Luận văn ThS: Yếu tố quyết định hệ số P/E công ty phi tài chính HOSE

Phân tích yếu tố quyết định hệ số P/E của công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE. Nghiên cứu giúp định giá và đầu tư cổ phiếu hiệu quả.

• Tác giả: Hứa Quang Trí
• Người hướng dẫn: PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt
• Trường học: Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
• Đề tài: Các yếu tố quyết định đến hệ số P/E của các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: Thành phố Hồ Chí Minh

Tóm tắt

I. Tổng quan về hệ số P E công ty phi tài chính HOSE

Hệ số P/E (Price-to-Earnings Ratio) là thước đo quan trọng trong phân tích tài chính. Chỉ số này so sánh giá thị trường của cổ phiếu với lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS). Đối với các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE, P/E phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư về triển vọng tăng trưởng và khả năng sinh lời. Nghiên cứu của Hứa Quang Trí (2013) tại Đại học Kinh tế TP.HCM đã phân tích sâu các yếu tố quyết định hệ số này. Kết quả cho thấy nhiều biến số có ảnh hưởng đáng kể đến P/E. Các yếu tố bao gồm khả năng sinh lời, chính sách cổ tức, đòn bẩy tài chính và tiềm năng tăng trưởng. Hiểu rõ các yếu tố này giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định sáng suốt hơn. Nó cũng giúp ban lãnh đạo công ty tối ưu hóa giá trị doanh nghiệp. Hệ số P/E cao thường thể hiện kỳ vọng tăng trưởng mạnh từ thị trường. Ngược lại, P/E thấp có thể phản ánh rủi ro hoặc triển vọng kém lạc quan.

1.1. Định nghĩa và công thức tính hệ số P E

Hệ số P/E được tính bằng cách chia giá thị trường hiện tại của cổ phiếu cho lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS). Công thức: P/E = Giá thị trường / EPS. Chỉ số này cho biết nhà đầu tư sẵn sàng trả bao nhiêu tiền cho mỗi đồng lợi nhuận mà công ty tạo ra. P/E cao có thể chỉ ra nhà đầu tư kỳ vọng tăng trưởng mạnh trong tương lai. P/E thấp có thể phản ánh rủi ro cao hoặc triển vọng lợi nhuận kém. Đối với công ty phi tài chính trên HOSE, P/E thường biến động theo chu kỳ kinh tế và ngành nghề kinh doanh.

1.2. Vai trò của P E trong đầu tư chứng khoán

Hệ số P/E đóng vai trò then chốt trong việc định giá cổ phiếu và ra quyết định đầu tư. Nhà đầu tư sử dụng P/E để so sánh mức định giá giữa các công ty trong cùng ngành hoặc khác ngành. P/E giúp đánh giá liệu cổ phiếu có bị định giá cao hay thấp so với tiềm năng thực tế. Chỉ số này cũng được dùng để dự báo xu hướng thị trường chung. Tại HOSE, phân tích P/E giúp nhà đầu tư nhận diện cơ hội đầu tư giá trị hoặc tăng trưởng. Tuy nhiên, P/E cần được kết hợp với các chỉ số khác để có cái nhìn toàn diện.

II. Các yếu tố quyết định hệ số P E công ty phi tài chính

Nghiên cứu thực nghiệm trên dữ liệu bảng giai đoạn 2008-2012 xác định nhiều yếu tố ảnh hưởng đến P/E. Yếu tố đầu tiên là ROE (Return on Equity) đo lường khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Công ty có ROE cao thường được nhà đầu tư đánh giá tích cực hơn. Yếu tố thứ hai là tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR). Chính sách cổ tức ổn định tạo niềm tin cho nhà đầu tư. Tỷ lệ tăng trưởng (g) cũng là biến số quan trọng. Công ty có tiềm năng tăng trưởng cao thường có P/E lớn hơn. Đòn bẩy tài chính (Lev) tác động tiêu cực đến P/E. Công ty nợ nhiều thường bị nhà đầu tư e ngại. Tobin's Q phản ánh giá trị thị trường so với giá trị thay thế. Thu nhập thị trường (MktRtr) và biến động giá cả (VMP) cũng có tác động nhất định. Lạm phát (INF) là yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến kỳ vọng lợi nhuận thực. Kết quả mô hình FEM cho thấy 6 biến có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Các yếu tố này giải thích khoảng 24.93% sự biến động của P/E.

