Nghiên cứu chi tiết về truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam trong luận án tiến sĩ kinh tế

Luận án tiến sĩ kinh tế nghiên cứu Truyền dẫn chính sách tiền tệ tại việt nam luận án tiến sĩ kinh tế, phân tích chuyên sâu, xây dựng mô hình lý thuyết, đề xuất giải pháp khoa

• Tác giả: Nguyễn Duy Sữu
• Người hướng dẫn: PGS. Ngô Hướng
• Trường học: Trường Đại Học Ngân Hàng TP.HCM
• Chuyên ngành: Tài Chính Ngân Hàng
• Đề tài: Truyền Dẫn Chính Sách Tiền Tệ Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Án Tiến Sĩ
• Năm xuất bản: 2017
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• Lời cam đoan
• Lời cảm ơn
• Danh mục từ viết tắt
• Danh mục bảng
• Danh mục hình
• Mục lục
• Phần mở đầu
• Tính cấp thiết của đề tài
• Khoảng trống của nghiên cứu
• Đối tượng nghiên cứu
• Mục tiêu nghiên cứu
• Câu hỏi nghiên cứu
• Phạm vi nghiên cứu
• Phương pháp nghiên cứu
• Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
• Những điểm mới của đề tài
• Kết cấu của đề tài
• 1. CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 1.1. MỤC TIÊU CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 1.1.1. Mục tiêu cuối cùng
• 1.1.2. Mục tiêu trung gian
• 1.1.3. Mục tiêu hoạt động
• 1.2. LÝ THUYẾT TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 1.2.1. Truyền dẫn chính sách tiền tệ
• 1.2.1.1. Quá trình phát triển của lý thuyết truyền dẫn chính sách tiền tệ
• 1.2.1.2. Khái niệm cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
• 1.2.2. Các kênh trong truyền dẫn chính sách tiền tệ
• 1.2.2.1. Kênh tỷ giá hối đoái
• 1.2.2.2. Kênh giá cả tài sản
• 1.3. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC LIÊN QUAN ĐẾN TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 1.3.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới
• 1.3.2. Tổng quan các nghiên cứu trong nước
• 1.4. Kết luận chương 1
• 2. CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CSTT VIỆT NAM
• 2.1. CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THÔNG QUA LÃI SUẤT
• 2.1.1. Điều hành chính sách lãi suất giai đoạn trước năm 2005
• 2.1.2. Điều hành chính sách lãi suất giai đoạn năm 2005 đến nay
• 2.2. CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THÔNG QUA TỶ GIÁ
• 2.2.1. Biến động tỷ giá và điều hành chính sách tiền tệ thông qua kênh tỷ giá giai đoạn trước và sau khủng hoảng kinh tế thế giới 2008
• 2.2.1.1. Giai đoạn sau khủng hoảng tài chính Châu Á và trước khủng hoảng kinh tế thế giới 2008
• 2.2.1.2. Giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế thế giới đến nay
• 2.3. ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THÔNG QUA KÊNH TÍN DỤNG
• 2.4. Kết luận chương 2
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
• 3.1.1. Mô hình SVAR và ứng dụng
• 3.1.1.1. Mô hình SVAR tổng hợp dạng khung trong cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam
• 3.1.1.2. Mô hình SVAR kiểm chứng cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam
• 3.1.1.3. Định dạng cú sốc cấu trúc
• 3.1.2. Quan hệ giữa lãi suất chính sách với lạm phát và tăng trưởng
• 3.1.3. Mức độ truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất cho vay, tăng trưởng tín dụng tư nhân
• 3.1.4. Mô hình kiểm định các nhân tố tác động đến tín dụng tư nhân
• 3.2. BIẾN NGHIÊN CỨU VÀ NGUỒN DỮ LIỆU
• 3.3. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
• 3.4. Kết luận chương 3
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. CÁC KIỂM ĐỊNH THỐNG KÊ
• 4.1.1. Phân tích mô tả dữ liệu
• 4.1.2. Kiểm định tính dừng
• 4.1.3. Xác định độ trễ tối ưu
• 4.2. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.2.1. Kết quả nghiên cứu mô hình SVAR dạng khung
• 4.2.1.1. Kết quả ước lượng
• 4.2.1.2. Phân tích phản ứng xung mô hình dạng khung
• 4.2.1.3. Phân tích phân rã phương sai cho mô hình dạng khung
• 4.2.2. Kênh lãi suất trong truyền dẫn CSTT tại Việt Nam
• 4.2.2.1. Mô hình và định dạng cấu trúc
• 4.2.2.2. Phân tích phản ứng sốc
• 4.2.2.3. Phân tích phân rã phương sai kênh lãi suất
• 4.2.3. Kênh tỷ giá trong truyền dẫn CSTT tại Việt Nam
• 4.2.3.1. Mô hình và định dạng cấu trúc
• 4.2.3.2. Phân tích phản ứng sốc
• 4.2.3.3. Phân tích phân rã phương sai
• 4.2.4. Kênh tín dụng trong truyền dẫn CSTT tại Việt Nam
• 4.2.4.1. Mô hình và định dạng cấu trúc
• 4.2.4.2. Phân phản ứng sốc
• 4.2.4.3. Phân tích phân rã phương sai
• 4.2.5. Mô hình kiểm chứng truyền dẫn chính sách tiền tệ trước và sau WTO
• 4.2.5.1. Kiểm định nghiệm đơn vị và đồng liên kết
• 4.2.5.2. Xác định bước trễ tối ưu
• 4.2.5.3. Kết quả ước lượng mô hình
• 4.2.5.4. Phân tích phản ứng sốc
• 4.2.5.5. Phân tích phân rã phương sai
• 4.2.6. Kiểm chứng yếu tố quyết định điều chỉnh lãi suất chính sách
• 4.2.7. Truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất cho vay, tín dụng tư nhân
• 4.2.7.1. Truyền dẫn từ lãi suất tái cấp vốn đến lãi suất cho vay
• 4.2.7.2. Truyền dẫn từ lãi suất tái cấp vốn đến tín dụng tư nhân
• 4.2.8. Kiểm định các nhân tố tác động đến tín dụng tư nhân
• 4.3. PHÂN TÍCH MỐI QUAN HỆ NHÂN QUẢ GRANGER
• 4.4. PHÂN TÍCH ĐỒNG LIÊN KẾT
• 4.5. Kết luận chương 4
• 5. CHƯƠNG 5: GỢI Ý GIẢI PHÁP ĐIỀU HÀNH CSTT TỆ TẠI VIỆT NAM
• 5.1. NHẬN XÉT ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 5.2. GỢI Ý GIẢI PHÁP ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT
• 5.2.1. Điều hành chính sách lãi suất ngắn hạn
• 5.2.2. Điều hành lãi suất theo hướng lãi suất tiệm cận: lãi suất thay đổi từ từ
• 5.2.3. Cam kết ổn định lãi suất và cung cấp tín dụng đủ cho các dự án dài hạn
• 5.2.4. Kiểm soát cung tiền tệ để ổn định lạm phát
• 5.2.5. Kiểm soát hiệu quả các gói cho vay hỗ trợ
• 5.2.6. Ngân hàng nhà nước cần có những giải pháp để đảm bảo tính thanh khoản cho nền kinh tế
• 5.3. GIẢI PHÁP ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ
• 5.3.1. Nới rộng biên độ thay đổi trong tỷ giá góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế
• 5.3.2. Điều hành tỷ giá nhằm ổn định lãi suất chính sách
• 5.3.3. Điều hành tỷ giá nhăm nâng cao năng lực cạnh tranh và phát triển kinh tế
• 5.3.3.1. Điều chỉnh tăng tỷ giá trong thời gian sắp tới
• 5.3.3.2. Không tiến hành phá giá mạnh đồng nội tệ
• 5.3.3.3. Giảm bớt vai trò của tỷ giá trong việc duy trì khả năng cạnh tranh của hàng hóa
• 5.3.3.4. Các biện pháp điều hành tỷ giá khác
• 5.4. GIẢI PHÁP ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ THÔNG QUA KÊNH TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM
• 5.4.1. Điều hành chính sách lãi suất linh hoạt dựa trên nguyên tắc lãi suất cho vay nhỏ hơn lợi tức bình quân của doanh nghiệp sản xuất kinh doanh
• 5.4.2. Điều hành chính sách tiền tệ thông qua tăng trưởng mục tiêu
• 5.4.3. Điều hành chính sách tiền tệ thông qua lạm phát mục tiêu
• 5.4.4. Kiểm soát lãi suất dựa trên lãi suất cho vay thực
• 5.4.5. Kiểm soát chặt chẽ hoạt động tín dụng tại ngân hàng nhà nước
• 5.4.6. Phát triển lành mạnh và ổn định thị trường tài chính
• 5.4.7. Gia tăng hiệu quả về mặt thông tin trong điều hành chính sách tín dụng
• 5.5. PHỐI HỢP CSTT VÀ CHÍNH SÁCH TÀI KHÓA HIỆU QUẢ
• 5.6. HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• Tóm tắt

