I. Tổng Quan Về Ảnh Hưởng Cơ Cấu Vốn Thuế tại VN
Nền kinh tế toàn cầu phát triển, Việt Nam mở rộng thương mại và gia nhập các tổ chức kinh tế. Số lượng, quy mô và loại hình doanh nghiệp ngày càng đa dạng, đặc biệt là mô hình công ty cổ phần. Doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn, đặc biệt là vấn đề sử dụng cơ cấu vốn hiệu quả, cân đối lợi ích - chi phí, giảm thiểu chi phí đại diện, cân bằng lợi ích cổ đông. Để tồn tại và nâng cao giá trị doanh nghiệp, doanh nghiệp cần đưa ra quyết định đầu tư đúng đắn, chấp nhận rủi ro tài chính để tối ưu hóa lợi ích công ty.
Sự cân bằng giữa quyền sở hữu quản lý và nợ trong việc giảm chi phí đại diện là quan trọng. Sự tách biệt giữa quyền kiểm soát và quyền sở hữu dẫn đến xung đột lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông. Nghiên cứu của Võ Thị Quý và Phan Thị Minh Châu (2009) đã tìm thấy sự tồn tại của vấn đề chi phí đại diện trong các doanh nghiệp ở Việt Nam. Trong bối cảnh kinh tế thế giới suy thoái cũng như tình hình kinh tế trong nước còn nhiều khó khăn như hiện nay, muố n t ồ n t ạ i và phát tri ể n thì doanh nghi ệ p c ầ n phải phát huy tối đa sức m ạ nh n ộ i t ạ i của mình và xây dựng m ộ t cấu trúc vốn hợp l đ ể gi ả m thi ể u chi phí, t ố i đa hóa l ợ i ích c ủ a công ty cũng là cách để doanh nghiệp phát huy sức mạnh đó.
1.1. Lý Do Nghiên Cứu Ảnh Hưởng Cơ Cấu Vốn tại Việt Nam
Các doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu là vừa và nhỏ, gặp khó khăn trong huy động vốn và vận hành do thị trường tài chính còn non trẻ. Các doanh nghiệp chưa biết kết hợp và tận dụng triệt để nguồn vốn. Việt Nam tuân theo hệ thống pháp luật dân sự, chưa có điều luật bảo vệ tốt các cổ đông nhỏ. Tình trạng xung đột lợi ích ảnh hưởng đến quyết định xây dựng và sử dụng cơ cấu nguồn vốn, đưa ra các quyết định tài chính nhằm tối đa lợi ích doanh nghiệp. Vì vậy, tác giả mong muốn cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn ở thị trường vốn mới nổi như Việt Nam.
1.2. Mục Tiêu Nghiên Cứu Cơ Cấu Vốn và Thuế Doanh Nghiệp
Bài nghiên cứu tập trung tìm hiểu và làm rõ các mục tiêu sau. Thứ nhất, tìm hiểu mối quan hệ giữa quyền sở hữu quản lý và nợ, đồng thời làm rõ mối quan hệ đánh đổi của hai yếu tố này trong việc giảm chi phí đại diện. Thứ hai, đo lường tác động của cổ đông kiểm soát (CĐKS) và thuế doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa quyền sở hữu quản lý và nợ. Thứ ba, đo lường thêm tác động của các yếu tố đặc điểm công ty đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
1.3. Câu Hỏi Nghiên Cứu Tác Động Thuế và Quyền Sở Hữu
Với các mục tiêu như trên, tác giả đưa ra 2 câu hỏi nghiên cứu. Thứ nhất, mối quan hệ đánh đổi giữa quyền sở hữu quản lý và nợ trong việc giảm chi phí đại diện bị tác động bởi thuế doanh nghiệp và CĐKS như thế nào? Thứ hai, CĐKS có quyền kiểm soát càng cao có làm suy yếu ảnh hưởng của mức thuế suất thuế doanh nghiệp trong mối quan hệ đánh đổi đó hay không?
II. Cơ Sở Lý Thuyết Về Ảnh Hưởng Cơ Cấu Vốn tới VN
Có một số khái niệm quan trọng liên quan đến cơ cấu vốn. Cấu trúc vốn là tỷ trọng của từng loại vốn dài hạn, bao gồm nợ, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường. Cấu trúc vốn tối ưu giúp doanh nghiệp gia tăng hiệu quả hoạt động, gia tăng giá trị doanh nghiệp. Chi phí đại diện là chi phí mà chủ sở hữu (CSH) phải trả khi thuê người quản lý (NQL) điều hành công ty. Chi phí này phát sinh khi có sự tách biệt về lợi ích của NQL và CSH. NQL là người thay cho CSH điều hành công ty theo mục đích CSH đề ra.
