Luận văn: Tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính công ty thực phẩm

Luận văn thạc sĩ kinh tế phân tích tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính trường hợp các công ty niêm yết trên thị trường, đánh giá thực trạng, chỉ ra hạn chế, đề xuất

• Tác giả: Nguyễn Hữu Nguyên Khánh
• Người hướng dẫn: PGS. Hồ Viết Tiến
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
• Đề tài: Tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính: Trường hợp các công ty thực phẩm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2015
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• TRANG PHỤ BÌA
• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
• DANH MỤC BẢNG BIỂU
• TÓM TẮT
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG
• 1.1. Lý do nghiên cứu
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
• 1.3. Tổng quan học thuật
• 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.5. Phương pháp nghiên cứu
• 1.6. Kết cấu của đề tài
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN TÁC ĐỘNG LÊN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH
• 2.1. Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn
• 2.1.1. Các yếu tố cấu thành
• 2.1.2. Các tỷ số đo lường
• 2.1.3. Tổng quan một số lý thuyết về cấu trúc vốn
• 2.1.3.1. Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn
• 2.1.3.2. Lý thuyết về cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (M&M)
• 2.1.3.3. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory)
• 2.1.3.4. Lý thuyết chi phí đại diện (Theo agency cost theory)
• 2.1.3.5. Lý thuyết đánh đổi (The trade-off theory)
• 2.1.3.6. Lý thuyết đánh đổi tĩnh (Static trade-off theory)
• 2.2. Cơ sở lý thuyết về hiệu quả tài chính doanh nghiệp
• 2.2.1. Khái niệm về tài chính doanh nghiệp và hiệu quả tài chính doanh nghiệp
• 2.2.2. Các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính của doanh nghiệp
• 2.3. Các nghiên cứu trước đây về tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính tại các công ty cổ phần niêm yết
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP, DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 3.1. Quy trình nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2.1. Phân tích thống kê mô tả
• 3.2.2. Phân tích tương quan
• 3.2.3. Phân tích hồi quy
• 3.2.4. Kiểm định đa cộng tuyến
• 3.2.5. Kiểm định phương sai sai số thay đổi
• 3.2.6. Kiểm định tự tương quan
• 3.3. Mô hình nghiên cứu
• 3.4. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.5. Phân tích thống kê mô tả
• 3.6. Phân tích tương quan
• 3.7. Kết quả nghiên cứu
• 3.7.1. Kết quả hồi quy sau khi đã loại trừ Công ty Cổ phần Kinh Đô và Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam
• 3.8. Thảo luận về kết quả nghiên cứu
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
• 4.1. Kiến nghị đối với các cơ quan có thẩm quyền
• 4.2. Kiến nghị đối với các doanh nghiệp nói chung và doanh nghiệp ngành thực phẩm nói riêng
• 4.3. Kiến nghị đối với các nhà đầu tư
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC 1: DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
• PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY

Tóm tắt

I. Hiểu rõ tác động cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính

Việc xác định cơ cấu vốn tối ưu là một trong những quyết định quan trọng nhất trong quản trị tài chính doanh nghiệp. Một quyết định đúng đắn không chỉ giúp tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn mà còn tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, đặc biệt đối với các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán. Ngược lại, một cấu trúc vốn không phù hợp có thể dẫn đến rủi ro kiệt quệ tài chính và thậm chí phá sản. Do đó, việc nghiên cứu và phân tích sâu sắc về tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính là cực kỳ cần thiết. Mối quan hệ này phức tạp, chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố nội tại và vĩ mô, đòi hỏi một cách tiếp cận khoa học và dựa trên bằng chứng thực nghiệm. Các nghiên cứu, đặc biệt là các luận văn tài chính định lượng, cung cấp những góc nhìn quý giá, giúp nhà quản lý và nhà đầu tư đưa ra quyết định sáng suốt hơn. Việc lựa chọn giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu, hay cân đối giữa nợ ngắn hạn và dài hạn, đều có những ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng sinh lời và sự ổn định của doanh nghiệp. Hiểu rõ bản chất của mối liên hệ này là chìa khóa để nâng cao sức khỏe tài chính doanh nghiệp và tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững trên thị trường.

