Nghiên cứu mô hình định giá tài sản bốn nhân tố Carhart trên sàn HOSE

Luận văn thạc sĩ nghiên cứu mô hình định giá tài sản bốn nhân tố của Carhart trên sàn giao dịch chứng khoán TP HCM, phân tích và ứng dụng thực tiễn.

• Tác giả: Trịnh Thị Thu Hoa
• Người hướng dẫn: PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Mô Hình Định Giá Tài Sản Bốn Nhân Tố Của Carhart Tại HOSE
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. MỤC LỤC
• 1.1. DANH MỤC BẢNG BIỂU
• 1.2. DANH MỤC ĐỒ THỊ
• 1.3. DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
• 1.4. TÓM TẮT
• 1.5. 1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu
• 1.6. 2 Nội dung chính của luận văn và các vấn đề nghiên cứu
• 1.7. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 1.7.1. 2.1 Các nghiên cứu trên thế giới
• 1.8. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 1.9. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 1.10. TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng quan về mô hình định giá tài sản bốn nhân tố Carhart tại HOSE

Mô hình định giá tài sản bốn nhân tố Carhart là một trong những mô hình quan trọng trong lĩnh vực tài chính, đặc biệt là trong việc phân tích và dự đoán lợi nhuận của các cổ phiếu niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán. Mô hình này mở rộng từ mô hình ba nhân tố của Fama-French bằng cách thêm vào nhân tố xu hướng, giúp giải thích tốt hơn sự biến động của lợi nhuận cổ phiếu. Tại Việt Nam, việc áp dụng mô hình này trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) đang trở thành một chủ đề nghiên cứu hấp dẫn, nhằm tìm hiểu khả năng giải thích của mô hình đối với các cổ phiếu niêm yết.

1.1. Mô hình Carhart và các nhân tố chính

Mô hình Carhart bao gồm bốn nhân tố chính: thị trường, quy mô, giá trị và xu hướng. Nhân tố thị trường phản ánh rủi ro chung của thị trường, trong khi nhân tố quy mô (SMB) và giá trị (HML) giúp giải thích sự khác biệt trong lợi nhuận giữa các cổ phiếu lớn và nhỏ, cũng như giữa cổ phiếu giá trị và cổ phiếu tăng trưởng. Nhân tố xu hướng (UMD) được thêm vào để nắm bắt hiệu ứng momentum trong thị trường.

1.2. Tầm quan trọng của mô hình tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Việc áp dụng mô hình Carhart tại HOSE không chỉ giúp các nhà đầu tư hiểu rõ hơn về các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận cổ phiếu mà còn cung cấp một công cụ hữu ích trong việc xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả. Mô hình này có thể giúp các nhà đầu tư tối ưu hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam đang phát triển nhanh chóng.

II. Những thách thức trong việc áp dụng mô hình Carhart tại HOSE

Mặc dù mô hình Carhart đã được chứng minh là hiệu quả tại nhiều thị trường phát triển, nhưng việc áp dụng nó tại HOSE gặp phải một số thách thức. Đầu tiên, dữ liệu lịch sử về lợi nhuận cổ phiếu và các yếu tố cần thiết để tính toán mô hình có thể không đầy đủ hoặc không chính xác. Thứ hai, sự khác biệt trong cấu trúc thị trường và hành vi của nhà đầu tư tại Việt Nam có thể ảnh hưởng đến khả năng giải thích của mô hình.

2.1. Thiếu hụt dữ liệu và độ tin cậy

Một trong những thách thức lớn nhất là việc thiếu hụt dữ liệu lịch sử đáng tin cậy về lợi nhuận cổ phiếu và các yếu tố cần thiết cho mô hình. Điều này có thể dẫn đến những sai lệch trong kết quả phân tích và dự đoán.

2.2. Sự khác biệt trong hành vi nhà đầu tư

Hành vi của nhà đầu tư tại thị trường chứng khoán Việt Nam có thể khác biệt so với các thị trường phát triển. Các yếu tố tâm lý, văn hóa và kinh tế có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư, từ đó làm giảm hiệu quả của mô hình Carhart.

