Premium Thanh Khoản Trong Lợi Suất Cổ Phiếu: Nghiên Cứu Trường Hợp Tại Việt Nam

Tài liệu nghiên cứu Luận văn liquidity premium in stock returns the case of vietnam, tổng hợp lý thuyết và thực hành, cung cấp kiến thức chuyên sâu về .

• Tác giả: Trần Quang Duy
• Người hướng dẫn: Dr. Phạm Phú Quốc
• Trường học: University of Economics
• Chuyên ngành: Development Economics
• Đề tài: Khám Phá Premium Thanh Khoản Trong Lợi Suất Cổ Phiếu Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Thesis
• Năm xuất bản: 2015
• Địa điểm: Ho Chi Minh City

Mục lục chi tiết

• 1. CHAPTER 1: INTRODUCTION
• 1.1. PROBLEM STATEMENT
• 1.2. RESEARCH OBJECTIVE
• 1.3. RESEARCH QUESTION
• 1.4. RESEARCH SCOPE
• 1.5. RESEARCH METHODOLOGY
• 1.6. THE STRUCTURE OF THIS THESIS
• 2. CHAPTER 2: LITERATURE REVIEW
• 2.1. The Efficient Market Hypothesis
• 2.2. Modern Portfolio Theory
• 2.3. The Capital Asset Pricing Model
• 2.4. ASSET RETURNS LITERATURE
• 2.4.1. Theoretical vs Data Mining Research
• 2.4.2. Fama – French Three Factors Model
• 2.4.3. Carhart Four Factors Model
• 2.4.4. Fama – French Five Factors Model
• 2.5. Transaction Cost Theory
• 2.6. Subsequent Development in Liquidity research
• 3. CHAPTER 3: DATA AND METHODOLOGY
• 3.1. REGRESSION MODEL AND RESEARCH FRAMEWORK
• 3.2. Primary Data Calculation
• 3.3. SOLVING POTENTIAL ECONOMETRIC ISSUES
• 3.3.1. Dealing with Heteroscedasticity and Autocorrelation
• 3.3.2. Dealing with Multicollinearity
• 4. CHAPTER 4: DATA ANALYSIS AND RESULTS
• 4.1. Empirical Results for Turnover Measure
• 4.2. Amihud Illiquidity Ratio
• 4.3. Empirical Results for Amihud’s Illiquidity Measure
• 4.4. LIMITATIONS AND FUTURE RESEARCH SUGGESTION
• DECLARATION
• ACKNOWLEDGEMENT
• ABSTRACT
• APPENDIX 1: TWO STAGE FAMA MACBETH REGRESSION
• LIST OF ABBREVIATIONS

Tóm tắt

I. Tổng Quan Nghiên Cứu Về Premium Thanh Khoản tại Việt Nam

Nghiên cứu về vai trò của thanh khoản trong việc giải thích lợi suất cổ phiếu chủ yếu được thực hiện ở các thị trường phát triển, dẫn đến kết luận không rõ ràng về sức mạnh giải thích của nó. Từ khoảng trống này, nghiên cứu thực nghiệm này được thực hiện để kiểm tra ảnh hưởng của tính thanh khoản đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, một thị trường cận biên. Từ các tài liệu về tính thanh khoản và lợi suất cổ phiếu, có một số đại diện có sẵn cho tính thanh khoản. Trong nghiên cứu này, Turnover và Amihud illiquidity ratio được chọn làm hai đại diện tính thanh khoản chính. Nghiên cứu này cũng bao gồm một số biến giải thích phổ biến trong tài liệu về lợi suất cổ phiếu làm biến kiểm soát trong các hồi quy thực nghiệm. Mẫu cho nghiên cứu này bao gồm tất cả các công ty phi tài chính trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2007 đến 2013. Nghiên cứu này tiết lộ một số phát hiện đáng chú ý.

1.1. Vai trò quan trọng của thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế, mang lại lợi ích cho nhà đầu tư, doanh nghiệp và quốc gia. Doanh nghiệp tiếp cận vốn lớn, nhà đầu tư có kênh đầu tư đa dạng, và nền kinh tế được thúc đẩy tăng trưởng nhờ khuyến khích tiết kiệm và đầu tư vào các công ty niêm yết. Điều này nhấn mạnh tầm quan trọng của việc nghiên cứu lợi suất cổ phiếu và các yếu tố ảnh hưởng đến nó.

