Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2015 đã khẳng định vai trò là kênh dẫn vốn trung và dài hạn quan trọng của nền kinh tế. Tính đến tháng 8 năm 2015, toàn thị trường có 697 công ty niêm yết, bao gồm 385 doanh nghiệp trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và 312 doanh nghiệp trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE). Quy mô huy động vốn qua thị trường chứng khoán đã tăng trưởng vượt bậc, từ mức 11% so với cung tín dụng ngân hàng vào năm 2010 lên tới xấp xỉ 60% vào năm 2015. Tuy nhiên, song song với sự phát triển này, số lượng doanh nghiệp đối mặt với nguy cơ khánh kiệt tài chính và bị hủy niêm yết bắt buộc cũng gia tăng rõ rệt. Cụ thể, trong giai đoạn từ năm 2012 đến ngày 30 tháng 06 năm 2015, có 120 doanh nghiệp bị hủy niêm yết trên cả hai sàn giao dịch (78 công ty tại HNX và 42 công ty tại HOSE).

Thực trạng cho thấy nhiều doanh nghiệp trước khi rơi vào tình trạng đình chỉ giao dịch đã sử dụng các kỹ thuật điều chỉnh lợi nhuận kế toán (Earnings Management) nhằm che đậy bức tranh tài chính yếu kém, gây tổn thất nghiêm trọng cho nhà đầu tư, tiêu biểu như các vụ việc tại Công ty Cổ phần Bông Bạch Tuyết và Công ty Cổ phần Dược phẩm Viễn Đông. Luận văn thạc sĩ kinh tế chuyên ngành Kế toán của tác giả Đinh Thị Thu Thảo, dưới sự hướng dẫn khoa học của Tiến sĩ Huỳnh Đức Lộng tại Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh (UEH, 2016), được thực hiện nhằm giải quyết trực tiếp vấn đề này. Mục tiêu nghiên cứu trọng tâm là cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của hành vi điều chỉnh lợi nhuận kế toán đến khả năng hoạt động liên tục của các công ty niêm yết thông qua việc lượng hóa các mô hình cảnh báo kiệt quệ tài chính. Nghiên cứu tập trung vào mẫu khảo sát 80 doanh nghiệp bị hủy niêm yết với 240 quan sát trong giai đoạn tài chính từ năm 2010 đến 2014. Đề tài mang lại đóng góp thiết thực cho hệ thống giám sát thị trường và hỗ trợ các chủ thể đưa ra quyết định kinh tế chính xác.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng trên nền tảng của hai lý thuyết kinh tế tài chính kinh điển:

  • Lý thuyết đại diện (Agency Theory): Được phát triển bởi Jensen và Meckling (1976), lý thuyết này giải thích sự xung đột lợi ích giữa cổ đông (chủ sở hữu) và ban điều hành (người đại diện). Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý làm phát sinh chi phí đại diện, bao gồm chi phí giám sát, chi phí ràng buộc và chi phí cơ hội theo phân tích của Fama và Jensen (1983). Nhà quản lý có xu hướng điều chỉnh số liệu kế toán nhằm tối đa hóa lợi ích cá nhân về tiền lương, tiền thưởng và bảo đảm vị trí công tác.
  • Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information Theory): Dựa trên công trình của George Akerlof (1970) cùng Michael Spence và Joseph Stiglitz (nhận giải Nobel Kinh tế năm 2001). Lý thuyết chỉ ra rằng ban lãnh đạo luôn nắm giữ nhiều thông tin nội bộ hơn các nhà đầu tư bên ngoài. Để thu hút vốn hoặc giảm bớt áp lực thị trường, nhà quản trị sử dụng các khoản dồn tích để phát tín hiệu tài chính tích cực nhưng thiếu trung thực ra bên ngoài.

Về hệ thống khái niệm chuẩn mực, nghiên cứu vận dụng quy định về nguyên tắc hoạt động liên tục (Going Concern) theo Chuẩn mực Kế toán Việt Nam số 01 (ban hành theo Quyết định số 165/2002/QĐ-BTC), Chuẩn mực Kế toán Việt Nam số 21, Chuẩn mực Kiểm toán Việt Nam số 570 (VSA 570), cùng các chuẩn mực quốc tế như IAS 1 của Hội đồng Chuẩn mực Kế toán Quốc tế (IASB) và ASC 205-40 do Ủy ban Chuẩn mực Kế toán Tài chính Mỹ (FASB) ban hành tháng 8 năm 2014. Khái niệm điều chỉnh lợi nhuận được đo lường thông qua biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh (Discretionary Accruals - DA) dựa trên mô hình Jones (1991) kết hợp mô hình Jones điều chỉnh của Dechow và cộng sự (1995). Khả năng hoạt động liên tục được lượng hóa bằng chỉ số Altman Z-score (1968), mô hình Springate Z-score (1978) và mô hình Fulmer H-score (1984).

