Chương 1 tập trung giới thiệu về bài nghiên cứu về những lý do chọn đề tài, mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu, động cơ và đối tượng nghiên cứu và cách thức, phương pháp thực hiện nghiên cứu cũng như việc tìm kiếm dữ liệu và ý nghĩa của thực tiễn của đề tài nghiên cứu. Tiếp theo, chương 2 tóm tắt khung lý thuyết về tài chính doanh nghiệp cũng như cấu trúc vi mô của thị trường và các kết quả của nghiên cứu trước đây với những vấn đề tương tự trong bài nghiên cứu này tại các quốc gia khác trên thế giới. Từ đó, chương 3 sẽ trình bày về cách tìm kiếm dữ liệu cũng như xây dựng phương pháp nghiên cứu để đo lường mức tác động của quyền sở hữu, quản trị doanh nghiệp và tính thanh khoản cổ phiếu ở Việt Nam. Sau đó, chương 4 được nối tiếp để trình bày các kết quả nghiên cứu được phát hiện sau khi tìm kiếm dữ liệu và thực hiện chạy mô hình ở Việt Nam.
Cuối cùng, chương 5 là phần kết luận sẽ tóm tắt lại các kết quả nghiên cứu đạt được cũng như tính mới, hạn chế của bài nghiên cứu và đưa ra hướng phát triển của đề tài trong tương lai. 10 CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Khung lý thuyết: Tài chính doanh nghiệp và cấu trúc vi mô của thị trường được biết đến như hai lĩnh vực cơ bản và quan trọng trong lý thuyết tài chính. Hai lĩnh vực này cơ bản được phát triển riêng biệt rất tốt, tuy nhiên chúng hiếm khi được liên kết với nhau. Bài nghiêm cứu này thực hiện để liên kết hai lĩnh vực nói trên.1 Mối quan hệ giữa bất cân xứng thông tin, chi phí giao dịch và tính thanh khoản cổ phiếu Dựa trên các lập luận và kết quả từ các bài nghiên cứu trước, sự tập trung quyền sở hữu cổ phiếu lớn hơn dẫn đến tính thanh khoản cổ phiếu trong thị trường chứng khoán kém hơn.
Có hai giả thuyết hỗ trợ lập luận này: Đầu tiên, giả thuyết sự lựa chọn nghịch thừa nhận rằng cổ đông lớn thường sở hữu nhiều thông tin hơn các cổ đông nhỏ bên ngoài, dẫn đến vấn đề bất cân xứng thông tin. Từ đó, các nhà cung cấp tính thanh khoản, nhận thức được sự bất cân xứng thông tin, ít sẵn lòng giao dịch ngược lại những nhà đầu tư có được thông tin, dẫn đến tính thanh khoản thị trường thấp hơn (Easley & O'Hara, 1987; Glosten & Milgrom, 1985; Grossman & Stiglitz, 1980; Kyle, 1985). Thứ hai, giả thuyết giao dịch cho thấy rằng, khi các nhà đầu tư quay vòng danh mục đầu tư của họ thường xuyên hơn, chi phí giao dịch giảm, do đó làm tăng tính thanh khoản. Khi sự tập trung quyền sở hữu cổ phiếu lớn hơn, có rất ít giao dịch được diễn ra, dẫn đến chi phí giao dịch cao hơn và tính thanh khoản cuối cùng thấp hơn (Demsetz, 1986; Merton, 1987; Schwartz & Shapiro, 1992).
Tôi tìm hiểu định nghĩa về lý thuyết tính thanh khoản cổ phiếu để làm rõ hơn mối quan hệ giữa vấn đề bất cân xứng thông tin, chi phí giao dịch và tính thanh khoản cổ phiếu. Lý thuyết tính thanh khoản cổ phiếu: Tính thanh khoản cổ phiếu được hiểu đơn giản là khả năng của thị trường cho sự hấp thụ một khối lượng giao dịch rất lớn các giao dịch mà không gây ra biến động giá nghiêm trọng. Một số định nghĩa về tính thanh khoản được các nhà nghiên cứu đưa ra như sau: 11 Send và Starr (2004) cho rằng không dễ đưa ra một khái niệm cho tính thanh khoản và không có một khái niệm nào chung đang tồn tại, thông thường có thể hiểu thanh khoản là khả năng thẩm thấu một cách trơn tru các dòng lệnh mua và bán. Weimin (2005) định nghĩa tính thanh khoản là khả năng giao dịch nhanh chóng một lượng lớn chứng khoán ở giá thấp, mà không có bất kỳ sự thay đổi quan trọng trong giá tài sản từ khi đặt hàng đến thời điểm mua.
Theo Amihud và Mendelson (2006) thì một tài sản được gọi là thanh khoản nếu nó có thể được giao dịch ở mức giá thị trường hiện hành một cách nhanh chóng và với chi phí thấp. Thanh khoản cổ phiếu có ý nghĩa quan trọng trên thị trường chứng khoán và cả trong thị trường kinh tế. Nó đảm bảo cho thị trường vận hành một cách thộng suốt. Thanh khoản thị trường + Thời gian giao dịch: là khả năng thực hiện một giao dịch ngay lập tức tại một mức giá phổ biến.
Đặc tính này có thể đo lường bởi thời gian chờ đợi giữa các giao dịch liên tiếp hoặc ngược lại, bởi số lượng giao dịch liên tiếp trên mỗi đơn vị thời gian. + Độ chặt là khả năng mua hoặc bán một lượng cổ phiếu nhất định ở một mức giá tương đương tại cùng một thời điểm. Đặc tính này thể hiện chi phí liên quan đến giao dịch và được đo lường qua những dạng khác nhau của chênh lệch về giá. + Độ sâu: là khả năng mua hoặc bán một lượng cổ phiếu nhất định nhưng không ảnh hưởng đến giá niêm yết – giá chào bán hoặc giá đặt mua được đưa vào sổ lệnh.