III. Phương pháp nghiên cứu mô hình Carhart tại HOSE

Để kiểm định mô hình Carhart tại HOSE, cần thực hiện một nghiên cứu chi tiết với các bước rõ ràng. Phương pháp nghiên cứu bao gồm việc thu thập dữ liệu, xác định các biến số cần thiết, và thực hiện các phân tích hồi quy để kiểm tra khả năng giải thích của mô hình.

3.1. Thu thập và xử lý dữ liệu

Dữ liệu cần thiết cho nghiên cứu bao gồm tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu niêm yết trên HOSE, cùng với các biến số như quy mô, giá trị và xu hướng. Dữ liệu này cần được thu thập từ các nguồn đáng tin cậy và xử lý để đảm bảo tính chính xác.

3.2. Phân tích hồi quy và kiểm định mô hình

Sau khi thu thập dữ liệu, các phân tích hồi quy sẽ được thực hiện để kiểm tra khả năng giải thích của mô hình Carhart. Kết quả sẽ cho thấy mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố đến lợi nhuận cổ phiếu, từ đó đánh giá tính hiệu quả của mô hình.

IV. Kết quả nghiên cứu mô hình Carhart tại HOSE

Kết quả nghiên cứu cho thấy mô hình Carhart có khả năng giải thích tốt sự biến động của lợi nhuận cổ phiếu tại HOSE. Các nhân tố thị trường, quy mô và xu hướng đều có ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận, trong khi nhân tố giá trị không có tác động rõ rệt. Điều này cho thấy rằng các nhà đầu tư nên chú ý đến các yếu tố này khi xây dựng danh mục đầu tư.

4.1. Tác động của các nhân tố đến lợi nhuận cổ phiếu

Kết quả cho thấy nhân tố thị trường có phần bù rủi ro lớn nhất, tiếp theo là nhân tố quy mô. Nhân tố xu hướng cũng cho thấy tác động tích cực, trong khi nhân tố giá trị không giải thích được sự biến động của lợi nhuận cổ phiếu giá trị.

4.2. Ứng dụng thực tiễn cho nhà đầu tư

Kết quả nghiên cứu cung cấp thông tin quý giá cho các nhà đầu tư trong việc lựa chọn cổ phiếu. Việc hiểu rõ các nhân tố ảnh hưởng đến lợi nhuận sẽ giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư chính xác hơn.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của mô hình Carhart tại HOSE

Mô hình định giá tài sản bốn nhân tố Carhart đã chứng minh được tính hiệu quả trong việc giải thích lợi nhuận cổ phiếu tại HOSE. Tuy nhiên, cần tiếp tục nghiên cứu để cải thiện mô hình và áp dụng nó trong các bối cảnh khác nhau. Tương lai của mô hình này tại thị trường chứng khoán Việt Nam hứa hẹn sẽ mang lại nhiều cơ hội cho các nhà đầu tư.

5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu

Mô hình Carhart đã cho thấy khả năng giải thích tốt sự biến động của lợi nhuận cổ phiếu tại HOSE, với các nhân tố thị trường, quy mô và xu hướng đóng vai trò quan trọng.

5.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo

Cần tiếp tục nghiên cứu để mở rộng mô hình Carhart, bao gồm việc xem xét các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận cổ phiếu, cũng như áp dụng mô hình trong các bối cảnh khác nhau của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt là Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), đã trở thành kênh đầu tư hấp dẫn với sự gia tăng nhanh chóng về số lượng công ty niêm yết, từ khoảng 11 công ty năm 2005 lên gấp hơn 3 lần vào năm 2007. Trong bối cảnh đó, việc lựa chọn danh mục cổ phiếu phù hợp nhằm đạt được tỷ suất sinh lợi (TSSL) kỳ vọng với mức rủi ro chấp nhận được là vấn đề trọng yếu đối với nhà đầu tư. Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM), mô hình ba nhân tố của Fama-French và mô hình bốn nhân tố của Carhart là những công cụ phổ biến để giải thích sự biến động lợi nhuận cổ phiếu. Tuy nhiên, các nghiên cứu về mô hình bốn nhân tố của Carhart tại thị trường Việt Nam còn hạn chế.