1.1. Định nghĩa cơ cấu vốn và vai trò trong quản trị tài chính

Theo định nghĩa kinh điển, cơ cấu vốn (Capital Structure) là sự kết hợp giữa các nguồn tài trợ của doanh nghiệp, bao gồm nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu, được sử dụng để tài trợ cho các hoạt động đầu tư và kinh doanh. Về bản chất, đây là cách một công ty huy động vốn để hình thành nên tài sản. Vai trò của việc quản lý cơ cấu nguồn vốn là vô cùng quan trọng. Một cấu trúc vốn hợp lý giúp doanh nghiệp tận dụng được lợi ích từ đòn bẩy tài chính – sử dụng nợ vay để khuếch đại tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE). Tuy nhiên, việc sử dụng nợ quá mức cũng làm gia tăng rủi ro tài chính. Do đó, mục tiêu của quản trị tài chính doanh nghiệp là tìm ra một điểm cân bằng, nơi chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC) là thấp nhất, qua đó tối đa hóa giá trị cho cổ đông.

1.2. Các chỉ số đo lường hiệu quả hoạt động tài chính cốt lõi

Để đánh giá hiệu quả hoạt động tài chính, các nhà phân tích thường sử dụng một hệ thống các chỉ số tài chính. Trong đó, hai chỉ số dựa trên dữ liệu kế toán được sử dụng phổ biến nhất là Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) và Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE). Chỉ số ROA đo lường khả năng của doanh nghiệp trong việc tạo ra lợi nhuận từ tổng tài sản mà nó đang quản lý, phản ánh hiệu quả sử dụng tài sản. Trong khi đó, chỉ số ROE cho biết một đồng vốn chủ sở hữu tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận, đây là thước đo quan trọng đối với các cổ đông. Ngoài ra, các chỉ số dựa trên giá trị thị trường như Tobin's Q cũng được sử dụng trong các nghiên cứu thực nghiệm để phản ánh kỳ vọng của thị trường về khả năng sinh lời trong tương lai của doanh nghiệp. Việc lựa chọn chỉ số phù hợp phụ thuộc vào mục tiêu phân tích, nhưng ROA và ROE vẫn là những công cụ nền tảng để đánh giá sức khỏe tài chính doanh nghiệp.

II. Thách thức khi xác định cấu trúc vốn tối ưu ở Việt Nam

Việc tìm kiếm một cơ cấu vốn tối ưu luôn là một bài toán hóc búa đối với các nhà quản trị tài chính, đặc biệt tại một thị trường mới nổi như Việt Nam. Môi trường kinh doanh biến động, sự chưa hoàn thiện của thị trường vốn và các yếu tố thể chế đặc thù tạo ra nhiều thách thức. Các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX phải đối mặt với sự bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện và rủi ro kiệt quệ tài chính. Các lý thuyết tài chính kinh điển cung cấp những định hướng quan trọng, nhưng việc áp dụng chúng vào thực tiễn Việt Nam lại không hề đơn giản. Chẳng hạn, lý thuyết đánh đổi (Trade-off) cho rằng doanh nghiệp sẽ cân bằng giữa lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ vay và chi phí phá sản. Tuy nhiên, việc xác định chính xác điểm cân bằng này trong thực tế là rất khó. Thêm vào đó, nhiều nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính khác như quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng, hay tỷ lệ sở hữu nhà nước cũng làm phức tạp thêm quyết định về cơ cấu nguồn vốn. Do đó, không có một công thức chung nào cho tất cả, mỗi doanh nghiệp cần dựa trên đặc thù ngành và điều kiện của mình để đưa ra chiến lược phù hợp.

2.1. Mâu thuẫn giữa các lý thuyết cấu trúc vốn kinh điển

Lịch sử tài chính doanh nghiệp chứng kiến sự tranh luận không hồi kết giữa các lý thuyết cấu trúc vốn. Khởi đầu với lý thuyết của Modigliani và Miller (1958), trong một thị trường hoàn hảo, giá trị doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn. Tuy nhiên, khi đưa yếu tố thuế vào, M&M (1963) lại cho rằng doanh nghiệp nên vay nợ 100% để tận dụng lá chắn thuế. Điều này mâu thuẫn với thực tế. Để giải quyết, lý thuyết đánh đổi (Trade-off) ra đời, cho rằng doanh nghiệp cân nhắc giữa lợi ích thuế và chi phí kiệt quệ tài chính để tìm ra một tỷ lệ nợ tối ưu. Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order) của Myers và Majluf (1984) lại lập luận rằng do thông tin bất cân xứng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước, sau đó đến nợ vay và cuối cùng mới phát hành cổ phiếu mới. Lý thuyết này cho rằng không có tỷ lệ nợ mục tiêu rõ ràng. Sự mâu thuẫn này cho thấy tính phức tạp của quyết định tài trợ và sự cần thiết của các nghiên cứu thực nghiệm để kiểm chứng.

