tối ưu cho doanh nghiệp (DN) ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn giao dịch HOSE trở nên cấp thiết nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn và tăng giá trị DN.

Mục tiêu nghiên cứu tập trung phân tích các nhân tố tác động đến CTV và tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của 135 DN ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2010-2021. Nghiên cứu nhằm cung cấp bằng chứng định lượng về cơ chế điều chỉnh CTV trong điều kiện thị trường Việt Nam, từ đó đề xuất các giải pháp quản trị tài chính phù hợp giúp DN nâng cao sức cạnh tranh và khả năng thích ứng với biến động kinh tế.

Phạm vi nghiên cứu bao gồm các DN thuộc ba phân ngành chính: nguyên vật liệu (chiếm 45,93%), hàng tiêu dùng (29,63%) và hàng tiêu dùng thiết yếu (24,44%). Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc hỗ trợ các nhà quản trị tài chính và nhà đầu tư hiểu rõ hơn về cơ cấu vốn và các yếu tố ảnh hưởng, đồng thời góp phần hoàn thiện lý thuyết về CTV trong bối cảnh kinh tế Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên bốn lý thuyết chính về cấu trúc vốn:

• Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory): Đề xuất DN cân bằng giữa lợi ích từ lá chắn thuế của nợ vay và chi phí khốn khó tài chính để xác định CTV tối ưu. Lý thuyết này phân thành dạng tĩnh và động, trong đó dạng động xem xét sự điều chỉnh CTV theo thời gian dựa trên dự báo và tính toán tương lai.

• Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory): Giải thích ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước, sau đó mới đến nợ vay và cuối cùng là vốn chủ sở hữu do sự chênh lệch thông tin giữa nhà quản trị và nhà đầu tư bên ngoài.

• Lý thuyết định thời điểm thị trường (Market Timing Theory): Nhấn mạnh vai trò của điều kiện thị trường và định giá cổ phiếu trong quyết định huy động vốn, DN sẽ phát hành cổ phiếu khi giá thị trường cao và mua lại khi giá thấp.

• Lý thuyết M&M (Modigliani & Miller): Cung cấp nền tảng về CTV trong điều kiện thị trường hoàn hảo, với mệnh đề về không có CTV tối ưu khi không có thuế và lợi ích từ lá chắn thuế khi có thuế.

Các khái niệm chính được sử dụng gồm: đòn bẩy tài chính (ĐBTC), đòn bẩy tài chính dài hạn (ĐBTCDH), đòn bẩy tài chính ngắn hạn (ĐBTCNH), lợi ích thuế phi nợ vay, khả năng sinh lời, thuế suất thực tế, tính thanh khoản, quy mô DN, tài sản cố định và tăng trưởng.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu định lượng thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của 135 DN ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2010-2021, với tổng số quan sát khoảng 1450. Các phân ngành gồm nguyên vật liệu, hàng tiêu dùng và hàng tiêu dùng thiết yếu.

Phương pháp phân tích chính là mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model - FEM) với sai số chuẩn robust nhằm khắc phục phương sai sai số thay đổi, đảm bảo kết quả ước lượng vững chắc. Mô hình nghiên cứu gồm ba biến phụ thuộc: tỷ lệ nợ trên tổng tài sản (TLEV), tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV) và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SLEV). Các biến kiểm soát bao gồm lợi ích thuế phi nợ vay (NDTS), khả năng sinh lời (PRFT), thuế suất thực tế (TAX), tính thanh khoản (LIQ), quy mô DN (SIZE), tài sản cố định (TANG) và tăng trưởng (GROW).

Thời gian nghiên cứu kéo dài 12 năm, cho phép phân tích xu hướng và sự điều chỉnh CTV trong dài hạn. Cỡ mẫu và phương pháp chọn mẫu đảm bảo tính đại diện cho ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên HOSE.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu:

   • Tốc độ điều chỉnh CTV tổng thể (TLEV) đạt 44,9%, tương đương thời gian điều chỉnh khoảng 1,8 năm.
   • Tốc độ điều chỉnh CTV dài hạn (LLEV) là 39,8%, tương đương 1,6 năm.
   • Tốc độ điều chỉnh CTV ngắn hạn (SLEV) là 41,5%, tương đương 1,7 năm.
     Điều này cho thấy DN ngành công nghiệp chế biến điều chỉnh cấu trúc vốn khá nhanh, đặc biệt là trong dài hạn.