2.1. Yếu tố nội tại doanh nghiệp ảnh hưởng P E

Các yếu tố nội tại doanh nghiệp bao gồm ROE, tỷ lệ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính. ROE phản ánh hiệu quả sử dụng vốn, công ty ROE cao thu hút nhiều nhà đầu tư hơn. Tỷ lệ tăng trưởng (g) cho thấy tiềm năng mở rộng trong tương lai. Công ty trẻ tăng trưởng nhanh thường có P/E cao hơn công ty trưởng thành. Đòn bẩy tài chính (Lev) cao tạo rủi ro tài chính, khiến nhà đầu tư đòi hỏi chi phí vốn cao hơn. Công ty cần quản lý nợ hợp lý để duy trì P/E hấp dẫn. Tobin's Q đo lường giá trị thị trường so với chi phí thay thế tài sản.

2.2. Yếu tố vĩ mô và thị trường tác động P E

Yếu tố vĩ mô bao gồm lạm phát (INF) và điều kiện kinh tế chung. Lạm phát cao làm giảm lợi nhuận thực, ảnh hưởng tiêu cực đến P/E. Thu nhập thị trường (MktRtr) bao gồm tỷ lệ chi trả cổ tức và biến động giá cổ phiếu. Nhà đầu tư ưa thích cổ phiếu có khả năng tạo thu nhập ổn định. Biến động giá cả thị trường (VMP) thu hút nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận ngắn hạn. Tuy nhiên, nghiên cứu cho thấy VMP không có ý nghĩa thống kê rõ ràng. Môi trường kinh tế ổn định thường hỗ trợ P/E ở mức hợp lý.

III. Phương pháp nghiên cứu và phân tích yếu tố P E

Nghiên cứu áp dụng phương pháp dữ liệu bảng với mẫu 41 công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE. Giai đoạn nghiên cứu kéo dài 5 năm từ 2008 đến 2012. Phương pháp thu thập dữ liệu dựa trên báo cáo tài chính và dữ liệu giao dịch thị trường. Mô hình hồi quy được sử dụng để phân tích mối quan hệ giữa P/E và các biến độc lập. Ba mô hình chính được áp dụng: Pooled OLS, Fixed Effect Model (FEM) và Random Effect Model (REM). Quá trình lựa chọn mô hình sử dụng các kiểm định thống kê. Likelihood Ratio Test so sánh Pooled và FEM. Breusch-Pagan Test so sánh Pooled và REM. Hausman Test so sánh FEM và REM. Kết quả cho thấy mô hình FEM phù hợp nhất với dữ liệu nghiên cứu. Kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi (heteroskedasticity) và tự tương quan (autocorrelation) được thực hiện kỹ lưỡng. Phương pháp GLS được áp dụng để khắc phục các vấn đề thống kê. Phân tích bổ sung theo từng năm giúp kiểm tra tính ổn định của kết quả.

3.1. Thiết kế mẫu và thu thập dữ liệu nghiên cứu

Mẫu nghiên cứu bao gồm 41 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM. Các công ty được chọn lọc đảm bảo có đủ dữ liệu trong giai đoạn 2008-2012. Dữ liệu tài chính thu thập từ báo cáo tài chính kiểm toán hàng năm. Dữ liệu thị trường bao gồm giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch. Các biến số được tính toán dựa trên các công thức chuẩn trong tài chính doanh nghiệp. Quy trình xử lý dữ liệu đảm bảo tính chính xác và nhất quán. Dữ liệu được mã hóa và nhập liệu cẩn thận để tránh sai sót.

3.2. Mô hình thực nghiệm và kiểm định thống kê

Mô hình hồi quy dữ liệu bảng được xây dựng với P/E là biến phụ thuộc. Các biến độc lập bao gồm ROE, DPR, g, INF, Q, Lev, MktRtr và VMP. Quá trình kiểm định bao gồm nhiều bước để đảm bảo kết quả đáng tin cậy. Kiểm định đa cộng tuyến đánh giá tương quan giữa các biến độc lập. Kiểm tra phương sai thay đổi và tự tương quan giúp phát hiện vấn đề dữ liệu. Mô hình GLS được áp dụng để khắc phục các hiện tượng thống kê không mong muốn. Kết quả được phân tích ở các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%.

