Mở đầu Chương 2: Lý luận và các nghiên cứu thực nghiệm Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu Chương 5: Đánh giá kết quả nghiên cứu và gợi ý. LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM Từ các nghiên cứu trước đây, có hai quan điểm chính về mối liên hệ giữa đa dạng hóa và giá trị doanh nghiệp: Một là, đa dạng hóa làm giảm giá trị doanh nghiệp, nghiên cứu điển hình cho quan điểm này là Andre J.Bae và Taek Ho Kwon (2008), Sheng- Syan Chen, Kim Wai Ho (2000). Hai là, đa dạng hóa làm tăng giá trị doanh nghiệp, nghiên cứu điển hình cho quan điểm này là Hadlock và các tác giả (2001), Khanna and Palepu (1999). Trên hai quan điểm đó, tác giả trình bày chương 2 với các nội dung sau: - Khung lý thuyết liên quan giữa đa dạng hóa và giá trị doanh nghiệp.
- Các nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ giữa đa dạng hóa và giá trị doanh nghiệp. - Cuối cùng, tác giả đưa ra nhận định về vấn đề nghiên cứu thực nghiệm tại các doanh nghiệp Việt Nam niêm yết trên sàn chứng khoán cũng như kỳ vọng về kết quả đạt được.1 Các lý thuyết liên quan về mối quan hệ giữa đa dạng hóa và giá trị doanh nghiệp: 2.1 Đa dạng hóa làm tăng giá trị doanh nghiệp: 2.1 Quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn: Các doanh nghiệp đa dạng hóa thường vay những khoản tiền lớn có thể được các chủ nợ dành cho ưu đãi, do đó có thể giảm được chi phí sử dụng vốn. Thêm vào đó, việc phát hành cổ phiếu hay trái phiếu tương đối lớn của họ cũng cho phép họ giảm thiểu các chi phí phát hành trong công chúng (Sách Tài Chính Doanh nghiệp hiện đại – PGS.TS Trần Ngọc Thơ) 2.2 Sử dụng thị trường vốn nội bộ hiệu quả: Việc đa dạng hóa sẽ dễ dàng hơn trong việc tận dụng được nguồn vốn nội bộ, khi mà việc huy động và sử dụng vốn bên ngoài thường khó khăn và tốn kém hơn. Bên cạnh đó, việc gia tăng sử dụng nguồn vốn nội bộ sẽ làm cho sự giám sát của -8- các cổ đông tăng lên, hay nói khác hơn đó là tăng sự tương tác giữa các cổ đông và người quản lý, điều này làm cho việc sử dụng nguồn vốn có hiệu quả hơn, đồng thời sự chuyển giao nguồn vốn từ những bộ phận hoạt động không hiệu quả sang bộ phận khác hoạt động tốt hơn cũng sẽ làm cho giá trị doanh nghiệp tăng lên.
Williamson (1970, 1975) cho rằng các công ty thực hiện đa dạng hóa nhằm tận dụng những nguồn lực hiệu quả trong đơn vị của họ thông qua thị trường vốn nội bộ. Các thị trường vốn bên ngoài và nội bộ khác với nhau về quyền kiểm soát đối với tài sản của công ty. Tài chính bên ngoài (ví dụ như ngân hàng) không sở hữu các công ty mà nó cho vay vốn, nhưng tài chính nội bộ (tức trụ sở chính) sở hữu các công ty nghĩa là nó có quyền kiểm soát trong việc sử dụng các tài sản của công ty. Gertner et al.