2. Ảnh hưởng của khả năng sinh lời (PRFT):
   Khả năng sinh lời có tác động ngược chiều và có ý nghĩa thống kê mạnh mẽ đến cả ba loại đòn bẩy. Cụ thể, khi khả năng sinh lời tăng 1%, tỷ lệ nợ giảm lần lượt 0,337% (TLEV), 0,100% (LLEV) và 0,197% (SLEV). Điều này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, DN có lợi nhuận cao ưu tiên sử dụng vốn nội bộ hơn là vay nợ.

3. Tác động của quy mô DN (SIZE) và tăng trưởng (GROW):
   Quy mô DN có tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ tổng thể (hệ số 0,077) và tăng trưởng cũng có tác động tích cực (hệ số 0,067). Các DN lớn và có tốc độ tăng trưởng cao có xu hướng sử dụng nhiều nợ hơn để mở rộng hoạt động kinh doanh.

4. Tính thanh khoản (LIQ) và tài sản cố định (TANG):
   Tính thanh khoản có tác động ngược chiều đến tỷ lệ nợ tổng thể và nợ ngắn hạn, cho thấy DN có thanh khoản cao thường sử dụng ít nợ hơn để giảm rủi ro mất thanh khoản. Tài sản cố định có tác động cùng chiều với nợ dài hạn (hệ số 0,122) nhưng ngược chiều với nợ ngắn hạn (hệ số -0,223), phản ánh vai trò của tài sản cố định làm tài sản đảm bảo cho vay dài hạn.

5. Thuế suất thực tế (TAX):
   Thuế suất thực tế chỉ có ý nghĩa thống kê và tác động cùng chiều với nợ ngắn hạn, cho thấy DN tận dụng lợi ích thuế từ nợ vay ngắn hạn nhiều hơn.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu cho thấy DN ngành công nghiệp chế biến tại Việt Nam điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu với tốc độ nhanh, phù hợp với lý thuyết đánh đổi động. Tốc độ điều chỉnh trên 40% cho thấy DN chủ động cân bằng giữa chi phí và lợi ích của nợ vay để tối ưu hóa giá trị DN.

Ảnh hưởng ngược chiều của khả năng sinh lời với tỷ lệ nợ phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, khi DN có lợi nhuận cao ưu tiên sử dụng vốn nội bộ, giảm vay nợ để tránh rủi ro tài chính. Tác động cùng chiều của quy mô và tăng trưởng phản ánh thực tế các DN lớn và tăng trưởng nhanh có nhu cầu vốn vay cao để mở rộng sản xuất.

Tính thanh khoản và tài sản cố định đóng vai trò quan trọng trong quyết định cấu trúc vốn, giúp DN cân đối giữa nguồn vốn ngắn hạn và dài hạn, giảm thiểu rủi ro mất thanh khoản và chi phí vay vốn. Thuế suất thực tế ảnh hưởng chủ yếu đến nợ ngắn hạn, cho thấy DN tận dụng lá chắn thuế trong ngắn hạn nhiều hơn.

So sánh với các nghiên cứu trong nước và quốc tế, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Trần Hùng Sơn (2012) và nhóm tác giả Nguyễn Thị Huyền Trang (2016), đồng thời bổ sung thêm bằng chứng về tốc độ điều chỉnh CTV trong ngành công nghiệp chế biến tại Việt Nam.

Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ thể hiện xu hướng đòn bẩy tài chính tổng thể, dài hạn và ngắn hạn theo từng năm và phân ngành, cùng bảng hệ số hồi quy chi tiết các biến tác động.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường quản trị tài chính nhằm duy trì tốc độ điều chỉnh CTV hợp lý:
   DN cần xây dựng hệ thống theo dõi và đánh giá liên tục các chỉ số tài chính như khả năng sinh lời, tính thanh khoản để điều chỉnh kịp thời cấu trúc vốn, đảm bảo thời gian điều chỉnh không vượt quá 2 năm.

2. Ưu tiên sử dụng vốn nội bộ và cân đối nguồn vốn vay:
   Các DN có khả năng sinh lời cao nên tận dụng nguồn vốn nội bộ trước khi vay nợ, giảm thiểu rủi ro tài chính và chi phí vay vốn. Đồng thời, cân đối giữa nợ ngắn hạn và dài hạn dựa trên tài sản cố định và nhu cầu vốn lưu động.