1.2. Vì sao cần nghiên cứu premium thanh khoản ở thị trường mới nổi

Bekaert, Harvey và Lundblad (2007) cho rằng ảnh hưởng của tính thanh khoản mạnh mẽ hơn ở các thị trường mới nổi so với thị trường phát triển. Họ lập luận rằng tính thanh khoản kém là yếu tố chính cản trở các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đầu tư vào các loại cổ phiếu khác nhau ở thị trường mới nổi. Điều này làm tăng premium thanh khoản. Ngoài ra, nhiều thị trường mới nổi đã trải qua tự do hóa thị trường trong giai đoạn nghiên cứu của họ, điều này giúp các nhà nghiên cứu nghiên cứu tầm quan trọng của tính thanh khoản đối với lợi nhuận kỳ vọng. Việt Nam là một thị trường tiềm năng để nghiên cứu.

II. Thách Thức Trong Định Giá Lợi Suất Cổ Phiếu Yếu Tố Thanh Khoản

Việc xác định chính xác các yếu tố ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu là một thách thức lớn. Nhiều yếu tố, bao gồm cả yếu tố vĩ mô và vi mô, có thể tác động đến hiệu suất đầu tư. Trong số đó, tính thanh khoản nổi lên như một yếu tố quan trọng cần được xem xét. Nhà đầu tư thường đòi hỏi một mức lợi suất cao hơn cho các cổ phiếu kém thanh khoản để bù đắp cho rủi ro thanh khoản. Nghiên cứu này tập trung vào việc làm rõ mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, một thị trường mà yếu tố này có thể đặc biệt quan trọng.

2.1. Rủi ro thanh khoản Ảnh hưởng đến quyết định đầu tư như thế nào

Rủi ro thanh khoản đề cập đến khả năng không thể mua hoặc bán một tài sản đủ nhanh để ngăn chặn hoặc giảm thiểu thua lỗ. Các nhà đầu tư nhận thức rõ rủi ro thanh khoản và thường yêu cầu một mức bù đắp cao hơn để nắm giữ các tài sản kém thanh khoản. Điều này có tác động đáng kể đến định giá cổ phiếu và quản lý danh mục đầu tư.

2.2. Phương pháp đo lường tính thanh khoản Ưu điểm và nhược điểm

Có nhiều phương pháp khác nhau để đo lường tính thanh khoản của cổ phiếu, bao gồm khối lượng giao dịch, spread giá mua giá bán, và các chỉ số Amihud. Mỗi phương pháp có ưu điểm và nhược điểm riêng, và việc lựa chọn phương pháp phù hợp phụ thuộc vào mục tiêu nghiên cứu cụ thể. Nghiên cứu này sử dụng Turnover và Amihud illiquidity ratio làm đại diện tính thanh khoản chính.

III. Cách Phân Tích Tác Động Thanh Khoản Lên Lợi Suất Cổ Phiếu

Để phân tích tác động của thanh khoản lên lợi suất cổ phiếu, nghiên cứu này sử dụng mô hình hồi quy Fama-MacBeth. Phương pháp này cho phép kiểm soát các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu, bao gồm các yếu tố Fama-French và các yếu tố khác liên quan đến hiệu suất đầu tư. Kết quả hồi quy sẽ cho thấy liệu tính thanh khoản có tác động đáng kể đến lợi suất cổ phiếu hay không, và nếu có, tác động này là dương hay âm.

3.1. Ưu điểm của Mô hình Fama MacBeth trong nghiên cứu lợi suất

Mô hình Fama-MacBeth là một phương pháp hồi quy hai giai đoạn thường được sử dụng trong tài chính để kiểm tra mối quan hệ giữa các yếu tố và lợi suất cổ phiếu. Ưu điểm của phương pháp này là khả năng xử lý dữ liệu bảng và kiểm soát các vấn đề về phương sai sai số thay đổi và tự tương quan. Điều này làm cho nó phù hợp để nghiên cứu dữ liệu tài chính.

3.2. Kiểm soát các yếu tố ảnh hưởng lợi suất Fama French

Nghiên cứu kiểm soát các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu, chẳng hạn như các yếu tố Fama-French (SIZE, HML, RMW, CMA) và các yếu tố liên quan đến hiệu suất đầu tư (cumulative returns factor). Điều này giúp đảm bảo rằng tác động được quan sát của tính thanh khoản là thực sự và không bị nhầm lẫn với tác động của các yếu tố khác.

3.3. Phân tích hồi quy các yếu tố ảnh hưởng lợi suất cổ phiếu

Nghiên cứu sử dụng phân tích hồi quy để kiểm tra xem tính thanh khoản có ảnh hưởng đáng kể đến lợi suất cổ phiếu hay không, và nếu có, tác động này là dương hay âm. Kết quả hồi quy sẽ cung cấp bằng chứng thực nghiệm để hỗ trợ hoặc bác bỏ giả thuyết rằng tính thanh khoản có ảnh hưởng đến lợi suất cổ phiếu.

