Chương 1 sẽ trình bày lý do chọn đề tài nghiên cứu, qua đó xác định mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu, phạm vi và đối tượng nghiên cứu. Ngoài ra, chương này mô tả tổng quát về quy trình nghiên cứu, cung cấp thông tin khái quát về dữ liệu nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu, khẳng định ý nghĩa khoa học và thực tiễn cũng như đóng góp mới của đề tài, và cuối chương sẽ giới thiệu khái quát nội dung các chương trong tổng thể đề tài. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU Mục tiêu của quản trị tài chính là tối đa hóa lợi nhuận, tiến đến gia tăng giá trị thị trường doanh nghiệp, đồng thời là sự gia tăng giá trị tài sản của chủ sở hữu; không có lợi nhuận thì chẳng ai chấp nhận góp vốn đầu tư cho hoạt động của doanh nghiệp, đó là nguyên lý cơ bản của tài chính doanh nghiệp. Tuy nhiên, điều này không có nghĩa là doanh nghiệp tìm kiếm lợi nhuận mà bất chấp rủi ro, doanh nghiệp luôn cân nhắc đến nguyên tắc đánh đổi giữa lợi nhuận và rủi ro từ các quyết định tài chính.
Quyết định tài trợ bằng nợ hình thành đòn bẩy tài chính trong cơ cấu vốn giúp doanh nghiệp giảm thuế thu nhập doanh nghiệp và chi phí vốn thấp hơn so với quyết định tài trợ bằng vốn chủ sở hữu, tuy nhiên quyết định này làm gia tăng rủi ro cho doanh nghiệp – rủi ro tài chính (Brealey & cộng sự, 2008; Arnold, 2013). Rủi ro tài chính từ quyết định tài trợ bằng nợ bao gồm hai khía cạnh cụ thể là: (i) gia tăng mức độ không chắc chắn của lợi nhuận dành cho chủ sở hữu, (ii) nguy cơ có thể xảy ra tình trạng kiệt quệ tài chính. Kiệt quệ tài chính là một trong những vấn đề luôn được các công ty xem xét khi quyết định vay nợ, bắt nguồn từ những cam kết và trách nhiệm tài chính của công ty đối với các chủ nợ (Brealey & cộng sự, 2008; Ehrhardt & Brigham, 2011). Kiệt quệ tài chính xảy ra khi doanh nghiệp không đủ khả năng thực hiện 2 cam kết với chủ nợ, hoặc có thể thực hiện nhưng lại khó khăn.
Kiệt quệ tài chính có thể là tình trạng tạm thời và dẫn đến phát sinh một số rắc rối cho doanh nghiệp như chủ nợ không tiếp tục tài trợ, dự án khả thi bị trì hoãn hay bỏ qua,.; nhưng kiệt quệ tài chính cũng có thể dẫn đến phá sản doanh nghiệp. Theo đó, nghiên cứu thực nghiệm của Paramartha & Wiagustini (2021), Dwiantari & Artini (2021), Wesa & Otinga (2018) và Ceylan (2021) đều đã đúc kết tác động cùng chiều của đòn bẩy tài chính đến kiệt quệ tài chính của các doanh nghiệp. Lý thuyết đánh đổi về cấu trúc vốn được đề xuất bởi Myers (1977) cho rằng giá trị công ty có nợ vượt trội hơn giá trị công ty không nợ nhờ đóng góp của khoản tiết kiệm thuế từ lãi vay, nhưng mối quan hệ này sẽ ngược lại do công ty phải đối mặt với kiệt quệ tài chính. Lý thuyết này hàm ý rằng sự cân đối hợp lý giữa lợi ích và chi phí từ quyết định tài trợ bằng nợ sẽ mang đến cơ hội tối đa hóa giá trị công ty.