Tóm tắt

I. Truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Luận án nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam, tập trung vào các kênh truyền tải chính như kênh lãi suất, kênh tỷ giá, và kênh tín dụng. Kết quả cho thấy kênh lãi suất là kênh hiệu quả nhất, tiếp theo là kênh tỷ giá và kênh tín dụng. Nghiên cứu cũng chỉ ra sự khác biệt trong cơ chế truyền dẫn trước và sau khi Việt Nam gia nhập WTO. Kênh lãi suất có tác động mạnh đến các biến trung gian như cung tiền, tín dụng, và các biến mục tiêu như tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Kênh tỷ giá có mối quan hệ với tăng trưởng kinh tế, nhưng mức độ tác động chưa cao. Kênh tín dụng cũng cho thấy mối liên hệ giữa tín dụng với tăng trưởng và lạm phát.

1.1. Kênh lãi suất

Kênh lãi suất là kênh truyền tải chính sách tiền tệ hiệu quả nhất tại Việt Nam. Nghiên cứu chỉ ra rằng lãi suất chính sách có tác động mạnh đến lãi suất thị trường, cung tiền, và tín dụng. Các biến mục tiêu như tăng trưởng kinh tế và lạm phát cũng phản ứng tích cực trước các thay đổi của lãi suất. Tuy nhiên, phản ứng của lạm phát và cung tiền thường yếu hơn so với tăng trưởng kinh tế. Điều này cho thấy Ngân hàng Nhà nước Việt Nam cần điều chỉnh lãi suất chính sách một cách linh hoạt để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô.

1.2. Kênh tỷ giá

Kênh tỷ giá cũng đóng vai trò quan trọng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Nghiên cứu cho thấy tỷ giá có mối quan hệ với tăng trưởng kinh tế, đặc biệt là trong các hoạt động xuất nhập khẩu. Xuất khẩu và nhập khẩu phản ứng tích cực trước các thay đổi của tỷ giá, từ đó tác động đến tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Tuy nhiên, mức độ tác động của kênh tỷ giá chưa cao, điều này cho thấy cần có các biện pháp điều chỉnh tỷ giá phù hợp hơn để tăng hiệu quả truyền tải chính sách.

II. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ trước và sau WTO

Luận án so sánh cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam trước và sau khi gia nhập WTO. Kết quả cho thấy có sự khác biệt đáng kể trong mức độ truyền tải chính sách. Trước WTO, kênh lãi suất và kênh tỷ giá có tác động yếu hơn do hệ thống tài chính chưa phát triển. Sau WTO, với sự mở cửa và hội nhập kinh tế, các kênh truyền tải trở nên hiệu quả hơn, đặc biệt là kênh lãi suất và kênh tín dụng. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng lãi suất chính sách có mối quan hệ chặt chẽ với lãi suất thị trường và tăng trưởng tín dụng sau khi gia nhập WTO.

2.1. Truyền dẫn trước WTO

Trước khi gia nhập WTO, cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam còn nhiều hạn chế. Kênh lãi suất và kênh tỷ giá có tác động yếu do hệ thống tài chính chưa phát triển và thiếu sự linh hoạt trong điều hành chính sách. Lãi suất chính sách ít tác động đến lãi suất thị trường, và tỷ giá chưa phản ánh đúng giá trị thị trường. Điều này dẫn đến hiệu quả truyền tải chính sách thấp, ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế và lạm phát.

2.2. Truyền dẫn sau WTO

Sau khi gia nhập WTO, cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam được cải thiện đáng kể. Kênh lãi suất trở nên hiệu quả hơn với sự tăng cường liên kết giữa lãi suất chính sách và lãi suất thị trường. Kênh tỷ giá cũng có tác động mạnh hơn nhờ sự linh hoạt trong điều hành tỷ giá. Ngoài ra, kênh tín dụng phát triển mạnh, giúp tăng cường hiệu quả truyền tải chính sách đến tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Điều này cho thấy sự hội nhập kinh tế đã mang lại nhiều lợi ích cho việc điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam.

III. Giải pháp nâng cao hiệu quả truyền dẫn chính sách tiền tệ

Luận án đề xuất một số giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Các giải pháp bao gồm điều chỉnh lãi suất chính sách linh hoạt, nới rộng biên độ tỷ giá, và tăng cường quản lý tín dụng. Ngoài ra, cần phối hợp hiệu quả giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô. Các giải pháp này nhằm tăng cường hiệu quả truyền tải chính sách, đặc biệt là trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế.

3.1. Điều chỉnh lãi suất chính sách

Để nâng cao hiệu quả truyền dẫn chính sách tiền tệ, cần điều chỉnh lãi suất chính sách một cách linh hoạt. Ngân hàng Nhà nước Việt Nam nên theo dõi sát sao các biến động của lãi suất thị trường và điều chỉnh lãi suất chính sách phù hợp để tác động đến tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Đồng thời, cần cam kết ổn định lãi suất trong dài hạn để tạo niềm tin cho thị trường.