2.1. Lý Thuyết Đánh Đổi Trong Quyết Định Cấu Trúc Vốn
Kraus & Litzenberger (1973) nhận định rằng có thể xác định cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp dựa trên sự cân nhắc đánh đổi giữa lợi ích (lợi ích từ lá chắn thuế nhờ việc chi trả lãi vay) và chi phí của việc sử dụng nợ (chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí trả cho luật sư giải quyết phá sản, chi phí do mất khách hàng và nhà cung cấp). Theo quan điểm của lý thuyết đánh đổi, nhà quản lý có thể tối ưu cấu trúc vốn bằng cách xác định điểm mà tại đó với mỗi lượng nợ tăng thêm vừa đủ để bù đắp cho sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính dự tính.
2.2. Lý Thuyết Trật Tự Phân Hạng và Ảnh Hưởng Tới VN
Lý thuyết này chủ yếu quan tâm đến sự ảnh hưởng của thông tin bất cân xứng đến quyết định tài chính của doanh nghiệp. Vì các nhà đầu tư bên ngoài công ty có ít thông tin về công ty hơn NQL nên họ thường yêu cầu một mức tỷ suất sinh lời cao hơn, điều này làm chi phí sử dụng vốn từ bên ngoài sẽ đắt hơn. Vì vậy, họ sẽ ưu tiên việc sử dụng nguồn vốn nội bộ từ lợi nhuận giữ lại của công ty rồi mới đến nguồn vốn từ thị trường bên ngoài như vay nợ hoặc phát hành cổ phần thường mới.
2.3. Mối Quan Hệ Đánh Đổi Nợ Quyền Sở Hữu Chi Phí Đại Diện
Lý thuyết về người đại diện được đưa ra Jensen & Meckling (1976) là một trong những lý thuyết ra đời sớm nhất . Lý thuyết này xác định cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp khi nhìn nhận thêm sự xuất hiện của chi phí đại diện và hàm ý rằng việc tăng cường quyền sở hữu quản lý sẽ làm giảm chi phí đại diện vì khi đó lợi ích của NQL sẽ được cân bằng với các cổ đông. Bên cạnh đó, họ nhận thấy các khoản nợ sẽ tạo ra các khoản trả lãi định kỳ, từ đó, làm giảm quyền kiểm soát dòng tiền của các nhà quản lý, giảm hành vi vụ lợi cá nhân.
III. Ảnh Hưởng Thuế Doanh Nghiệp Đến Cấu Trúc Vốn tại VN
Sử dụng các khoản vay nợ sẽ đem lại lợi ích từ lá chắn thuế cho các doanh nghiệp. Trong công thức xác định chi phí vốn bình quân gia quyền WACC, lợi ích từ lá chắn thuế được biểu hiện dưới dạng (1 - T), trong đó T chính là thuế suất thuế doanh nghiệp. Ví dụ như một công ty vay 1 triệu USD các khoản nợ và thuế suất thuế doanh nghiệp là 20%, vốn vay ròng mà doanh nghiệp thực sự phải trả chỉ là 1*(1 - 0.2).
Bên cạnh đó, lợi ích từ lá chắn thuế sẽ tăng lên nếu như giá trị khoản vay tăng lên. Từ lợi ích đơn giản nhất của nợ là lá chắn thuế từ việc thanh toán lãi vay, Givoly, Hanhn, Ofer & Sarig (1992) đã cho rằng khi giảm thuế suất, các doanh nghiệp sẽ ít dùng nợ, đặc biệt các công ty đang chịu mức thuế cao sẽ giảm nợ nhiều nhất khi thuế suất giảm .
3.1. Lợi Ích Từ Lá Chắn Thuế và Quyết Định Vay Nợ
Graham (1996) chỉ ra rằng, các doanh nghiệp có mức thuế suất cao hơn sử dụng nợ nhiều hơn các công ty có mức thuế suất thấp hơn trong cùng một ngành. Lá chắn thuế còn làm gia tăng dòng tiền tự do, nguồn vốn nội bộ của công ty dồi dào hơn và làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Thực tế, nghiên cứu của Graham đã đo lường lợi ích từ việc huy động vốn vay và kết luận rằng lợi ích từ lá chắn thuế làm gia tăng giá trị doanh nghiệp trung bình 7%.