IV. Kết Quả Nghiên Cứu Premium Thanh Khoản Ảnh Hưởng Ra Sao

Kết quả nghiên cứu cho thấy tính thanh khoản có mối quan hệ nghịch chiều với lợi suất cổ phiếu. Điều này có nghĩa là các cổ phiếu kém thanh khoản thường mang lại lợi suất cao hơn để bù đắp cho rủi ro thanh khoản. Phát hiện này nhất quán với lý thuyết premium thanh khoản và có ý nghĩa quan trọng đối với các nhà đầu tư và nhà quản lý danh mục.

4.1. Bằng chứng thực nghiệm về premium thanh khoản tại Việt Nam

Nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của premium thanh khoản trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Điều này có nghĩa là các nhà đầu tư nên xem xét tính thanh khoản khi đưa ra quyết định đầu tư và có thể yêu cầu một mức bù đắp cao hơn cho các cổ phiếu kém thanh khoản.

4.2. So sánh kết quả với các nghiên cứu quốc tế về premium thanh khoản

Kết quả nghiên cứu này phù hợp với nhiều nghiên cứu quốc tế khác về premium thanh khoản, mặc dù một số nghiên cứu lại tìm thấy kết quả trái ngược. Sự khác biệt này có thể là do sự khác biệt về phương pháp, dữ liệu và đặc điểm của thị trường chứng khoán.

4.3. Ảnh hưởng các yếu tố Fama French đến lợi suất cổ phiếu

Kết quả nghiên cứu cho thấy các yếu tố Fama-French có hiệu quả trong việc giải thích lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, yếu tố tích lũy lợi nhuận không được tìm thấy là có ý nghĩa thống kê.

V. Ứng Dụng Thực Tiễn Cách Tối Ưu Hiệu Suất Đầu Tư Nhờ Thanh Khoản

Kết quả nghiên cứu có thể được sử dụng để cải thiện quản lý danh mục đầu tư và tăng hiệu suất đầu tư. Bằng cách xem xét tính thanh khoản của cổ phiếu, nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định đầu tư thông minh hơn và giảm thiểu rủi ro thanh khoản. Nghiên cứu này cũng có thể giúp các nhà hoạch định chính sách hiểu rõ hơn về vai trò của tính thanh khoản trong việc đảm bảo hiệu quả thị trường.

5.1. Quản lý danh mục đầu tư hiệu quả Tối ưu hóa tính thanh khoản

Các nhà quản lý danh mục đầu tư có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả hơn bằng cách xem xét tính thanh khoản của cổ phiếu. Điều này có thể giúp giảm thiểu rủi ro thanh khoản và tăng hiệu suất đầu tư.

5.2. Đánh giá rủi ro đầu tư Vai trò của tính thanh khoản

Tính thanh khoản là một yếu tố quan trọng cần được xem xét khi đánh giá rủi ro đầu tư. Các cổ phiếu kém thanh khoản có thể khó bán nhanh chóng với giá hợp lý, điều này có thể dẫn đến thua lỗ đáng kể.

5.3. Chính sách phát triển thị trường chứng khoán Khuyến khích thanh khoản

Các nhà hoạch định chính sách có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để xây dựng các chính sách khuyến khích tính thanh khoản trên thị trường chứng khoán. Điều này có thể giúp cải thiện hiệu quả thị trường và thu hút nhiều nhà đầu tư hơn.

VI. Kết Luận Hướng Nghiên Cứu Mới Về Premium Thanh Khoản

Nghiên cứu này đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của premium thanh khoản trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, vẫn còn nhiều câu hỏi cần được trả lời về vai trò của tính thanh khoản trong việc định giá cổ phiếu và quản lý danh mục đầu tư. Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc kiểm tra các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến premium thanh khoản và nghiên cứu ảnh hưởng của tính thanh khoản đến hiệu quả thị trường trong dài hạn.

6.1. Hạn chế của nghiên cứu và đề xuất cho nghiên cứu tiếp theo

Nghiên cứu này có một số hạn chế, bao gồm giới hạn về dữ liệu và phương pháp. Các nghiên cứu trong tương lai có thể sử dụng dữ liệu rộng hơn và các phương pháp tiên tiến hơn để kiểm tra mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu.

6.2. Tác động của khủng hoảng tài chính đến premium thanh khoản

Các nghiên cứu trong tương lai có thể kiểm tra tác động của khủng hoảng tài chính đến premium thanh khoản. Khủng hoảng tài chính thường làm tăng rủi ro thanh khoản và có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa tính thanh khoản và lợi suất cổ phiếu.

