Chương I: Cơ sở lý luận về cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ. Chương II: Thực trạng chính sách tiền tệ của Việt Nam trong giai đoạn từ 2011 – 2015. Chương III: Ước lượng cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ ở Việt Nam giai đoạn 2006 – 2015. Chương IV: Kết luận và các khuyến nghị chính sách.
4 CHƢƠNG I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ 1.1 Chính sách tiền tệ 1.1 Khái niệm Chính sách tiền tệ do ngân hàng trung ương thực hiện nhằm đạt được một số mục tiêu kinh tế. Mục tiêu chính của chính sách tiền tệ là khôi phục trạng thái cân bằng của nền kinh tế thông qua sự thay đổi thích hợp của cung tiền (chẳng hạn, trong trường hợp có lạm phát (giảm phát), cung tiền cần giảm (tăng)), bên cạnh đó còn nhằm ổn định giá cả, duy trì trạng thái toàn dụng lao động, góp phần ổn định hệ thống tài chính, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và cuối cùng nhằm duy trì cân bằng cán cân thanh toán.2 Quá trình thực thi chính sách tiền tệ Quá trình thực thi chính sách tiền tệ đối mặt với nhiều thách thức. Thứ nhất, chính sách tiền tệ không tác động ngay lập tức đến nền kinh tế, mà chỉ phát huy tác dụng sau một thời gian. Chính sách tiền tệ tác động đến tổng cầu thông qua thay đổi lãi suất và điều kiện tín dụng, qua đó ảnh hưởng đến chi tiêu, đặc biệt chi tiêu cho đầu tư vào nhà ở và đầu tư của doanh nghiệp.
Nhưng nhiều hộ gia đình và doanh nghiệp xây dựng kế hoạch đầu tư từ trước. Kết quả là, cần có nhiều thời gian để sự thay đổi của lãi suất và điều kiện tín dụng dẫn tới sự thay đổi trong tổng cầu về hàng hóa và dịch vụ. Nhiều nghiên cứu chứng tỏ rằng trong vòng sáu tháng, sự thay đổi trong chính sách tiền tệ gần như không có ảnh hưởng gì đến tổng cầu. Thứ hai, cũng chính vì chính sách tiền tệ không tác động trực tiếp đến các biến số kinh tế vĩ mô mà nó hướng tới, nên ảnh hưởng đến nền kinh tế của sự can thiệp thông qua chính sách tiền tệ có sự bất định lớn.
Do đó, nhiệm vụ của ngân hàng trung ương là phát triển một chiến lược tiền tệ phải tính đến sự 5 chậm trễ và tính bất định này. Quá trình thực thi chính sách tiền tệ được tóm tắt trong sơ đồ dưới đây. Để đạt được các mục tiêu cuối cùng, ngân hàng trung ương thường sử dụng một số công cụ như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Vì không thể tác động trực tiếp đến các mục tiêu cuối cùng, ngân hàng trung ương cần tìm ra một số biến tiền tệ mà họ có thể kiểm soát được như là biến trung gian.
Các biến này được gọi là các mục tiêu tiền tệ. Các yêu cầu cơ bản cho một mục tiêu tiền tệ bao gồm: Thứ nhất, mục tiêu được lựa chọn cần có mối quan hệ ổn định và có thể dự đoán được với mục tiêu cuối cùng mà ngân hàng trung ương hướng tới. Thứ hai, ngân hàng trung ương cần có thể kiểm soát được mục tiêu được lựa chọn một cách trực tiếp. Ngân hàng trung ương thường thông báo một giá trị hay một khoảng giá trị cho mục tiêu được lựa chọn và thông tin về chiến lược của họ qua biến số này.3 Các công cụ chính sách tiền tệ 1.1 Nghiệp vụ thị trường mở Đây là công cụ quan trọng nhất của chính sách tiền tệ bởi lẽ, các nghiệp vụ này là nhân tố đầu tiên có liên quan đến việc thay đổi của lãi suất và dự trữ.
Ngân hàng trung ương sử dụng công cụ này để tác động đến cơ số tiền là lượng cung ứng tiền. Khi mua chứng khoán trên thị trường mở sẽ làm tăng cơ số tiền, ngược lại khi bán chứng khoán trên thị trường mở sẽ làm giảm cơ số tiền. Sử dụng một lượng tiền lớn mua chứng khoán trên thị trường mở là cung ứng thêm tiền cho nền kinh tế, lượng tiền mặt lưu thông tăng lên, dự trữ của các ngân hàng thương mại tăng lên, các khoản cho vay và đầu tư cũng tăng lên. Sự thay đổi trực tiếp cơ sở tiền khi ngân hàng trung ương mua hoặc bán chứng khoán khiến cho hoạt động thị trường mở trở thành công cụ chính xác, linh hoạt và hiệu quả nhất của chính sách tiền tệ.
Về mặt lý thuyết, ngân hàng trung ương có thể cung ứng hoặc hấp thu cơ sở tiền thông qua các giao dịch thị trường với bất kỳ loại tài sản nào. Nhưng trên thực tế các loại tài sản không được sẵn sàng trao đổi để thích ứng với hoạt động thị trường mở. Để các hoạt động này có thể diễn ra, ngân hàng trung ương cần phải có thể mua và bán một cách nhanh chóng, tiện lợi một khối lượng bất kỳ để giữ cung về cơ sở tiền phù hợp với những mục tiêu của chính sách hiện hành. Các điều kiện này đòi hỏi rằng công cụ mà nó mua hoặc bán được trao đổi trên một thị trường chung rất linh hoạt có thể đáp ứng các giao dịch mà không làm bóp méo hay đổ vỡ thị trường.2 Lãi suất chiết khấu Ngân hàng trung ương có thể thực hiện các khoản cho vay của mình thông qua các khoản tín dụng dành cho các ngân hàng thương mại.