Chi phí kiệt quệ tài chính phụ thuộc vào khả năng xảy ra những khó khăn tài chính và độ lớn các khoản chi phí phát sinh có liên quan (Brealey & cộng sự, 2008), vì vậy đo lường kiệt quệ tài chính cung cấp thông tin hữu ích cho hoạch định tài trợ bằng nợ của các công ty. Kiệt quệ tài chính có thể được nhận biết bởi những mô hình có sự cấu thành của các chỉ số tài chính khác nhau, trong đó mô hình Z-Score của Altman (1968) được nhắc đến khá phổ biến (Ningsih & Permatasari, 2018). Tuy nhiên, để áp dụng các mô hình hiện có, các nghiên cứu thường tập trung đánh giá hai vấn đề liên quan, bao gồm (i) Có hay không sự khác biệt trong kết quả nhận diện kiệt quệ tài chính theo các mô hình, và (ii) Mô hình nào là phù hợp nhất cho từng trường hợp cụ thể. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Dolejšová (2015) chỉ ra rằng các mô hình Z-Score (1984), IN05 và S-Score đều kết luận các doanh nghiệp có tình hình tài chính tốt, trong khi đó mô hình Zmijewski lại cho rằng các doanh nghiệp này phải đối mặt với nguy cơ mất khả năng thanh toán.
Loppies & cộng sự (2020) cũng tìm thấy kết quả không nhất quán, mô hình Z-Score (1968) và mô hình Grover phân loại doanh nghiệp vào nhóm không có nguy cơ phá sản, tuy nhiên mô hình S-Score đưa ra phân loại ngược lại. 3 Nghiên cứu thực nghiệm của Pakdaman (2018) khẳng định mô hình Grover có khả năng dự đoán khó khăn tài chính tốt hơn ba mô hình Z-Score năm 1968, S- Score của Springate (1978) và Zmijewski. Tanjung (2020) đúc kết rằng mô hình Z-Score (1968) có thể đưa ra dự đoán chính xác về kiệt quệ tài chính hơn so với các mô hình Springate, Zmijewski và Ohlson. Mulyati & Ilyasa (2020) lại chỉ ra rằng mô hình Springate là tốt nhất để nhận diện kiệt quệ tài chính khi so sánh giữa mô hình này với các mô hình Z-Score (1995), Zmijewski và IGR.
Ong’era và cộng sự (2017) xác định rằng 79,90% phương sai của kiệt quệ tài chính được giải thích bởi đòn bẩy tài chính, kết quả này phù hợp với nguyên lý quản trị tài chính doanh nghiệp. Mâu thuẫn cơ bản của kiệt quệ tài chính là sự tồn tại của đòn bẩy tài chính từ quyết định sử dụng nợ, theo đó doanh nghiệp có cam kết hoàn trả đầy đủ và đúng hạn đối với vốn gốc và tiền lãi cho chủ nợ, trong khi khả năng thực hiện những cam kết này lại dựa vào nền tảng khả năng tạo tiền từ hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp. Dòng tiền là một trong những khía cạnh tài chính doanh nghiệp rất được quan tâm bởi nhiều chủ thể, bởi vì dòng tiền cung cấp thông tin hữu ích cho cả chủ thể bên trong lẫn chủ thể bên ngoài doanh nghiệp. Thông qua tiếp cận dòng tiền, các chủ thể có thể đánh giá khả năng tạo tiền và đúc kết chất lượng lãi ròng, xu hướng đầu tư, và nhu cầu huy động nguồn tiền tài trợ từ bên ngoài (Lessambo, 2022; Klammer, 2017).
Theo đó, dòng tiền cung cấp thông tin hữu ích cho việc đánh giá được các khía cạnh tài chính doanh nghiệp như tình hình sử dụng tiền và nguồn tiền, khả năng chi trả nợ gốc và lãi vay cho các chủ nợ, khả năng chia lãi cho chủ sở hữu, khả năng tự chủ tài chính và nhiều vấn đề tài chính khác. Như vậy, thông tin dòng tiền sẽ phát ra tín hiệu rất đáng tin cậy về sức khỏe tài chính của các doanh nghiệp. Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chứng minh mối quan hệ giữa dòng tiền và kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Đánh giá từng thành phần của dòng tiền ảnh hưởng đến tình trạng kiệt quệ tài chính của các doanh nghiệp, các nghiên cứu đều sử dụng chỉ số đo lường khả năng sử dụng dòng tiền để thực hiện các trách nhiệm tài chính của doanh nghiệp.