Luận văn này tập trung kiểm định khả năng giải thích của mô hình bốn nhân tố Carhart đối với TSSL vượt trội của cổ phiếu niêm yết trên HOSE trong giai đoạn từ tháng 01/2005 đến tháng 06/2012. Mục tiêu cụ thể là đánh giá mức độ ảnh hưởng của bốn nhân tố: thị trường, quy mô, giá trị và xu hướng đến sự thay đổi TSSL vượt trội, đồng thời xác định nhân tố có tác động mạnh nhất. Phạm vi nghiên cứu bao gồm các cổ phiếu thường của các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE với dữ liệu giá đóng cửa điều chỉnh và giá trị sổ sách vốn cổ phần.

Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc cung cấp cơ sở khoa học cho các nhà đầu tư và quản lý danh mục đầu tư tại thị trường chứng khoán Việt Nam, giúp tối ưu hóa lựa chọn cổ phiếu dựa trên mô hình định giá tài sản hiện đại. Kết quả nghiên cứu cũng góp phần làm phong phú thêm kho tàng lý thuyết và thực tiễn về mô hình định giá tài sản tại các thị trường mới nổi.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn dựa trên mô hình định giá tài sản bốn nhân tố của Carhart (1997), mở rộng từ mô hình ba nhân tố của Fama-French (1993) và mô hình CAPM của Sharpe (1964). Mô hình này bao gồm các nhân tố chính:

• Nhân tố thị trường (Rm - Rf): Tỷ suất sinh lợi vượt trội của danh mục thị trường so với tỷ suất phi rủi ro, đại diện cho rủi ro hệ thống chung.
• Nhân tố quy mô (SMB - Small Minus Big): Chênh lệch tỷ suất sinh lợi giữa các cổ phiếu có quy mô nhỏ và lớn, phản ánh hiệu ứng quy mô.
• Nhân tố giá trị (HML - High Minus Low): Chênh lệch tỷ suất sinh lợi giữa cổ phiếu giá trị (BE/ME cao) và cổ phiếu tăng trưởng (BE/ME thấp).
• Nhân tố xu hướng (UMD - Up Minus Down): Chênh lệch tỷ suất sinh lợi giữa cổ phiếu có TSSL một năm trước cao và thấp, phản ánh hiệu ứng momentum.

Các khái niệm chuyên ngành như tỷ lệ BE/ME (giá trị sổ sách trên giá trị thị trường), vốn hóa thị trường, và TSSL vượt trội được sử dụng để xây dựng các biến số trong mô hình. Mô hình được áp dụng cho tám danh mục cổ phiếu phân loại theo quy mô, giá trị và xu hướng, nhằm phản ánh đặc điểm đa dạng của cổ phiếu trên HOSE.

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu bao gồm giá đóng cửa điều chỉnh hàng tháng và giá trị sổ sách vốn cổ phần của các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE từ 01/01/2004 đến 31/12/2011. Lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm được sử dụng làm tỷ suất phi rủi ro. Mẫu nghiên cứu gồm 84 quan sát hàng tháng cho mỗi danh mục trong giai đoạn từ tháng 07/2005 đến tháng 06/2012.

Phương pháp phân tích chính là hồi quy tuyến tính bội sử dụng phương pháp bình phương bé nhất thông thường (OLS) để ước lượng các hệ số hồi quy trong mô hình bốn nhân tố Carhart. Trước khi hồi quy, các biến độc lập được kiểm định tính dừng bằng kiểm định Unit Root Test để đảm bảo tính ổn định của chuỗi thời gian. Các giả định về phần dư như phân phối chuẩn, không có tự tương quan, phương sai không đổi và không đa cộng tuyến được kiểm định bằng các thống kê Jarque-Bera, Durbin-Watson, kiểm định White và hệ số VIF.