(1994) cho thấy sự khác biệt trong quyền kiểm soát giữa nhà tài chính bên ngoài và tài chính nội bộ. Có ba vấn đề quan trọng nảy sinh đối với việc sử dụng vốn nội bộ của các công ty: tăng khuyến khích giám sát, giảm khuyến khích kinh doanh và bố trí lại tài sản tốt hơn. Không giống như các ngân hàng, trụ sở chính có nhiều động lực trong việc giám sát các hoạt động của công ty con và các nhà quản lý, doviệc giám sát tốt hơn sẽ đảm bảo lợi nhuận sau này của công ty sẽ cao hơn. Tuy nhiên, nhược điểm của quyền kiểm soát của trụ sở chính là nó làm giảm động cơ của các nhà quản lý làm việc nhiều hơn.
Vì các nhà quản lý không có quyền kiểm soát tài sản của công ty, họ không thể tận dụng các kẽ hở liên quan đến khả năng quản lý và các cơ hội cho họ, do có sự quản lý từ trụ sở chính. Một đặc điểm khác của tài chính nội bộ là hoạt động ảnh hưởng của các nhà quản lý có thể tạo ra giá trị cho công ty. Khi tăng cường sử dụng vốn nội bộ, sẽ có sự tương tác cao hơn giữa nhà quản lý và trụ sở, do vậynó có thể có ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các bộ phận,và do vậy dẫn đến việc sử dụng tốt hơn các tài sản của công ty. Nếu một bộ phận kinh doanh cụ thể hoạt động kém hiệu quả,thì tài sản của nó có thể được chuyển giao cho một bộ phận khác để sử dụng hiệu quả hơn.
Ngược lại nếu một công ty đơn ngành hoạt động kém hiệu quả, nó sẽ không có sự lựa chọn nào khác vì thế sẽ phải thanh lý tài sản của mình ở một giá trị thấp hơn. -9- Stein (1997) cũng hỗ trợ các lập luận rằng đa dạng các doanh nghiệp có thể tạo ra giá trị. Trong mô hình của ông, trụ sở chính có quyền kiểm soát các nguồn tài nguyên và nguồn gốc lợi ích tư nhân được tạo ra bởi các dự án dưới sự kiểm soát của nó. Trụ sở chính sẽ nhận được một phần lớn hơn lợi ích tư nhân được tạo ra bởi một dự án nhiều lợi nhuận hơn.
Do đó khuyến khích của trụ sở chính là để thực hiện các dự án có lợi hơn đó sẽ làm tăng lợi ích riêng của nó. Do quyền kiểm soát của trụ sở chính có thể mất các nguồn lực từ một bộ phận và chuyển nó vào các bộ phận xứng đáng nhất, nơi lợi nhuận cao hơn hoặc nó có thể sử dụng tài sản một bộ phận của tài sản thế chấp để nâng cao tài chính và sau đó chuyển nó cho một bộ phận có lợi hơn.3 Đồng bảo hiểm nợ: Các doanh nghiệp thực hiện đa dạng hóa có khả năng huy động nợ cao hơn. Đó là do, khi thực hiện kinh doanh đa ngành thì sẽ dẫn đến giảm rủi ro trong tổng thể hơn so với kinh doanh đơn ngành, và điều này làm cho các chủ nợ tự tin hơn đối với dòng tiền của họ. Với khả năng vay nợ cao hơn như vậy sẽ làm cho giá trị của doanh nghiệp tăng lên.
Lewellen (1971) cho rằng các công ty đa dạng hóa có khả năng huy động nợ cao hơn, vì việc kinh doanh đa ngành làm giảm sự biến động doanh thu trong thu nhập và do đó các chủ nợ tự tin hơn trong toàn bộ dòng tiền mặt của các bộ phận của một công ty đa ngành so với công ty đơn ngành. Lập luận của ông dựa trên “đa dạng hóa chủ nợ” và “đa dạng hóa người vay”. Khi người chủ nợ đa dạng hóa tức là họ đã san sẻ những rủi ro, bằng cách chỉ lấy một phần trong tổng danh mục đầu tư của mình cho các tổ chức khác nhau vay, và việc này đảm bảo rằng danh mục đầu tư của họ sẽ không bị xấu đi cùng một lúc. Nhưng Lewellen không thể đảm bảo rằng người đi vay sẽ không mặc định về khoản nợ của họ thông qua hình thức đa dạng hóa này.