6.3. Mở rộng phạm vi nghiên cứu UPCoM và HNX

Mở rộng phạm vi nghiên cứu sang các sàn giao dịch khác (ví dụ: UPCoM, HNX) có thể cung cấp cái nhìn toàn diện hơn về premium thanh khoản trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán đóng vai trò thiết yếu trong nền kinh tế mỗi quốc gia, cung cấp kênh huy động vốn cho doanh nghiệp, cơ hội đầu tư cho nhà đầu tư và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Tại Việt Nam, thị trường chứng khoán đã phát triển nhanh chóng trong những năm gần đây, đặc biệt tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) với vốn hóa thị trường đạt khoảng 1.445 tỷ đồng và khối lượng giao dịch trung bình ngày đạt 1.825 tỷ đồng tính đến năm 2015. Tuy nhiên, sự khác biệt về thanh khoản giữa các cổ phiếu trên thị trường vẫn còn rất lớn, đặc biệt giữa các cổ phiếu lớn, thanh khoản cao và các cổ phiếu nhỏ, thanh khoản thấp.

Nghiên cứu này tập trung phân tích ảnh hưởng của yếu tố thanh khoản đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008-2013. Mục tiêu chính là kiểm định vai trò của thanh khoản trong việc giải thích biến động lợi suất cổ phiếu, sử dụng hai đại lượng đo thanh khoản phổ biến là tỷ lệ vòng quay cổ phiếu (Turnover) và chỉ số bất thanh khoản Amihud. Phạm vi nghiên cứu giới hạn ở các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE nhằm đảm bảo tính đại diện và độ tin cậy của dữ liệu.

Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu tại một thị trường biên như Việt Nam, góp phần bổ sung vào kho tàng nghiên cứu tài chính quốc tế vốn chủ yếu tập trung vào các thị trường phát triển. Kết quả nghiên cứu cũng hỗ trợ các nhà đầu tư, nhà quản lý và hoạch định chính sách trong việc ra quyết định đầu tư và điều chỉnh chính sách phát triển thị trường.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên các lý thuyết tài chính hiện đại bao gồm:

• Lý thuyết Thị trường Hiệu quả (EMH): Thị trường phản ánh đầy đủ thông tin có sẵn, do đó không thể liên tục thu được lợi nhuận bất thường từ thông tin công khai.
• Lý thuyết Danh mục Đầu tư Hiện đại (MPT): Đầu tư tối ưu dựa trên đa dạng hóa danh mục nhằm tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng cho một mức rủi ro nhất định.
• Mô hình Định giá Tài sản Vốn (CAPM): Lợi suất kỳ vọng của tài sản được xác định bởi rủi ro hệ thống đo bằng beta.
• Mô hình Năm Yếu tố của Fama và French (2013): Mở rộng CAPM bằng cách bổ sung các yếu tố kích thước công ty (SMB), giá trị sổ sách trên thị trường (HML), lợi nhuận (RMW) và đầu tư (CMA) để giải thích biến động lợi suất cổ phiếu.
• Lý thuyết Chi phí Giao dịch của Amihud và Mendelson (1986): Nhà đầu tư yêu cầu mức lợi suất cao hơn để bù đắp cho chi phí giao dịch và rủi ro thanh khoản, dẫn đến mối quan hệ âm giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu.

Các khái niệm chính trong nghiên cứu gồm: thanh khoản (liquidity), tỷ lệ vòng quay cổ phiếu (turnover), chỉ số bất thanh khoản Amihud, các yếu tố rủi ro của Fama và French (SMB, HML, RMW, CMA), và các yếu tố lợi suất tích lũy (RET23, RET46, RET712).

Phương pháp nghiên cứu

• Nguồn dữ liệu: Dữ liệu giao dịch hàng ngày và báo cáo tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE giai đoạn 2007-2013, thu thập từ trang Vietstock và báo cáo tài chính đã kiểm toán.
• Phương pháp phân tích: Sử dụng phương pháp hồi quy Fama-MacBeth (1973) để kiểm định mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu, đồng thời kiểm soát các yếu tố rủi ro khác theo mô hình năm yếu tố của Fama và French.
• Cỡ mẫu và chọn mẫu: Bao gồm toàn bộ các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE trong giai đoạn nghiên cứu, đảm bảo tính đại diện và loại bỏ các công ty tài chính do đặc thù ngành nghề.
• Quy trình xây dựng biến: Các yếu tố thanh khoản (turnover và Amihud) được tính toán trung bình hàng ngày và tổng hợp theo tháng; các yếu tố rủi ro được xây dựng theo phương pháp phân loại cổ phiếu thành các nhóm dựa trên kích thước, giá trị sổ sách, lợi nhuận và đầu tư theo phân vị 30%, 50%, 70% của thị trường NYSE; lợi suất tích lũy được tính theo các khoảng thời gian 2-3 tháng, 4-6 tháng và 7-12 tháng trước đó.
• Xử lý các vấn đề kinh tế lượng: Kiểm tra và xử lý hiện tượng phương sai không đồng nhất, tự tương quan và đa cộng tuyến trong dữ liệu bảng.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Mối quan hệ âm giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu: Kết quả hồi quy Fama-MacBeth cho thấy hệ số của biến thanh khoản (cả turnover và Amihud illiquidity ratio) đều có dấu âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, khẳng định rằng cổ phiếu có thanh khoản cao thường có lợi suất thấp hơn. Ví dụ, cổ phiếu thuộc nhóm có tỷ lệ vòng quay cao hơn trung bình có lợi suất thấp hơn khoảng 0,5% mỗi tháng so với nhóm thanh khoản thấp.