Mô hình hồi quy được thực hiện trên tám danh mục cổ phiếu phân loại theo quy mô (S, B), giá trị (H, L) và xu hướng (U, D), với biến phụ thuộc là TSSL vượt trội của danh mục (Rpt - Rft). Các biến độc lập gồm bốn nhân tố Rm-Rf, SMB, HML, UMD được tính toán theo công thức chuẩn dựa trên tỷ suất sinh lợi trung bình của các danh mục con.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Khả năng giải thích của mô hình: Mô hình bốn nhân tố Carhart giải thích trên 90% sự biến động TSSL vượt trội của cổ phiếu trên HOSE, với hệ số R2 điều chỉnh dao động từ 90% đến 92% cho tám danh mục. P-value của kiểm định F đều nhỏ hơn 1%, khẳng định tính phù hợp và ý nghĩa thống kê của mô hình.

2. Ảnh hưởng của nhân tố thị trường: Nhân tố thị trường (Rm-Rf) có ý nghĩa thống kê ở tất cả các danh mục với mức ý nghĩa 5%, đồng thời có phần bù rủi ro lớn nhất, phản ánh vai trò chủ đạo của rủi ro hệ thống trong việc giải thích TSSL vượt trội.

3. Ảnh hưởng của nhân tố quy mô (SMB): Hệ số hồi quy của SMB dương và có ý nghĩa thống kê ở tất cả các danh mục, cho thấy cổ phiếu quy mô nhỏ có xu hướng mang lại TSSL vượt trội cao hơn cổ phiếu quy mô lớn. Đặc biệt, hệ số SMB ở các danh mục quy mô nhỏ cao hơn các danh mục quy mô lớn, phù hợp với các nghiên cứu quốc tế.

4. Ảnh hưởng của nhân tố giá trị (HML): Nhân tố HML có ý nghĩa thống kê ở các danh mục cổ phiếu giá trị (BE/ME cao) nhưng không có ý nghĩa ở các danh mục cổ phiếu tăng trưởng (BE/ME thấp). Điều này cho thấy nhân tố giá trị không giải thích được TSSL của cổ phiếu tăng trưởng trên HOSE.

5. Ảnh hưởng của nhân tố xu hướng (UMD): Nhân tố xu hướng không có ý nghĩa thống kê ở các danh mục cổ phiếu có TSSL một năm trước cao, tức không có hiệu ứng momentum ở nhóm này. Ngược lại, nhân tố này có ý nghĩa ở các danh mục cổ phiếu có TSSL một năm trước thấp, cho thấy xu hướng đảo chiều ở nhóm này.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu cho thấy mô hình bốn nhân tố Carhart có khả năng giải thích rất tốt sự biến động TSSL vượt trội của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tương tự như các nghiên cứu tại các thị trường phát triển và mới nổi khác. Nhân tố thị trường và quy mô đóng vai trò quan trọng, phù hợp với lý thuyết và các nghiên cứu trước đây của Carhart (1997), Manuel Ammann và Michael Steiner (2008).

Tuy nhiên, nhân tố giá trị không giải thích được TSSL của cổ phiếu tăng trưởng, điều này có thể do đặc thù của thị trường Việt Nam với sự khác biệt trong cấu trúc doanh nghiệp và hành vi nhà đầu tư. Hiệu ứng xu hướng không đồng nhất giữa các nhóm cổ phiếu cũng phản ánh sự phức tạp trong hành vi giá cổ phiếu tại thị trường mới nổi.

Các kiểm định phần dư cho thấy mô hình thỏa mãn các giả định về phân phối chuẩn, không có tự tương quan và phương sai không đổi, đảm bảo tính tin cậy của kết quả hồi quy. Biểu đồ phân phối phần dư và bảng hệ số hồi quy minh họa rõ ràng sự phù hợp của mô hình với dữ liệu thực tế.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường ứng dụng mô hình bốn nhân tố Carhart trong quản lý danh mục đầu tư: Các nhà đầu tư và quản lý quỹ nên sử dụng mô hình này để đánh giá và lựa chọn cổ phiếu, đặc biệt chú trọng đến nhân tố thị trường và quy mô nhằm tối ưu hóa tỷ suất sinh lợi vượt trội trong vòng 1-2 năm tới.