Jooste (2007) và Fawzi & cộng sự (2015) đều cho 4 rằng doanh nghiệp có thể rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính nếu như doanh nghiệp phải đối diện với các vấn đề nghiêm trọng về dòng tiền, và từ đó tác giả này đã gợi ý rằng dòng tiền là thông tin phản ánh tốt nhất dùng để nhận diện kiệt quệ tài chính. Nghiên cứu của Kordestani & cộng sự (2011), Shamsudin & Kamaluddin (2015) đều kết luận rằng hai tình trạng dòng tiền có ý nghĩa thống kê trong việc giải thích cho kiệt quệ tài chính ở mức độ nghiêm trọng là (i) Dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh dương, trong khi dòng tiền ròng từ hoạt động đầu tư và dòng tiền ròng từ hoạt động tài trợ đều âm, và (ii) Dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh, dòng tiền ròng hoạt động đầu tư và dòng tiền ròng hoạt động tài trợ đều âm. Kết quả nghiên cứu của Kordestani & cộng sự (2011) còn khẳng định thêm rằng kiệt quệ tài chính có thể nhận biết nếu dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh âm, dòng tiền ròng hoạt động đầu tư và dòng tiền ròng hoạt động tài trợ đều dương, hay dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh và dòng tiền ròng hoạt động tài trợ đều âm trong khi dòng tiền ròng hoạt động đầu tư dương; hay nghiên cứu của Shamsudin & Kamaluddin (2015) lại chỉ ra thêm dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh và Dòng tiền ròng hoạt động đầu tư dương trong khi dòng tiền ròng hoạt động tài trợ âm, hoặc trường hợp dòng tiền ròng hoạt động kinh doanh dương, dòng tiền ròng hoạt động đầu tư âm và dòng tiền ròng hoạt động tài trợ dương cũng có ý nghĩa giải thích cho kiệt quệ tài chính của các doanh nghiệp. Sayari & Mugan (2013) xác định được rằng dòng tiền hoạt động kinh doanh có quan hệ ngược chiều với chỉ số kiệt quệ tài chính, trong khi đó dòng tiền hoạt động tài trợ có quan hệ cùng chiều với chỉ số kiệt quệ tài chính và dòng tiền hoạt động đầu tư không có ý nghĩa thống kê.
Những tổng quan lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm nêu trên đã chỉ ra rằng mâu thuẫn cơ bản dẫn đến nguy cơ kiệt quệ tài chính của các công ty là việc sử dụng nợ hình thành đòn bẩy tài chính trong cơ cấu nguồn tài trợ. Theo đó, để đảm bảo mục tiêu quản trị tài chính, nhiều mô hình nhận diện kiệt quệ tài chính đã được đề xuất với những thành phần khác nhau tùy trường hợp cụ thể. Tuy nhiên, các mô hình hiện có lại ít chú ý đến vai trò cấu thành quan trọng của dòng tiền. 5 Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã phân tích ảnh hưởng của dòng tiền như một yếu tố cấu thành kiệt quệ tài chính, tuy nhiên kết quả được tìm thấy vừa có tính thống nhất vừa trái ngược nhau.
Đối sánh tiếp cận và thiết lập mô hình của các nghiên cứu thực nghiệm cho thấy sự không nhất quán có thể xuất phát từ những nguyên nhân cơ bản như (i) việc xây dựng các biến trong mô hình nghiên cứu, đa phần tiếp cận độc lập các dòng tiền và chưa chú trọng sự tương tác giữa dòng tiền với đòn bẩy tài chính, (ii) việc áp dụng những cách đo lường khác nhau cho kiệt quệ tài chính gắn với từng trường hợp về không gian và thời gian cũng như bối cảnh nghiên cứu, hoặc (iii) việc sử dụng những phương pháp, công cụ phân tích khác nhau dựa trên quy mô mẫu cũng như dữ liệu nghiên cứu không giống nhau giữa các tác giả.