2.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính doanh nghiệp

Hiệu quả hoạt động tài chính của một doanh nghiệp không chỉ phụ thuộc vào tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính khác cũng đóng vai trò quan trọng. Quy mô công ty (Size) thường có tác động tích cực, vì các công ty lớn dễ dàng tiếp cận nguồn vốn rẻ hơn và có lợi thế kinh tế theo quy mô. Tốc độ tăng trưởng (Growth) cũng là một yếu tố then chốt; các công ty tăng trưởng nhanh thường có khả năng sinh lời cao hơn nhưng cũng cần nhiều vốn hơn. Ngoài ra, các yếu tố như tỷ lệ tài sản cố định hữu hình (Tangibility), tính thanh khoản (Liquidity), và thâm niên hoạt động (Age) đều có thể tác động đến cả quyết định cơ cấu vốn và kết quả kinh doanh. Việc xem xét đồng thời các yếu tố này giúp xây dựng một mô hình phân tích toàn diện hơn.

III. Phương pháp luận văn tài chính định lượng chuẩn xác nhất

Để làm sáng tỏ tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính, các nhà nghiên cứu cần một phương pháp luận chặt chẽ và khoa học. Một luận văn tài chính định lượng chất lượng cao không chỉ dựa trên việc tổng hợp các lý thuyết nền tảng mà còn phải xây dựng được một mô hình kinh tế lượng phù hợp để kiểm định các giả thuyết. Nền tảng của các nghiên cứu này là việc xem xét các lý thuyết cấu trúc vốn kinh điển như M&M, lý thuyết đánh đổi, và lý thuyết trật tự phân hạng. Từ đó, các giả thuyết về mối quan hệ giữa các biến số được hình thành. Bước tiếp theo và quan trọng nhất là việc thu thập dữ liệu và áp dụng các công cụ phân tích định lượng. Mô hình hồi quy dữ liệu bảng (Panel Data Regression) là một trong những phương pháp hiệu quả nhất, cho phép phân tích một nhóm doanh nghiệp qua nhiều năm, qua đó kiểm soát được các yếu tố đặc thù không quan sát được của từng công ty và các cú sốc theo thời gian. Cách tiếp cận này giúp tăng độ tin cậy của kết quả nghiên cứu và đưa ra những kết luận vững chắc hơn về mối quan hệ nhân quả, là nền tảng cho các khuyến nghị chính sách sau này.

3.1. Tổng quan các lý thuyết nền tảng về cơ cấu nguồn vốn

Cơ sở lý thuyết là trụ cột của mọi nghiên cứu thực nghiệm. Các lý thuyết chính về cơ cấu nguồn vốn cung cấp khung phân tích để hiểu hành vi tài trợ của doanh nghiệp. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off) cho rằng doanh nghiệp sẽ xác định một tỷ lệ nợ mục tiêu bằng cách cân bằng lợi ích (tấm chắn thuế) và chi phí (khả năng phá sản) của việc vay nợ. Trong khi đó, lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order) lại nhấn mạnh vai trò của thông tin bất cân xứng, cho rằng các nhà quản lý sẽ ưu tiên tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại, sau đó mới đến nợ và cuối cùng là vốn cổ phần. Ngoài ra, lý thuyết chi phí đại diện (Agency Cost Theory) cũng lý giải rằng đòn bẩy tài chính có thể được sử dụng như một công cụ kỷ luật, buộc các nhà quản lý phải hoạt động hiệu quả hơn để trả nợ, qua đó làm giảm mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và nhà quản lý.