2. Hiệu quả giải thích của các yếu tố Fama và French: Các yếu tố SMB, HML, RMW và CMA đều có hệ số có ý nghĩa thống kê, cho thấy vai trò quan trọng trong việc giải thích biến động lợi suất cổ phiếu tại thị trường Việt Nam. Yếu tố SMB (kích thước công ty) có hệ số dương khoảng 0,3, cho thấy cổ phiếu nhỏ có lợi suất cao hơn cổ phiếu lớn.

3. Yếu tố lợi suất tích lũy không có ý nghĩa: Các biến RET23, RET46 và RET712 không cho thấy mối quan hệ có ý nghĩa với lợi suất cổ phiếu trong mẫu nghiên cứu, khác biệt so với một số nghiên cứu tại các thị trường phát triển.

4. Mô hình hồi quy có độ phù hợp cao: Hệ số xác định (Adjusted R²) của các mô hình dao động quanh mức 0,65, cho thấy các biến giải thích được phần lớn biến động lợi suất cổ phiếu.

Thảo luận kết quả

Mối quan hệ âm giữa thanh khoản và lợi suất cổ phiếu phù hợp với lý thuyết chi phí giao dịch, theo đó nhà đầu tư yêu cầu mức lợi suất bù đắp cao hơn khi đầu tư vào cổ phiếu kém thanh khoản do rủi ro và chi phí chuyển đổi cao hơn. Kết quả này cũng tương đồng với các nghiên cứu tại các thị trường mới nổi và biên, nơi sự khác biệt về thanh khoản giữa các cổ phiếu là rất lớn.

Việc các yếu tố Fama và French có ý nghĩa mạnh mẽ chứng tỏ mô hình năm yếu tố vẫn phù hợp để giải thích lợi suất cổ phiếu tại Việt Nam, mặc dù thị trường còn non trẻ. Tuy nhiên, yếu tố lợi suất tích lũy không có ý nghĩa có thể do đặc thù hành vi đầu tư và cấu trúc thị trường Việt Nam, nơi các nhà đầu tư cá nhân chiếm đa số và có xu hướng đầu tư theo xu hướng ngắn hạn.

Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ hệ số hồi quy và bảng tóm tắt kết quả hồi quy, minh họa rõ ràng mối quan hệ giữa các biến và lợi suất cổ phiếu.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường minh bạch và cải thiện thanh khoản thị trường: Các cơ quan quản lý nên thúc đẩy các chính sách nhằm nâng cao tính minh bạch thông tin và giảm chi phí giao dịch, qua đó thu hút nhà đầu tư và giảm chênh lệch thanh khoản giữa các cổ phiếu. Mục tiêu tăng tỷ lệ giao dịch trung bình hàng ngày lên ít nhất 20% trong vòng 3 năm.

2. Khuyến khích phát triển các sản phẩm tài chính mới: Phát triển các sản phẩm phái sinh và quỹ đầu tư giúp nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục và giảm rủi ro thanh khoản. Thời gian thực hiện trong 2 năm, chủ thể là Sở Giao dịch và các công ty chứng khoán.

3. Tăng cường giáo dục và nâng cao nhận thức nhà đầu tư cá nhân: Tổ chức các chương trình đào tạo, hội thảo nhằm nâng cao hiểu biết về rủi ro thanh khoản và chiến lược đầu tư dài hạn. Mục tiêu giảm tỷ lệ giao dịch theo xu hướng ngắn hạn xuống dưới 40% trong 2 năm.

4. Khuyến khích sự tham gia của nhà đầu tư tổ chức trong các cổ phiếu nhỏ và thanh khoản thấp: Thông qua các chính sách ưu đãi thuế và hỗ trợ pháp lý, tạo điều kiện cho các quỹ đầu tư chuyên nghiệp tham gia sâu rộng hơn vào thị trường. Thời gian thực hiện 3 năm, chủ thể là Bộ Tài chính và các tổ chức quản lý quỹ.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Hiểu rõ vai trò của thanh khoản trong quyết định đầu tư, từ đó xây dựng chiến lược đầu tư hiệu quả, giảm thiểu rủi ro thanh khoản.

2. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Sử dụng kết quả nghiên cứu để thiết kế chính sách phát triển thị trường, nâng cao tính thanh khoản và ổn định thị trường.

3. Các công ty chứng khoán và quỹ đầu tư: Áp dụng mô hình định giá tài sản có tính đến yếu tố thanh khoản để đánh giá và lựa chọn cổ phiếu phù hợp.

4. Các nhà nghiên cứu và học viên ngành kinh tế tài chính: Tham khảo phương pháp nghiên cứu và kết quả thực nghiệm về thanh khoản tại thị trường biên, bổ sung kiến thức và phát triển nghiên cứu tiếp theo.

Câu hỏi thường gặp

1. Thanh khoản ảnh hưởng như thế nào đến lợi suất cổ phiếu?
   Thanh khoản có mối quan hệ âm với lợi suất cổ phiếu, nghĩa là cổ phiếu càng thanh khoản cao thì lợi suất kỳ vọng càng thấp do rủi ro và chi phí giao dịch thấp hơn.

2. Tại sao lại chọn HOSE làm phạm vi nghiên cứu?
   HOSE có quy trình kiểm toán và công bố thông tin nghiêm ngặt hơn, vốn hóa và thanh khoản thị trường lớn hơn so với HNX, đảm bảo dữ liệu nghiên cứu chất lượng và đại diện.

3. Phương pháp Fama-MacBeth có ưu điểm gì?
   Phương pháp này giúp xử lý vấn đề đa cộng tuyến và tự tương quan trong dữ liệu bảng, đồng thời cho phép kiểm định mối quan hệ chéo giữa các biến trong từng thời điểm và qua thời gian.

4. Tại sao sử dụng hai đại lượng đo thanh khoản là Turnover và Amihud?
   Hai đại lượng này được đánh giá là có độ tin cậy và tính nhất quán cao trong việc đo lường thanh khoản, phù hợp với đặc thù dữ liệu và cơ chế giao dịch của thị trường Việt Nam.

5. Kết quả nghiên cứu có thể áp dụng cho các thị trường khác không?
   Kết quả chủ yếu áp dụng cho thị trường biên và mới nổi có đặc điểm tương tự Việt Nam; tuy nhiên, cần thận trọng khi áp dụng cho các thị trường phát triển do khác biệt về cấu trúc và hành vi nhà đầu tư.

Kết luận

• Thanh khoản có ảnh hưởng tiêu cực và có ý nghĩa thống kê đến lợi suất cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008-2013.
• Các yếu tố rủi ro theo mô hình năm yếu tố của Fama và French đóng vai trò quan trọng trong việc giải thích biến động lợi suất cổ phiếu tại Việt Nam.
• Yếu tố lợi suất tích lũy không có tác động rõ ràng trong mẫu nghiên cứu, phản ánh đặc thù hành vi đầu tư tại thị trường biên.
• Nghiên cứu góp phần làm sáng tỏ vai trò của thanh khoản trong thị trường chứng khoán biên, hỗ trợ nhà đầu tư và nhà quản lý trong việc ra quyết định.
• Các bước tiếp theo bao gồm mở rộng nghiên cứu sang các thị trường khác, cập nhật dữ liệu mới và phát triển mô hình định giá tài sản tích hợp yếu tố thanh khoản.

Hành động khuyến nghị: Các nhà nghiên cứu và nhà quản lý nên áp dụng kết quả nghiên cứu để cải thiện chính sách phát triển thị trường và nâng cao hiệu quả đầu tư.

Trích đoạn nội dung tài liệu

UNIVERSITY OF ECONOMICS INSTITUTE OF SOCIAL STUDIES HO CHI MINH CITY THE HAGUE VIETNAM THE NETHERLANDS VIETNAM – NETHERLANDS PROGRAM FOR MA IN DEVELOPMENT ECONOMICS LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM A thesis submitted in partial fulfilment of the requirement for the degree of MASTER OF ART IN DEVELOPMENT ECONOMICS By TRẦN QUANG DUY Academic supervision Dr. PHẠM PHÚ QUỐC HO CHI MINH CITY, December 2015 DECLARATION It is to certify that this thesis entitled “Liquidity premium in stock returns, the case of Vietnam” meet all requirements for the Master Degree of Art in Development Economics. This thesis and all contents presented in it are developed by me as my own original research. It is neither in part nor in whole been presented for another degree elsewhere.