2. Phát triển các công cụ phân tích chuyên sâu cho cổ phiếu giá trị và tăng trưởng: Do nhân tố giá trị không giải thích tốt TSSL cổ phiếu tăng trưởng, cần nghiên cứu thêm các yếu tố đặc thù khác để bổ sung mô hình, giúp cải thiện hiệu quả đầu tư trong 3-5 năm tới, do các tổ chức nghiên cứu và công ty chứng khoán thực hiện.

3. Xây dựng chiến lược đầu tư linh hoạt dựa trên hiệu ứng xu hướng: Đối với cổ phiếu có TSSL một năm trước thấp, nhà đầu tư nên cân nhắc chiến lược mua vào để tận dụng xu hướng đảo chiều tích cực, áp dụng trong ngắn hạn 6-12 tháng, do các quỹ đầu tư và nhà đầu tư cá nhân thực hiện.

4. Nâng cao chất lượng dữ liệu và phương pháp phân tích: Khuyến nghị các cơ quan quản lý và tổ chức nghiên cứu tăng cường thu thập dữ liệu chính xác, cập nhật và áp dụng các phương pháp phân tích hiện đại nhằm nâng cao độ tin cậy của các mô hình định giá tài sản trong tương lai.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Giúp hiểu rõ hơn về các nhân tố ảnh hưởng đến lợi nhuận cổ phiếu, từ đó xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả dựa trên mô hình bốn nhân tố Carhart.

2. Quản lý quỹ và chuyên gia phân tích tài chính: Cung cấp cơ sở khoa học để đánh giá hiệu quả đầu tư và phát triển các chiến lược đầu tư phù hợp với đặc thù thị trường Việt Nam.

3. Giảng viên và sinh viên ngành Tài chính – Ngân hàng: Là tài liệu tham khảo quý giá cho việc nghiên cứu, giảng dạy và phát triển các mô hình định giá tài sản tại thị trường mới nổi.

4. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Hỗ trợ trong việc xây dựng chính sách và quy định nhằm nâng cao tính minh bạch và hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

1. Mô hình bốn nhân tố Carhart là gì?
   Mô hình này mở rộng mô hình ba nhân tố của Fama-French bằng cách thêm nhân tố xu hướng (momentum), gồm các nhân tố thị trường, quy mô, giá trị và xu hướng để giải thích sự biến động lợi nhuận cổ phiếu.

2. Tại sao nhân tố giá trị không giải thích tốt TSSL cổ phiếu tăng trưởng?
   Điều này có thể do đặc thù của thị trường Việt Nam, nơi các cổ phiếu tăng trưởng có cơ cấu và hành vi khác biệt, khiến nhân tố giá trị (BE/ME) không phản ánh đầy đủ rủi ro và lợi nhuận của nhóm này.

3. Hiệu ứng xu hướng (momentum) ảnh hưởng như thế nào đến cổ phiếu?
   Hiệu ứng này thể hiện xu hướng giá cổ phiếu tiếp tục tăng hoặc giảm dựa trên hiệu suất trong quá khứ. Tuy nhiên, nghiên cứu cho thấy hiệu ứng này không đồng nhất, không giải thích được TSSL của cổ phiếu có TSSL một năm trước cao trên HOSE.

4. Làm thế nào để áp dụng kết quả nghiên cứu vào đầu tư thực tế?
   Nhà đầu tư nên ưu tiên cổ phiếu quy mô nhỏ và cổ phiếu giá trị, đồng thời cân nhắc chiến lược mua vào cổ phiếu có TSSL một năm trước thấp để tận dụng xu hướng đảo chiều, kết hợp với phân tích rủi ro thị trường.

5. Phương pháp nghiên cứu có đảm bảo độ tin cậy không?
   Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thực tế từ HOSE trong 7 năm, kiểm định tính dừng của chuỗi thời gian, và các giả định của mô hình hồi quy đều được kiểm tra kỹ lưỡng, đảm bảo kết quả có tính khoa học và thực tiễn cao.

Kết luận

• Mô hình định giá tài sản bốn nhân tố Carhart giải thích trên 90% sự biến động TSSL vượt trội của cổ phiếu trên sàn HOSE trong giai đoạn 2005-2012.
• Nhân tố thị trường và quy mô có ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê mạnh mẽ đến TSSL vượt trội.
• Nhân tố giá trị chỉ có ý nghĩa với cổ phiếu giá trị, không giải thích được TSSL cổ phiếu tăng trưởng.
• Nhân tố xu hướng không giải thích được TSSL của cổ phiếu có TSSL một năm trước cao, phản ánh sự khác biệt trong hiệu ứng momentum tại thị trường Việt Nam.
• Kết quả nghiên cứu cung cấp cơ sở khoa học cho nhà đầu tư và quản lý quỹ trong việc lựa chọn cổ phiếu và xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả.

Next steps: Khuyến nghị mở rộng nghiên cứu với dữ liệu cập nhật hơn và bổ sung các nhân tố mới để nâng cao khả năng dự báo. Các nhà đầu tư và tổ chức nghiên cứu nên áp dụng kết quả để tối ưu hóa chiến lược đầu tư.

Để nâng cao hiệu quả đầu tư, hãy áp dụng mô hình bốn nhân tố Carhart trong phân tích danh mục cổ phiếu và theo dõi sát sao các biến động thị trường cùng các nhân tố quy mô, giá trị và xu hướng.

Trích đoạn nội dung tài liệu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH  TRỊNH THỊ THU HOA NGHIÊN CỨU MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN BỐN NHÂN TỐ CỦA CARHART TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TPHCM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH  TRỊNH THỊ THU HOA NGHIÊN CỨU MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN BỐN NHÂN TỐ CỦA CARHART TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TPHCM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan luận văn “ Kiểm định mô hình định giá tài sản bốn nhân tố của Carhart trên Sàn giao dịch chứng khoán TPHCM” là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác Tác giả luận văn Trịnh Thị Thu Hoa TIEU LUAN MOI download : [e-mail] LỜI CẢM ƠN Chân thành cảm ơn Ban Giám hiệu và Khoa Đào tạo Sau Đại học Trường Đại học Kinh tế TPHCM đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi học tập và nghiên cứu trong suốt thời gian qua. Chân thành cảm ơn các Thầy Cô Trường Đại học Kinh Tế TPHCM đã nhiệt tình giảng dạy tôi trong suốt quá trình tham gia học tập tại trường. Chân thành cảm ơn PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt đã tận tình chỉ bảo, đóng góp và động viên tôi trong quá trình thực hiện luận văn. Chân thành cảm ơn cám ơn gia đình, đồng nghiệp, bạn bè đã tạo điều kiện thuận lợi để tôi hoàn thành luận văn này. Xin trân trọng cảm ơn, Tác giả luận văn Trịnh Thị Thu Hoa TIEU LUAN MOI download : [e-mail] MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC ĐỒ THỊ DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TÓM TẮT 1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu .2 Nội dung chính của luận văn và các vấn đề nghiên cứu . TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY .1 Các nghiên cứu trên thế giới .2 Các nghiên cứu trong nƣớc .3 Câu hỏi nghiên cứu rút ra . PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .1 Mô hình nghiên cứu.3 Xác định các nhân tố cho mô hình .2 Xây dựng các biến số cho mô hình. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .1 Các phƣơng pháp kiểm định: .2 Kết quả kiểm định . 52 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC TIEU LUAN MOI download : [e-mail] DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT TSSL: Tỷ suất sinh lợi TTCK: Thị trường chứng khoán HOSE: Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh CAPM: Capital asset pricing model (Mô hình định giá tài sản vốn) SMB: Small minus Big – Nhân tố quy mô HML: High minus Low – Nhân tố giá trị UMD: Up minus Down – Nhân tố xu hướng BE: Book Equity – Giá trị sổ sách vốn cổ phần ME: Market Equity – Giá trị thị trường vốn cổ phần TIEU LUAN MOI download : [e-mail] DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1 Tổng kết khả năng giải thích của mô hình bốn nhân tố Carhart trong các bài nghiên cứu.2 Tóm tắt mối quan hệ giữa TSSL trung bình của chứng khoán với các nhân tố trong các bài nghiên cứu.1Số lượng công ty, quy mô trung bình tại 30/6 năm t, BE/ME trung bình tại 31/12 năm t-1 của 8 danh mục.1Thống kê mô tả các biến độc lập .2 Bảng thống kê mô tả biến phụ thuộc .3 Kiểm định tính dừng của các biến độc lập dùng kiểm định Unit Root Test .4 Kết quả hồi quy danh mục SHU .5 Kết quả hồi quy danh mục SHD .6 Kết quả hồi quy danh mục SLU .7 Kết quả hồi quy danh mục SLD .8 Kết quả hồi quy danh mục BHU .9 Kết quả hồi quy danh mục BHD .10 Kết quả hồi quy danh mục BLU .11 Kết quả hồi quy danh mục BLD .12 Tổng hợp kết quả hồi quy (hàng trên), giá trị P-value (hàng dưới) của kiểm định t các hệ số hồi quy, R2 điều chỉnh và P-value của kiểm định F của 8 danh mục .13 Kiểm định tính độc lập của phần dư (các phần dư không có tự tương quan) .14 Kiểm định phương sai của các phần dư không đổi.15 Hệ số tương quan giữa các biến độc lập .44 TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.16 Kết quả hồi quy biến RMRF theo biến SMB, HML, UMD.17 Kết quả hồi quy biến SMB theo biến RMRF, HML, UMD.18 Kết quả hồi quy biến HML theo biến RMRF, SMB, UMD.19 Kết quả hồi quy biến UMD theo biến RMRF, SMB, HML.20 Giá trị VIF của bốn biến độc lập .21 Phần bù rủi ro các nhân tố . 