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu áp dụng phương pháp chọn mẫu có chủ đích từ tổng thể 120 công ty bị hủy niêm yết trên hai sàn HOSE và HNX trong giai đoạn từ năm 2012 đến ngày 30 tháng 06 năm 2015. Sau khi loại bỏ các định chế tài chính, ngân hàng và công ty chứng khoán (do tính chất báo cáo đặc thù), mẫu nghiên cứu chính thức bao gồm 80 công ty phi tài chính thỏa mãn tiêu chí công bố đầy đủ báo cáo tài chính kiểm toán trong 3 năm liên tục (2 năm liền kề trước năm hủy niêm yết và năm hủy niêm yết), tạo thành tập dữ liệu bảng gồm 240 quan sát trong giai đoạn 2010 - 2014.

Quy trình xử lý dữ liệu được thực hiện chặt chẽ qua các bước: thống kê mô tả, phân tích ma trận hệ số tương quan Pearson nhằm kiểm tra đa cộng tuyến, và kiểm định giả thuyết nghiên cứu bằng mô hình hồi quy tuyến tính hỗn hợp (Pooled OLS). Đồng thời, tác giả áp dụng mô hình hồi quy xác suất nhị phân Logit và Probit với biến phụ thuộc được mã hóa theo các ngưỡng phân định chuẩn mực (ngưỡng an toàn của Altman Z-score là 1,81 và Fulmer H-score là 0). Lý do lựa chọn kết hợp các phương pháp hồi quy này là nhằm đối soát chéo kết quả, bảo đảm tính vững của ước lượng và đo lường chính xác xác suất vi phạm giả định hoạt động liên tục của các doanh nghiệp niêm yết.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

  1. Hành vi điều chỉnh lợi nhuận kế toán làm suy giảm nghiêm trọng khả năng hoạt động liên tục: Kết quả hồi quy Pooled OLS, Logit và Probit đều khẳng định biến giá trị tuyệt đối khoản dồn tích có thể điều chỉnh (|DA|) có mối tương quan nghịch có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1% đối với cả hai thước đo Z-score và H-score. Doanh nghiệp có quy mô can thiệp vào các khoản dồn tích càng lớn thì điểm số an toàn tài chính càng suy giảm nhanh chóng, làm tăng xác suất rơi vào nhóm có nguy cơ phá sản cao.
  2. Đòn bẩy tài chính cao làm gia tăng áp lực chấm dứt hoạt động: Tỷ số nợ phải trả trên tổng tài sản (DEBT) và tỷ số nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu (DR) có mối quan hệ nghịch chiều mạnh mẽ với khả năng hoạt động liên tục. Hơn 75% doanh nghiệp trong mẫu khảo sát ghi nhận tỷ lệ đòn bẩy nợ tăng đột biến trong 2 năm trước khi hủy niêm yết, khiến chi phí tài chính vượt quá lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT).
  3. Hiệu quả sử dụng tài sản và quy mô doanh nghiệp củng cố tính bền vững: Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA) và quy mô tài sản (SIZE) có mối tương quan thuận rõ rệt với chỉ số Z-score và H-score. Khi ROA sụt giảm xuống dưới mức 0%, doanh nghiệp đối mặt với nguy cơ mất thanh khoản ngắn hạn trong vòng 12 đến 24 tháng tiếp theo.
  4. Định giá thị trường phản ánh kịp thời rủi ro tài chính: Biến đại diện cho giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản (TOBINQ) có tương quan thuận với khả năng hoạt động liên tục, chứng minh rằng phản ứng giá trên sàn chứng khoán là một chỉ báo nhạy bén đối với các dấu hiệu suy thoái tài chính nội bộ.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu hoàn toàn tương đồng với các phát hiện quốc tế của Ahn và Choi (2009), Giroux và Cassell (2011), cũng như Zang (2012), chỉ ra rằng các đơn vị có chỉ số tài chính suy yếu thường sử dụng các khoản dồn tích kế toán để trì hoãn việc công bố thua lỗ. Khi ban giám đốc vận dụng xét đoán chủ quan để ghi nhận doanh thu dồn tích hoặc trì hoãn trích lập chi phí dự phòng, họ chỉ tạo ra lợi nhuận kế toán ảo trong ngắn hạn nhưng không tạo ra dòng tiền thực từ hoạt động kinh doanh, làm trầm trọng thêm tình trạng bất cân xứng thông tin và gia tăng chi phí cơ hội cho các cổ đông.