3.2. Nới rộng biên độ tỷ giá

Nới rộng biên độ tỷ giá là một giải pháp quan trọng để tăng hiệu quả truyền dẫn chính sách tiền tệ. Điều này giúp tỷ giá phản ánh đúng giá trị thị trường, từ đó thúc đẩy xuất khẩu và nhập khẩu. Tuy nhiên, cần thận trọng trong việc điều chỉnh tỷ giá để tránh gây bất ổn cho nền kinh tế.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng (Mã số: 62 34 02 01) với đề tài "Truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam" được nghiên cứu sinh Nguyễn Duy Sữu thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS. Ngô Hướng, bảo vệ tại Trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh vào tháng 4 năm 2017.

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Chính sách tiền tệ (CSTT) là công cụ kinh tế vĩ mô trọng yếu do Ngân hàng Nhà nước (NHNN) điều hành nhằm điều tiết lưu thông tiền tệ, hướng đến ba mục tiêu cốt lõi: kiểm soát lạm phát, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm. Trong giai đoạn 2000–2014, nền kinh tế Việt Nam trải qua nhiều biến động phức tạp:

• Giai đoạn 2000–2005, tăng trưởng kinh tế duy trì mức 6,79%–8,44%, tăng trưởng tín dụng tăng từ 21%/năm lên 41,5% năm 2004.
• Năm 2007, thị trường chứng khoán tăng trưởng nóng đẩy tăng trưởng tín dụng lên mức 53,89%, lạm phát tăng từ 6,41% (tháng 1/2007) lên 12,6% (tháng 12/2007). NHNN phải tăng lãi suất tái chiết khấu từ 6,5% lên 15% vào tháng 7/2008.
• Giai đoạn hậu khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 xuất hiện hiện tượng bong bóng bất động sản; lạm phát đạt đỉnh 26,72% vào tháng 10/2008, giảm xuống 8,18% vào tháng 8/2010 rồi tăng trở lại 16,44% vào tháng 10/2012; tăng trưởng kinh tế năm 2012 giảm xuống mức thấp 5,03% (hoặc 5,12%).
• Để hỗ trợ thanh khoản và xử lý nợ xấu, NHNN thành lập Công ty Quản lý tài sản của các tổ chức tín dụng Việt Nam (VAMC) ngày 26/7/2013 và triển khai gói tín dụng hỗ trợ nhà ở xã hội từ ngày 1/6/2013.

Khoảng trống nghiên cứu được tác giả xác định gồm:

1. Thiếu các nghiên cứu thực nghiệm toàn diện về truyền dẫn CSTT tại các nền kinh tế mới nổi và đang phát triển như Việt Nam.
2. Các công trình trong nước trước đây chủ yếu phân tích đơn lẻ từng kênh truyền dẫn riêng biệt, chưa tích hợp đồng thời nhiều kênh trong một khung mô hình định lượng tổng thể để so sánh mức độ hiệu lực tương đối giữa các kênh.
3. Chưa có nghiên cứu lượng hóa chi tiết mức độ truyền dẫn từ lãi suất chính sách sang lãi suất cho vay thương mại và quy mô tín dụng khu vực tư nhân.
4. Chưa có công trình kiểm chứng thực nghiệm việc NHNN điều chỉnh lãi suất chính sách dựa trên phản ứng với biến động lạm phát hay tăng trưởng kinh tế.

Mục tiêu nghiên cứu

1. Mô phỏng và lượng hóa mức độ hiệu lực của các kênh truyền dẫn CSTT tại Việt Nam, bao gồm: kênh lãi suất, kênh tỷ giá và kênh tín dụng.
2. Phân tích cơ chế truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất cho vay của hệ thống ngân hàng thương mại (NHTM) và quy mô tín dụng khu vực tư nhân.
3. Phân tích các yếu tố tác động đến quyết định điều chỉnh lãi suất chính sách của NHNN (xác định phản ứng theo mục tiêu lạm phát hay tăng trưởng).
4. Đề xuất các giải pháp nâng cao hiệu lực điều hành CSTT tại Việt Nam.

Câu hỏi nghiên cứu

1. Có tồn tại hiệu lực của kênh lãi suất, kênh tỷ giá và kênh tín dụng trong cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam hay không?
2. Mức độ truyền dẫn từ các biến công cụ đến các biến mục tiêu trung gian và mục tiêu cuối cùng diễn ra như thế nào?
3. Điều hành lãi suất tái cấp vốn có dựa vào sự thay đổi trong tăng trưởng kinh tế và lạm phát tại Việt Nam hay không?
4. Mức độ truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất thị trường có diễn ra hoàn toàn hay không?
5. Các biến công cụ, biến trung gian và biến mục tiêu có tồn tại mối quan hệ dài hạn hay không?
6. Có tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa các biến trong cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam hay không?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Cơ chế truyền dẫn CSTT thông qua các kênh (lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá cả tài sản) cùng các biến trung gian (cung tiền M2, lãi suất cho vay IRL, tín dụng tư nhân CPS, tỷ giá EXU, chỉ số chứng khoán VNI, xuất khẩu MXG, nhập khẩu MIG) tác động đến mục tiêu cuối cùng (tăng trưởng giá trị sản lượng công nghiệp IPG và chỉ số giá tiêu dùng CPI).
• Phạm vi không gian: Nền kinh tế Việt Nam trong mối tương quan với thị trường tài chính quốc tế (lãi suất Fed IRU, giá dầu thế giới POI).
• Phạm vi thời gian: Giai đoạn từ năm 2001 đến năm 2014, có phân kỳ so sánh giai đoạn trước và sau khi Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) năm 2007.

---

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án hệ thống hóa các tài liệu nghiên cứu quốc tế và trong nước theo các nhóm hướng tiếp cận:

Các hướng nghiên cứu quốc tế

• Cơ sở lý thuyết kinh điển và tân cổ điển: Lý thuyết số lượng tiền tệ của Fisher, trường phái Cambridge (Marshall, Pigou); Lý thuyết tổng quát về việc làm, lãi suất và tiền tệ của Keynes (1936); Mô hình IS-LM của Hicks (1937); Lý thuyết trọng tiền của Friedman (1965, 1986); Khung phân tích kết hợp thị trường hàng hóa và tài sản của Brunner & Meltzer (1972), Meltzer (1995); Lý thuyết kỳ vọng hợp lý của Lucas (1972), Sargent & Wallace (1976), Kydland & Prescott (1982); Lý thuyết thị trường tín dụng không hoàn hảo của Stiglitz & Weiss (1981), Bernanke (1983).
• Thực nghiệm mô hình VAR và SVAR: Bernanke (1986), Bernanke & Blinder (1992), Bernanke & Mihov (1995); Morsink & Bayoumi (2001) nghiên cứu tại Nhật Bản; Al-Mashat (2003) nghiên cứu tại Ấn Độ; Elbourne & de Haan (2006) tại các nước thành viên mới của EU; Al-Mashat & Billmeier (2007) tại Ai Cập; Deepak Mohanty (2012) tại Ấn Độ; Soyoung Kim & Nouriel Roubini (2000), Jon Faust & John H. Rogers (2003) nghiên cứu chính sách tỷ giá tại các nước công nghiệp; Fung (2002) và Tang (2006) tại Malaysia.
• Nghiên cứu theo từng kênh truyền dẫn:
  • Kênh lãi suất và chi tiêu: Taylor (1995, 2001), Kuttner & Mosser (2002), Clinton & Engert (2000), Loayza & Schmidt-Hebbel (2002), Boivin et al. (2010), Mohanty & Turner (2008), Mukherjee & Bhattacharya (2011), Smets & Wouters (2002), Angeloni et al. (2003), Acosta-Ormaechea & Coble (2011).
  • Kênh tỷ giá và giá tài sản: Svensson (2000), Obstfeld & Rogoff (1995), Mishkin (1995, 2008), Rebelo (2007), Gagnon & Ihrig (2004), McCarthy (2000, 2004), Campa & Goldberg (2005), Phylaktis & Ravazzolo (2000), Woo (2000), Joseph (2002), Vygodina (2006), Tulin Anlas (2012), Wong et al. (2005), Modigliani (1971), Rigobon & Sack (2004), Bernanke & Kuttner (2005), Bomfim (2003), Bjornland & Leitemo (2009).
  • Kênh tín dụng: Romer & Romer (1993), Bernanke & Gertler (1995), Bayoumi & Melander (2008).

Các hướng nghiên cứu tại Việt Nam

• Nhóm mô hình VAR tổng hợp: Lê Việt Hùng & Wade Pfau (2008), Nguyễn Phi Lân (2010), Trần Ngọc Thơ & Nguyễn Hữu Tuấn (2013) sử dụng mô hình VAR đệ quy; Nguyễn Khắc Quốc Bảo (2013) sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen và mô hình VECM giai đoạn 1/2001–7/2012.
• Nhóm nghiên cứu chuyên sâu từng kênh đơn lẻ: Bạch Thị Phương Thảo (2011), Nguyễn Thị Ngọc Trang & Lục Văn Cường (2012, 2013), Phạm Thị Tuyết Trinh (2013) sử dụng SVAR nghiên cứu kênh tỷ giá; Đinh Thị Thu Hồng & Phan Đình Mạnh (2013) nghiên cứu kênh lãi suất.

Vị trí và khoảng trống luận án giải quyết

Luận án kế thừa phương pháp SVAR từ các nghiên cứu quốc tế và trong nước nhưng khắc phục tính đơn lẻ bằng cách xây dựng mô hình SVAR dạng khung tích hợp đầy đủ các kênh truyền dẫn (lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá tài sản), đồng thời mở rộng ước lượng hàm phản ứng chính sách lãi suất của NHNN và đo lường độ truyền dẫn sang lãi suất cho vay thương mại.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết

Luận án dựa trên lý thuyết mục tiêu CSTT (mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian, mục tiêu cuối cùng) và cơ chế truyền dẫn CSTT được chia thành hai nhánh chính:

1. Quan điểm tiền tệ:
   • Kênh lãi suất: Dựa trên cơ chế Keynes và mô hình IS-LM: Thắt chặt tiền tệ $\rightarrow$ Cung tiền giảm $\rightarrow$ Lãi suất tăng $\rightarrow$ Chi phí vốn tăng $\rightarrow$ Đầu tư và tiêu dùng giảm $\rightarrow$ Tổng sản lượng giảm, lạm phát giảm.
   • Kênh tỷ giá: Dựa trên lý thuyết ngang giá lãi suất và hiệu ứng Fisher quốc tế: Thay đổi lãi suất $\rightarrow$ Chênh lệch lãi suất trong/ngoài nước $\rightarrow$ Dòng vốn chu chuyển $\rightarrow$ Tỷ giá hối đoái biến động $\rightarrow$ Tác động xuất khẩu thuần, bảng cân đối tài sản và giá nhập khẩu $\rightarrow$ Tác động CPI và sản lượng.
   • Kênh giá tài sản (chứng khoán): Lãi suất thay đổi $\rightarrow$ Chi phí cơ hội và định giá dòng tiền thay đổi $\rightarrow$ Chỉ số VNI biến động $\rightarrow$ Tác động của cải hộ gia đình và chi phí vốn doanh nghiệp $\rightarrow$ Tác động tiêu dùng và đầu tư.
2. Quan điểm tín dụng:
   • Kênh cho vay ngân hàng và kênh bảng cân đối tài sản: Hành động CSTT làm thay đổi dự trữ và thanh khoản NHTM $\rightarrow$ Khả năng cung ứng tín dụng thay đổi $\rightarrow$ Quy mô tín dụng tư nhân (CPS) biến động $\rightarrow$ Đầu tư và tổng cầu thay đổi.

Phương pháp nghiên cứu

• Phương pháp định tính: Thu thập văn bản quy phạm, dữ liệu lịch sử điều hành lãi suất, tỷ giá, hạn mức tín dụng giai đoạn 2001–2014 để phân tích thực trạng và làm cơ sở nhận dạng cấu trúc mô hình.
• Phương pháp định lượng:
  • Mô hình SVAR: Thiết lập hệ phương trình đồng thời với ma trận ràng buộc cấu trúc $A_0$ dựa trên lý thuyết kinh tế để phân tích hàm phản ứng xung (Impulse Response Functions - IRF) và phân rã phương sai (Variance Decomposition - VDC).
  • Phương pháp OLS đơn phương trình: Ước lượng mức độ phản ứng của lãi suất cho vay bình quân (IRL) trước lãi suất tái cấp vốn (IRD); ước lượng hàm phản ứng điều chỉnh lãi suất chính sách theo lạm phát (CPI) và tăng trưởng (IPG); ước lượng các nhân tố tác động đến tín dụng tư nhân (CPS).
  • Kiểm định thống kê bổ trợ: Kiểm định nghiệm đơn vị ADF (Augmented Dickey-Fuller), kiểm định lựa chọn độ trễ tối ưu (AIC, SC, HQ), kiểm định đồng liên kết Johansen xác định quan hệ dài hạn, và kiểm định nhân quả Granger.

Nguồn tư liệu và danh mục biến nghiên cứu

Dữ liệu sử dụng dạng chuỗi thời gian theo tháng giai đoạn 2001–2014, thu thập từ NHNN, Tổng cục Thống kê, Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) và Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED).

Ký hiệu biến	Tên biến nghiên cứu	Vai trò trong mô hình
IRD	Lãi suất tái cấp vốn	Biến công cụ CSTT
IRB	Lãi suất cơ bản	Biến công cụ CSTT
IRL	Lãi suất cho vay bình quân	Biến trung gian
M2	Cung tiền mở rộng	Biến trung gian
EXU	Tỷ giá hối đoái USD/VND	Biến công cụ / trung gian
CPS	Tín dụng khu vực tư nhân	Biến trung gian
VNI	Chỉ số giá chứng khoán VN-Index	Biến trung gian (kênh tài sản)
MXG	Tăng trưởng xuất khẩu	Biến trung gian
MIG	Tăng trưởng nhập khẩu	Biến trung gian
IPG	Tăng trưởng giá trị sản lượng công nghiệp	Biến mục tiêu cuối cùng (đại diện sản lượng)
CPI	Chỉ số giá tiêu dùng	Biến mục tiêu cuối cùng (đại diện lạm phát)
IRU	Lãi suất của Fed	Biến ngoại sinh quốc tế
POI	Giá dầu thế giới	Biến ngoại sinh quốc tế

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Cơ sở lý luận và tổng quan nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ

Chương này hệ thống hóa lý thuyết về ba cấp độ mục tiêu CSTT (hoạt động, trung gian, cuối cùng), tiến trình phát triển lý thuyết truyền dẫn từ trường phái cổ điển, Keynes, trọng tiền đến tân cổ điển. Tác giả phân tích chi tiết cơ chế hoạt động của 4 kênh truyền dẫn: lãi suất, tỷ giá, tín dụng và giá cả tài sản. Đồng thời, chương 1 tổng hợp các công trình nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước, chỉ ra các khoảng trống học thuật cần giải quyết tại Việt Nam.

Chương 2: Thực trạng điều hành CSTT Việt Nam

Chương 2 phân tích diễn biến điều hành CSTT thực tế tại Việt Nam giai đoạn 2001–2014 qua ba mảng chính:

1. Chính sách lãi suất: Phân kỳ điều hành trước năm 2005 và từ 2005 đến 2014; áp dụng cơ chế lãi suất thỏa thuận từ năm 2002; diễn biến lãi suất cơ bản (IRB) và lãi suất tái cấp vốn (IRD) với tần suất điều chỉnh dày đặc trong năm 2008 (7 lần điều chỉnh).
2. Chính sách tỷ giá: Phân tích biến động tỷ giá giai đoạn sau khủng hoảng tài chính châu Á đến trước năm 2008 và giai đoạn hậu khủng hoảng 2008; các đợt nới rộng/thu hẹp biên độ tỷ giá USD/VND; mối liên hệ giữa tỷ giá với cán cân xuất nhập khẩu và dòng vốn FDI.
3. Chính sách tín dụng: Diễn biến tăng trưởng tín dụng nóng giai đoạn 2004–2007 (đạt đỉnh 53,89%), sự chuyển dịch dòng vốn vào thị trường chứng khoán và bất động sản, hệ quả nợ xấu gia tăng dẫn đến sự ra đời của VAMC năm 2013 và các gói hỗ trợ tín dụng nhà ở xã hội.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 xây dựng khung phương pháp luận:

• Thiết lập mô hình SVAR tổng hợp dạng khung (Phương trình 17a) và định dạng ma trận quan hệ đồng thời $A_0$ thể hiện các giả định kinh tế về tính trễ và tương tác giữa các biến nội sinh/ngoại sinh.
• Xây dựng mô hình SVAR cho từng kênh riêng biệt: kênh lãi suất, kênh tỷ giá, kênh tín dụng, và mô hình so sánh trước/sau khi gia nhập WTO.
• Xây dựng các phương trình OLS đơn biến kiểm định mức độ truyền dẫn từ IRD sang IRL, đo lường phản ứng của IRD trước CPI và IPG, và xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CPS.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 4 trình bày các phát hiện thực nghiệm định lượng chính:

• Kiểm định dừng và độ trễ: Chuỗi dữ liệu được kiểm định nghiệm đơn vị ADF (Bảng 4.2) và xác định độ trễ tối ưu (Bảng 4.3).
• Mô hình SVAR dạng khung (Bảng 4.4, Bảng 4.5):
  • Kênh lãi suất là kênh truyền dẫn có hiệu lực mạnh nhất đến nền kinh tế. Cú sốc tăng lãi suất chính sách (IRD) làm tăng trưởng sản lượng công nghiệp (IPG) và lãi suất cho vay (IRL) phản ứng giảm mạnh ngay trong ngắn hạn; tác động đến lạm phát (CPI), cung tiền (M2), tín dụng (CPS) và chứng khoán (VNI) diễn ra với mức độ yếu hơn.
  • Kênh tỷ giá có hiệu lực rõ rệt đối với hoạt động xuất nhập khẩu: xuất khẩu (MXG) và nhập khẩu (MIG) phản ứng tích cực và nhanh trước cú sốc tỷ giá EXU. Mối quan hệ giữa tỷ giá và tăng trưởng IPG có tồn tại nhưng mức độ chưa cao.
  • Kênh tín dụng: Cú sốc tín dụng tư nhân (CPS) tác động nhanh đến tăng trưởng sản lượng IPG nhưng tác động đến lạm phát CPI diễn ra chậm hơn. Tín dụng tư nhân phản ứng rất nhạy trước biến động của lãi suất cho vay IRL.
• So sánh trước và sau khi gia nhập WTO: Cơ chế truyền dẫn CSTT có sự khác biệt rõ rệt giữa hai giai đoạn. Sau khi gia nhập WTO, độ mở kinh tế tăng khiến mức độ nhạy cảm của các biến kinh tế vĩ mô trong nước trước các cú sốc bên ngoài và biến số CSTT gia tăng đáng kể.
• Ước lượng OLS đơn phương trình (Bảng 4.6, 4.7, 4.8, 4.9):
  • Truyền dẫn từ lãi suất tái cấp vốn (IRD) sang lãi suất cho vay (IRL) đạt mức độ mạnh nhưng chưa hoàn toàn (incomplete pass-through).
  • Kiểm chứng hàm phản ứng điều chỉnh lãi suất chính sách cho thấy NHNN điều chỉnh IRD chủ yếu dựa vào biến động của lạm phát (CPI), ít phản ứng trước biến động của tăng trưởng (IPG). Lãi suất trong nước có tương quan dương với lãi suất của FED (IRU).
  • Tăng trưởng tín dụng tư nhân (CPS) có quan hệ nghịch biến với lãi suất chính sách và chịu tác động mạnh bởi lãi suất thực, cung tiền M2 và tăng trưởng IPG.
• Kiểm định đồng liên kết và nhân quả Granger: Xác nhận sự tồn tại của mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến công cụ, biến trung gian và mục tiêu cuối cùng; đồng thời chỉ ra quan hệ nhân quả hai chiều hoặc một chiều giữa các cặp biến số chính.