IV. Kết luận và ứng dụng thực tiễn của nghiên cứu P E

Nghiên cứu xác định mô hình FEM là phù hợp nhất để phân tích yếu tố quyết định P/E. Sáu biến số có tác động có ý nghĩa thống kê ở mức 1% đến hệ số P/E. Các biến bao gồm ROE, DPR, tăng trưởng, lạm phát, Tobin's Q và đòn bẩy tài chính. ROE có tác động dương, chứng minh khả năng sinh lời quan trọng với nhà đầu tư. Đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực, phản ánh rủi ro nợ. Tỷ lệ chi trả cổ tức cao thường đi kèm P/E cao hơn. Tăng trưởng thu nhập là yếu tố thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư. Lạm phát có ảnh hưởng tiêu cực đến kỳ vọng lợi nhuận thực. Biến động giá cả thị trường không có ý nghĩa thống kê rõ ràng. Kết quả này hỗ trợ cả nhà đầu tư lẫn ban lãnh đạo công ty. Nhà đầu tư có căn cứ để đánh giá cổ phiếu một cách toàn diện hơn. Công ty có chiến lược cải thiện các yếu tố nội tại để tối ưu hóa giá trị thị trường.

4.1. Ứng dụng cho nhà đầu tư trên thị trường HOSE

Nhà đầu tư có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để cải thiện chiến lược đầu tư. Cần重点关注 các công ty có ROE cao và ổn định qua các năm. Chính sách cổ tức nhất quán là tín hiệu tích cực cho thấy ban lãnh đạo quan tâm đến cổ đông. Đánh giá đòn bẩy tài chính giúp nhận diện rủi ro tiềm ẩn. Công ty có tỷ lệ nợ hợp lý thường có P/E ổn định hơn. Nhà đầu tư nên kết hợp phân tích P/E với các chỉ số khác như P/B, EV/EBITDA. Việc đa dạng hóa danh mục giúp giảm thiểu rủi ro biến động ngành nghề.

4.2. Gợi ý cho ban lãnh đạo công ty phi tài chính

Ban lãnh đạo có thể cải thiện P/E thông qua nhiều chiến lược cụ thể. Thứ nhất, nâng cao hiệu quả hoạt động để cải thiện ROE bền vững. Thứ hai, xây dựng chính sách cổ tức rõ ràng và ổn định. Thứ ba, duy trì mức tăng trưởng lợi nhuận hợp lý qua các năm. Thứ tư, quản lý đòn bẩy tài chính ở mức an toàn để giảm rủi ro. Thứ năm, tăng cường minh bạch thông tin tài chính cho thị trường. Các yếu tố này giúp công ty thu hút nhà đầu tư dài hạn và nâng cao giá trị doanh nghiệp trên sàn HOSE.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1. Lý do chọn đề tài Định giá là mục tiêu trọng tâm trong vấn đề phân tích cơ bản cổ phiếu, lý thuyết tài chính đã cung cấp cho các nhà đầu tư cá nhân, nhà quản lý quỹ, nhà phân tích, người ra quyết định rất nhiều công cụ hữu ích trong việc xác định giá trị của cổ phiếu ở hiện tại để phục vụ cho nhận định, đánh giá và lựa chọn cho việc đầu tư của họ. Một số người sử dụng mô hình chiết khấu dòng tiền (DCF) để định giá, trong khi số khác lại sử dụng các mô hình định giá tương đối khác theo phương pháp hệ số giá so với thu nhập (P/E), phương pháp hệ số giá so với doanh số (P/S) hay phương pháp hệ số giá thị trường so với giá sổ trị sách (P/B). Trong các phương pháp định giá kể trên, phương pháp định giá tương đối bằng hệ số P/E là phương pháp khá phổ biến, vì nó đơn giản, dễ dàng tính toán và được nhiều người biết đến trong quá trình lựa chọn cổ phiếu và ra quyết định đầu tư trong những năm gần đây.

Để phân tích sự hấp dẫn tương đối của việc đầu tư vốn, hệ số P/E đã chỉ ra cho ta thấy rằng mức giá trung bình mà thị trường sẵn sàng trả giá để mua một đồng thu nhập mà công ty đó đã tạo ra trong suốt quá trình kinh doanh, nó cũng phản ánh được chất lượng thu nhập và tiềm năng tăng trưởng của công ty đó. Vì vậy, việc hiểu biết về hệ số P/E cũng như các yếu tố quyết định đến hệ số P/E là điều quan trọng đối với họ. Tuy nhiên, trong kho tài liệu hiện vẫn còn khá ít bài nghiên cứu nói về lĩnh vực này, đặc biệt là ở Việt Nam hiện nay. Do đó, tôi đi đến quyết định chọn đề tài “ Các yếu tố quyết định đến hệ số P/E của các công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE” để làm đề tài cho bài nghiên cứu của mình.

Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu này nhằm mục tiêu là nhận diện được các yếu tố nào quyết định đến hệ số P/E của doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Qua đó, nhằm tạo điều kiện cho việc đánh giá các yếu tố giải thích sự khác biệt trong hệ số P/E của các công ty để thu hút sự chú ý 3 của các nhà đầu tư và tăng sự tự tin của họ trong việc định giá và lựa chọn cổ phiếu của các công ty này đưa vào danh mục đầu tư của mình. Câu hỏi nghiên cứu Để giải đáp ứng cho mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả bài nghiên cứu đã đặt ra hai câu hỏi cần phải giải quyết như sau: - Các yếu tố nào quyết định đến hệ số P/E đối với các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. HCM (HOSE) trong giai đoạn 2008- 2012.

- Và các yếu tố quyết định hệ số P/E của các công ty này có gì khác nhau qua các năm trong giai đoạn này hay không. Phương pháp, phạm vi và đối tượng nghiên cứu: - Sử dụng phần mềm phân tích dữ liệu Stata phiên bản 11 để hồi quy đa biến Pooled, FEM và REM và ước lượng GLS trên dữ liệu của 83 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. HCM (HOSE) trong giai đoạn 2008-2012. - Trong thực tế có rất nhiều yếu tố có thể ảnh hưởng, quyết định đến sự khác nhau trong hệ số P/E của các công ty ở các nước phát triển cũng như mới nổi mà các nhà nghiên cứu thực nghiệm trước đã đề cập đến trong kết quả nghiên cứu của mình, nhưng trong phạm vi bài này tác giả chỉ nghiên cứu các yếu tố liên quan đến đặc thù công ty với đối tượng là các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.

HCM (HOSE) trong giai đoạn 2008-2012. Cấu trúc bài nghiên cứu gồm 05 phần chính như sau: - Giới thiệu - Tổng quan lý thuyết - Thiết kế nghiên cứu - Kết quả nghiên cứu - Kết luận và hạn chế 4 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 2. Tổng quan lý thuyết về hệ số P/E Theo Gordon and Shapiro (1956) trên mô hình tăng trưởng cổ tức với mục tiêu là biết được giá trị hiện tại của dòng cổ tức mà dòng cổ tức này vẫn tiếp tục tăng trưởng với tỷ lệ không đổi như công thức 2.1) Trong đó: - Po : Giá hiện tại của cổ phiếu - D1 : Cổ tức mong đợi năm tới - Ke : Chi phí sử dụng vốn - g : Tăng trưởng không đổi của cổ tức Giả sử ta muốn tính P/E cho cổ phiếu, ta có thể chia cả 02 vế trong phương trình (2.1) cho EPS kỳ vọng ta có phương trình (2.3) Do đó, khi công ty có tăng trưởng cao thì có hệ số P/E lớn hơn. Điều này đã giải thích tại sao cổ phiếu của các công ty ngành công nghiệp với tăng trưởng dự kiến trong tương lai là chắc chắn thì được mua bán tại mức P/E cao hơn.

Khi công ty thanh toán cổ tức với một tỷ lệ cao sẽ chuyển tải thông tin làm cho hệ số P/E cao hơn với điều kiện là các yếu tố khác không đổi. Nhưng trong thực tế, các công ty lại không thể dễ dàng gì trong việc ra quyết định cho chính sách cổ tức tối đa, vì khi trả cổ tức nhiều, điều đó có nghĩa là sẽ làm mất đi phần vốn từ lợi nhuận giữ lại để duy trì đà tăng trưởng của công ty. Trong khi đó các công ty có mức rủi ro cao sẽ phải có chi phí sử dụng vốn (Ke) cao hơn để bù đắp cho nhà đầu tư. Do đó, cổ phiếu đó phải được giao dịch tại hệ số P/E thấp hơn vì (Ke) tỉ lệ nghịch với P/E, dựa trên công thức 2.

Do đó, hệ số P/E giúp cho nhà đầu tư có nhận định về cổ phiếu tốt 5 hơn khi biết được các yếu tố quyết định đến sự khác nhau của hệ số P/E, từ lí thuyết trên ta thấy rằng yếu tố quyết định hệ số P/E là tỉ lệ thanh toán kỳ vọng, chi phí sử dụng vốn và tăng trưởng cổ tức. Midigliani and Millers (1958) là người đã đề xuất ra lý thuyết nổi tiếng nhất về vấn đề nợ và giá trị doanh nghiệp. Trên thế giới giá trị doanh nghiệp tăng lên khi doanh nghiệp có sử dụng đòn bẩy tài chính và câu hỏi về việc tối đa hoá giá trị doanh nghiệp có được xem như là tối đa hoá giá trị cho cổ đông không? và kết quả cho thấy rằng cấu trúc vốn mà tối đa hoá giá trị doanh nghiệp là cấu trúc vốn mà làm tối đa hoá lợi ích cho cổ đông. Do đó, đòn bẩy tài chính sẽ mang đến việc tối đa hoá lợi ích cho cổ đông.