3. Phát triển quy mô và thúc đẩy tăng trưởng bền vững:
   DN cần tập trung mở rộng quy mô và nâng cao năng lực cạnh tranh để dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay với chi phí thấp, đồng thời tăng trưởng ổn định giúp nâng cao khả năng sử dụng nợ hiệu quả.

4. Tận dụng chính sách thuế và ưu đãi tài chính:
   DN nên khai thác tối đa lợi ích từ lá chắn thuế thông qua việc sử dụng hợp lý nợ vay, đặc biệt là nợ ngắn hạn, đồng thời phối hợp với cơ quan thuế để đảm bảo tuân thủ và tối ưu hóa chi phí thuế.

5. Chính phủ và các tổ chức tài chính hỗ trợ phát triển thị trường vốn dài hạn:
   Cần có chính sách thúc đẩy phát triển thị trường vốn dài hạn, giảm lệ thuộc vào vay ngân hàng ngắn hạn, giúp DN ngành công nghiệp chế biến có nguồn vốn ổn định và bền vững hơn.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà quản trị tài chính DN ngành công nghiệp chế biến:
   Giúp hiểu rõ các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và cách điều chỉnh CTV mục tiêu hiệu quả, từ đó nâng cao năng lực quản trị tài chính.

2. Nhà đầu tư và cổ đông:
   Cung cấp thông tin về cơ cấu vốn và rủi ro tài chính của DN, hỗ trợ đánh giá tiềm năng đầu tư và ra quyết định chính xác.

3. Ngân hàng và tổ chức tín dụng:
   Hỗ trợ đánh giá khả năng trả nợ và cấu trúc vốn của DN để thiết kế các sản phẩm tín dụng phù hợp, giảm thiểu rủi ro tín dụng.

4. Các nhà nghiên cứu và học giả trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp:
   Là tài liệu tham khảo bổ sung cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn, đặc biệt trong bối cảnh thị trường Việt Nam và ngành công nghiệp chế biến.

Câu hỏi thường gặp

1. CTV là gì và tại sao quan trọng với DN?
   CTV là tỷ lệ giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu DN sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh. CTV ảnh hưởng đến chi phí vốn, rủi ro tài chính và giá trị DN, do đó quản trị CTV hiệu quả giúp DN tối ưu hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro.

2. Các nhân tố nào ảnh hưởng chính đến CTV của DN ngành công nghiệp chế biến?
   Khả năng sinh lời, quy mô DN, tính thanh khoản, tài sản cố định, thuế suất thực tế và tốc độ tăng trưởng là các nhân tố quan trọng tác động đến quyết định cấu trúc vốn của DN.

3. Tốc độ điều chỉnh CTV mục tiêu của DN là gì?
   Là tốc độ mà DN điều chỉnh tỷ lệ nợ thực tế về tỷ lệ nợ mục tiêu nhằm tối ưu hóa cấu trúc vốn. Nghiên cứu cho thấy tốc độ điều chỉnh trung bình khoảng 40-45% mỗi năm, tương đương thời gian điều chỉnh khoảng 1,6-1,8 năm.

4. Tại sao khả năng sinh lời lại có tác động ngược chiều đến tỷ lệ nợ?
   DN có lợi nhuận cao thường ưu tiên sử dụng vốn nội bộ để tài trợ, giảm nhu cầu vay nợ nhằm tránh rủi ro tài chính và chi phí vay vốn cao, phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng.

5. Làm thế nào DN có thể cân đối giữa nợ ngắn hạn và dài hạn?
   DN cần dựa vào tài sản cố định làm tài sản đảm bảo để vay dài hạn, đồng thời duy trì tính thanh khoản cao để đáp ứng nợ ngắn hạn, tránh rủi ro mất thanh khoản và đảm bảo hoạt động kinh doanh ổn định.