Độ sâu của thị trường có thể được đo lường bởi chỉ số lệnh, số lượng giao dịch hoặc chỉ số dòng tiền. + Tính đàn hồi: là khả năng phục hồi nhanh chóng lại mức giá cũ sau khi cổ phiếu bị biến động do chịu ảnh hưởng từ một sự bất cân đối nguồn lệnh lớn gây ra bởi các nhà đầu tư không có sẵn thông tin. 12 Như vậy, một cổ phiếu được đánh giá là thanh khoản trên thị trường khi nó chặt chẽ, sâu, nhanh và đàn hồi tức cổ phiếu có chênh lệch giá thấp, khối lượng giao dịch lớn, thời gian giao dịch ngắn và sai lệch của các chênh lệch giá khỏi mức cạnh tranh được điều chỉnh lại một cách nhanh chóng. Các thành phần này không tồn tại độc lập mà tương tác qua lại lẫn nhau quyết định tính thanh khoản của cổ phiếu.
Qua lý thuyết này kết hợp cùng với vấn đề bất cân xứng thông tin, lý thuyết này chỉ ra rằng tính thanh khoản sẽ tăng khi bất cân xứng thông tin và chi phí giao dịch giảm.2 Mối quan hệ giữa sự tập trung quyền sở hữu và vấn đề bất cân xứng thông tin Một số lý thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp thuộc lĩnh vực tài chính doanh nghiệp chỉ ra mối quan hệ sự tập trung quyền sở hữu và vấn đề bất cân xứng thông tin, đó là các lý thuyết chi phí đại diện (Theory of agency) (Jensen & Meckling, 1976) và Lý Thuyết Trật tự phân hạng (Theory of Mocking Orders) (Myers và Majluf,1984) Lý thuyết đại diện (Jensen & Meckling, 1976): Lý thuyết về chi phí đại diện được Jenhsen và Meckling nghiên cứu năm 1976. Lý thuyết này nghiên cứu mối quan hệ giữa bên ủy quyền và bên được ủy quyền. + Quan hệ nhà quản lý và cổ đông: Các biện pháp để giảm chi phí ủy quyền là thông qua hợp đồng giữa các cổ đông và nhà quản lý theo hướng tích cực khuyến khích các nhà quản lý tối đa hóa giá trị thị trường và tối đa hóa lợi nhuận công ty. Phần lớn các kế hoạch khen thưởng này dựa trên các con số kế toán, do đó nhà quản lý sẽ tìm cách tác động vào báo cáo tài chính thông qua vận dụng chính sách kế toán để đạt được mục đích được hưởng lợi cá nhân của mình.
+ Quan hệ cổ đông và chủ nợ: Để giảm chi phí ủy quyền, chủ nợ có thể đưa vào hợp đồng các điều khoản hạn chế như: kiểm soát việc chia cổ tức, kiểm soát hoạt động đầu tư, yêu cầu thông tin để giám sát tình hình hoạt động doanh nghiệp. Việc sử dụng các điều khoản hạn chế nói trên phải dựa trên số liệu kế toán của doanh nghiệp 13 Lý thuyết đại diện cho rằng xung đột sẽ phát sinh khi có thông tin không đầy đủ và bất cân xứng giữa chủ thể và đại diện trong công ty. Cả hai bên có lợi ích khác nhau và vấn đề này được giảm thiểu bằng cách sử dụng các cơ chế thích hợp để có thể hạn chế sự phân hóa lợi ích giữa cổ đông và người quản lý công ty, thông qua thiết lập những cơ chế đãi ngộ thích hợp cho các nhà quản trị, và thiết lập cơ chế giám sát hiệu quả để hạn chế những hành vi không bình thường, tư lợi của người quản lý công ty. Lý thuyết đại diện giải thích vì sao phải áp dụng hệ thống kế toán trách nhiệm trong doanh nghiệp và đối với các doanh nghiệp niêm yết, hệ thống kế toán quản trị của những doanh nghiệp này cần cung cấp những thông tin gì để đảm bảo lợi ích cho các nhà đầu tư và các cổ đông.
Đặc biệt là trong điều kiện Việt Nam khi mà chưa có một thị trường chứng khoán phát triển hoàn chỉnh thì các thông tin kế toán quản trị mà doanh nghiệp cung cấp chính xác và đầy đủ thực sự có ý nghĩa đối với các nhà đầu tư. Lý thuyết đại diện cũng là cơ sở để xây dựng các báo cáo nội bộ trong doanh nghiệp, các báo cáo đánh giá trách nhiệm phù hợp với hệ thống phân quyền trong các doanh nghiệp Việt Nam. Chúng ta có thể nhận thấy một mối quan hệ chặt chẽ giữa chi phí đại diện, sự tập trung quyền sở hữu của các cổ đông cũng như vấn đề bất cân xứng thông tin. Lý thuyết trật tự phân hạng: Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) dự đoán không có tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần mục tiêu tối ưu một cách rõ ràng.
Giả thuyết rằng ban quản trị biết về hoạt động tương lai của doanh nghiệp nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc quyết định tài chính có lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự không chắc chắn về lưu lượng tiền mặt tương lai. Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, họ có thể phát hành chứng khoán (nguồn tài chính bên ngoài). Vì thế, khi doanh nghiệp đi theo thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này chấp nhận cổ phiếu được đánh giá cao hơn 14 đánh giá thấp, và vì vậy, hoạt động này sẽ truyển tải thông tin không thuận lợi cho các nhà đầu tư. Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực để tránh đi theo các thị trường vốn (nguồn tài chính bên ngoài).