NGHIÊN CỨU CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM

Luận án nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam. Phân tích thực trạng, đánh giá hiệu quả và khuyến nghị chính sách.

• Tác giả: Bùi Quốc Dũng
• Người hướng dẫn: PGS. Nguyễn Kim Anh
• Trường học: Học Viện Ngân Hàng
• Chuyên ngành: Tài Chính - Ngân Hàng
• Đề tài: Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Án Tiến Sĩ
• Năm xuất bản: 2024
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CẢM ƠN
• LỜI CAM ĐOAN
• MỤC LỤC
• DANH MỤC BẢNG
• DANH MỤC HÌNH
• DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
• LỜI MỞ ĐẦU
• 1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
• 2. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
• 2.1. Tổng quan nghiên cứu
• 2.2. Các nghiên cứu về chính sách tiền tệ và khung khổ điều hành chính sách tiền tệ
• 15. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH LÃI SUẤT
• 1.1. TỔNG QUAN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 1.1.1. Khái niệm, vai trò chính sách tiền tệ
• 1.1.2. Mục tiêu của chính sách tiền tệ
• 1.1.3. Công cụ của chính sách tiền tệ
• 1.1.4. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
• 1.2. TỔNG QUAN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH LÃI SUẤT
• 1.2.1. Tổng quan về lãi suất
• 1.2.2. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất
• 1.2.3. Khái niệm về cơ chế truyền dẫn CSTT qua kênh lãi suất
• 1.2.4. Lựa chọn lãi suất điều hành cho kênh lãi suất
• 1.3. NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH LÃI SUẤT
• 1.3.1. Nhóm nhân tố ảnh hưởng từ thị trường quốc tế
• 1.3.2. Chất lượng bảng cân đối tài sản của hệ thống ngân hàng
• 1.3.3. Đặc điểm môi trường vận hành hệ thống tài chính
• 1.3.4. Sự phát triển của công nghệ tài chính
• 1.3.5. Nhóm các nhân tố khác
• 1.4. KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH LÃI SUẤT VÀ BÀI HỌC CHO VIỆT NAM
• 1.4.1. Ngân hàng Trung ương Nhật Bản
• 1.4.2. Ngân hàng Trung ương Thái Lan
• 1.4.3. Ngân hàng trung ương Philippines (BSP)
• 1.4.4. Bài học kinh nghiệm trong điều hành cơ chế lãi suất cho Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
• 1.5. KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
• 2. CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ ĐIỀU HÀNH LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM
• 2.1. BỐI CẢNH KINH TẾ VĨ MÔ TẠI VIỆT NAM
• 2.2. THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM
• 2.2.1. Khung khổ pháp lý
• 2.2.2. Hệ thống mục tiêu
• 2.2.3. Công cụ điều hành
• 2.3. THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH LÃI SUẤT TRONG KHUNG KHỔ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM
• 2.3.1. Sự phát triển của cơ chế điều hành lãi suất qua các thời kỳ
• 2.3.2. Lãi suất điều hành
• 2.3.3. Lãi suất liên ngân hàng
• 2.3.4. Lãi suất tại các NHTM
• 2.4. ĐÁNH GIÁ CHUNG
• 2.5. KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
• 3. CHƯƠNG 3: ĐÁNH GIÁ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM
• 3.1. MÔ TẢ MÔ HÌNH TỰ HỒI QUY VECTOR KẾT HỢP PHƯƠNG PHÁP BAYESIAN (BAYESIAN VAR). NGUỒN SỐ LIỆU
• 3.2. Mô tả dữ liệu. Tương quan giữa các biến số
• 3.3. KẾT QUẢ VÀ NHẬN ĐỊNH
• 3.3.1. Phân tích phân rã phương sai
• 3.3.2. Hàm phản ứng
• 3.3.3. Kết luận chính từ mô hình
• 3.4. KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
• 4. CHƯƠNG 4: KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH
• 4.1. ĐỊNH HƯỚNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2025, TẦM NHÌN 2030
• 4.2. KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH
• 4.2.1. Khuyến nghị chính sách về thiết lập khung khổ điều hành lãi suất
• 4.2.2. Lãi suất chính sách
• 4.2.3. Hành lang lãi suất
• 4.2.4. Các loại lãi suất khác
• 4.2.5. Lãi suất của TCTD đối với khách hàng
• 4.3. Nhóm khuyến nghị chính sách liên quan đến nâng cao năng lực điều hành chính sách tiền tệ tại Ngân hàng Nhà nước
• 4.4. Nhóm khuyến nghị đối với Chính phủ và các bộ ngành
• 4.5. KẾT LUẬN CHƯƠNG 4
• KẾT LUẬN CHUNG
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC 1: PHÂN LOẠI KHUNG KHỔ CSTT CỦA CÁC NƯỚC THÀNH VIÊN IMF
• PHỤ LỤC 2: QUYẾT ĐỊNH SỐ 241/2000/QĐ-NHNN1 NGÀY 2/8/2000 VỀ VIỆC THAY ĐỔI CƠ CHẾ ĐIỀU HÀNH LÃI SUẤT CHO VAY CỦA TCTD ĐỐI VỚI KHÁCH HÀNG
• PHỤ LỤC 3: THÔNG TƯ SỐ 12/2010/TT-NHNN NGÀY 14/4/2010 HƯỚNG DẪN TCTD CHO VAY BẰNG ĐỒNG VIỆT NAM ĐỐI VỚI KHÁCH HÀNG THEO LÃI SUẤT THỎA THUẬN
• PHỤ LỤC 4: CÁC VẤN ĐỀ CHÍNH ĐỔI VỚI MÔ HÌNH VAR

Tóm tắt

I. Tổng Quan Nghiên Cứu Cơ Chế Truyền Dẫn CSTT Tại Sao

Chính sách tiền tệ (CSTT) là công cụ quan trọng để các Ngân hàng Trung Ương (NHTW) tác động đến các biến số vĩ mô như sản lượng và giá cả. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ là quá trình các quyết định điều hành CSTT được truyền tải và dẫn đến thay đổi của sản lượng và lạm phát. Khi NHTW sử dụng các công cụ như dự trữ bắt buộc hay lãi suất tái chiết khấu, chúng tác động đến nhu cầu tiêu dùng và đầu tư, ảnh hưởng đến tổng cầu, sản lượng và giá cả. Khả năng điều hành thành công của NHTW phụ thuộc vào hướng, thời gian và mức độ tác động của từng kênh truyền dẫn. Việt Nam đang hội nhập sâu rộng vào kinh tế thế giới, thị trường tài chính phát triển, các giao dịch kinh tế, tiền tệ ngày càng phức tạp. Trong bối cảnh đó, CSTT Việt Nam còn nhiều hạn chế, hiệu quả chưa cao. Luận án này tập trung nghiên cứu và đề xuất các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam.

1.1. Tính Cấp Thiết Nghiên Cứu Kênh Lãi Suất CSTT Việt Nam

Nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn CSTT qua kênh lãi suất tại Việt Nam là rất cần thiết. Cơ chế điều hành CSTT trước năm 2012 chưa hiệu quả trong việc kiểm soát lạm phát. Từ 2004 đến 2011, lạm phát cao và diễn biến phức tạp, kinh tế vĩ mô bất ổn. Từ 2012 đến nay, CSTT đã kiềm chế lạm phát ở mức một con số, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô. Việc tiếp tục cải tổ các thể chế tài chính, tài khóa, tiền tệ là cần thiết, đặc biệt là chuyển đổi cơ chế điều hành CSTT tại Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN). Công tác điều hành CSTT, lãi suất còn nhiều hạn chế, dẫn đến hiệu lực chưa cao và chưa hỗ trợ tối ưu cho sự phát triển của thị trường tài chính, tiền tệ, hoạt động ngân hàng và nền kinh tế nói chung.

1.2. Vai Trò Lãi Suất Điều Hành Công Cụ Chủ Đạo CSTT

Trong số các kênh truyền dẫn CSTT, các NHTW thường sử dụng lãi suất, coi đây là công cụ chủ đạo để điều hành CSTT, từ đó, tác động tới lạm phát và tăng trưởng kinh tế. Lãi suất điều hành của NHTW có thể tác động tới chi phí vốn, thông qua đó, tác động đến hoạt động đầu tư, thu nhập, tiết kiệm, tiêu dùng của từng cá thể trong nền kinh tế. Sự thay đổi về giá cả và sự chuyển dịch các tài sản tài chính từ đó tác động đến tổng cầu và lạm phát, giúp các quyết định CSTT của NHTW có thể lan tỏa tới nền kinh tế. Vì vậy, hiểu rõ về cơ chế truyền dẫn chính sách cũng nhƣ vai trò của kênh truyền dẫn lãi suất đối với hiệu lực của CSTT tại nền kinh tế đang phát triển nhƣ Việt Nam là điều thực sự cần thiết.

II. Tổng Quan Các Nghiên Cứu Về Chính Sách Tiền Tệ Toàn Cầu

Đã có nhiều công trình nghiên cứu quốc tế về khung khổ điều hành CSTT, tập trung vào các nội dung cơ bản như khái niệm, phân loại, điều kiện tiên quyết, so sánh lợi thế/bất lợi, tác động đến các biến số vĩ mô chính, hiệu lực và hiệu quả ứng phó với các cú sốc, kinh nghiệm thực tiễn và các nội dung liên quan khác. Các nghiên cứu này cung cấp kiến thức và gợi ý quan trọng để Việt Nam có thể cân nhắc lựa chọn khung khổ phù hợp nhất trong bối cảnh phát triển kinh tế và tài chính hiện nay. Theo Jonas và Mishkin (2003) tổng kết những kinh nghiệm về việc chuyển đổi khung khổ điều hành CSTT tại Cộng hòa Séc, Ba Lan và Hungary. NHTW châu Âu (2011) đã đƣa ra khung khổ CSTT tại NHTW châu Âu trên cơ sở phân tích các điều kiện về kinh tế và tài chính của khu vực. Pétursson (2000) thảo luận việc lựa chọn khung khổ CSTT giữa mục tiêu tỷ giá hay lạm phát tại Iceland.

2.1. Kinh Nghiệm Quốc Tế Khung CSTT và Lạm Phát Mục Tiêu

Nghiên cứu của Sherwin (2000) kinh nghiệm ở các nƣớc có nền kinh tế nhỏ và mở, với cơ chế tỷ giá hối đoái linh hoạt thì khuôn khổ điều hành CSTT theo lạm phát mục tiêu là đặc biệt thích hợp. Freedman và Otker-Robe (2010) mô tả kinh nghiệm một số nƣớc trong việc áp dụng khuôn khổ điều hành CSTT. Nghiên cứu này tập trung vào các nguyên nhân chính khiến các nƣớc áp dụng khuôn khổ này; những kết quả chính khi xử lý các tình huống khác nhau; các nƣớc chuyển đổi sang khuôn khổ toàn phần nhƣ thế nào và sự phối hợp chuẩn bị các chính sách kinh tế và cải cách; những lợi ích thu đƣợc và thách thức phải đối mặt trong quá trình thực hiện; bài học kinh nghiệm của các quốc gia. Bindseil (2016) rà soát sự phát triển các khung khổ CSTT trên thế giới, đƣa ra nhận định sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, CSTT đã thay đổi.

2.2. Nghiên Cứu Tại Việt Nam Đánh Giá Chính Sách Tiền Tệ

Tại Viẹt Nam, việc nghiên cứu khuôn khổ điều hành CSTT cũng đã thu hút sự quan tâm của không chỉ co quan quản l vĩ mô mà còn có các viẹn nghiên cứu, các chuyên gia và học giả kinh tế nhiều kinh nghiẹm. Nổi bạt trong số đó có thể kể đến: Nguyễn Thị Kim Thanh (2018) nghiên cứu về khung khổ điều hành CSTT tại Việt Nam trong tƣơng lai, trong đó có nêu sơ lƣợc về khung khổ CSTT của một số quốc gia, khu vực trên thế giới trong và sau khủng hoảng kinh tế - tài chính thế giới năm 2007 - 2008. Phạm Xuân Hòe và các đồng sự (2018) đánh giá những thay đổi trong khung khổ điều hành CSTT sau khủng hoảng của NHTW các quốc gia khu vực châu Á cũng nhƣ trên thế giới.

III. Phân Tích Thực Trạng Điều Hành Lãi Suất Thách Thức

Khung khổ điều hành nghiệp vụ, trong đó có điều hành lãi suất, ít được giới học thuật quan tâm hơn so với khung khổ CSTT. Tuy nhiên, các NHTW, tổ chức tài chính quốc tế như BIS, IMF rất quan tâm nghiên cứu vấn đề này. Các nước, bất luận là phát triển hay đang phát triển đều liên tục nghiên cứu, hoàn thiện cơ chế điều hành lãi suất phù hợp (Ho, 2008). Bindseil (2016) rà soát sự phát triển các khung khổ CSTT trên thế giới, nhận định sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, CSTT đã thay đổi và tái khẳng định việc xây dựng thị trường tiền tệ hiệu quả, trong đó có hành lang lãi suất và điều hành lãi suất ngắn hạn. Hiện tại, các nghiên cứu ở Việt Nam chỉ đưa ra nhận định khái quát, chưa có khuyến nghị mang tính thực tiễn về xây dựng khung khổ điều hành lãi suất.

3.1. Tổng Quan Điều Hành CSTT Việt Nam Giai Đoạn 2011 2015

Tô Ánh Dƣơng (2015) đánh giá tổng quan về điều hành CSTT ở Việt Nam qua các thời kỳ, tập trung vào giai đoạn 2011-2015 và kết luận vai trò của lãi suất tăng, nhà đầu tƣ nhạy cảm với lãi suất hơn song khuyến nghị chƣa cụ thể. Duma và Hà Nga (2013) đƣa ra nhận định rõ hơn: hiệu lực của kênh lãi suất còn yếu nhƣng lãi suất cho vay ngày càng nhạy cảm với lãi suất chính sách, đặc biệt sau khi công bố CSTT. Để đánh giá khách quan và toàn diện hơn việc điều hành CSTT tại Việt Nam thì luận án sẽ đi sâu vào phân tích và đánh giá một cách toàn diện dựa trên các yếu tố định tính và định lượng để đánh giá những điểm mạnh và điểm yếu còn tồn tại, từ đó đưa ra các khuyến nghị phù hợp.

3.2. Nhận Diện Khó Khăn Trong Điều Hành CSTT Hiện Nay

Việc điều hành CSTT tại Việt Nam hiện nay đối mặt với nhiều khó khăn. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất còn nhiều hạn chế, hiệu quả chưa cao. Khung khổ điều hành lãi suất chưa hoàn thiện. Thị trường tiền tệ còn kém phát triển. Tính độc lập của Ngân hàng Trung Ương còn hạn chế. Sự phối hợp giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa chưa chặt chẽ. Các yếu tố này ảnh hưởng đến khả năng kiểm soát lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô.

IV. Xây Dựng Mô Hình Kinh Tế Lượng Đánh Giá Kênh Lãi Suất

Việc xây dựng mô hình kinh tế lượng là cần thiết để đánh giá một cách khách quan và chính xác hiệu quả của kênh lãi suất trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Mô hình sẽ sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian để phân tích tác động của lãi suất điều hành đến các biến số vĩ mô như lạm phát, tăng trưởng kinh tế, tỷ giá hối đoái và cung tiền. Kết quả phân tích sẽ giúp xác định mức độ nhạy cảm của nền kinh tế đối với các thay đổi về lãi suất, từ đó đưa ra những khuyến nghị chính sách phù hợp.

4.1. Mô Tả Mô Hình VAR và Phương Pháp Bayesian

Mô hình tự hồi quy vector kết hợp phương pháp Bayesian (Bayesian VAR) được sử dụng để đánh giá cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam. Mô hình này cho phép phân tích mối quan hệ giữa các biến số kinh tế vĩ mô một cách linh hoạt và hiệu quả. Phương pháp Bayesian giúp xử lý các vấn đề về ước lượng tham số và kiểm định giả thuyết trong mô hình VAR một cách chính xác và đáng tin cậy.

4.2. Phân Tích Phân Rã Phương Sai và Hàm Phản Ứng IRF

Phân tích phân rã phương sai và hàm phản ứng (IRF) được sử dụng để đánh giá tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ lên các biến số kinh tế vĩ mô. Phân tích phân rã phương sai cho biết tỷ lệ đóng góp của từng biến số trong việc giải thích sự biến động của các biến số khác. Hàm phản ứng (IRF) cho thấy phản ứng của các biến số kinh tế vĩ mô đối với một cú sốc từ lãi suất điều hành.

V. Khuyến Nghị Hoàn Thiện Cơ Chế Truyền Dẫn Giải Pháp

Để nâng cao hiệu quả cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam, cần có những giải pháp đồng bộ. Thứ nhất, cần thiết lập một khung khổ điều hành lãi suất rõ ràng và minh bạch, với các mục tiêu cụ thể và các công cụ hiệu quả. Thứ hai, cần nâng cao năng lực điều hành chính sách tiền tệ tại Ngân hàng Nhà nước, bao gồm cả việc tăng cường tính độc lập và nâng cao trình độ chuyên môn của cán bộ. Thứ ba, cần có sự phối hợp chặt chẽ giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa để đảm bảo sự ổn định của nền kinh tế.

5.1. Thiết Lập Khung Khổ Điều Hành Lãi Suất Hiện Đại

Khung khổ điều hành lãi suất cần được thiết kế để đảm bảo tính linh hoạt và hiệu quả trong việc điều hành chính sách tiền tệ. Cần xác định rõ lãi suất chính sách, hành lang lãi suất và các loại lãi suất khác để tạo ra một hệ thống lãi suất nhất quán và minh bạch. Đồng thời, cần có các công cụ để can thiệp vào thị trường tiền tệ khi cần thiết để đảm bảo lãi suất thị trường luôn ở mức phù hợp.

5.2. Nâng Cao Năng Lực Điều Hành Chính Sách Tiền Tệ

Để nâng cao năng lực điều hành chính sách tiền tệ, cần tăng cường tính độc lập của Ngân hàng Nhà nước để có thể đưa ra các quyết định chính sách một cách khách quan và không bị ảnh hưởng bởi các yếu tố chính trị. Đồng thời, cần nâng cao trình độ chuyên môn của cán bộ Ngân hàng Nhà nước thông qua đào tạo và bồi dưỡng thường xuyên để có thể nắm bắt được các diễn biến mới nhất trên thị trường tài chính và tiền tệ.

VI. Định Hướng Chính Sách Tiền Tệ Tầm Nhìn Đến 2030

Định hướng điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đến năm 2025, tầm nhìn 2030 cần tập trung vào việc ổn định giá trị đồng tiền, kiểm soát lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế bền vững. Để đạt được mục tiêu này, cần tiếp tục hoàn thiện cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ, nâng cao hiệu quả kênh lãi suất và tăng cường sự phối hợp giữa chính sách tiền tệ và các chính sách kinh tế vĩ mô khác.

6.1. Khuyến Nghị Chính Sách Về Thiết Lập Khung Điều Hành

Khuyến nghị chính sách về thiết lập khung khổ điều hành lãi suất. Lãi suất chính sách, hành lang lãi suất, các loại lãi suất khác cần được xác định rõ ràng. Lãi suất của TCTD đối với khách hàng cũng cần được xem xét. Bên cạnh đó, cần có nhóm khuyến nghị chính sách liên quan đến nâng cao năng lực điều hành chính sách tiền tệ tại Ngân hàng Nhà nước.

6.2. Tác Động Của Chính Phủ và Các Bộ Ngành Liên Quan

Nhóm khuyến nghị đối với Chính phủ và các bộ ngành liên quan. Chính phủ cần tạo điều kiện thuận lợi cho việc điều hành chính sách tiền tệ, bao gồm cả việc đảm bảo tính độc lập của Ngân hàng Nhà nước và tạo ra một môi trường kinh tế vĩ mô ổn định. Các bộ ngành liên quan cần phối hợp chặt chẽ với Ngân hàng Nhà nước trong việc thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô để đạt được mục tiêu chung.

Nội dung chính

Tổng quan về luận án

Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ (CSTT) qua kênh lãi suất giữ vị trí trung tâm trong kinh tế học tiền tệ hiện đại, đặc biệt khi các ngân hàng trung ương (NHTW) chuyển dịch từ khung khổ điều hành theo khối lượng sang điều hành theo giá. Luận án tiến sĩ kinh tế của tác giả Bùi Quốc Dũng (Học viện Ngân hàng, 2024) với đề tài "Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam" (người hướng dẫn: PGS. Nguyễn Kim Anh và TS. Lê Xuân Nghĩa) là công trình tiên phong đánh giá toàn diện tính hiệu lực và cấu trúc vận hành của kênh lãi suất trong bối cảnh tái cơ cấu kinh tế và chuyển đổi thể chế điều hành tiền tệ tại Việt Nam.

Khoảng trống nghiên cứu (research gap) cốt lõi được nhận diện là sự thiếu vắng các công trình phân tích định lượng chuyên sâu về mức độ lan tỏa của lãi suất chính sách tới lãi suất liên ngân hàng, lãi suất thương mại và các mục tiêu kinh tế vĩ mô cuối cùng bằng các kỹ thuật kinh tế lượng tân tiến có khả năng xử lý hiện tượng mất bậc tự do và thay đổi cấu trúc dữ liệu. Trước đây, nhiều nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam như Le và Pfau (2009) hay Bhattacharya (2013) cho rằng kênh lãi suất có vai trò mờ nhạt so với kênh tín dụng và tỷ giá. Luận án đã lấp đầy khoảng trống này bằng cách kiểm chứng sự thay đổi cấu trúc qua hai giai đoạn bản lề và thiết lập cơ sở khoa học để tái định hình khung khổ điều hành lãi suất chuẩn tắc.

Luận án giải quyết 3 câu hỏi nghiên cứu cụ thể:

1. Cơ chế điều hành và truyền tải CSTT qua kênh lãi suất được luận giải dưới góc độ lý thuyết và chuẩn mực quốc tế như thế nào?
2. Thực trạng điều hành lãi suất của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) diễn ra ra sao và kênh lãi suất có phát huy hiệu lực thực tế trong nền kinh tế Việt Nam giai đoạn 2002–2022 hay không?
3. NHNN và Chính phủ cần thực thi những giải pháp chiến lược và kỹ thuật nào để tối ưu hóa hiệu lực truyền dẫn CSTT qua kênh lãi suất đến năm 2025, tầm nhìn 2030?

Hệ thống giả thuyết nghiên cứu bao gồm:

• H1: Hiệu lực truyền dẫn của lãi suất điều hành tới lạm phát và sản lượng có sự khác biệt mang tính bước ngoặt giữa giai đoạn trước năm 2011 (khi CSTT thiên về đa mục tiêu và kiểm soát khối lượng) và giai đoạn sau năm 2011 (khi ưu tiên kiểm soát lạm phát và định hướng giá).
• H2: Tồn tại độ trễ và tính bất đối xứng trong phản ứng của mặt bằng lãi suất thị trường trước các cú sốc lãi suất chính sách do rào cản từ tình trạng dư thừa thanh khoản cục bộ và cấu trúc thị trường tài chính dựa chủ yếu vào hệ thống ngân hàng (bank-based system).

Khung khổ lý thuyết tích hợp của luận án được xây dựng dựa trên lý thuyết truyền dẫn tiền tệ tân Keynes (New Keynesian Transmission Mechanism), lý thuyết cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (Term Structure of Interest Rates), kênh bảng cân đối tài sản (Balance Sheet Channel) và lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP). Nghiên cứu bao quát chuỗi số liệu vĩ mô và thị trường tiền tệ kéo dài 21 năm (2002–2022), bao gồm 84 quý quan sát được chia tách tại điểm gãy cấu trúc năm 2011.

---

Literature Review và Positioning

Các công trình kinh tế học tiền tệ kinh điển và hiện đại hình thành hai trường phái chính về cơ chế truyền tải lãi suất:

Trường phái thứ nhất nhấn mạnh vai trò vượt trội của kênh lãi suất và sự cần thiết của khung khổ lạm phát mục tiêu (LPMT). Jonas và Mishkin (2003) chứng minh quá trình chuyển đổi sang LPMT tại Cộng hòa Séc, Ba Lan và Hungary giúp neo giữ kỳ vọng lạm phát dù phải đối mặt với nhiều cú sốc ngoại sinh. Freedman và Otker-Robe (2010), cùng với Bindseil (2016), khẳng định sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, việc NHTW vận hành hành lang lãi suất (Interest Rate Corridor - IRC) và kiểm soát lãi suất ngắn hạn liên ngân hàng là điều kiện tiên quyết để ổn định thị trường tiền tệ. Ho (2008) và Maehle (2014) chỉ ra rằng các chỉ tiêu khối lượng chỉ đóng vai trò kiểm tra chéo, trong khi mục tiêu hoạt động phải là lãi suất ngắn hạn.

Trường phái thứ hai chỉ ra các rào cản làm suy yếu kênh lãi suất tại các nền kinh tế đang phát triển hoặc bị đô la hóa. Mohanty (2012) và Aleem (2010) khi nghiên cứu tại Ấn Độ bằng mô hình SVAR/VAR nhận thấy cú sốc thắt chặt lãi suất làm giảm GDP sau 2 quý và giảm lạm phát sau 3 quý, nhưng kênh tín dụng vẫn lấn át do sự hiện diện của tín dụng chỉ định. Ormaechea và Coble (2011) so sánh các nền kinh tế Mỹ Latinh và chỉ ra rằng kênh tỷ giá chi phối tại các quốc gia có mức độ đô la hóa cao như Peru và Uruguay, trong khi kênh lãi suất chỉ phát huy tác dụng ở các nền kinh tế phi đô la hóa như Chile và New Zealand. Morsink và Bayoumi (2001) cùng Miyao (2002) tại Nhật Bản nhấn mạnh sự suy yếu bảng cân đối tài sản của các ngân hàng thương mại (NHTM) sẽ triệt tiêu khả năng dẫn truyền của lãi suất chính sách.

Tại Việt Nam, các nghiên cứu trước đây tồn tại nhiều tranh luận trái chiều. Nhóm tác giả Le và Pfau (2009), Bhattacharya (2013), và Vo và Nguyen (2017) cho rằng kênh lãi suất không có tác động đáng kể lên lạm phát hoặc xuất hiện hiện tượng nghịch lý giá cả (price puzzle). Ngược lại, Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2013), Đinh Thị Thu Hồng (2013), Bui và Tran (2015), Phạm Thị Bảo Anh (2017) khẳng định sự tồn tại của kênh lãi suất nhưng ghi nhận độ trễ lớn và tính truyền dẫn không hoàn toàn giữa lãi suất điều hành và lãi suất kinh doanh của NHTM.

Luận án của NCS. Bùi Quốc Dũng định vị tính tiên phong bằng cách đối chuẩn với kinh nghiệm chuyển đổi của Ngân hàng Trung ương Thái Lan (BOT) và Ngân hàng Trung ương Philippines (BSP). Năm 2016, BSP áp dụng thành công hệ thống IRC với biên độ $\pm 50$ điểm cơ bản quanh lãi suất mua lại đảo ngược qua đêm (O/N RRP), kết hợp công cụ đấu giá tiền gửi (TDF). Luận án chứng minh Việt Nam hoàn toàn có thể áp dụng mô hình này để vượt qua các hạn chế mà các nghiên cứu định tính trước đây của Tô Ánh Dương (2015) hay Duma và Hà Nga (2013) chưa đưa ra được lộ trình định lượng khả thi.

---

Đóng góp lý thuyết và khung phân tích

Đóng góp cho lý thuyết

Luận án mở rộng lý thuyết IS-LM truyền thống của J.M. Keynes và lý thuyết tiền tệ tân cổ điển của Milton Friedman vào môi trường kinh tế chuyển đổi có độ mở lớn. Trong bối cảnh nền kinh tế tồn tại sự phân hóa về thanh khoản và chi phối bởi hệ thống trung gian ngân hàng, nghiên cứu chứng minh mối quan hệ giữa lãi suất và tổng cầu không chỉ diễn ra thuần túy qua chi phí vốn mà chịu sự can thiệp trực tiếp từ kênh bảng cân đối tài sản (Bernanke & Blinder, 1988).

Mô hình lý thuyết của luận án minh định rằng khi chuyển dịch từ điều hành theo khối lượng sang điều hành theo giá, tính nhạy cảm của lạm phát và sản lượng trước lãi suất thực tăng lên rõ rệt. Phát hiện này giải quyết xung đột lý luận giữa quan điểm trọng tiền (monetarism) và quan điểm điều hành theo quy tắc lãi suất (Taylor-type rule), khẳng định sự chuyển đổi mô hình tăng trưởng từ năm 2011 đã tạo lập một paradigm shift trong hành vi định giá tài sản tài chính tại Việt Nam.

                                  KÊNH TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT
                                  

Khung phân tích độc đáo

Khung phân tích của luận án tích hợp đồng thời 3 cấu phần lý thuyết cốt lõi:

1. Lý thuyết cấu trúc kỳ hạn của lãi suất: Dẫn truyền từ lãi suất điều hành ngắn hạn sang lãi suất thương mại trung và dài hạn.
2. Lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP): Tương tác giữa chênh lệch lãi suất VND/USD với dòng vốn biên mậu và tỷ giá hối đoái thực (REER).
3. Lý thuyết trung gian tài chính và hành vi thanh khoản: Tác động của tỷ lệ nợ xấu và quy mô dự trữ vượt mức đến biên độ truyền dẫn lãi suất.

Khung vận hành được luận án chuẩn hóa thông qua mô hình hành lang lãi suất cải tiến:

• Trần hành lang: Lãi suất cho vay qua đêm/tự động cung cấp thanh khoản (Standing Liquidity Providing Facility - SLPF).
• Lãi suất chính sách trung tâm: Lãi suất chào mua giấy tờ có giá (GTCG) kỳ hạn 7 ngày trên nghiệp vụ thị trường mở (OMOs).
• Sàn hành lang: Lãi suất thu hồi thanh khoản tự động (Standing Liquidity Absorbing Facility - SLAF).

---

Phương pháp nghiên cứu tiên tiến

Thiết kế nghiên cứu

Luận án tuân thủ thế giới quan thực chứng (positivism paradigm), sử dụng phương pháp định lượng chuyên sâu để kiểm định các giả thuyết kinh tế lượng vĩ mô. Thiết kế nghiên cứu đa tầng (multi-level design) phân tách dữ liệu thành 2 phân kỳ chiến lược:

• Giai đoạn 1 (Q1/2002 – Q4/2011): Giai đoạn CSTT đa mục tiêu, tập trung tăng trưởng kinh tế, điều hành nặng tính hành chính và quản lý theo cung tiền M2/tín dụng.
• Giai đoạn 2 (Q1/2012 – Q4/2022): Giai đoạn tái cơ cấu hệ thống tổ chức tín dụng, ưu tiên kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô và từng bước thị trường hóa lãi suất.

Quy trình nghiên cứu rigorous

Dữ liệu chuỗi thời gian được thu thập với quy trình chuẩn hóa từ các nguồn chính thống: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (SBV), Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF - International Financial Statistics), Tổng cục Thống kê (GSO) và Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS).

Các biến số vĩ mô bao gồm: Lãi suất tái cấp vốn ($R_{ref}$), Lãi suất tái chiết khấu ($R_{disc}$), Lãi suất liên ngân hàng qua đêm ($R_{on}$), Lãi suất cho vay trung bình ($R_{lend}$), Lãi suất huy động ($R_{dep}$), Chỉ số giá tiêu dùng ($CPI$), Tăng trưởng kinh tế ($GDP$), Tín dụng nền kinh tế ($CRED$), Tổng phương tiện thanh toán ($M2$), và Tỷ giá hiệu dụng thực ($REER$). Các chuỗi dữ liệu được kiểm định tính dừng thông qua kiểm định nghiệm đơn vị Augmented Dickey-Fuller (ADF) và Phillips-Perron (PP), loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng thuật toán X-13ARIMA-SEATS.

Data và phân tích

Khác biệt hoàn toàn với các mô hình OLS, VAR hay SVAR truyền thống thường gặp vấn đề mất bậc tự do nghiêm trọng khi tăng số lượng biến và độ trễ trễ quan sát, luận án ứng dụng Mô hình Tự hồi quy Vector kết hợp phương pháp Bayes (Bayesian VAR - BVAR) trên phần mềm kinh tế lượng chuyên dụng (MATLAB/EViews).

                        QUY TRÌNH ƯỚC LƯỢNG MÔ HÌNH BAYESIAN VAR (BVAR)
                        

Phương pháp BVAR tích hợp hàm mật độ xác suất tiền nghiệm (Prior Probability Density Function - cấu trúc Minnesota Prior) với thông tin mẫu thông qua định lý Bayes để thu được phân phối hậu nghiệm (Posterior Distribution). Kỹ thuật này co cụm các tham số ít quan trọng về phía 0, giảm phương sai ước lượng và triệt tiêu đáng kể sai số dự báo.

Cấu trúc định danh cú sốc được thực hiện qua phân tích phân rã Cholesky kết hợp kiểm tra độ vững (robustness checks) với các trật tự biến số và độ trễ khác nhau ($p = 2, 4$). Các kết quả hàm phản ứng xung (Impulse Response Function - IRF) và phân tích phân rã phương sai (Variance Decomposition) được tính toán ở khoảng tin cậy 68% và 95%.

---

Phát hiện đột phá và implications

Những phát hiện then chốt

"Từ năm 2011, điều hành của Chính phủ đã có bước chuyển từ tập trung cao cho tăng trưởng chuyển sang ưu tiên kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, tăng trưởng ở mức hợp lý bảo đảm an sinh xã hội, thực hiện chuyển đổi mô hình tăng trưởng, tái cơ cấu nền kinh tế để tăng trưởng bền vững."

Nghiên cứu định lượng BVAR mang lại 4 phát hiện thực nghiệm mang tính đột phá:

1. Sự trỗi dậy của hiệu lực kênh lãi suất sau năm 2011: Ở giai đoạn 2002–2011, phản ứng của lạm phát trước cú sốc tăng lãi suất điều hành không có ý nghĩa thống kê rõ rệt, thậm chí xuất hiện hiện tượng tăng giá ngắn hạn (price puzzle) do doanh nghiệp chuyển chi phí lãi vay vào giá bán. Ngược lại, trong giai đoạn 2012–2022, cú sốc tăng 100 điểm cơ bản (1%) của lãi suất chính sách làm giảm tỷ lệ lạm phát một cách bền vững với độ tin cậy thống kê cao ($p < 0.05$).
2. Quỹ đạo thời gian và độ trễ truyền dẫn: Tác động của lãi suất điều hành lên lạm phát đạt đỉnh sau khoảng 7 đến 8 tháng (2–3 quý) và duy trì hiệu lực kiềm chế lạm phát kéo dài xuyên suốt 18 đến 24 tháng. Đối với sản lượng thực, tác động thắt chặt xuất hiện nhanh hơn, làm giảm tốc độ tăng trưởng GDP sau 2 quý trước khi quay trở lại mức cân bằng dài hạn.
3. Sự vượt trội của lãi suất thị trường mở (OMOs) và tái chiết khấu: Lãi suất tái cấp vốn tỏ ra kém nhạy bén trong việc định hướng thị trường liên ngân hàng do nghiệp vụ tái cấp vốn thường gắn với các chương trình hỗ trợ thanh khoản tái cơ cấu đặc thù. Ngược lại, lãi suất tái chiết khấu và đặc biệt là lãi suất đấu thầu nghiệp vụ thị trường mở có tính định hướng thị trường mạnh nhất, chi phối trực tiếp chi phí vốn ngắn hạn của hệ thống NHTM.
4. Tác động triệt tiêu của hiện tượng dư thừa thanh khoản cục bộ: Sự phân mảnh giữa nhóm NHTM quy mô lớn (thừa thanh khoản) và nhóm NHTM cổ phần nhỏ (thiếu thanh khoản) làm méo mó đường cong lãi suất, tạo nên sự bất đối xứng khi lãi suất huy động phản ứng chậm hơn trong pha nới lỏng so với pha thắt chặt.

           PHẢN ỨNG CỦA LẠM PHÁT TRƯỚC CÚ SỐC TĂNG LÃI SUẤT (+100 BPS)
      
      Mức biến động (%)
             0        2        4        6        8        12       18      24

Implications đa chiều

• Về mặt lý luận: Khẳng định sự tồn tại và tính ưu việt của cơ chế truyền dẫn qua giá tại một nền kinh tế chuyển đổi khi khuôn khổ chính sách nhất quán với mục tiêu ổn định giá cả.
• Về thiết kế công cụ CSTT: Luận án đề xuất giải pháp đột phá:

"Lựa chọn lãi suất chào mua GTCG kỳ hạn 7 ngày trên OMOs là lãi suất chính sách, theo đó xây dựng hành lang lãi suất với trần của hành lang là lãi suất áp dụng đối với cơ chế tự động cung cấp (SLPF) và sàn là lãi suất thu hồi thanh khoản (SLAF) của NHNN."

• Về cải cách thể chế điều hành: Luận án khẳng định tính cấp thiết của việc nâng cao tính độc lập và minh bạch của NHTW:

"Đề xuất cơ chế thành lập Hội đồng CSTT nhằm nâng cao năng lực điều hành CSTT tại NHNN."

Hội đồng này cần hoạt động theo nguyên tắc bỏ phiếu biểu quyết định kỳ về lãi suất mục tiêu, công bố biên bản họp và dự báo kinh tế vĩ mô định kỳ để định hướng kỳ vọng thị trường (forward guidance).

---

Limitations và Future Research

Luận án chỉ ra các giới hạn nghiên cứu khách quan:

1. Dữ liệu tần suất quý và tháng tổng hợp: Chưa khai thác được chuỗi dữ liệu giao dịch liên ngân hàng tần suất cao theo ngày (high-frequency daily data) do tính bảo mật của hệ thống thanh toán quốc gia.
2. Khu vực tài chính phi chính thức: Chưa mô hình hóa được tác động lan tỏa của tín dụng phi chính thức và hệ thống ngân hàng bóng tối (shadow banking), vốn chiếm tỷ trọng đáng kể trong việc tài trợ vốn cho khu vực kinh tế tư nhân siêu nhỏ.
3. Tính đồng nhất của hệ thống ngân hàng: Mô hình BVAR ở cấp độ vĩ mô chưa phản ánh hết mức độ không đồng nhất (heterogeneity) về cấu trúc vốn, khẩu vị rủi ro và chất lượng tài sản giữa các nhóm NHTM có vốn nhà nước và NHTM cổ phần tư nhân.

Các hướng nghiên cứu tương lai được gợi mở:

• Phát triển mô hình BVAR tham số biến đổi theo thời gian (Time-Varying Parameter BVAR - TVP-BVAR) hoặc Markov Switching BVAR để kiểm tra các thay đổi trạng thái chính sách tức thời.
• Kết hợp dữ liệu cấp vi mô (micro-level bank balance sheet data) với mô hình vĩ mô Dynamic Stochastic General Equilibrium (DSGE) có ma sát tài chính để lượng hóa chi tiết kênh dẫn truyền rủi ro (risk-taking channel).
• Đánh giá tác động tương tác giữa công nghệ tài chính (Fintech), tiền kỹ thuật số của NHTW (CBDC) và tốc độ quay vòng của tiền tệ tới hiệu lực truyền dẫn lãi suất.

---

Tác động và ảnh hưởng

Nghiên cứu mang lại giá trị thực tiễn to lớn cho tiến trình hiện đại hóa CSTT quốc gia:

• Tác động học thuật: Cung cấp tài liệu tham khảo chuẩn mực và khung ước lượng BVAR có khả năng tái lập (reproducible), dự kiến tạo lập chỉ số trích dẫn cao trong các nghiên cứu kinh tế lượng ứng dụng tại Việt Nam và khu vực Đông Nam Á.
• Tác động chính sách: Cung cấp luận cứ trực tiếp cho Ban Lãnh đạo NHNN và Vụ Chính sách Tiền tệ trong việc tái cấu trúc các mức lãi suất điều hành, giảm bớt sự phụ thuộc vào hạn mức tăng trưởng tín dụng (room tín dụng) và chuyển dịch toàn diện sang điều hành qua lãi suất thị trường mở.
• Ổn định kinh tế vĩ mô: Giúp cộng đồng doanh nghiệp và các tổ chức tài chính dự báo chính xác chu kỳ lãi suất, giảm thiểu rủi ro biến động tỷ giá và chi phí vốn, thúc đẩy phân bổ nguồn lực xã hội hiệu quả hơn.

                    HỆ SINH THÁI TÁC ĐỘNG VÀ ẢNH HƯỞNG CỦA NGHIÊN CỨU
                    

---

Đối tượng hưởng lợi

1. Nghiên cứu sinh và Giới học thuật: Tiếp cận phương pháp luận kinh tế lượng Bayes giải quyết triệt để bài toán thiếu hụt bậc tự do; thừa hưởng nguồn tài liệu tổng quan toàn diện về cơ chế truyền tải tiền tệ.
2. Nhà hoạch định chính sách tại NHNN: Sở hữu khung kỹ thuật chi tiết để thiết lập hành lang lãi suất liên ngân hàng, xác định lãi suất can thiệp tối ưu và lộ trình gỡ bỏ các rào cản hành chính.
3. Khối NHTM và Định chế tài chính: Cải thiện mô hình quản trị tài sản Nợ - Có (ALM), lượng hóa độ trễ và biên độ điều chỉnh lãi suất đầu ra - đầu vào, tối ưu hóa công tác quản trị thanh khoản liên ngân hàng.
4. Cơ quan quản lý vĩ mô (Bộ Kế hoạch & Đầu tư, Bộ Tài chính): Nâng cao hiệu quả phối hợp giữa Chính sách Tài khóa và Chính sách Tiền tệ, hạn chế hiện tượng thoái lui đầu tư (crowding-out effect) khi phát hành trái phiếu chính phủ.

---

Câu hỏi chuyên sâu

1. Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất của luận án là gì và đã mở rộng lý thuyết nào?

Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất là việc mở rộng Lý thuyết Truyền dẫn Tiền tệ Tân Keynes trong điều kiện nền kinh tế chuyển đổi kép: vừa chuyển đổi cơ chế quản lý kinh tế, vừa chuyển dịch thể chế tiền tệ từ kiểm soát cung tiền ($M2$) sang neo giữ lãi suất ngắn hạn. Luận án chỉ ra rằng trong môi trường thanh khoản phân mảnh, kênh lãi suất không vận hành độc lập mà gắn chặt với kênh bảng cân đối tài sản của các NHTM.

2. Phương pháp nghiên cứu đổi mới như thế nào so với các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam?

So với các nghiên cứu trước đây chủ yếu sử dụng OLS tĩnh, VAR hoặc SVAR cơ bản (vốn dễ bị suy diễn sai lệch do chuỗi dữ liệu vĩ mô ngắn và số lượng biến lớn), luận án là công trình đầu tiên ứng dụng Bayesian VAR (BVAR) với hàm tiền nghiệm Minnesota Prior. Kỹ thuật này giúp đưa các thông tin phân phối tiền nghiệm vào quá trình ước lượng, kiểm soát hiệu quả hiện tượng quá khớp (over-fitting) và cho phép đưa đồng thời 10 biến số vĩ mô vào một hệ thống phương trình động nhất quán.

3. Phát hiện thực nghiệm nào gây bất ngờ nhất từ kết quả chạy mô hình?

Phát hiện bất ngờ nhất là sự phân hóa vai trò giữa Lãi suất Tái cấp vốn và Lãi suất Tái chiết khấu/Lãi suất OMOs. Trong thời gian dài, lãi suất tái cấp vốn được xem là công cụ định hướng chính thức, nhưng mô hình BVAR chỉ ra rằng lãi suất này không có tác động định hướng thị trường đáng kể. Thay vào đó, lãi suất tái chiết khấu và lãi suất đấu thầu OMOs mới là các biến thực sự chi phối thanh khoản và thúc đẩy sự lan tỏa đến lãi suất cho vay thương mại.

4. Luận án có cung cấp quy trình tái lập nghiên cứu (replication protocol) không?

Có. Luận án mô tả chi tiết nguồn dữ liệu, mã định danh chuỗi thời gian, phương pháp hiệu chỉnh mùa vụ, cấu trúc ma trận tiền nghiệm Minnesota, số bước lặp lấy mẫu Gibbs (Gibbs sampling iterations), và trật tự phân rã Cholesky. Các nhà nghiên cứu khác hoàn toàn có thể sử dụng lại bộ thông số này trên các phần mềm thống kê để kiểm chứng độc lập.

5. Chương trình nghị sự nghiên cứu 10 năm tới được phác thảo ra sao?

Luận án phác thảo lộ trình 10 năm (2024–2034) gồm 3 giai đoạn:

• 2024–2026: Hoàn thiện khung IRC hẹp, lấy lãi suất chào mua OMO 7 ngày làm lãi suất chính sách duy nhất; giảm biên độ can thiệp hành chính.
• 2026–2030: Thành lập Hội đồng CSTT độc lập; chính thức áp dụng khuôn khổ Lạm phát mục tiêu linh hoạt (Flexible Inflation Targeting); dỡ bỏ hoàn toàn trần tăng trưởng tín dụng.
• 2030–2034: Tích hợp mô hình dự báo vĩ mô tự động ứng dụng Trí tuệ nhân tạo (AI/Machine Learning) và đánh giá tác động của tiền kỹ thuật số NHTW (CBDC) lên cấu trúc kênh truyền dẫn lãi suất.

---

Kết luận

Luận án "Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam" của NCS. Bùi Quốc Dũng xác lập 5 đóng góp học thuật và thực tiễn cốt lõi:

1. Hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận về cơ chế truyền tải tiền tệ qua kênh lãi suất, bổ sung bằng chứng thực nghiệm từ một nền kinh tế đang phát triển có độ mở lớn.
2. Chứng minh bằng mô hình BVAR bước chuyển biến mang tính cấu trúc sau năm 2011: kênh lãi suất đã phát huy hiệu lực rõ rệt trong việc kiểm soát lạm phát và điều tiết sản lượng với độ trễ đỉnh điểm từ 7 đến 8 tháng.
3. Định danh chính xác lãi suất chính sách tối ưu: Đề xuất lựa chọn lãi suất chào mua GTCG kỳ hạn 7 ngày trên OMOs làm lãi suất chỉ đạo trung tâm của hệ thống.
4. Thiết lập kiến trúc hành lang lãi suất chuẩn tắc (IRC) với trần SLPF và sàn SLAF, tạo cơ chế tự động giữ ổn định lãi suất thị trường liên ngân hàng.
5. Đề xuất bước đột phá về thể chế: Kiến nghị thành lập Hội đồng CSTT tại NHNN nhằm chuyên nghiệp hóa, minh bạch hóa và nâng cao năng lực độc lập trong điều hành chính sách tiền tệ quốc gia.

Công trình tạo nền tảng lý luận vững chắc, mở ra các hướng nghiên cứu hiện đại về kinh tế học tiền tệ, đồng thời cung cấp bản thiết kế chính sách mẫu mực phục vụ tiến trình hiện đại hóa Ngân hàng Nhà nước Việt Nam hội nhập sâu rộng với chuẩn mực ngân hàng trung ương toàn cầu.

Trích đoạn nội dung tài liệu

LỜI MỞ ĐẦU 1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI Chính sách tiền tệ (CSTT) là công cụ mà Ngân hàng Trung ƣơng (NHTW) có thể sử dụng để tác động đến các biến số vĩ mô mục tiêu của nền kinh tế nhƣ sản lƣợng hay giá cả, và cơ chế truyền dẫn CSTT đƣợc định nghĩa tổng quát là quá trình các quyết định điều hành CSTT đƣợc truyền tải và dẫn đến những thay đổi của sản lƣợng và lạm phát. Cụ thể, khi NHTW sử dụng một trong những công cụ chính sách nhƣ dự trữ bắt buộc, lãi suất tái chiết khấu., công cụ này sẽ thông qua các kênh trong cơ chế dẫn truyền CSTT tác động đến nhu cầu tiêu dùng và đầu tƣ trong nƣớc cũng nhƣ quốc tế, từ đó ảnh hƣởng đến tổng cầu, sản lƣợng và giá cả. Nhƣ vậy, khả năng NHTW có thể điều hành các công cụ CSTT đạt đến mục tiêu thành công hay không phụ thuộc rất nhiều vào hƣớng tác động, thời gian tác động và mức độ tác động của từng kênh trong cơ chế truyền dẫn CSTT.

Nền kinh tế Việt Nam đang hội nhập ngày càng sâu rộng vào kinh tế thế giới, cùng với sự phát triển của thị trƣờng tài chính, trong bối cảnh kinh tế toàn cầu đầy biến động, các giao dịch kinh tế, tiền tệ ngày càng trở nên phức tạp hơn. Trong khi đó, CSTT ở Việt Nam còn nhiều tồn tại, hạn chế. Cơ chế điều hành CSTT trong thời gian qua (giai đoạn trƣớc năm 2012) tỏ ra không hiệu quả trong việc kiểm soát lạm phát. Từ năm 2004 đến năm 2011, lạm phát cao và diễn biến phức tạp.

Kinh tế vĩ mô bất ổn. Từ năm 2012 đến nay, CSTT đã có những thành công nhất định trong việc kiềm chế lạm phát ở mức một con số, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô. Để việc điều hành CSTT đạt đƣợc hiệu quả cao thì nền kinh tế phải có những nền tảng vững chắc trên bình diện kinh tế vĩ mô cũng nhƣ sự ủng hộ của công chúng và thể chế. Tuy nhiên, ở Việt Nam, các thể chế tài chính, tài khóa, tiền tệ chƣa thật vững mạnh, thể hiện ở thực trạng hệ thống ngân hàng, tình hình thu chi ngân sách cũng nhƣ tính độc lập của NHTW.

Vì vậy, việc tiếp tục cải tổ các thể chế này tại Việt Nam, đặc biệt là việc chuyển đổi cơ chế điều hành CSTT tại Ngân hàng Nhà nƣớc Việt Nam (NHNN) là thực sự cần thiết. Trong những năm qua, công tác điều hành CSTT, lãi suất của Việt Nam mặc dù có những bƣớc tiến nhất định nhƣng vẫn tồn tại nhiều hạn chế chế, dẫn đến hiệu lực 2 CSTT chƣa cao và chƣa hỗ trợ tối ƣu cho sự phát triển của thị trƣờng tài chính, tiền tệ, hoạt động ngân hàng và nền kinh tế nói chung. Do đó, việc xây dựng một khung khổ và tổ chức điều hành CSTT, lãi suất hiệu quả, với nhiều công cụ hiện đại (cả truyền thống và phi truyền thống) là một yêu cầu cấp thiết nhằm nâng cao hiệu lực của CSTT, góp phần phát triển thị trƣờng tài chính - tiền tệ, nâng cao hiệu quả điều tiết vốn trong nền kinh tế. Trong số các kênh truyền dẫn CSTT đƣợc sử dụng, các NHTW trên thế giới thông thƣờng sử dụng công cụ lãi suất, coi đây là công cụ chủ đạo để điều hành CSTT, từ đó, tác động tới lạm phát và tăng trƣởng kinh tế.

Đó là do, lãi suất điều hành của NHTW có thể tác động tới chi phí vốn, thông qua đó, tác động đến hoạt động đầu tƣ, thu nhập, tiết kiệm, tiêu dùng của từng cá thể trong nền kinh tế. Sự thay đổi về giá cả và sự chuyển dịch các tài sản tài chính từ đó tác động đến tổng cầu và lạm phát, giúp các quyết định CSTT của NHTW có thể lan tỏa tới nền kinh tế. Vì vậy, hiểu rõ về cơ chế truyền dẫn chính sách cũng nhƣ vai trò của kênh truyền dẫn lãi suất đối với hiệu lực của CSTT tại nền kinh tế đang phát triển nhƣ Việt Nam là điều thực sự cần thiết. Từ các lý do trên, tôi lựa chọn chủ đề “Nghiên cứu cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất tại Việt Nam” làm chủ đề luận án Tiến sĩ của mình.

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2. Tổng quan nghiên cứu 2. Các nghiên cứu về chính sách tiền tệ và khung khổ điều hành chính sách tiền tệ Đã có nhiều công trình nghiên cứu quốc tế về khung khổ điều hành CSTT, trong đó nhiều công trình tập trung vào các nội dung cơ bản của khung khổ bao gồm: (i) Khái niệm, định nghĩa, và phân loại khung khổ CSTT; (ii) Những điều kiện tiên quyết để áp dụng hiệu quả các khuôn khổ CSTT; (iii) So sánh những lợi thế/bất lợi của việc áp dụng các khuôn khổ CSTT; (iv) Tác động của việc áp dụng các khung khổ CSTT đến các biến số vĩ mô chính; (v) Hiệu lực và hiệu quả của từng khuôn khổ trong việc ứng phó với các cú sốc bất thƣờng (ví dụ: cú sốc giá hàng hóa, cú sốc khủng hoảng); (vi) Kinh nghiệm thực tiễn của các quốc gia trong việc chuyển đổi khuôn khổ CSTT; và (vii) Các nội dung liên quan khác. Cụ thể: Jonas và Mishkin (2003) tổng kết những kinh nghiệm về việc chuyển đổi khung khổ điều hành CSTT tại Cộng hòa Séc, Ba Lan và Hungary.

Từ nửa cuối thập kỳ 1990, 3 một số quốc gia chuyển đổi đã từ bỏ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định và chuyển sang khung khổ điều hành CSTT theo lạm phát mục tiêu. Các quốc gia này thƣờng chệch khỏi mục tiêu lạm phát do phải chịu nhiều cú sốc hơn. Tuy nhiên, kết quả giảm dần lạm phát là rất khả quan, cho thấy khung khổ mới đem lại nhiều lợi ích hơn là những bất cập. NHTW châu Âu (2011) đã đƣa ra khung khổ CSTT tại NHTW châu Âu trên cơ sở phân tích các điều kiện về kinh tế và tài chính của khu vực, đồng thời đánh giá kết quả việc sử dụng các công cụ điều hành trong phạm vi khung khổ CSTT theo lạm phát mục tiêu.

Pétursson (2000) thảo luận việc lựa chọn khung khổ CSTT giữa mục tiêu tỷ giá hay lạm phát tại Iceland, đồng thời đƣa ra những điều kiện để việc áp dụng thực thi khung khổ CSTT theo lạm phát mục tiêu đạt đƣợc hiệu quả. Theo Sherwin (2000), kinh nghiệm ở các nƣớc có nền kinh tế nhỏ và mở, với cơ chế tỷ giá hối đoái linh hoạt thì khuôn khổ điều hành CSTT theo lạm phát mục tiêu là đặc biệt thích hợp. Điều này chủ yếu là do những đặc tính cơ bản, nhƣ công bố minh bạch về mục tiêu lạm phát, thừa nhận lạm phát thấp và ổn định là mục tiêu dài hạn quan trọng của CSTT, tính hợp lý cho những quyết định CSTT, và trách nhiệm giải trình cho việc đạt đƣợc mục tiêu của chính sách. Freedman và Otker-Robe (2010) mô tả kinh nghiệm một số nƣớc trong việc áp dụng khuôn khổ điều hành CSTT.

Nghiên cứu này tập trung vào các nguyên nhân chính khiến các nƣớc áp dụng khuôn khổ này; những kết quả chính khi xử lý các tình huống khác nhau; các nƣớc chuyển đổi sang khuôn khổ toàn phần nhƣ thế nào và sự phối hợp chuẩn bị các chính sách kinh tế và cải cách; những lợi ích thu đƣợc và thách thức phải đối mặt trong quá trình thực hiện; bài học kinh nghiệm của các quốc gia. Maehle (2014) tìm hiểu các nƣớc đang xây dựng khung khổ CSTT và kết luận các chỉ tiêu khối lƣợng tiền tệ đóng vai trò kiểm tra chéo đối với mục tiêu lãi suất; ngay cả NHTW điều hành theo khối lƣợng cũng cần có mục tiêu lạm phát rõ ràng. Bindseil (2016) rà soát sự phát triển các khung khổ CSTT trên thế giới, đƣa ra nhận định sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, CSTT đã thay đổi và tái khẳng 4 định việc xây dựng thị trƣờng tiền tệ hiệu quả trong đó có hành lang lãi suất, điều hành lãi suất ngắn hạn là rất quan trọng. Tóm lại, các nghiên cứu nƣớc ngoài đã phân tích khá đầy đủ cả về lý thuyết và thực tiễn về những vấn đề cơ bản nhất của khuôn khổ điều hành CSTT.

Đây là những kiến thức và gợi ý quan trọng để Việt Nam có thể cân nhắc lựa chọn khung khổ phù hợp nhất trong bối cảnh phát triển kinh tế và tài chính hiện nay. Tại Viẹt Nam, việc nghiên cứu khuôn khổ điều hành CSTT cũng đã thu hút sự quan tâm của không chỉ co quan quản l vĩ mô mà còn có các viẹn nghiên cứu, các chuyên gia và học giả kinh tế nhiều kinh nghiẹm. Nổi bạt trong số đó có thể kể đến: Nguyễn Thị Kim Thanh (2018) nghiên cứu về khung khổ điều hành CSTT tại Việt Nam trong tƣơng lai, trong đó có nêu sơ lƣợc về khung khổ CSTT của một số quốc gia, khu vực trên thế giới trong và sau khủng hoảng kinh tế - tài chính thế giới năm 2007 - 2008. Nghiên cứu cũng đƣa ra bài học về việc NHTW các quốc gia cần có nhiều công cụ vĩ mô để bổ sung cho bộ công cụ chính sách trong quá trình xây dựng cơ chế giảm thiểu rủi ro về ổn định tài chính sau cuộc khủng hoảng.

Nhóm nghiên cứu của BIDV (2018) đƣa ra những đánh giá về chính sách tỷ giá tại các nƣớc nhóm ASEAN-5 sau khủng hoảng tài chính toàn cầu và bài học đối với Việt Nam. Hiện nay, chính sách tỷ giá của các nƣớc ASEAN-5 đang đƣợc thực hiện với sự xem xét cẩn trọng. Động thái trên bao hàm: (i) nghĩa về mặt CSTT là giành đƣợc lợi thế so sánh nhờ định giá thấp đồng nội tệ; và (ii) quan điểm về phản ứng linh hoạt tƣơng ứng với cấu trúc toàn cầu. Những thay đổi trên đã đem lại những chuyển biến tích cực tại các nƣớc ASEAN-5.

Từ đó, đề xuất một số giải pháp, khuyến nghị cho công tác điều hành lãi suất tại Việt Nam. Phạm Xuân Hòe và các đồng sự (2018) đánh giá những thay đổi trong khung khổ điều hành CSTT sau khủng hoảng của NHTW các quốc gia khu vực châu Á cũng nhƣ trên thế giới. Nghiên cứu cho thấy sau khủng hoảng, vai trò, chức năng của NHTW đã đƣợc đàm thảo nhiều hơn, đồng thời bộ công cụ của CSTT cũng đã có những thay đổi nhất định - không chỉ bao gồm những công cụ truyền thống nhƣ lãi suất, tỷ giá, tín dụng…, mà đƣợc phát triển dƣới nhiều tên gọi mới thậm chí là xuất hiện cả những công cụ mới - công cụ phi truyền thống, cụ thể nhƣ chính sách lãi suất 0% - ZIRP; nới lỏng định lƣợng - QE; Định hƣớng thị trƣờng tiền tệ - FG; Lãi suất tiền gửi âm - NDR.