Các phát hiện này có thể được trình bày một cách trực quan thông qua bảng ma trận nhiệt thể hiện hệ số tương quan giữa biến |DA| và các chỉ số đo lường rủi ro phá sản. Đồng thời, biểu đồ đường kết hợp cột có thể được sử dụng để minh họa sự phân kỳ rõ nét giữa lợi nhuận sau thuế và dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trong chuỗi 3 năm trước thời điểm doanh nghiệp chính thức bị hủy niêm yết. Việc trực quan hóa dữ liệu qua biểu đồ radar 5 nhóm chỉ số của Altman Z-score sẽ giúp làm nổi bật sự sụp đổ đồng thời của tính thanh khoản (X1) và vòng quay tài sản (X5) khi hành vi điều chỉnh lợi nhuận gia tăng.

Đề xuất và khuyến nghị

  1. Đối với các công ty niêm yết: Ban điều hành và Hội đồng quản trị cần chuẩn hóa hệ thống kiểm soát nội bộ, kiểm soát chặt chẽ các khoản kế toán dồn tích bất thường, duy trì mức độ biến động của biến |DA| dưới ngưỡng 5% tổng tài sản hàng năm. Doanh nghiệp cần chủ động cơ cấu lại các khoản nợ vay ngắn hạn trong lộ trình 12 tháng, kiểm soát tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu (DR) không vượt quá 1,5 lần nhằm giảm thiểu áp lực mất khả năng thanh toán.
  2. Đối với nhà đầu tư và các định chế tài chính: Cần thiết lập quy trình đánh giá rủi ro định kỳ hàng quý bằng cách ứng dụng mô hình Altman Z-score (ngưỡng an toàn Z > 2,99; vùng cảnh báo 1,81 < Z < 2,99; vùng nguy hiểm Z < 1,81) và mô hình Fulmer H-score (ngưỡng phá sản H < 0). Nhà đầu tư cần đặc biệt thận trọng khi phân tích báo cáo tài chính của các công ty có chỉ số vòng quay tài sản sụt giảm liên tiếp trong 2 năm.
  3. Đối với cơ quan quản lý nhà nước (UBCKNN và các Sở Giao dịch Chứng khoán): Cần ban hành các quy định hướng dẫn chi tiết về việc công bố thông tin các khoản ước tính kế toán và trích lập dự phòng trong chiến lược phát triển thị trường giai đoạn 2016 - 2020. Tăng cường thanh tra đột xuất các doanh nghiệp có kết quả kinh doanh đột biến nhưng dòng tiền kinh doanh âm liên tục 2 năm, áp dụng chế tài xử phạt nghiêm minh đối với các hành vi cố tình làm sai lệch báo cáo tài chính.
  4. Đối với kiểm toán viên độc lập: Kiểm toán viên cần nâng cao tính hoài nghi nghề nghiệp, tuân thủ nghiêm ngặt Chuẩn mực Kiểm toán Việt Nam số 570 khi đánh giá giả định hoạt động liên tục. Cần thực hiện các thủ tục kiểm toán chuyên sâu đối với các khoản phải thu và doanh thu dồn tích vào thời điểm cuối niên độ tài chính, đặc biệt tại các khách hàng có tỷ số thanh toán hiện hành nhỏ hơn 1,0.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

  1. Học viên cao học, nghiên cứu sinh và giảng viên chuyên ngành Kế toán - Tài chính: Luận văn là tài liệu tham khảo học thuật giá trị về phương pháp đo lường các khoản dồn tích có thể điều chỉnh (|DA|) theo mô hình Jones điều chỉnh (1995) và kỹ thuật ứng dụng các mô hình hồi quy Pooled OLS, Logit, Probit trên dữ liệu bảng.
  2. Chuyên viên phân tích tài chính và nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán: Cung cấp khung đánh giá định lượng giúp nhận diện sớm các tín hiệu cảnh báo rủi ro kiệt quệ tài chính trước 1 đến 2 năm, hỗ trợ việc tái cấu trúc danh mục đầu tư và phòng ngừa nguy cơ cổ phiếu bị hủy niêm yết.
  3. Giám đốc tài chính (CFO), Kế toán trưởng và Ban quản trị doanh nghiệp: Nắm bắt mối liên hệ giữa cấu trúc đòn bẩy tài chính, việc quản trị lợi nhuận và sự an toàn vốn, từ đó xây dựng chính sách tài chính minh bạch, bền vững cho tổ chức.
  4. Kiểm toán viên độc lập và kiểm soát viên nội bộ: Sử dụng chỉ số Altman Z-score và Fulmer H-score như những thủ tục phân tích bổ trợ hữu hiệu trong giai đoạn lập kế hoạch kiểm toán nhằm xác định rủi ro vi phạm giả định hoạt động liên tục.