Trần Quang Duy ……………………………. ……………………………… (Author’s name) (Signature) (Date) LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | i ACKNOWLEDGEMENT Firstly, I would like to express my profound appreciation to my supervisor, Dr. Phạm Phú Quốc. He has kindly guided and shared with me his experience as well as knowledge about conducting a research.

He always reminded me and assist me in selecting the right path for my thesis. I also would like to say thank to Dr. Võ Hồng Đức, who initially shared with me the idea about research in stock returns My special thanks to Nguyễn Duy Tân and Võ Thế Anh, who dedicated their time and effort in helping me attain the huge data set for this thesis as well as overcame number of obstacles during my thesis. I would like to express my sincere gratitude toward all lectures and staffs in Vietnam Netherlands program for their kindness and dedication in teaching and providing the best study environment.

Furthermore, I would like to say thank to all my friends in the course of my study at this program. We have studied and been through many subjects, assignments together. They always beside and remind me whenever I feel discouragement so that I can finally finish this thesis. Last but not least, I am indebted to my parents who gave me all the love and support for every steps of my life.

Their contribution is enormous and I can never pay back this. LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | ii ABSTRACT Research about the role of liquidity in explaining stock returns has mainly been conducted in developed market and yielded ambiguous conclusion about its explanatory power. From this gap in literature, this empirical research is conducted to examine the influence of liquidity on stock returns in Vietnam stock market, a frontier market. From literature of liquidity and stock returns, there are number of available proxies for liquidity.

In this research, Turnover and Amihud illiquidity ratio are selected as two main liquidity proxies. These two proxies were selected because they showed a great consistency and reliability among available liquidity proxies for empirical research. This study also includes some common explanatory variables in stock return literature as control variables in empirical regressions. These variables are five premium factors of Fama and French as well as cumulative returns factor.

All of these factors are constructed by using portfolio formation method of Fama and French. The sample for this research includes all non- financial firms in Ho Chi Minh stock exchange (HOSE) for period 2007 to 2013. The regression method is Fama MacBeth which is often employed in finding stock returns. This research reveals some noticeable findings.

Firstly, liquidity negatively related to stock returns. This finding was reliable as two liquidity proxies point to the same conclusion. Secondly, all Fama and French factors showed that they are very effective in explain stock returns as all these variables present very convincing results. Thirdly, the empirical result from this study fail to support the role cumulative return factor in explaining stock returns in Vietnam.

Key words: Fama and French factors, turnover measure, Amihud illiquidity ratio, stock returns, Fama McBeth regression, listed companies, SMB, HML, CMA, RMW. LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | iii TABLE OF CONTENTS CHAPTER 1: INTRODUCTION .6 THE STRUCTURE OF THIS THESIS:. 5 CHAPTER 2: LITERATURE REVIEW .1 The Efficient Market Hypothesis: .2 Modern Portfolio Theory: .3 The Capital Asset Pricing Model: .2 ASSET RETURNS LITERATURE:.1 Theoretical vs Data Mining Research: .2 Fama – French Three Factors Model: .3 Carhart Four Factors Model: .4 Fama – French Five Factors Model: .1 Transaction Cost Theory: .2 Subsequent Development in Liquidity research:. 27 CHAPTER 3: DATA AND METHODOLOGY .1 REGRESSION MODEL AND RESEARCH FRAMEWORK:.

32 LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | iv 3.1 Primary Data Calculation:.6 SOLVING POTENTIAL ECONOMETRIC ISSUES: .1 Dealing with Heteroscedasticity and Autocorrelation: .2 Dealing with Multicollinearity:. 47 CHAPTER 4: DATA ANALYSIS AND RESULTS .2 Amihud Illiquidity Ratio: .1 Empirical Results for Turnover Measure:.2 Empirical Results for Amihud’s Illiquidity Measure: .5 LIMITATIONS AND FUTURE RESEARCH SUGGESTION:. 67 APPENDIX 1: TWO STAGE FAMA MACBETH REGRESSION. 67 LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | v LIST OF ABBREVIATIONS HOSE : Ho Chi Minh City Stock Exchange NYSE : New York Stock Exchange EMH : Efficient Market Hypothesis MPT : Modern Portfolio Theory CAPM : Capital Asset Pricing Model SMB : Small minus Big HML : High minus Low CMA : Conservative minus Aggressive RMW : Robust minus Weak FF : Fama and French LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | vi CHAPTER 1: INTRODUCTION 1.1 PROBLEM STATEMENT: This problem statement will firstly discuss about the essential role of stock market in each country as the stock market provides multiple benefits for investors, corporations and country‘s economy.

Drawing from these benefits, the second paragraph will mention about the establishment of stock market in most countries around the world. With the establishment of stock market and involvement of many social parties, stock returns become a special interest for many participants, especially for participants who directly engaged in the market. From this realistic need of many social parties about stock returns, the third, fourth and fifth paragraphs are dedicated for discussion about the quest of researchers in studying determinants of stock returns and the emergence of liquidity as one determinant of stock returns. The rest of this problem statement will demonstrate that current trend of liquidity research was excessively concentrated on developed market and there is an obvious need to have a thorough research about the influence of liquidity on stock returns in a frontier market, such as Vietnam.

Stock market is undeniably an integral part of each country economy. Stock market provide number of benefits for individual investors, corporations and economy. For corporation, stock market allow company to gain access to huge capital market. Once the company is listed, it can expand its capital through share issuance.

In addition, merge and acquisition can be facilitated by share purchase in the stock market. For investors, stock market provide investors a channel for investing their money. There are many different types of companies which should suit the taste of different investors. About economy, the key benefit of stock market is that it promotes economic growth by encouraging investors to put their saving into listed companies.

As a result, it encourages the companies’ development and promotes economic growth. With all of these advantages, stock market has been developed in many countries. Developed countries have their stock markets established for over centuries ago. With the establishment of stock market and involvement of many social parties, the stock returns become a special interest for many participants, especially for participants who directly involved in the market.

Specifically, for investors, stock returns is a major factor in deciding where their fund will be invested. For corporations, stock return should be a reliable gauge of companies’ performance as investors purchase and sell companies’ stock based on its fundamental and prospect. For economy and government, stock return is a dependable barometer for gauging the economic LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | 1 condition of a country. The stock price reflects the macroeconomic condition and major changes in country economy.

The rise and fall of stock price often coincides with economic cycle of a country (Pujari, 2010). As a result, government can observes the health of their stock market and promulgates suitable policies to regulate and develop their own economy. From this realistic need, many researchers have been devoting their efforts in studying about determinants of stock returns and its mechanism. The literature on stock returns nowadays is incredibly enormous and many scholars still keep searching for unknown determinants and new methodologies.

In reality, one factor that attracted attention of stock market participants and it has been noticed for a long time, this is liquidity. Liquidity is commonly defined as the ability to purchase or sell a large quantity of stocks quickly at low cost without affecting the price significantly (Choe & Yang, 2008). Through many years, investors observed that liquid stock can be easily converted into cash without much difficulties. In contrast, illiquid stock caused some level of difficulties for investors when they want to convert the stocks into cash.

It often requires investors to sell at a lower price or endure a greater transaction cost for the sale. With this in mind, investors well aware of the liquidity premium (the price spread between liquid and illiquid stocks). However, there wasn’t any remarkable study about liquidity until the well-known paper of Amihud and Mendelson (1986). Amihud and Mendelson (1986) were the pioneers in liquidity research when they proposed the transaction cost theory.

In their landmark paper, they found out evidence that there is a significant liquidity premium in asset return. Since the publication of this paper, many scholars started to develop this new field of literature. Many new proxies for liquidity have been formulated due to the need for measuring liquidity in different stock market. After years of liquidity research, some scholars agreed on the view that investors often require a higher rate of stock returns in compensating for illiquidity (Amihud, 2002), (Brennan & Subrahmanyam, 1996), (Brennan, Chordia, & Subrahmanyam, 1998), (Chordia, Roll, & Subrahmanyam, 2000).

This basically means liquidity affects negatively on stock returns. Nonetheless, there is divergence from the above viewpoint when other researchers found an opposite relationship. They claimed that the relationship is actually positive. To support this viewpoint, they also had their arguments and empirical researches (Bali, Peng, Shen, & Tang, 2014), (Abzari, Fathi, & Kabiripour, 2013).

An important fact is that the majority of researches about liquidity has been conducted in developed financial market, especially in United States (where most of data are available and it is LIQUIDITY PREMIUM IN STOCK RETURNS, THE CASE OF VIETNAM Page | 2 one of the most developed financial market in the world). However, Bekaert, Harvey, and Lundblad (2007) stated that the liquidity effect should be stronger in emerging market than in developed one. They stated some rationales for their conclusion. The first reason is that poor liquidity was the main factor that prevented foreign institutional investors from invest their money into different types of stock in emerging market.

As a result, this would intensify the liquidity premium (frontier market even suffers a greater liquidity gap than emerging market). Secondly, many emerging market went through market liberalization during their research period. And this incident should assist researchers in study the importance of liquidity on expected return. The reason is that, after liberalization, the liquidity often increases noticeably in comparison with prior liberalization period.

Thirdly, developed markets often have diversified ownership structure with both long term and short term investors. Thus, Bekaert et al. (2007) suggest the clientele effects in selecting investment portfolio should reduce the pricing of liquidity. In case of emerging markets, the diversification in number of securities and ownership is lacked of which often intensify the liquidity effects.