3.2. Rủi Ro và Lựa Chọn Cấu Trúc Vốn Tối Ưu tại VN
Tuy nhiên, lợi ích từ lá chắn thuế không phải lúc nào cũng sẽ khuyến khích các doanh nghiệp vay. Bởi lẽ, không phải tất cả các doanh nghiệp làm ăn đều có lời và họ vẫn phải có nghĩa vụ chi trả các khoản lãi vay dù kết quả kinh doanh là lời hay lỗ. Chính vì thế, lựa chọn giữa vốn vay và vốn CSH để có được một cấu trúc vốn tối ưu là cả một nghệ thuật. Đây cũng là tiền đề để phát triển lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory).
IV. Vai Trò Cổ Đông Kiểm Soát tới Cấu Trúc Vốn tại VN
Ở các nước như Việt Nam, các chủ sở hữu thường có quyền điều hành vượt quá quyền sở hữu, điều này giúp họ có thể kiểm soát và có ưu thế trong việc can thiệp vào quyết định cũng như chiếm đoạt tài sản. Hiệu quả kiểm soát của CĐKS đến các quyết định vay nợ của công ty là không rõ ràng. Du & Dai (2005) đã nhận định CĐKS có thể thích nợ vì nếu không dùng nợ mà tăng vốn chủ sở hữu thì quyền lực của CĐKS có thể bị đe dọa bởi cổ đông mà có cổ phần đủ lớn để lấn át họ.
4.1. Ảnh Hưởng của CĐKS tới Quyết Định Vay Nợ
Tuy nhiên, ở một khía cạnh khác, các CĐKS có thể không thích nợ bởi không chỉ phải chịu sự giám sát của chủ nợ mà còn phải có bổn phận trả nợ và lãi vay dù kết quả kinh doanh lời hay lỗ. Các nghiên cứu trước (ví dụ, Claessens, Djankov, Fan & Lang, 2002; Shleifer và Vishny, 1997) cho rằng, vì phần lớn các cổ đông đều muốn tối đa hóa lợi nhuận và có đủ quyền kiểm soát tài sản của công ty, họ có khả năng giám sát, tác động lên NQL nhằm đảm bảo lợi ích cho công ty.
4.2. CĐKS Giảm Thiểu Chi Phí Đại Diện và Lựa Chọn Nợ
Điều này cũng ngụ ý rằng sự giám sát của các CĐKS có thể tạo ra sự cân bằng về lợi ích giữa NQL và CSH , đưa ra sự lựa chọn cấu trúc vốn gần hơn với cơ cấu tối ưu và giảm thiểu các vấn đề tham quyền trong quản lý , giảm thiểu chi phí đại diện từ vấn đề này, do đó chi phí của việc sử dụng quyền sở hữu rẻ hơn, Do đó, công ty có thể sẽ sử dụng ít nợ hơn trong việc lựa chọn cơ cấu tối ưu để giảm CPĐD.
V. Kết Luận Tương Lai Nghiên Cứu Cơ Cấu Vốn Tại VN
Bài nghiên cứu xem xét ảnh hưởng của cơ cấu vốn sở hữu và thuế doanh nghiệp đến cấu trúc vốn tại Việt Nam. Nghiên cứu nhấn mạnh vai trò của cổ đông kiểm soát và lợi ích từ lá chắn thuế. Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng cho các doanh nghiệp Việt Nam trong việc đưa ra quyết định tài chính tối ưu. Nghiên cứu cũng mở ra hướng nghiên cứu mới về quản trị doanh nghiệp và tối ưu hóa cấu trúc vốn trong bối cảnh kinh tế Việt Nam.
5.1. Hàm Ý Chính Sách về Cấu Trúc Vốn và Thuế tại VN
Nghiên cứu cung cấp hàm ý chính sách cho các nhà hoạch định chính sách trong việc điều chỉnh chính sách thuế và tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp trong việc huy động vốn và quản lý cấu trúc vốn hiệu quả. Cần có các chính sách hỗ trợ doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME) tiếp cận nguồn vốn và nâng cao năng lực quản trị tài chính.
5.2. Hướng Nghiên Cứu Mở Rộng về Cấu Trúc Vốn Doanh Nghiệp
Các nghiên cứu trong tương lai có thể mở rộng phạm vi nghiên cứu bằng cách xem xét thêm các yếu tố khác như ngành nghề kinh doanh, đòn bẩy tài chính, chính sách cổ tức và ảnh hưởng của thị trường vốn đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Cần có thêm các nghiên cứu so sánh giữa các quốc gia để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của các yếu tố thể chế đến cấu trúc vốn.