Chương 5: Gợi ý giải pháp điều hành CSTT tệ tại Việt Nam

Chương 5 tổng kết các nhận định thực trạng và đề xuất hệ thống giải pháp:

• Giải pháp lãi suất: Điều hành chính sách lãi suất ngắn hạn linh hoạt; áp dụng nguyên tắc lãi suất tiệm cận (thay đổi từ từ để thị trường thích ứng); cam kết ổn định lãi suất dài hạn; kiểm soát chặt chẽ cung tiền M2; nâng cao hiệu quả các gói cho vay hỗ trợ; đảm bảo tính thanh khoản cho hệ thống ngân hàng.
• Giải pháp tỷ giá: Nới rộng biên độ tỷ giá linh hoạt; điều hành tỷ giá kết hợp ổn định lãi suất chính sách; nâng cao năng lực cạnh tranh bằng cách điều chỉnh tăng tỷ giá có lộ trình thay vì phá giá mạnh đột ngột; giảm dần sự phụ thuộc vào phá giá tiền tệ để duy trì cạnh tranh xuất khẩu.
• Giải pháp tín dụng: Duy trì nguyên tắc lãi suất cho vay thực nhỏ hơn tỷ suất sinh lời bình quân của doanh nghiệp; điều hành CSTT kết hợp lạm phát mục tiêu và tăng trưởng mục tiêu; kiểm soát chặt chẽ tăng trưởng tín dụng tại NHTW; phát triển thị trường tài chính lành mạnh; tăng cường tính minh bạch và hiệu quả thông tin tín dụng.
• Phối hợp chính sách: Tăng cường phối hợp đồng bộ giữa CSTT và chính sách tài khóa.

---

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp mới về mặt lý luận và khoa học

1. Thiết lập mô hình kinh tế lượng SVAR tổng hợp dạng khung tích hợp đồng thời các kênh truyền dẫn (lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá tài sản) phù hợp với đặc thù cấu trúc tài chính Việt Nam giai đoạn 2001–2014.
2. Cung cấp bằng chứng thực nghiệm xác nhận tính hiệu lực vượt trội của kênh lãi suất so với kênh tỷ giá và kênh tín dụng trong việc tác động đến sản lượng và lạm phát.
3. Lượng hóa và chứng minh sự biến đổi trong cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam giữa hai giai đoạn trước và sau khi gia nhập WTO năm 2007.

Đóng góp mới về mặt thực tiễn

1. Chứng minh bằng mô hình định lượng rằng NHNN Việt Nam điều hành lãi suất chính sách chủ yếu phản ứng trước áp lực lạm phát hơn là tăng trưởng sản lượng, và chịu ảnh hưởng cùng chiều từ biến động lãi suất quốc tế (lãi suất FED).
2. Xác định mức độ truyền dẫn từ lãi suất tái cấp vốn sang lãi suất cho vay thương mại là mạnh nhưng chưa đạt mức hoàn hảo (incomplete pass-through), chỉ ra độ trễ và sự co giãn không hoàn toàn trong việc truyền tải chi phí vốn trên thị trường tiền tệ.
3. Làm rõ các nhân tố quyết định quy mô tín dụng khu vực tư nhân, trong đó tín dụng chịu sự chi phối mạnh bởi lãi suất thực, tốc độ mở rộng cung tiền M2 và tăng trưởng sản xuất công nghiệp IPG.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Hạn chế của đề tài

• Chuỗi số liệu nghiên cứu kết thúc ở thời điểm năm 2014 do hạn chế về khả năng tiếp cận chuỗi dữ liệu đồng bộ tại thời điểm thực hiện luận án.
• Biến số đại diện cho tăng trưởng kinh tế phải sử dụng chỉ số sản xuất công nghiệp (IPG) theo tháng thay cho chỉ tiêu GDP (do GDP tại Việt Nam chỉ công bố theo quý).
• Kênh giá cả tài sản mới chỉ dừng lại ở việc đo lường chỉ số chứng khoán (VN-Index), chưa lượng hóa được biến động giá cả thị trường bất động sản vào mô hình do thiếu chuỗi chỉ số giá bất động sản chính thức và liên tục theo tháng.

Hướng nghiên cứu tiếp theo

• Mở rộng khung thời gian nghiên cứu với chuỗi số liệu cập nhật sau năm 2014.
• Bổ sung dữ liệu thị trường bất động sản khi có hệ thống chỉ số giá hoàn chỉnh để đánh giá toàn diện kênh giá tài sản.
• Áp dụng các mô hình kinh tế lượng phi tuyến hoặc mô hình cân bằng tổng thể ngẫu nhiên động (DSGE) nhằm phân tích sâu hơn các cú sốc phi đối xứng và cơ chế lan truyền chính sách trong nền kinh tế mở.

---

Giá trị tham khảo

Luận án là tài liệu tham khảo chuyên khảo trong lĩnh vực kinh tế tiền tệ và tài chính ngân hàng:

• Cơ quan quản lý nhà nước (NHNN, Bộ Tài chính, Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia): Tham khảo các bằng chứng thực nghiệm về độ trễ truyền dẫn, mức độ phản ứng của lãi suất thị trường và tính lan truyền của tỷ giá để hiệu chỉnh công cụ điều hành chính sách lãi suất và tỷ giá phù hợp với từng giai đoạn kinh tế.
• Các tổ chức tín dụng và NHTM: Tham khảo cơ chế tương tác giữa lãi suất chính sách, lãi suất cho vay và phản ứng của cầu tín dụng tư nhân nhằm tối ưu hóa công tác quản trị thanh khoản và dự báo rủi ro lãi suất.
• Giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên cao học: Tham khảo cách thức ứng dụng mô hình kinh tế lượng chuỗi thời gian chuyên sâu (SVAR, phân tích phản ứng xung IRF, phân rã phương sai VDC, kiểm định đồng liên kết Johansen) trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô thực nghiệm.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Kênh truyền dẫn CSTT nào có mức độ tác động mạnh nhất tại Việt Nam theo kết quả nghiên cứu?

Kết quả ước lượng mô hình SVAR dạng khung cho thấy kênh lãi suất là kênh truyền dẫn có hiệu lực mạnh nhất tại Việt Nam giai đoạn 2001–2014. Cú sốc từ lãi suất chính sách (IRD) tạo ra phản ứng mạnh và rõ nét nhất đối với sản lượng công nghiệp (IPG) và lãi suất cho vay (IRL), vượt trội hơn so với mức độ truyền dẫn qua kênh tỷ giá và kênh tín dụng.

2. Ngân hàng Nhà nước Việt Nam điều chỉnh lãi suất chính sách dựa trên mục tiêu nào là chủ yếu?

Kết quả kiểm định định lượng OLS đối với hàm phản ứng chính sách cho thấy NHNN điều hành lãi suất tái cấp vốn (IRD) chủ yếu dựa vào biến động của chỉ số giá tiêu dùng (CPI - đại diện cho lạm phát). Biến động tăng trưởng sản lượng công nghiệp (IPG) không thể hiện tác động rõ nét đến quyết định thay đổi lãi suất chính sách trong giai đoạn nghiên cứu.

3. Mức độ truyền tải từ lãi suất tái cấp vốn sang lãi suất cho vay thương mại diễn ra như thế nào?

Truyền dẫn từ lãi suất tái cấp vốn (IRD) sang lãi suất cho vay bình quân (IRL) của hệ thống NHTM đạt mức độ mạnh nhưng chưa hoàn toàn (incomplete pass-through). Khi lãi suất chính sách thay đổi, lãi suất cho vay điều chỉnh cùng chiều nhưng có độ trễ nhất định và không biến động với tỷ lệ tương ứng 1:1.

4. Việc gia nhập WTO năm 2007 tạo ra sự khác biệt gì đối với cơ chế truyền dẫn CSTT?

Kết quả kiểm chứng phân kỳ cho thấy mức độ truyền dẫn CSTT có sự khác biệt lớn giữa giai đoạn trước và sau khi gia nhập WTO. Sau năm 2007, độ mở thương mại và tài chính tăng lên khiến các biến số kinh tế vĩ mô trong nước phản ứng nhanh và nhạy cảm hơn trước các cú sốc lãi suất, tỷ giá và các biến động từ thị trường tài chính quốc tế.

5. Cú sốc tỷ giá USD/VND tác động ra sao đến xuất nhập khẩu và tăng trưởng kinh tế?

Cú sốc tỷ giá (EXU) có tác động tích cực và nhanh chóng đến hoạt động xuất khẩu (MXG) và nhập khẩu (MIG), khẳng định hiệu lực của kênh tỷ giá đối với hoạt động ngoại thương. Tuy nhiên, mức độ truyền tải trực tiếp từ tỷ giá sang tăng trưởng sản lượng công nghiệp (IPG) vẫn ở mức tương đối thấp.

---

Kết luận

Luận án của NCS. Nguyễn Duy Sữu đã hoàn thành việc mô phỏng và lượng hóa thực nghiệm cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam giai đoạn 2001–2014 thông qua mô hình kinh tế lượng SVAR và phương pháp OLS. Kết quả nghiên cứu xác định kênh lãi suất giữ vai trò hiệu lực nhất, đồng thời làm rõ đặc điểm điều hành lãi suất của NHNN chủ yếu hướng vào kiểm soát lạm phát và mức độ truyền dẫn chưa hoàn toàn sang lãi suất cho vay. Công trình cung cấp hệ thống luận cứ khoa học thực nghiệm có giá trị cho công tác hoạch định CSTT và hoàn thiện chính sách vĩ mô tại Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

PHẦN MỞ ĐẦU TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI Chính sách tiền tệ là một trong hai chính sách kinh tế quan trọng của nền kinh tế quốc gia. Hành động của chính sách tiền tệ luôn hướng đến 3 mục tiêu đó là tăng trưởng, lạm phát và việc làm. Chính sách tiền tệ được ngân hàng trung ương của các nước trên thế giới điều hành nhằm điều tiết lưu thông tiền tệ. Việc vận dụng những công cụ, những chính sách và những kênh trong truyền dẫn chính sách tiền tệ phụ thuộc vào từng giai đoạn phát triển của nền kinh tế và cấu trúc của hệ thống tài chính.

Qua đó chính sách tiền tệ được thực thi nhằm kiềm chế lạm phát khi lạm phát có dấu hiệu gia tăng, kích thích tăng trưởng kinh tế khi nền kinh tế suy thoái, giảm thất nghiệp khi thất nghiệp có dấu hiệu gia tăng. Với nhiều lý thuyết đã được tổng hợp từ nhiều nhà kinh tế học nổi tiếng trước đây, việc lựa chọn một chính sách tiền tệ hợp lý đòi hỏi Ngân hàng trung ương các nước trên thế giới phải nắm rõ cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ. Đặc biệt việc phân biệt cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua các thời kỳ là rất quan trọng trong việc tiếp cận và vận dụng cho tương lai. Mặc dù các lý thuyết trước đây có nhiều quan điểm khác nhau, tuy nhiên các quan điểm điều xoay quanh tác động của tiền tệ đến các hoạt động thực của nền kinh tế.

Lý thuyết cổ điển trong đó có Fisher giải thích tác động của tiền thông qua thay đổi của giá cả. Trong khi lý thuyết Keynes giải thích tác động của tiền thông qua cung cầu, lãi suất và các yếu tố khác trong nền kinh tế như giá cả tài sản, việc làm và thu nhập. Bernanke và Gertler (1995) cho rằng ảnh hưởng của chính sách tiền tệ thông qua lãi suất chính sách tác động đến lãi suất thị trường thông qua hoạt động cho vay và hoạt động huy động, tuy nhiên khác nhau qua các giai đoạn của nền kinh tế. Thay đổi trong lãi suất chính sách cũng giảm thay đổi trong giá cả tài sản đến của cải chung.

Hiệu quả của chính sách tiền tệ còn phụ thuộc vào việc các nhà hoạch định chính sách lựa chọn kênh truyền dẫn và công cụ tác động thông qua các kênh truyền dẫn. Qua đó kênh lãi suất và tỷ giá được nhiều nhà hoạch định chính sách lựa chọn để điều hành chính sách tiền tệ nhằm tác động đến khu vực thực của nền kinh tế (Kuttner and Mosser (2002) and Clinton and Engert (2000), Ibrahim, M (2005)… xv Bên cạnh các kênh truyền thống, cơ chế chính sách tiền tệ được truyền dẫn thông qua các kênh khác nhau như kênh tín dụng, kênh giá cả tài sản. Có nhiều quan điểm liên quan đến khả năng truyền tải của kênh tín dụng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ. Romer và David H.

Romer (1993) hành động của chính sách tiền tệ thông qua kênh tín dụng bằng hai cách. Thứ nhất, chính sách tiền tệ thắt chặt thông qua công cụ lãi suất sẽ làm cho tất cả các loại lãi suất tăng lên, khi lãi suất hiện hành tăng, người vay có thể lựa chọn vay mượn ít hơn và người cho vay mong muốn cho vay nhiều hơn, điều này hạn chế nhu cầu đầu tư và chi tiêu. Thứ hai, hành động của chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng cung ứng các loại nguồn tài chính của người cho vay. Ngoài ra tác động của chính sách tiền tệ thông qua kênh tín dụng còn ảnh hưởng bởi khả năng cung ứng nguồn cho vay của ngân hàng thông qua các công cụ thực thi chính sách tiền tệ mà ngân hàng nhà nước áp dụng như tỷ lệ dự trữ bắt buộc, hoạt động trên thị trường mở.