3.2. Xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng Panel Data

Phương pháp phân tích định lượng phổ biến trong các nghiên cứu về tài chính doanh nghiệp là sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng. Dữ liệu bảng là sự kết hợp giữa dữ liệu chuỗi thời gian và dữ liệu chéo, cho phép theo dõi nhiều công ty trong một khoảng thời gian nhất định. Ưu điểm của phương pháp này là cung cấp nhiều thông tin hơn, tăng bậc tự do và giảm thiểu vấn đề đa cộng tuyến so với các mô hình chỉ sử dụng dữ liệu chéo hoặc chuỗi thời gian. Các mô hình thường được sử dụng bao gồm Pooled OLS, Mô hình tác động cố định (Fixed Effect Model - FEM) và Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model - REM). Việc lựa chọn mô hình phù hợp dựa trên các kiểm định thống kê như kiểm định F và kiểm định Hausman, đảm bảo kết quả ước lượng là vững và không chệch, phản ánh chính xác nhất mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động tài chính.

IV. Phân tích tác động cấu trúc vốn từ doanh nghiệp niêm yết

Lý thuyết cần được kiểm chứng bằng thực tiễn. Một nghiên cứu thực nghiệm điển hình về tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính tại Việt Nam đã được thực hiện trên mẫu các công ty ngành thực phẩm niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2011-2014. Nghiên cứu này sử dụng phương pháp phân tích định lượng với mô hình hồi quy dữ liệu bảng để kiểm tra mối quan hệ giữa các thước đo cơ cấu vốn (tỷ lệ nợ ngắn hạn, tỷ lệ nợ dài hạn) và các chỉ số hiệu quả tài chính (chỉ số ROA, chỉ số ROE). Kết quả nghiên cứu mang lại những phát hiện quan trọng. Đáng chú ý nhất, nghiên cứu tìm thấy mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn và hiệu quả tài chính, đo lường bằng cả ROA và ROE. Điều này cho thấy rằng việc các doanh nghiệp phụ thuộc quá nhiều vào nguồn vốn vay ngắn hạn có thể gây ảnh hưởng tiêu cực đến khả năng sinh lời. Trong khi đó, tác động của nợ dài hạn lại không rõ ràng. Những kết quả này cung cấp bằng chứng thực tiễn giá trị, giúp các nhà quản trị và nhà đầu tư hiểu rõ hơn về rủi ro và lợi ích của các quyết định tài trợ.

4.1. Kết quả phân tích định lượng từ sàn HOSE và HNX

Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán của 35 doanh nghiệp niêm yết ngành thực phẩm trên sàn HOSE và HNX. Việc phân tích định lượng bắt đầu bằng thống kê mô tả, cho thấy đặc điểm chung về cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp trong mẫu. Kết quả cho thấy các công ty này có xu hướng sử dụng nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn trong tổng nguồn vốn, trong khi nợ dài hạn chiếm tỷ trọng thấp. Phân tích tương quan ban đầu cũng gợi ý về mối quan hệ giữa các biến. Các bước kiểm định kinh tế lượng như kiểm định đa cộng tuyến, phương sai sai số thay đổi và tự tương quan được thực hiện cẩn thận để đảm bảo độ tin cậy của mô hình hồi quy. Quá trình này giúp lựa chọn được mô hình ước lượng phù hợp nhất (ví dụ, FGLS) để đưa ra kết luận cuối cùng.

4.2. Tác động của tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu đến ROA ROE

Kết quả hồi quy là phần cốt lõi của nghiên cứu. Mô hình cho thấy rằng biến tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD) có tác động ngược chiều và có ý nghĩa thống kê đến cả chỉ số ROA và chỉ số ROE. Cụ thể, khi tỷ lệ nợ ngắn hạn tăng, khả năng sinh lời của doanh nghiệp có xu hướng giảm. Điều này có thể được lý giải bởi áp lực trả nợ trong ngắn hạn và chi phí lãi vay cao có thể ăn mòn lợi nhuận. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính từ nợ ngắn hạn không mang lại hiệu quả như kỳ vọng. Ngược lại, biến tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD) không cho thấy tác động rõ rệt. Phát hiện này nhấn mạnh tầm quan trọng của việc quản lý cơ cấu kỳ hạn nợ. Một tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu cao, đặc biệt là nợ ngắn hạn, có thể là một dấu hiệu rủi ro đối với sức khỏe tài chính doanh nghiệp.