Kết luận

• Nghiên cứu xác định các nhân tố chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của DN ngành công nghiệp chế biến niêm yết trên HOSE gồm khả năng sinh lời, quy mô, tính thanh khoản, tài sản cố định, thuế suất và tăng trưởng.
• Tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu của DN đạt khoảng 40-45% mỗi năm, tương đương thời gian điều chỉnh từ 1,6 đến 1,8 năm, cho thấy DN điều chỉnh CTV khá nhanh và hiệu quả.
• Khả năng sinh lời có tác động ngược chiều với tỷ lệ nợ, trong khi quy mô và tăng trưởng có tác động cùng chiều, phản ánh chiến lược tài chính đa dạng của DN.
• Kết quả nghiên cứu cung cấp cơ sở khoa học cho các nhà quản trị DN trong việc xây dựng và điều chỉnh cấu trúc vốn tối ưu, đồng thời hỗ trợ các nhà đầu tư và tổ chức tín dụng đánh giá rủi ro tài chính.
• Các bước tiếp theo bao gồm áp dụng các giải pháp quản trị tài chính đề xuất và mở rộng nghiên cứu sang các ngành khác để so sánh và hoàn thiện lý thuyết về cấu trúc vốn tại Việt Nam.

Quý độc giả và nhà quản trị tài chính được khuyến khích áp dụng kết quả nghiên cứu này để nâng cao hiệu quả quản trị vốn và phát triển bền vững doanh nghiệp.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Cơ sở lý luận Chương 3: Phương pháp, dữ liệu và mô hình nghiên cứu Chương 4: Kết quả và thảo luận 6 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN 2. Tổng quan về CTV 2. Khái niệm CTV CTV có nhiều khái niệm khác nhau, nhưng hiểu chung nhất CTV là một khái niệm tài chính phản ánh tỷ lệ giữa nợ vay trong tổng nguồn vốn và vốn chủ sở hữu mà DN sử dụng. CTV không cố định và sẽ thay đổi trong quá trình kinh doanh của DN, có thể ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đến khả năng sinh lời và rủi ro kinh doanh tác động đến lợi ích của chủ sở hữu DN.

Các nhân tố cấu thành CTV 2. Nguồn vốn vay Với nền kinh tế thị trường như hiện nay, hầu như không có DN nào thực hiện sản xuất kinh doanh hoàn toàn bằng nguồn vốn tự có, mà phải huy động từ nhiều nguồn vốn khác nhau, trong đó vốn vay góp phần quan trọng đối với việc mở rộng và phát triển sản xuất kinh doanh của một DN. Nguồn vốn vay là nguồn vốn chủ DN vay để giúp cho quá trình sản xuất kinh doanh của DN được liên tục, ổn định góp phần đạt được mục tiêu mà nhà quản trị DN đề ra. DN có trách nhiệm phải hoàn trả các khoản vay và lãi vay theo lãi suất và thời hạn ký kết trên hợp đồng.

Nếu một DN có tỷ lệ vốn vay cao thì DN phải cân nhắc tránh tình trạng rủi ro tài chính. Vốn vay khác với vốn chủ sở hữu hoặc vốn cổ phần vì người cho vay vốn không trở thành chủ sở hữu của DN, mà chỉ đơn thuần là chủ nợ và nhà cung cấp vốn vay. Trong thứ tự trả lợi nhuận của DN, vốn vay xếp hàng cao hơn vốn chủ sở hữu. Điều này có nghĩa là, lãi suất trên vốn vay phải được hoàn trả đầy đủ trước khi bất kỳ cổ tức nào được trả cho bất kỳ nhà cung cấp vốn chủ sở hữu nào.

7 Việc DN sử dụng vay ngắn hạn hay dài hạn là phụ thuộc vào loại hình kinh doanh cũng như tình hình sản xuất kinh doanh thực tế của DN trong chu kỳ sản xuất kinh doanh từ đó lựa chọn thời hạn vay phù hợp. Các DN không nên sử dụng bài toán vay ngắn hạn đầu tư trung dài hạn nhằm tránh mất thanh khoản. Vay ngắn hạn là các khoản vay có thời hạn tối đa từ 12 tháng trở xuống, so với vay dài hạn thì vay ngắn hạn thường có lãi suất thấp hơn được sử dụng chủ yếu nhằm bổ sung những thiếu hụt tạm thời về vốn lưu động để đáp ứng cho nhu cầu của DN về chi trả các hợp đồng mua bán nhỏ, trả tiền nhân viên, và giải quyết chi phí kinh doanh nhỏ ngay lập tức, nhưng cần thiết như mua hàng hóa, NVL. Vay dài hạn là các khoản cho vay có thời hạn từ 1 năm trở lên, nguồn vốn này được DN huy động bằng cách phát hay trái phiếu hoặc vay từ ngân hàng và các tổ chức tài chính.