Khi thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc có thể ảnh hưởng đến chi phí cơ hội của tiền và để bù đắp chi phí cơ hội này thì Ngân hàng thương mại sẽ phải tăng lãi suất. Do đó chính sách tiền tệ đặc biệt ảnh hưởng đến công ty và hộ gia đình dựa trên các khoản cho vay và lãi suất cho vay từ ngân hàng. Trước khủng hoảng tài chính thế giới năm 2008, tình hình kinh tế trong nước biến động phức tạp, đặc biệt là giai đoạn từ năm 2000 đến 2005. Mặc dù tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn này khá ổn định từ 6,79% năm 2000 đến 8,44% năm 2005 trong khi lạm phát thì gia tăng từ 2% năm 2000 đến 8% năm 2005.

Tăng trưởng tín dụng bình quân 21%/năm giai đoạn năm 2000 và 2001 đã tăng đến 41,5% năm 2004. Dưới tác động của tăng trưởng tín dụng kèm theo sự phát triển của thị trường chứng khoán đã làm cho nền kinh tế tăng trưởng cao nhất vào giai đoạn này là 8,44% năm 2005. Dưới sức ép của việc gia tăng lạm phát cũng như lo lắng tăng trưởng nóng, Ngân hàng nhà nước Việt Nam đã đưa ra chính sách thắt chặt tín dụng làm cho tăng trưởng tín dụng giảm xuống còn 21,4% năm 2006 trong khi tăng trưởng vẫn duy trì ở mức trên 8%. Sang năm 2007, năm mà thị trường chứng khoán đã phát triển quá mức làm nhu cầu tiền cho đầu tư chứng khoán tăng cao.

Khả năng sinh lời cao của thị trường chứng khoán đã đẩy tăng trưởng tín dụng tăng lên 53,89%, mức cao nhất trong thập niên này. Cùng với sự phát triển nóng của thị trường chứng khoán, tăng trưởng tín dụng tăng cao, sức ép lạm phát gia tăng. Lạm phát đã tăng một cách nhanh chóng từ 6,41% tháng 1/2007 đă tăng lên 12,6% tháng 12/2007. xvi Trong giai đoạn này để kiềm chế lạm phát NHNN đã gia tăng lãi suất tái chiết khấu từ 6,5% tháng 12/2007 đến 15% tháng 7/2008.

Từ năm 2008 đến nay, giai đoạn sau khủng hoảng thế giới, nền kinh tế biến động không ổn định. Đặc biệt là sau giai đoạn phát triển nóng của thị trường chứng khoán thì đến bong bóng của thị trường bất động sản, sự phát triển bong bóng thị trường bất động sản đã kéo những khó khăn cho nền kinh tế sau đó. Trong giai đoạn này chính sách tiền đệ đã điều hành khá linh hoạt, kết hợp nhiều công cụ và thông qua các kênh đều hành khác nhau. Phản ứng của chính sách tiền tệ đã có những kết quả nhất định như giảm lạm phát từ 26,72% tháng 10/2008 xuống còn 8,18% tháng 8/2010.

Tuy nhiên vì chính sách tiền tệ chưa đặt ra mục tiêu cụ thể cũng như hậu quả của thị trường bất động sản làm cho nền kinh tế xấu đi như tăng trưởng giảm xuống còn 5,12% năm 2012, mức thấp nhất từ năm 2000, sản xuất thu hẹp do thiếu nguồn vốn, lạm phát gia tăng lên đến 16,44% vào tháng 10/2012. Trước tình hình này, NHNN Việt Nam tiên liệu sẽ ảnh hưởng xấu đến nền kinh tế những năm sau đó. Chính sách mở rộng tín dụng đã bắt đầu bằng việc giảm lãi suất, đồng thời NHNN Việt Nam đưa ra những chính sách nhằm hỗ trợ NHTM và thị trường bất động sản. Ngày 26/7/2013 NHNN Việt Nam ra mắt công ty mua bán nợ (VAMC) nhằm khai thông tín dụng cho NHTM Việt Nam.

Đồng thời trước đó ngày 1/6/2013 NHNN Việt Nam đưa ra gói cho vay hỗ trợ nhà ở xã hội kèm theo những chính sách khác. Kết quả là lạm phát được duy trì dưới hai con số từ tháng 5/2012 đến nay, tăng trưởng vượt kế hoạch đề ra năm 2014, đây là kết quả vô cùng tích cực. Tuy nhiên nền kinh tế vẫn còn nhiều điểm chưa đạt là: tăng trưởng vẫn chưa ổn định, thất nhiệp gia tăng, thu nhập bình quân thấp, sức cạnh tranh của nền kinh tế thấp trong khu vực và thế giới, rủi ro của doanh nghiệp ngày càng cao lên do lãi suất không ổn định. Với những gì xảy ra ở quá khứ và hiện tại thì chính sách tiền tệ cần thực thi hiệu quả hơn, đặc biệt là hạn chế rủi ro cho doanh nghiệp cũng như nền kinh tế, từ đó góp phần ổn định lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng.

Để làm được điều này cần có những nghiên cứu để tìm ra những nguyên nhân mang tính xu hướng và đo lường được kết quả của từng công cụ cũng như các kênh trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ. Trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu liên quan đến truyền dẫn chính sách tiền tệ. Một số nghiên cứu gần phải kể đến là: Bernanke (1986) sử dụng mô hình VAR để phân tích sự thay đổi của cung tiền trong mối tương quan với thu nhập tại Mỹ, Bernanke và Blinder xvii (1992) sử dung mô hình VAR nghiên cứu lãi suất của Fed và các kênh trong truyền dẫn chính sách tiền tệ, Morsink và Bayyoumi (2001) sử dụng mô hình VAR nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Nhật, Al-Mashat (2003) sử dụng mô hình cấu trúc VECM để nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Ấn độ, Elbourne và Haanb (2006) sử dụng mô hình SVAR đề nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại các nước thành viên mới EU, Al-Mashat và Billmeier (2007) sử dụng mô hình SVAR nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Ai Cập, Deepak Mohanty (2012) sử dụng mô hình SVAR nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ Ấn độ thông qua kênh lãi suất…Tại Việt Nam, nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ chỉ được thực hiện một vài năm trở lại đây, hiện đã có một số nghiên cứu đạt được những kết quả nhất định và cách tiếp cận của các nghiên cứu khác nhau. Các nghiên cứu phải kể đến là: Le Viet Hung và Wade Pfau (2008), Nguyễn Phi Lân (2010), Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn (2013) ứng dụng mô hình VAR đệ quy trong nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ.

Nguyễn Khắc Quốc Bảo (2013) sử dụng phương pháp đồng liên kết Johansen, kết hợp với mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VECM) để phân tích các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ sẽ tác động như thế nào đến hoạt động kinh tế và kiểm soát giá cả ở VN trong giai đoạn từ tháng 1/2001 đến tháng 7/2012. Các nghiên cứu này tuy đã tiếp cận các phương pháp mới, tuy nhiên mới chỉ dừng lại ở việc phân tích tổng hợp giữa các kênh trong một mô hình. Chưa phân tích chi tiết đi đến tổng hợp giữa các kênh tác động cũng như cơ chế truyền tải qua các kênh khác nhau trong cơ chế truyền dẫn.