Tuy nhiên, kết quả này sẽ không đúng trong trường hợp phức tạp như khi khả năng vỡ nợ xảy ra khi doanh nghiệp sử dụng nợ quá nhiều, còn không thì nợ tác động tích cực đến giá trị của công ty vì có sự tồn tại của tấm chắn thuế, tấm chắn thuế có giá trị vì nó làm giảm các dòng thuế trong tương lai khi doanh nghiệp sử dụng nợ. Giá trị của đòn bẩy có thể diễn giải trong công thức 2.4 VL = Vu + Tc*D (2.4) Trong đó : VL: Giá trị doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy Vu: Giá trị doanh nghiệp khi không có nợ Tc: Thuế suất D: Giá trị nợ Từ ý trên cho ta thấy rằng công ty nên có cấu trúc vốn mà nợ gần như là chiếm hoàn toàn, nhưng trong thực tế thì điều đó là không thể, vì trong thực tế công ty phải có mức độ nợ ở mức vừa phải (Ross, westerfield, Jaffe, 2005). khi doanh nghiệp sử dụng nợ ở mức cao sẽ phát sinh chi phí phá sản và các chi phí liên quan khác, điều đó sẽ làm giảm giá trị công ty đi, do khi công ty có quá nhiều nợ sẽ làm 6 giảm đi tính thanh khoản và làm tăng rủi ro và kết quả làm giảm giá trị của công ty. Điều đó được minh hoạ trong sơ đồ 2.1 Giá trị doanh nghiệp ( V ) Giá trị doanh nghiệp với Thuế và Nợ: VL = Vu + Tc * D Giá trị chi phí Vmax kiệt quệ tài Tối đa chính Giá trị doanh nghiệp Giá trị Tấm chắn thuế khi vay nợ.

Giá trị doanh không vay nợ : Vu D Nợ tối ưu Sơ đồ 2. Tấm chắn thuế khi doanh nghiệp sử dụng nợ Theo như sơ đồ 2.1 trên ta thấy tấm chắn thuế làm tăng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp có sử dụng nguồn vốn vay trong kinh doanh, trong khi chi phí kiệt quệ tài chính làm giảm giá trị doanh nghiệp có sử dụng nguồn vốn vay. Để dung hoàn giữa 02 yếu tố này thì sự phối hợp xảy ra tại điểm D là điểm tối ưu nợ mà làm tối đa hoá giá trị công ty nhưng không gây ra gánh nặng về chi phí kiệt quệ tài chính làm giảm giá trị công ty. Do đó, D gọi là điểm có cơ cấu vốn tối ưu hay gọi là điểm thỏa hiệp giữa lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính.

Do đó mức nợ tối ưu hay mức nợ mục tiêu chính là mức làm tối đa hoá giá trị doanh nghiệp. Trong thực tế thì chi phí kiệt quệ tài chính không biết chính xác được và chưa có công thức nào để xác định mức độ nợ tối ưu cho doanh nghiệp (Ross, Westerfield, Jaffe 2005). Tóm lại, lí thuyết về tấm chắn thuế khi doanh nghiệp sử dụng nợ cho thấy đòn bẩy tài chính có tác động tích cực đến hệ số P/E khi không tính đến chi phí phá sản.2 Bằng chứng về các yếu tố quyết định đến hệ số P/E 2.Bằng chứng cho thấy việc thanh toán cổ tức có ảnh hưởng đến hệ số P/E của các doanh nghiệp. Một số bằng chứng thực nghiệm cho thấy mối liên hệ tích cực giữa thanh toán cổ tức và hệ số P/E được hỗ trợ bởi: Reilly et al.

(1983) đưa ra kết luận là hệ số P/E tăng lên với việc tăng lên trong chi trả cổ tức, sau khi tác giả nghiên cứu chuỗi thời gian về mối liên hệ của hệ số P/E bằng cách sử dụng mô hình hồi quy đa biến cho dữ liệu S&P 500 giai đoạn 1963-1980. Loughlin (1996) cũng đã kết luận rằng việc chi trả cổ tức có mối liên hệ tích cực tới hệ số P/E với sức mạnh giải thích cao nhất.