Vốn vay dài hạn thường được chủ DN sử dụng để đầu tư mở rộng kinh doanh, mua sắm tài sản, đầu tư xây dựng cơ bản. Vốn chủ sở hữu Vốn chủ sở hữu là số vốn thuộc quyền sở hữu của chủ DN, được hình thành và phát triển từ các nguồn vốn đóng góp của các cổ đông. Đây là nguồn vốn quan trọng, mang tính chất ổn định, phản ánh tình hình tự chủ về mặt tài chính của DN. Nếu trong CTV, vốn chủ sở hữu chiếm phần lớn thì DN đó đang ở mức an toàn.

Vốn của chủ sở hữu bao gồm: vốn góp và lợi nhuận giữ lại. Vốn đã nhận từ chủ sở hữu chỉ trong trường hợp đặc biệt khi DN phá sản thì DN mới phải hoàn trả lại tiền, còn các trường hợp khác DN sẽ không phải hoàn trả vốn chủ sở hữu đã nhận. Vốn góp là số tiền ban đầu được đầu tư vào kinh doanh để đổi lấy cổ phần hoặc quyền sở hữu. Theo quy định của pháp luật Việt Nam thì DN phải thỏa điều kiện vốn điều lệ mới được cấp phép kinh doanh.

Số lần góp vốn có thể một lần hoặc nhiều lần miễn sao là trong thời hạn pháp luật cho phép và đúng như cam kết góp vốn. Lợi nhuận giữ lại là số tiền lợi nhuận hàng năm mà DN giữ lại để tái đầu tư như phát triển, mua lại hoặc mở rộng DN. Đó còn là thu nhập ròng (sau thuế) còn 8 lại của DN sau khi họ đã trả cổ tức cho các cổ đông. Chỉ tiêu lợi nhuận giữ lại là số liệu mà nhà đầu tư quan tâm và thu hút quyết định của nhà đầu tư.

Các lý thuyết về CTV 2. Lý thuyết M&M (MM Theory) Lý thuyết M&M ra đời năm 1958 do Modigliani và Miller nghiên cứu, được xem là lý thuyết hiện đại về CTV. Đây là nền tảng để phát triển các lý thuyết sau này về CTV, lý thuyết M&M đưa ra hai mệnh đề và xem xét trong hai trường hợp có thuế và không có thuế. Trường hợp không có thuế TNDN Mệnh đề 1 cho rằng trong điều kiện thị trường hoàn hảo thì CTV của DN có vay nợ và không vay nợ là như nhau.

Nghĩa là, khi CTV của DN thay đổi thì giá trị DN không thay đổi và điều đó không tạo ra lợi ích cho cổ đông. Vì vậy, không có CTV tối ưu và nhà quản trị DN sẽ không quan tâm việc điều chỉnh CTV. Phát triển từ mệnh đề 1, mệnh đề 2 chứng minh rằng chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) sẽ không đổi ngay cả khi CTV thay đổi. Trong trường hợp này lợi ích từ lá chắn thuế mang lại bị bỏ qua.

Vì vậy, với mức lãi suất vay trên thị trường, thì chi phí vốn chủ sở hữu cao hơn chi phí vốn vay, khi DN tăng vay nợ, thì phần tăng chi phí vốn chủ sở hữu sẽ được bù trừ bằng phần giảm chi phí vốn trung bình. Chi phí vốn trung bình không đổi, giá trị DN không đổi. Trường hợp có thuế TNDN Mệnh đề 1 nói về lợi ích từ việc sử dụng nợ của DN. Bởi lẽ, lãi vay là một khoản chi phí hợp lý được khấu trừ khỏi thu nhập chịu thuế khi tính thuế thu nhập DN đây được xem là lá chắn thuế mang lại khoản tiết kiệm về thuế cho DN.

Nói cách khác, giá trị DN có vay nợ sẽ bằng giá trị DN không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế do sử dụng nợ. Như vậy, việc sử dụng nợ hay sử dụng ĐBTC làm gia tăng giá trị DN. 9 Khi DN sử dụng nợ, DN sẽ nhận được lợi ích từ lá chắn thuế đồng thời chịu sự tác động của chi phí khốn khó tài chính. Mệnh đề 2 đề cập đến chi phí vốn nhưng không xem xét đến chi phí khốn khó tài chính khiến cho lợi ích của lá chắn thuế bị giảm dần.

Khi DN gia tăng tỷ lệ nợ quá mức thì lợi ích của lá chắn thuế không đủ bù đắp cho chi phí khốn khó tài chính sẽ dẫn đến rủi ro tài chính, gia tăng nguy cơ phá sản. Nhà quản trị DN giỏi sẽ nhận ra thời điểm DN của mình đạt CTV tối ưu, nghĩa là tạo ra giá trị DN lớn nhất với chi phí vốn bình quân thấp nhất. Khi đó, nếu DN tiếp tục gia tăng sử dụng ĐBTC, thì giá trị DN bắt đầu giảm và chi phí sử dụng vốn trung bình bắt đầu tăng. Trên thực tế giả thuyết thị trường hoàn hảo của lý thuyết M&M rất khó xảy ra trong thực tiễn dẫn đến việc áp dụng không phù hợp.

Mặc dù còn nhiều hạn chế song lý thuyết M&M đã tạo ra bước ngoặt khi xem xét trong điều kiện thị trường không hoàn hảo. Đây được xem là tiền đề, là nền tảng góp phần giúp các nhà nghiên cứu sau này tìm ra các nhân tố tác động đến CTV cũng như sự ảnh hưởng của CTV lên giá trị DN. Lý thuyết đánh đổi (Trade of theory) Hai nhà nghiên cứu Kraus và Litzenberger (1973) đã phát triển lý thuyết đánh đổi đưa ra lý thuyết đầu tiên về CTV tối ưu, cho rằng các nhà quản trị DN sẽ tìm ra được thời điểm DN đạt CTV tối ưu. Đó là khi lợi ích của DN là cao nhất dựa vào sự đánh đổi của chi phí và lợi ích từ việc sử dụng nợ vay mang lại.

Lợi ích cận biên của việc tăng thêm nợ giảm xuống khi nợ tăng, trong khi chi phí cận biên tăng, do đó một DN phải cân nhắc lựa chọn đánh đổi này khi chọn số nợ và vốn chủ sở hữu để sử dụng để tài trợ. Để tối đa hóa giá trị DN các nhà quản trị DN sẽ cân nhắc giữa lợi ích và chi phí của nợ vay, từ đó điều chỉnh tỷ lệ nợ mục tiêu cho phù hợp. Lý thuyết đánh đổi phát triển dựa trên nền tảng lý thuyết M&M nhưng có xem xét sự tác động của thuế thu nhập DN và chi phí kiệt quệ tài chính. Việc sử dụng nợ vay sẽ đem lại lợi ích cho DN đó là tạo ra lá chắn thuế giảm số thuế phải 10 nộp một cách hợp lý, đồng thời cũng làm phát sinh chi phí của nợ vay bao gồm các khoản chi phí trong khi hoàn tất thủ tục phá sản đây là chi phí kiệt quệ tài chính.Vì vậy, DN phải đặc biệt lưu ý để không sử dụng quá nhiều nợ vay, bởi vì những chi phí này rất khó xác định chính xác và đo lường được giá trị cụ thể.

Nhà quản trị DN tận dụng lý thuyết đánh đổi để xác định đòn bẩy mục tiêu và tận dụng lợi ích từ lá chắn thuế tạo ra sẽ cao hơn chi phí kiệt quệ tài chính phát sinh. Bời vì, khi DN tăng vay nợ thì lợi ích của lá chắn thuế tăng lên đồng thời chi phí kiệt quệ tài chính cũng tăng theo. CTV tối ưu với mỗi DN khác nhau là khác nhau và việc xác định thời điểm DN đạt cấu trúc tối ưu là khi chi phí từ việc gia tăng nợ vay bù trừ vừa đủ với chi phí kiệt quệ tài chính phát sinh, điều này dựa vào kinh nghiệm và kiến thức tài chính của nhà quản trị cũng như đặc điểm kinh doanh của DN. Lý thuyết đánh đổi đã chứng minh được những hạn chế của lý thuyết MM trong trường hợp DN vay nợ khi xem xét đến chi phí kiệt quệ tài chính.

Lý thuyết đánh đổi được các nhà nghiên cứu chia thành hai dạng gồm: 2.