Câu hỏi thường gặp

Dấu hiệu nhận biết doanh nghiệp đang thực hiện điều chỉnh lợi nhuận kế toán là gì?
Dấu hiệu điển hình là sự phân kỳ kéo dài giữa lợi nhuận sau thuế và lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động kinh doanh. Khi một doanh nghiệp liên tục báo lãi tăng trưởng nhưng dòng tiền hoạt động kinh doanh bị âm từ 2 đến 3 năm liên tiếp, kết hợp với sự gia tăng đột biến của các khoản phải thu ngắn hạn và hàng tồn kho, xác suất cao doanh nghiệp đang sử dụng các khoản dồn tích có thể điều chỉnh để thổi phồng kết quả kinh doanh.

Mô hình Altman Z-score dự báo nguy cơ phá sản có độ chính xác như thế nào?
Trong các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế và tại Việt Nam, mô hình Altman Z-score đạt độ chính xác từ 80% đến 90% trong việc dự báo nguy cơ phá sản trước 1 năm và đạt độ tin cậy trên 72% trước 2 năm khi sự kiện xảy ra. Với ngưỡng phân định Z < 1,81, mô hình phản ánh chính xác trạng thái kiệt quệ tài chính của 80 doanh nghiệp bị hủy niêm yết trong mẫu nghiên cứu.

Tại sao biến kế toán dồn tích (|DA|) lại có tương quan nghịch với khả năng hoạt động liên tục?
Hành vi điều chỉnh lợi nhuận thông qua biến dồn tích chỉ mang tính chất dịch chuyển doanh thu hoặc chi phí giữa các kỳ kế toán mà không tạo ra thặng dư tiền mặt thực tế. Khi các bút toán dồn tích này bị đảo ngược trong các kỳ tiếp theo, doanh nghiệp sẽ phải ghi nhận các khoản lỗ lớn đột ngột, làm xói mòn vốn chủ sở hữu và đẩy chỉ số an toàn tài chính vào vùng nguy hiểm.

Sự khác biệt căn bản giữa mô hình Altman Z-score và Fulmer H-score là gì?
Mô hình Altman Z-score (1968) sử dụng 5 chỉ số tài chính phản ánh vốn lưu động, lợi nhuận giữ lại, khả năng sinh lời EBIT, giá trị vốn hóa thị trường và vòng quay tổng tài sản. Trong khi đó, mô hình Fulmer H-score (1984) sử dụng 9 biến số phức hợp, bao gồm thêm chỉ tiêu dòng tiền thuần trên tổng nợ và quy mô tài sản dạng logarit, cho độ chính xác dự báo trong 1 năm đạt tới 98%.

Kiểm toán viên cần đưa ra ý kiến kiểm toán nào khi khả năng hoạt động liên tục bị nghi ngờ?
Theo Chuẩn mực Kiểm toán Việt Nam số 570, nếu phát hiện các dấu hiệu nghi ngờ đáng kể về khả năng hoạt động liên tục và doanh nghiệp chưa thuyết minh đầy đủ trên thuyết minh báo cáo tài chính, kiểm toán viên phải đưa ra ý kiến kiểm toán ngoại trừ hoặc ý kiến kiểm toán trái ngược. Trường hợp doanh nghiệp đã thuyết minh đầy đủ, kiểm toán viên đưa ra ý kiến chấp nhận toàn phần nhưng bắt buộc phải thêm đoạn Nhấn mạnh vấn đề để cảnh báo người sử dụng báo cáo.

Kết luận

  • Luận văn đã chứng minh thực nghiệm mối tương quan nghịch có ý nghĩa thống kê giữa hành vi điều chỉnh lợi nhuận kế toán (|DA|) và khả năng hoạt động liên tục của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
  • Tập mẫu 80 công ty bị hủy niêm yết trên HOSE và HNX giai đoạn 2012 - 2015 đã khẳng định tính hữu hiệu của các mô hình chấm điểm phá sản Altman Z-score và Fulmer H-score trong việc cảnh báo sớm rủi ro tài chính.
  • Đòn bẩy tài chính quá mức (DEBT, DR) và sự suy giảm của tỷ suất sinh lời ROA là những yếu tố cộng hưởng đẩy nhanh nguy cơ đình chỉ hoạt động kinh doanh.
  • Nghiên cứu đóng góp cơ sở khoa học quan trọng giúp kết nối Lý thuyết đại diện và Lý thuyết thông tin bất cân xứng với thực tiễn quản trị kế toán tại thị trường chứng khoán Việt Nam.
  • Các nhà đầu tư, kiểm toán viên và cơ quan quản lý cần chủ động ứng dụng bộ công cụ phân tích dồn tích và các mô hình dự báo tài chính đa biến ngay từ hôm nay để nâng cao tính minh bạch và bảo vệ an toàn vốn trên thị trường.