V. Bí quyết ứng dụng kết quả nghiên cứu vào quản trị thực tiễn

Kết quả từ một luận văn tài chính định lượng không chỉ có giá trị học thuật mà còn mang lại những hàm ý quản trị quan trọng. Việc hiểu rõ tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả tài chính giúp các nhà quản lý, nhà đầu tư và cơ quan quản lý đưa ra những quyết định tốt hơn. Từ phát hiện về tác động tiêu cực của nợ ngắn hạn, các nhà quản trị doanh nghiệp có thể xem xét lại chiến lược tài trợ của mình. Thay vì phụ thuộc vào các khoản vay ngắn hạn từ ngân hàng, doanh nghiệp có thể tìm cách tối ưu hóa vòng quay vốn lưu động để tạo ra nguồn vốn nội bộ, hoặc tìm kiếm các nguồn vốn dài hạn ổn định hơn. Đối với các nhà đầu tư, việc phân tích cơ cấu nguồn vốn của một công ty trở thành một bước không thể thiếu trong quá trình thẩm định. Một doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu hợp lý và cơ cấu nợ cân bằng thường có sức khỏe tài chính doanh nghiệp tốt hơn và tiềm năng tăng trưởng bền vững hơn. Những gợi ý này giúp chuyển hóa kiến thức từ nghiên cứu thực nghiệm thành hành động cụ thể, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động chung của thị trường.

5.1. Đề xuất cho quản trị tài chính doanh nghiệp niêm yết

Dựa trên kết quả nghiên cứu, các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp nên thận trọng với việc sử dụng nợ ngắn hạn. Cần có một chiến lược quản lý vốn lưu động hiệu quả để giảm sự phụ thuộc vào các khoản vay này. Doanh nghiệp nên ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư, phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order). Khi cần huy động vốn từ bên ngoài, việc phát hành trái phiếu dài hạn hoặc tìm kiếm các khoản vay dài hạn với lãi suất hợp lý có thể là lựa chọn tốt hơn để tài trợ cho các dự án đầu tư dài hạn. Việc cân đối giữa kỳ hạn của tài sản và nguồn vốn (nguyên tắc phù hợp) là chìa khóa để giảm thiểu rủi ro thanh khoản và tối ưu hóa cơ cấu vốn. Mục tiêu cuối cùng là xây dựng một cấu trúc tài chính vững mạnh, hỗ trợ cho sự phát triển bền vững.

5.2. Gợi ý cho nhà đầu tư trên sàn HOSE và HNX

Nhà đầu tư khi phân tích và định giá trị doanh nghiệp không nên chỉ nhìn vào các chỉ số lợi nhuận như EPS hay P/E. Bảng cân đối kế toán, đặc biệt là phần cơ cấu nguồn vốn, chứa đựng nhiều thông tin quan trọng về rủi ro. Một tỷ lệ nợ ngắn hạn cao có thể là một tín hiệu cảnh báo về áp lực tài chính sắp tới. Nhà đầu tư nên so sánh tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của công ty với trung bình ngành và các đối thủ cạnh tranh. Các công ty có đòn bẩy tài chính thấp hơn và cấu trúc tài chính lành mạnh hơn thường có khả năng chống chịu tốt hơn trước các cú sốc kinh tế. Việc phân tích sâu về sức khỏe tài chính doanh nghiệp sẽ giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư an toàn và hiệu quả hơn trên sàn HOSE và HNX.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu chung Chương 2: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn tác động lên hiệu quả tài chính Chương 3: Phương pháp, dữ liệu nghiên cứu và kết quả nghiên cứu Chương 4: Kết luận và kiến nghị TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 8 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN TÁC ĐỘNG LÊN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH 2. Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn 2. Khái niệm Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn mà doanh nghiệp dùng để tài trợ cho các nhu cầu trong hoạt động kinh doanh của mình. Khái niệm cấu trúc vốn xuất phát từ bảng cân đối kế toán bao gồm tài sản (tài sản ngắn hạn và tài sản dài hạn) và nguồn vốn (nợ phải trả và vốn chủ sở hữu) để hình thành nên tài sản đó.