Mặt khác khi vay, các công ty đa dạng hóa do sáp nhập thì cơ hội trả nợ tăng hơn bởi vì nếu một trong những bộ phận sáp nhập có hiệu quả kinh doanh kém, thì các bộ phận khác có thể hỗ trợ bằng dòng tiền dư thừa của mình. Vì thế sẽ làm giảm nguy cơ vỡ nợ trong trường hợp của đa dạng hóa bằng sáp nhập. Điều này -10- giúp tăng cường niềm tin của người cho vay, dẫn đến tổng khối lượng nợ cao hơn đối với các tập đoàn đa dạng hóa. Shleifer và Vishny (1992) cho rằng bên cạnh việc lưu chuyển tiền tệ cao hơn các tập đoàn có lợi thế về tính thanh khoản của tài sản.
Tài sản “tái sử dụng” như tài sản thương mại có thể dễ dàng thanh khoản hơn so với các tài sản tăng trưởng chẳng hạn như các công ty công nghệ cao và các tài sản có tính chu kỳ như các công ty thép và hóa chất. Một tập đoàn có thể bán tài sản của mình cho các ngành công nghiệp khác nhau. Miễn là các tập đoàn này có khả năng thanh khoản về tài sản, và tránh bán tài sản cho các ngành công nghiệp có tính thanh khoản kém về tài sản. Tập đoàn cũng có các lựa chọn để thanh lý tài sản của mình cho các bộ phận để các giá trị của tài sản thanh lý vẫn không bị ảnh hưởng.
Vì vậy, nếu một công ty đơn ngành cần bán tài sản của mình trong một cuộc khủng hoảng tài chính, nó có thể cảm thấy khó khăn, bởi vì ngành công nghiệp tương đồng với họ cũng đang phải đối mặt với cuộc khủng hoảng tương tự. Mặt khác, một công ty đa dạng hóa có sự lựa chọn bán tài sản của mình cho những ngành công nghiệp mà ít bị ảnh hưởng bởi cuộc khủng hoảng. Vì vậy, các công ty đa dạng hóa có bảo hiểm chống lại rủi ro thị trường và do đó có khả năng nợ cao hơn.4 Lợi thế của kinh tế theo quy mô: Các doanh nghiệp đa dạng hóa có thể tận dụng được những tài sản cũng như những bí quyết chung của họ để phục vụ cho nhiều ngành mà họ đang tham gia sản xuất. Bên cạnh đó, việc đa dạng hóa giúp cho doanh nghiệp giảm được chi phí giao dịch liên quan đến việc có được những tài sản và dịch vụ từ các doanh nghiệp khác.
Từ đó các doanh nghiệp đa dạng hóa có thể tận dụng được lợi thế do quy mô của mình và làm tăng giá trị cho doanh nghiệp. Teece (1980) cho rằng công ty đa dạng hóa có thể gặt hái những lợi ích của kinh tế theo quy mô do hình thức tổ chức của nó. Một công ty đa ngành có thể chuyển giao bí quyết trên khắp các bộ phận của nó và do đó gặt hái những lợi ích của kinh tế theo quy mô mà từ đó giúp tăng cường giá trị của nó. Tương tự như vậy -11- tài sản có thể được sử dụng để sản xuất nhiều sản phẩm cuối cùng liên quan có thể được sử dụng hiệu quả hơn nếu chúng được sở hữu bởi một công ty duy nhất.
Teece (1982) lập luận rằng các công ty thực hiện đa dạng hóa để giảm chi phí giao dịch liên quan trong việc có được các tài sản và các dịch vụ khác nhau từ các thị trường khác nhau. Và chính những điều này sẽ tạo ra giá trị cho một công ty thực hiện đa dạng hóa.