Một số quốc gia trên thế giới như Mỹ, các khoản cho vay chiết khấu của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đối 7 với hệ thống ngân hàng được thực hiện dưới ba hình thức: tín dụng sơ cấp, tín dụng thứ cấp và tín dụng thời vụ. Còn ở Việt Nam, lãi suất chiết khấu được thực hiện thông qua các loại lãi suất như lãi suất tái chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn,… Ưu điểm nổi bật của công cụ này là giúp ngân hàng trung ương thực hiện vai trò “người cho vay cuối cùng” của mình. Ngân hàng trung ương ngăn không cho tình trạng khủng hoảng tài chính xảy ra như trường hợp của cuộc Đại khủng hoảng vào năm 1929 - 1933, điều này có thể thấy qua trường hợp tại Mỹ khi vào tháng 5/1984, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ “bơm” cho ngân hàng Continental Illinois - một trong mười ngân hàng lớn nhất của Mỹ vào thời điểm đó - 5 tỷ USD để tránh một cuộc sụp đổ có hệ thống. Dẫn chứng tại Việt Nam là trường hợp Ngân hàng thương mại cổ phần Á Châu (ACB) vào các năm 2003 và năm 2012.
Tuy nhiên, với cho vay chiết khấu, ngân hàng trung ương khó thể xác định được tác động của chính sách này lên nền kinh tế vì không thể kiểm soát hoàn toàn như với nghiệp vụ thị trường mở. Mặt khác, khi liên tục thực hiện cho vay chiết khấu với vai trò là “người cho vay cuối cùng”, ngân hàng trung ương đã tiếp tay cho các ngân hàng thương mại (nhất là các ngân hàng thuộc loại “quá lớn để sụp đổ”) chấp nhận nhiều rủi ro hơn, nới lỏng các chính sách của mình để càng tăng lợi nhuận càng tốt bởi vì họ nghĩ dù thế nào đi chăng nữa ngân hàng trung ương cũng sẽ cứu khi họ rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán. Song sự kiện ngày 15/9/2008 khi ngân hàng đầu tư lớn thứ tư nước Mỹ, Lehman Brothers nộp đơn phá sản với khoản nợ lên đến 613 tỷ USD khiến ngân hàng trung ương phần nào đó đã bắt đầu chuyển đổi nhận thức của mình và không còn xem các ngân hàng lớn là một định chế không thể để sụp đổ.3 Tỷ lệ dự trữ bắt buộc Dự trữ bắt buộc là phần tiền gửi của khách hàng tính theo một tỷ lệ nhất định do ngân hàng trung ương quy định mà các ngân hàng thương mại phải dự trữ lại và không được sử dụng để cho vay ra nền kinh tế. Và công cụ dự trữ bắt 8 buộc đã trở thành một thành phần tất yếu trong điều hành chính sách tiền tệ của nhiều quốc gia đến hiện nay.
Sự thay đổi trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc tác động tới cung tiền thông qua việc thay đổi số nhân tiền tệ. Sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc làm giảm số tiền gửi mà các ngân hàng thương mại có thể tạo ra, từ đó làm thu hẹp dần cung tiền. Mặt khác, sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc cũng làm tăng cầu về dự trữ và lãi suất thị trường. Do đó, đây là một công cụ có tác động rất mạnh tới cung tiền và lãi suất và cũng vì vậy rất hiếm được các ngân hàng trung ương sử dụng.
Ưu điểm cũng như nhược điểm của chính sách này chính là sự tác động quá mạnh mẽ. Do đó ngân hàng trung ương rất khó sử dụng công cụ này nếu chỉ muốn tạo ra một sự thay đổi nhỏ trong cung tiền. Một nhược điểm nữa cũng rất đáng quan tâm, đó là việc thay đổi dự trữ bắt buộc có thể ngay lập tức tạo ra vấn đề thanh khoản đối với các ngân hàng có mức dự trữ dôi dư thấp, khiến các ngân hàng này dễ gặp nguy hiểm. Chính vì vậy, ngân hàng trung ương sau khi thực hiện chính sách này thường kèm theo một chính sách khác thông qua các công cụ còn lại của chính sách tiền tệ để xoa dịu và làm giảm bớt tính bất ổn cho các ngân hàng thương mại.2 Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ Cơ chế truyền dẫn tiền tệ liên quan đến quá trình thông qua đó thay đổi trong công cụ chính sách tiền tệ (như tổng khối lượng tiền, chính sách lãi suất ngắn hạn) sẽ tác động tới tổng cầu, từ đó ảnh hưởng tới phần còn lại của nền kinh tế, đặc biệt là sản lượng và lạm phát.
Những cú sốc tiền tệ truyền tới nền kinh tế thông qua các kênh khác nhau, ảnh hưởng đến các biến khác nhau và các thị trường khác nhau, với tốc độ và cường độ khác nhau. Nhìn chung, cơ chế truyền dẫn này có thể được thể hiện thông qua ba kênh chính: 9 1.1 Kênh lãi suất Theo Mishkin (2006), chính sách mở rộng tiền tệ (tăng cung tiền - M) làm cho lãi suất thực (r) sẽ giảm, có nghĩa là chi phí vốn được hạ xuống. Giảm tỷ lệ lãi suất thực tế khiến các doanh nghiệp tăng chi tiêu đầu tư và người tiêu dùng tăng chi tiêu về nhà ở và những chi phí, đó cũng được coi là đầu tư. Sự gia tăng chi tiêu đầu tư (I) lần lượt dẫn đến sự gia tăng tổng cầu, mức giá và tăng sản lượng (Y).