50 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] DANH MỤC ĐỒ THỊ Hình 4.1 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục SHU .2 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục SHD .3 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục SLU .4 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục SLD .5 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục BHU .6 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục BHD .7 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục BLU .8 Đồ thị phân phối phần dư của danh mục BLD .43 TIEU LUAN MOI download : [e-mail] TÓM TẮT Trong bài nghiên cứu này, tác giả kiểm định khả năng giải thích của mô hình bốn nhân tố của Carhart (1997) đối với các cổ phiếu niêm yết trên HOSE từ tháng 01/2005 đến tháng 06/2012. Đồng thời, tác giả muốn tìm ra nhân tố nào trong bốn nhân tố: thị trường, quy mô, giá trị, xu hướng tác động nhiều nhất đến sự thay đổi TSSL vượt trội của cổ phiếu trong mẫu của tác giả. Kết quả nghiên cứu cho thấy mô hình bốn nhân tố của Carhart giải thích trên 90% sự thay đổi TSSL vượt trội của cổ phiếu.Tuy nhiên, nhân tố giá trị không giải thích được TSSL của những cổ phiếu giá trị, còn nhân tố xu hướng không giải thích được TSSL những cổ phiếu có TSSL một năm trước cao. Cả ba nhân tố: thị trường, quy mô, giá trị đều ảnh hưởng cùng chiều tới TSSL vượt trội của cổ phiếu, còn nhân tố xu hướng tác động ngược chiều. Nhân tố thị trường có phần bù rủi ro lớn nhất. Kết quả của bài nghiên cứu này là tài liệu tham khảo thêm cho các nhà đầu tư để lựa chọn chứng khoán cho danh mục đầu tư của mình. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu Thị trường chứng khoán luôn là kênh đầu tư hấp dẫn đối với các nhà đầu tư. Việc lựa chọn danh mục cổ phiếu nào để đạt được TSSL kỳ vọng, cùng với mức độ rủi ro chấp nhận trở thành vấn đề quan trọng của bất kỳ nhà đầu tư nào. Chính vì thế, cùng với sự ra đời của các mô hình định giá tài sản là sự nghiên cứu về tính khả dụng của các mô hình này ở nhiều quốc gia. Các mô hình tiêu biểu có thể kể đến là: mô hình định giá tài sản vốn CAPM của William Sharp (1964), mô hình ba nhân tố của Fama-French (1993), mô hình bốn nhân tố của Carhart (1997). Banz (1981) nhận thấy TSSL trung bình của những cổ phiếu có giá trị vốn hóa nhỏ thì có xu hướng cao. Cũng có bằng chứng cho thấy TSSL trung bình những cổ phiếu giá trị - có các chỉ số cơ bản cao như B/P (giá trị sổ sách/ giá thị trường) – cao hơn các cổ phiếu tăng trưởng – có các chỉ số cơ bản thấp (DeBondt và Thaler, 1985; Fama và French, 1992; Lakonishok, Shleifer, và Vishny, 1994). Fama- French (1993) đã đề xuất một mô hình ba nhân tố là sự mở rộng của mô hình CAPM bằng cách thêm nhân tố quy mô và nhân tố giá trị để nắm bắt những thay đổi trong TSSL trung bình của chứng khoán Mỹ. Jegadeesh và Titman (1993) chỉ ra TSSL chứng khoán Mỹ có hiệu ứng momentum (cổ phiếu đang tăng giá có xu hướng tiếp tục tăng và ngược lại, cổ phiếu đang giảm có xu hướng tiếp tục giảm. Ví dụ: những cổ phiếu có TSSL quá khứ cao tiếp tục có thành quả tốt hơn những cổ phiếu có TSSL quá khứ thấp trong thời gian tới với lợi nhuận vượt trội trung bình năm là 1% ) (tác giả tạm dịch hiệu ứng momentum là hiệu ứng xu hướng theo khái niệm mà Jegadeesh và Titman đưa ra). Fama và French (1996) cho thấy mô hình ba nhân tố không giải thích được thay đổi trong TSSL chéo của các danh mục chứng khoán được phân loại theo xu hướng, nên Carhart (1997) đề nghị mô hình bốn nhân tố bằng cách thêm nhân tố PR1YR [TSSL một năm trước - dựa theo Jegadeesh và Titman (1993)] vào mô hình ba nhân tố để nắm bắt những thay đổi này. Hầu hết các nghiên cứu về mô hình bốn nhân tố của Carhart tập trung ở các thị trường tài chính phát triển. Ở Việt Nam, mô hình CAPM một nhân tố và mô hình TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 2 Fama-French ba nhân tố được biết đến rộng rãi, trong khi mô hình bốn nhân tố Carhart còn khá xa lạ. Do đó, tác giả đã chọn mô hình này để thực hiện nghiên cứu trên sàn HOSE. Tác giả tham khảo bài nghiên cứu của nhiều tác giả, trong đó chủ yếu dựa theo tác giả Manuel Ammann và Michael Steiner (2008), Carhart (1997).2 Nội dung chính của luận văn và các vấn đề nghiên cứu Các nội dung chính của luận văn: 1. Tổng quan các nghiên cứu trước đây 3. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu 4. Kết quả nghiên cứu và thảo luận 5. Tóm tắt và kết luận Vấn đề nghiên cứu: - Khả năng giải thích TSSL vượt trội của cổ phiếu của mô hình bốn nhân tố Carhart ở trên sàn HOSE. - Mối quan hệ giữa TSSL cổ phiếu với các nhân tố: quy mô, giá trị và xu hướng. - Nhân tố nào ảnh hưởng nhiều nhất tới TSSL vượt trội của cổ phiếu. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Các nghiên cứu trên thế giới Mark M. Carhart, 1997, On persistence in Mutual Fund Performance. Mục tiêu: Tác giả chứng minh các nhân tố chung trong TSSL cổ phiếu và các loại chi phí đầu tư, chi phí giao dịch giải thích được hầu hết xu hướng trong TSSL của các quỹ tương hỗ. Ông cũng chỉ ra rằng hiệu ứng xu hướng không phản ánh kỹ năng lựa chọn chứng khoán giỏi.