Do đó, khi xem xét cấu trúc vốn của một doanh nghiệp, người ta thường tập trung vào khoản mục nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trên bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp. Theo Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2013), “Cấu trúc vốn được định nghĩa là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp”. Một vài giám đốc tài chính có thể chọn cách đơn giản nhất là tài trợ cho hoạt động kinh doanh bằng toàn bộ vốn cổ phần hoặc một vài người khác phát hành các chứng khoán nợ và vốn cổ phần. Vấn đề là tìm được một kết hợp sao cho tối đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp.

Cấu trúc vốn tối ưu xảy ra ở điểm mà tại đó tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, tối thiểu hóa rủi ro và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Các yếu tố cấu thành a. Nợ phải trả: Nợ phải trả là chỉ tiêu tổng hợp phản ánh toàn bộ số nợ phải trả tại thời điểm báo cáo, gồm: Nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Việc phân loại các khoản phải trả là phải trả người bán, phải trả nội bộ, phải trả khác được thực hiện theo nguyên tắc: - Phải trả người bán gồm các khoản phải trả mang tính chất thương mại phát sinh từ giao dịch mua hàng hóa, dịch vụ, tài sản và người bán (là đơn vị độc lập với người mua, gồm cả các khoản phải trả giữa công ty mẹ và công ty con, công ty liên TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 9 doanh, liên kết).

Khoản phải trả này gồm cả các khoản phải trả khi nhập khẩu thông qua người nhận ủy thác (trong giao dịch nhập khẩu ủy thác); - Phải trả nội bộ gồm các khoản phải trả giữa đơn vị cấp trên và đơn vị cấp dưới trực thuộc không có tư cách pháp nhân hạch toán phụ thuộc; - Phải trả khác gồm các khoản phải trả không có tính thương mại, không liên quan đến giao dịch mua, bán, cung cấp hàng hóa dịch vụ. - Khi lập Báo cáo tài chính, kế toán căn cứ kỳ hạn còn lại của các khoản phải trả để phân loại là ngắn hạn hoặcdài hạn. - Nợ ngắn hạn: Là chỉ tiêu tổng hợp phản ánh tổng giá trị các khoản nợ còn phải trả có thời hạn thanh toán không quá 12 tháng hoặc dưới một chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông thường. - Nợ dài hạn: Là chỉ tiêu tổng hợp phản ánh tổng giá trị các khoản nợ dài hạn của doanh nghiệp bao gồm những khoản nợ có thời hạn thanh toán còn lại từ 12 tháng trở lên hoặc trên một chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông thường.

Vốn chủ sở hữu: Vốn chủ sở hữu là chỉ tiêu tổng hợp phản ánh các khoản vốn kinh doanh thuộc sở hữu của cổ đông, thành viên góp vốn. Vốn chủ sở hữu bao gồm: Vốn đầu tư của chủ sở hữu; Thặng dư vốn cổ phần; Vốn khác của chủ sở hữu; Cổ phiếu quỹ; Chênh lệch đánh giá lại tài sản; Chênh lệch tỷ giá hối đoái; Quỹ đầu tư phát triển … 2. Các tỷ số đo lường - Tỷ số nợ: ổ ợ ỷ ố ợ= ổ à ả Tỷ số nợ cho biết bao nhiêu phần trăm tài sản được tài trợ bằng nợ. Tỷ số này càng cao chứng tỏ khả năng vay nợ của doanh nghiệp càng tốt nhưng lại gây ra rủi ro tài chính càng cao cho doanh nghiệp.

- Tỷ số tự tài trợ: ố ủ ở ữ ỷ ố ự à ợ= ổ à ả Tỷ số tự tài trợ cho biết bao nhiêu phần trăm tài sản được tài trợ bằng nguồn TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 10 vốn chủ sở hữu. Tỷ số này càng cao chứng tỏ khả năng tự chủ về tài chính càng tốt nhưng ngược lại doanh nghiệp lại chưa tận dụng được đòn bẩy tài chính. - Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu: ợ à ạ ỷ ố ợ à ạ = ố ủ ở ữ Tỷ số này cho biết nợ dài hạn chiếm bao nhiêu phần trăm so với vốn chủ sở hữu. Tổng quan một số lý thuyết về cấu trúc vốn 2.

Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn thì thuận lợi vượt trội hơn bất lợi. Chi phí nợ thấp hơn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cộng với thuận lợi về thuế sẽ khiến chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền giảm khi nợ năng. Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu yêu cầu tăng lợi tức của họ, nghĩa là chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tăng. Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng cao bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ cũng tăng cao, tức nguy cơ phá sản cao hơn.

Do đó, chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền cũng sẽ tăng cao. Quan điểm truyền thống không có lý thuyết nào thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ. Lý thuyết về cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (M&M). Cấu trúc vốn không tác động đến giá trị của doanh nghiệp (M&M, 1958) M&M (1958) đã tìm hiểu xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hay giảm nợ vay bên ngoài.

M&M đã đưa ra một số giả định về thị trường vốn hoàn hào: Không có chi phí giao dịch; Tất cả các nhà đầu tư có thể vay hay cho vay với cùng một lãi suất; không có chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính; giả định loại rủi ro là đồng TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 11 nhất tức các doanh nghiệp hoạt động dưới điều kiện tương tự sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh; Không có thuế thu nhập. Nếu thị trường vốn là hoàn hảo, M&M cho rằng các doanh nghiệp kinh doanh giống nhau và tiền lãi mong đợi hằng năm giống nhau thì phải có giá trị giống nhau, bất chấp cấu trúc vốn bởi giá trị của doanh nghiệp phải phụ thuộc vào các hoạt động của nó chứ không phụ thuộc vào hình thức cấp vốn. Từ đây có thể đưa ra kết luận là tất cả những công ty có tiền lời mong đợi giống nhau và giá trị giống nhau cũng phải có chi phí sử dụng vốn bình quân giống nhau ở mọi mức độ tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu. Mặc dù những giả định về thị trường vốn hoàn hảo không có thực nhưng có 02 giả thiết cần được nhấn mạnh vì những giả thiết này có tác động đến kết quả nghiên cứu của M&M: + Không có việc đánh thuế: đây là vấn đề quan trọng và là một trong những thuận lợi then chốt của nợ là tác động của lá chắn thuế; + Nguy cơ trong lý thuyết của M&M được tính toán hoàn toàn bởi tính biến động của các luồng tiền.

M&M bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng vì vỡ nợ. Đây là một vấn đề đáng kể so với các lý thuyết khác nếu nợ cao. Các giả định này chỉ mang lại một thuận lợi (nợ rẻ hơn và ít rủi ro hơn cho nhà đầu tư) và một bất của việc vay tiền (chi phí vốn chủ sở hữu tăng cùng với tỷ lệ nợ vì tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn). Như vậy, theo quan điểm của M&M (1958) thì trong thị trường hoàn hảo, giá trị doanh nghiệp không vay nợ cũng bằng giá trị doanh nghiệp vay nợ hay nói cách khác, giá trị doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của nó.

Cấu trúc vốn tác động đến giá trị của doanh nghiệp (Modilligani và Miller, 1963) Năm 1963 M&M đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp. Theo M&M, với thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập do đó một phần thu nhập của doanh nghiệp có TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 12 sử dụng nợ được chuyển cho các nhà đầu tư dẫn đến giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ. Như vậy, theo mô hình thuế M&M (1963), cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp.

Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng tối đa đến khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory). Lý thuyết trật tự phân hạng bắt nguồn từ những nghiên cứu của Donaldson (1961). Nghiên cứu này đưa ra những bằng chứng cho thấy nhiều nhà điều hành ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ và chỉ cân nhắc đến nguồn tài trợ bên ngoài (nợ và phát hành cổ phần mới) trong những trường hợp mà nhu cầu vốn gia tăng bất thường không thể tránh khỏi.

Sau đó lý thuyết này được nghiên cứu sâu hơn bởi Myers và Majluf (1984). Hai ông cho rằng các quyết định tài trợ của doanh nghiệp dựa trên cơ sở thông tin bất cân xứng. Thông tin bất cân xứng là cụm từ để chỉ ra rằng các giám đốc tài chính hiểu rõ giá trị công ty mình hơn là các nhà đầu tư bên ngoài. Thông tin bất cân xứng tác động đến việc lựa chọn giữa tài trợ nội bộ và tài trợ bên ngoài; giữa phát hành mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn.