Tổng quan nghiên cứu

Kể từ ngày 12 tháng 07 năm 2000, thời điểm Ngân hàng Nhà nước Việt Nam chính thức khai trương phiên giao dịch thị trường mở đầu tiên, công cụ này đã tạo nên bước chuyển mình mang tính lịch sử trong cơ chế điều hành tiền tệ quốc gia. Quy mô giao dịch tăng trưởng vượt bậc từ 1.904 tỷ đồng trong năm 2000 lên mức kỷ lục 1.036.064 tỷ đồng vào năm 2008, ghi nhận mức tăng hơn 540 lần sau gần một thập kỷ vận hành. Tuy nhiên, giai đoạn 2000 - 2010 cũng là thời kỳ hệ thống tài chính liên tục đối mặt với áp lực thanh khoản cục bộ, sự mất cân đối khi các phiên can thiệp mua giấy tờ có giá chiếm áp đảo hơn 60% tổng số phiên, cùng rào cản về cơ cấu hàng hóa giao dịch chưa thực sự đa dạng.

Trước bối cảnh đó, vấn đề cấp thiết đặt ra là phải đánh giá toàn diện bức tranh vận hành của thị trường mở nhằm tìm ra các điểm nghẽn về thể chế và kỹ thuật. Luận văn tập trung vào mục tiêu hệ thống hóa cơ sở lý luận, phân tích thực trạng hoạt động thị trường mở trong giai đoạn 10 năm đầu tiên, đồng thời khảo sát bài học điều hành từ các ngân hàng trung ương tiên tiến trên thế giới. Phạm vi nghiên cứu bao quát toàn bộ hoạt động giao dịch nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam từ tháng 07 năm 2000 đến tháng 09 năm 2010 trên địa bàn cả nước, tập trung vào mối quan hệ điều tiết giữa Ngân hàng Nhà nước và các tổ chức tín dụng thành viên. Ý nghĩa then chốt của công trình thể hiện qua việc cung cấp luận cứ thực tiễn giúp tối ưu hóa công tác quản trị vốn khả dụng cho 56 tổ chức tín dụng thành viên, rút ngắn chu kỳ luân chuyển vốn và nâng cao năng lực kiểm soát lạm phát, ổn định lãi suất thị trường liên ngân hàng theo định hướng thị trường.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng dựa trên Lý thuyết truyền dẫn chính sách tiền tệ (Monetary Transmission Mechanism) và Lý thuyết quản trị thanh khoản ngân hàng trung ương thuộc trường phái kinh tế học tiền tệ hiện đại, kết hợp mô hình cân bằng cung cầu tiền tệ của Keynes và Fisher. Hệ thống lý thuyết này chỉ rõ rằng nghiệp vụ thị trường mở là công cụ chính sách tiền tệ gián tiếp chủ động nhất, cho phép cơ quan quản lý tác động ngay lập tức vào lượng tiền cơ sở (Monetary Base) và mức dự trữ khả dụng của các ngân hàng thương mại, qua đó chi phối lãi suất ngắn hạn trên thị trường tiền tệ và định hướng quy mô tín dụng của nền kinh tế.

Hệ thống khái niệm trọng tâm bao gồm:

  • Nghiệp vụ thị trường mở (Open Market Operations - OMO): Nghiệp vụ mua, bán ngắn hạn các giấy tờ có giá do Ngân hàng Nhà nước thực hiện trên thị trường tiền tệ nhằm thực hiện chính sách tiền tệ quốc gia theo quy định của Luật Ngân hàng Nhà nước sửa đổi số 10/2003/QH11.
  • Hợp đồng mua lại (Repos) và Hợp đồng mua lại đảo ngược (Reverse Repos): Phương thức giao dịch có kỳ hạn mang tính chất hoán đổi tạm thời, giúp bơm hoặc hút vốn ngắn hạn mà không làm thay đổi vĩnh viễn quyền sở hữu tài sản.
  • Vốn khả dụng: Số dư tiền gửi thanh toán thực tế của tổ chức tín dụng tại Ngân hàng Nhà nước trừ đi mức dự trữ bắt buộc theo quy định tại từng thời kỳ.
  • Giấy tờ có giá đủ điều kiện giao dịch: Các chứng từ nhận nợ có tính thanh khoản cao như tín phiếu kho bạc, tín phiếu Ngân hàng Nhà nước, trái phiếu Chính phủ và công trái xây dựng Tổ quốc.

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu thứ cấp phục vụ đề tài được trích xuất từ báo cáo tổng kết thường niên của Ban điều hành nghiệp vụ thị trường mở thuộc Sở Giao dịch Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, hệ thống thông tin tài chính quốc tế Reuters Extra 3000 và số liệu tổng hợp từ các ngân hàng thương mại thành viên trong giai đoạn từ năm 2000 đến tháng 09 năm 2010.

Cỡ mẫu nghiên cứu bao trùm toàn bộ 56 tổ chức tín dụng được công nhận tư cách thành viên thị trường mở tính đến giai đoạn 2008 - 2009, trong đó khảo sát chuyên sâu 35 thành viên có phát sinh giao dịch thực tế trong năm 2008. Luận văn tiến hành phân tích tổng hợp trên tập dữ liệu gồm 1.117 phiên đấu thầu được tổ chức trong giai đoạn từ đầu năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2010. Đề tài áp dụng phương pháp chọn mẫu xác định theo mục đích (purposive sampling) với việc bao phủ 100% các phiên đấu thầu chính thức nhằm đảm bảo tính bao quát và độ tin cậy tuyệt đối của dữ liệu.

Phương pháp phân tích chủ đạo kết hợp giữa phương pháp duy vật biện chứng, thống kê mô tả, phân tích tổng hợp và so sánh chuỗi thời gian 10 năm. Lý do lựa chọn hệ phương pháp này xuất phát từ bản chất vĩ mô của nghiệp vụ thị trường mở: việc đánh giá chính sách đòi hỏi phải đối chiếu liên tục giữa biến động doanh số giao dịch, tần suất phiên và độ lệch lãi suất trúng thầu qua các thời kỳ để lượng hóa chính xác mức độ tác động của Ngân hàng Nhà nước đến thanh khoản hệ thống. Bên cạnh đó, tác giả sử dụng phương pháp chuyên gia thông qua việc tham vấn ý kiến từ các chuyên gia kinh doanh vốn liên ngân hàng nhằm hoàn thiện các giải pháp có tính ứng dụng cao.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Thứ nhất, quy mô doanh số giao dịch thị trường mở ghi nhận mức bứt phá ngoạn mục. Từ doanh số ban đầu chỉ đạt 1.904 tỷ đồng vào năm 2000, tổng giá trị trúng thầu đã tăng lên 3.934 tỷ đồng năm 2001 (tăng 106,06%), đạt 417.983 tỷ đồng năm 2007 và vọt lên 1.036.064 tỷ đồng vào năm 2008, tương ứng mức tăng 148% so với năm 2007. Trong 9 tháng đầu năm 2010, doanh số tiếp tục xác lập mức kỷ lục mới với 1.180.253 tỷ đồng.

Thứ hai, tần suất đấu thầu và doanh số bình quân mỗi phiên tăng trưởng vượt bậc. Số lượng phiên giao dịch đã tăng từ 17 phiên năm 2000 (tần suất 10 ngày/phiên) lên 123 phiên năm 2004 và đạt 402 phiên vào năm 2008. Đi cùng với đó, doanh số trúng thầu bình quân mỗi phiên tăng đều đặn từ 112 tỷ đồng năm 2000 lên 649 tỷ đồng năm 2005, đạt 2.529 tỷ đồng năm 2008 và xác lập đỉnh 3.288 tỷ đồng vào quý III năm 2010 (tăng hơn 29 lần so với năm 2000). Đáng chú ý, doanh số trúng thầu tối đa trong một phiên duy nhất đã tăng từ 250 tỷ đồng năm 2000 lên mức kỷ lục 22.000 tỷ đồng vào năm 2009.

Thứ ba, hệ thống thành viên được mở rộng nhanh chóng nhưng mức độ kích hoạt giao dịch chưa đồng đều. Tổng số thành viên tham gia tăng từ 21 tổ chức năm 2000 lên 44 đơn vị năm 2007 và đạt 56 tổ chức trong năm 2008 - 2009, trong đó các ngân hàng thương mại cổ phần tăng áp đảo từ 9 lên 32 đơn vị. Tuy nhiên, tính đến cuối năm 2008, chỉ có 35/56 tổ chức tín dụng thực sự phát sinh giao dịch, đạt tỷ lệ hoạt động 62,5%.

Thứ tư, cơ cấu giao dịch bộc lộ sự thiên lệch rõ rệt về chiều bơm thanh khoản. Trong số 402 phiên đấu thầu năm 2008, có đến 260 phiên Ngân hàng Nhà nước phải thực hiện mua giấy tờ có giá (chiếm 64,68% tổng số phiên). Tính lũy kế từ năm 2008 đến tháng 09 năm 2010, trong tổng số 1.117 phiên tổ chức, chỉ có 238 phiên là giao dịch bán giấy tờ có giá (chỉ chiếm 21,31%), phản ánh tình trạng thiếu hụt nguồn vốn khả dụng mang tính kinh niên của các tổ chức tín dụng.

Thảo luận kết quả

Diễn biến doanh số bùng nổ và sự chiếm ưu thế tuyệt đối của các phiên mua giấy tờ có giá phản ánh rõ nét áp lực căng thẳng thanh khoản của hệ thống ngân hàng thương mại trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 và làn sóng thắt chặt tiền tệ giai đoạn 2009 - 2010. Để đáp ứng nhu cầu vốn cấp bách, Ngân hàng Nhà nước đã chủ động cải tiến quy trình công nghệ qua việc vận hành phần mềm nghiệp vụ thị trường tiền tệ từ tháng 11 năm 2007, rút ngắn thời gian thanh toán từ T+2 (năm 2000) xuống T+0 (từ năm 2002) và giảm thời hạn xét duyệt thành viên từ 10 ngày xuống 5 ngày làm việc.

Khi đối chiếu với các định chế quốc tế như Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) hay Ngân hàng Trung ương Hàn Quốc (BOK), thị trường mở Việt Nam vẫn bộc lộ khoảng cách đáng kể. Tại Mỹ và Hàn Quốc, trên 70% khối lượng can thiệp của ngân hàng trung ương được thực hiện thông qua hệ thống nhà giao dịch sơ cấp độc lập và các mạng đấu thầu điện tử chuyên trách như BOK-Wire. Ngược lại, Việt Nam chưa thiết lập được định chế nhà tạo lập thị trường, khiến Ngân hàng Nhà nước phải phân tán nguồn lực khi làm việc trực tiếp với từng thành viên riêng lẻ.

Về phương thức trực quan hóa dữ liệu, toàn bộ chuỗi biến động 10 năm của thị trường mở có thể được phản ánh tối ưu qua biểu đồ kết hợp (combo chart): trục cột thể hiện doanh số trúng thầu bình quân mỗi phiên tăng từ 112 tỷ lên 3.288 tỷ đồng, trong khi đường xu hướng biểu thị số phiên giao dịch tăng từ 17 lên 402 phiên mỗi năm. Song song đó, việc thiết lập bảng thống kê phân loại 56 thành viên theo 7 nhóm định chế tài chính sẽ làm nổi bật vai trò dẫn dắt của khối ngân hàng cổ phần với 32 đơn vị và sự tham gia tích cực của 14 chi nhánh ngân hàng nước ngoài.

Đề xuất và khuyến nghị

Thứ nhất, hoàn thiện khung pháp lý và thiết lập hệ thống nhà giao dịch sơ cấp. Ngân hàng Nhà nước cần phối hợp với Bộ Tài chính ban hành quy chế lựa chọn khoảng 10 đến 15 định chế tài chính có năng lực tài chính hàng đầu làm nhà tạo lập thị trường chuyên trách. Mục tiêu đặt ra là nhóm thành viên sơ cấp này phải đảm đương tối thiểu 70% tổng doanh số giao dịch nghiệp vụ thị trường mở và đóng vai trò nòng cốt trong các phiên phát hành trái phiếu chính phủ trong lộ trình 2011 - 2013.

Thứ hai, mở rộng quy mô và chủng loại hàng hóa giao dịch. Ngân hàng Nhà nước cần chủ trì sửa đổi Quyết định 11/QĐ-NHNN theo hướng chấp thuận thêm các công cụ nợ có độ an toàn cao như trái phiếu chính quyền địa phương của các tỉnh kinh tế trọng điểm, trái phiếu doanh nghiệp nhà nước được xếp hạng tín nhiệm cao và chứng chỉ tiền gửi ngắn hạn. Target metric cụ thể là nâng tỷ trọng hàng hóa ngoài tín phiếu kho bạc lên mức tối thiểu 30% tổng danh mục giao dịch trước năm 2014.

Thứ ba, nâng cấp hạ tầng công nghệ và tăng tần suất phiên đấu thầu. Sở Giao dịch Ngân hàng Nhà nước cần đẩy mạnh đầu tư hệ thống kết nối trực tuyến thời gian thực đến 100% các thành viên thị trường, nâng tần suất giao dịch định kỳ từ 3 phiên/tuần lên 5 phiên/tuần (giao dịch hàng ngày vào tất cả các ngày làm việc) và thí điểm phương thức đấu thầu nhanh trong ngày (intraday) tương tự mô hình Ngân hàng Trung ương Nhật Bản trong giai đoạn 2012 - 2014.

Thứ tư, chuẩn hóa năng lực dự báo thanh khoản và quản trị danh mục vốn. Cơ quan điều hành chính sách tiền tệ cần ứng dụng các mô hình kinh tế lượng hiện đại nhằm kiểm soát sai số dự báo vốn khả dụng hàng ngày dưới mức 5%. Đồng thời, các ngân hàng thương mại thành viên phải chủ động nâng tỷ trọng danh mục đầu tư giấy tờ có giá thanh khoản cao lên tối thiểu 15% tổng tài sản sinh lời trong chu kỳ 2012 - 2015 nhằm tạo tấm đệm an toàn vốn vững chắc.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nhóm cơ quan quản lý và hoạch định chính sách: Lãnh đạo và chuyên viên nghiên cứu tại Ngân hàng Nhà nước cùng Bộ Tài chính có thể khai thác hệ thống dữ liệu 10 năm và các khuyến nghị trong luận văn để tiếp tục hoàn thiện khung khổ pháp lý, tinh chỉnh cơ chế đấu thầu lãi suất và phát triển thị trường trái phiếu thứ cấp đồng bộ theo chiến lược phát triển ngành ngân hàng đến năm 2020.

Nhóm chuyên viên quản trị vốn và thanh khoản tại các tổ chức tín dụng: Đội ngũ giám đốc kinh doanh vốn (Treasury) và quản trị rủi ro tại 56 tổ chức tín dụng thành viên có thể ứng dụng các phân tích về chu kỳ can thiệp của Ngân hàng Nhà nước để tối ưu hóa chiến lược danh mục giấy tờ có giá, chủ động điều hòa vốn khả dụng qua hợp đồng Repos và hạn chế chi phí vốn trong các thời điểm căng thẳng thanh khoản.

Nhóm viện nghiên cứu, giảng viên và học viên cao học: Giảng viên và học viên sau đại học chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng có thể sử dụng công trình như một tài liệu tham khảo học thuật chuẩn mực, khai thác phương pháp phân tích chuỗi thời gian kết hợp chuỗi dữ liệu thực chứng từ Reuters Extra 3000 để mở rộng các đề tài nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ gián tiếp tại các nền kinh tế chuyển đổi.

Nhóm chuyên viên phân tích vĩ mô và đầu tư tài chính: Các chuyên viên phân tích thị trường tại các công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ và quỹ đầu tư có thể tận dụng dữ liệu về quy mô can thiệp OMO và độ lệch lãi suất trúng thầu để dự báo xu hướng lãi suất liên ngân hàng, từ đó đưa ra các khuyến nghị phân bổ tài sản chuẩn xác trên thị trường trái phiếu.

Câu hỏi thường gặp

Nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam được chính thức triển khai từ thời điểm nào và quy mô ban đầu ra sao? Nghiệp vụ thị trường mở chính thức đi vào hoạt động từ ngày 12 tháng 07 năm 2000. Trong năm đầu tiên, quy mô hoạt động còn ở mức sơ khởi với tổng doanh số trúng thầu chỉ đạt 1.904 tỷ đồng qua 17 phiên giao dịch (tần suất 10 ngày/phiên). Doanh số trúng thầu bình quân mỗi phiên khi đó chỉ đạt 112 tỷ đồng với sự tham gia ban đầu của 21 tổ chức tín dụng.

Giao dịch mua bán hẳn khác biệt như thế nào so với hợp đồng mua bán có kỳ hạn (Repos)? Giao dịch mua bán hẳn thực hiện chuyển giao quyền sở hữu giấy tờ có giá vĩnh viễn theo giá thị trường, mang lại tác động điều chỉnh thanh khoản dài hạn. Ngược lại, hợp đồng Repos bản chất là giao dịch hoán đổi tạm thời, bên bán cam kết mua lại sau thời gian ngắn (thường dưới 14 ngày), giúp các ngân hàng linh hoạt điều hòa vốn khả dụng với chi phí giao dịch thấp hơn rất nhiều.

Tại sao trong giai đoạn 2008 - 2010, Ngân hàng Nhà nước chủ yếu thực hiện các phiên mua giấy tờ có giá? Do tác động của khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và biến động lạm phát, các tổ chức tín dụng thường xuyên rơi vào tình trạng thiếu vốn khả dụng nghiêm trọng. Điển hình trong năm 2008, Ngân hàng Nhà nước phải tổ chức tới 260 phiên mua giấy tờ có giá (chiếm 64,68% tổng số phiên) nhằm kịp thời bơm thanh khoản, bảo đảm an toàn hệ thống thanh toán liên ngân hàng.

Một tổ chức tín dụng cần đáp ứng các tiêu chuẩn cụ thể nào để được công nhận là thành viên thị trường mở? Tổ chức tín dụng phải mở tài khoản tiền gửi thanh toán tại Ngân hàng Nhà nước, trang bị đầy đủ hệ thống máy móc, thiết bị kết nối mạng nghiệp vụ thị trường mở và nộp giấy đăng ký tham gia hợp lệ. Thời gian xét duyệt hồ sơ hiện đã được cải cách hành chính, rút ngắn từ 10 ngày xuống chỉ còn 5 ngày làm việc.

Kinh nghiệm quốc tế từ FED Mỹ và BOK Hàn Quốc mang lại bài học then chốt nào cho Việt Nam? Bài học cốt lõi là thiết lập mạng lưới nhà giao dịch sơ cấp đủ mạnh và phát triển các hợp đồng mua lại kỳ hạn siêu ngắn. Tại Mỹ, FED duy trì các hợp đồng Repos dưới 7 ngày, trong khi BOK Hàn Quốc thực hiện đấu thầu cạnh tranh qua mạng BOK-Wire, cho phép can thiệp linh hoạt vào lãi suất liên ngân hàng mà không làm méo mó cấu trúc thị trường tài chính.

Kết luận

  • Hoạt động thị trường mở từ ngày 12 tháng 07 năm 2000 đánh dấu bước chuyển mang tính nền tảng từ công cụ tiền tệ trực tiếp sang công cụ gián tiếp linh hoạt theo cơ chế thị trường.
  • Doanh số giao dịch tăng trưởng đột phá từ 1.904 tỷ đồng năm 2000 lên hơn 1.036.064 tỷ đồng năm 2008 và vượt mốc 1,18 triệu tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2010.
  • Quy trình nghiệp vụ được chuẩn hóa toàn diện thông qua việc rút ngắn chu kỳ thanh toán xuống T+0 từ năm 2002 và kết nối mạng điện tử Sở Giao dịch từ tháng 11 năm 2007.
  • Thị trường còn bộc lộ sự mất cân đối khi chiều bơm thanh khoản chiếm tỷ trọng áp đảo với 260 phiên mua trong năm 2008 và hệ thống thiếu vắng các nhà giao dịch sơ cấp.
  • Mạng lưới thành viên đã mở rộng lên 56 tổ chức tín dụng nhưng cần đẩy mạnh tỷ lệ tham gia thực chất và đa dạng hóa các công cụ nợ ngoài tín phiếu kho bạc.

Đóng góp lớn nhất của luận văn là hệ thống hóa toàn diện chuỗi dữ liệu thực chứng 10 năm vận hành thị trường mở tại Việt Nam, phân tích rõ cơ chế tác động đến vốn khả dụng của hệ thống ngân hàng và đề xuất các giải pháp mang tính chiến lược. Trong giai đoạn 2011 - 2015, lộ trình ưu tiên cần tập trung vào việc thiết lập định chế nhà giao dịch sơ cấp, nâng tần suất lên 5 phiên/tuần và kết nối đấu thầu trực tuyến thời gian thực. Độc giả, các nhà nghiên cứu và giới quản lý ngân hàng hãy cùng tiếp tục đồng hành, thảo luận và hiện thực hóa các giải pháp nhằm đưa thị trường mở Việt Nam phát triển ngày càng chuyên nghiệp, hiệu quả và hội nhập vững chắc.