Luận án tiến sĩ về tài chính ngân hàng và chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Luận án tiến sĩ phân tích hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ tại Việt Nam, cung cấp cái nhìn sâu sắc về xu hướng và thách thức hiện nay.

• Tác giả: Trần Hồng Hà
• Người hướng dẫn: PGS. Lê Phan Thị Diệu Thảo
• Trường học: Trường Đại Học Ngân Hàng
• Chuyên ngành: Tài chính Ngân hàng
• Đề tài: Hội Nhập Tài Chính Và Chính Sách Tiền Tệ Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2021
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• TÓM TẮT
• 1. GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
• 1.1. LÝ DO NGHIÊN CỨU
• 1.2. CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
• 2. NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM
• 2.1. HỘI NHẬP TÀI CHÍNH
• 2.1.1. Khái niệm hội nhập tài chính
• 2.1.2. Các thành phần của dòng chảy tài chính quốc tế
• 2.1.3. Thước đo hội nhập tài chính
• 2.2. CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 2.2.1. Khái niệm chính sách tiền tệ
• 2.2.2. Mục tiêu của chính sách tiền tệ
• 2.2.3. Công cụ của chính sách tiền tệ
• 2.2.4. Độc lập chính sách tiền tệ
• 2.2.5. Truyền dẫn chính sách tiền tệ
• 2.3. TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 2.3.1. Mô hình IS-LM
• 2.3.2. Mô hình Mundell-Fleming
• 2.3.3. Lý thuyết Bộ ba bất khả thi
• 2.3.4. Bộ ba bất khả thi kết hợp dự trữ ngoại hối
• 2.4. TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH
• 2.5. NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
• 2.5.1. Tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ
• 2.5.2. Truyền dẫn chính sách tiền tệ trong điều kiện hội nhập tài chính
• 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. QUY TRÌNH THỰC HIỆN NGHIÊN CỨU
• 3.2. TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM
• 3.2.1. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.2.3. Quy trình xử lý dữ liệu
• 3.3. TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH
• 3.3.1. Phương pháp nghiên cứu
• 3.3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.3.3. Quy trình xử lý dữ liệu
• 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. QUÁ TRÌNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH CỦA VIỆT NAM
• 4.1.1. Khái quát quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam
• 4.1.2. Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam
• 4.1.3. Đánh giá quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam
• 4.2. THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM
• 4.2.1. Mục tiêu của chính sách tiền tệ Việt Nam
• 4.2.2. Công cụ điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam
• 4.2.3. Đánh giá quá trình điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam
• 4.3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM
• 4.3.1. Thống kê mô tả biến
• 4.3.2. Kiểm định nghiệm đơn vị
• 4.3.3. Xác định độ trễ tối ưu
• 4.3.4. Ước lượng tác động dài hạn
• 4.3.5. Ước lượng tác động ngắn hạn
• 4.3.6. Các kiểm định cần thiết
• 4.3.7. Thảo luận kết quả nghiên cứu
• 4.4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH
• 4.4.1. Thống kê mô tả biến
• 4.4.2. Kiểm định nghiệm đơn vị
• 4.4.3. Xác định độ trễ tối ưu
• 4.4.4. Các kiểm định cần thiết
• 4.4.5. Phân tích phản ứng đẩy
• 4.4.6. Phân rã phương sai
• 4.4.7. Thảo luận kết quả nghiên cứu
• 4.5. THẢO LUẬN CHUNG
• 5. KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH
• 5.1. KẾT LUẬN CHUNG
• 5.2. HÀM Ý CHÍNH SÁCH
• 5.2.1. Đối với độc lập chính sách tiền tệ Việt Nam
• 5.2.2. Đối với truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam
• 5.2.3. Đối với hội nhập tài chính Việt Nam
• 5.3. HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU
• TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Giới thiệu nghiên cứu

Luận án này được xây dựng trên nền tảng lý thuyết và thực tiễn về hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Mục tiêu chính là làm rõ tác động của hội nhập tài chính đến chính sách tiền tệ, từ đó đề xuất giải pháp cho việc điều hành chính sách này trong bối cảnh toàn cầu hóa. Bối cảnh thực tiễn cho thấy, hội nhập tài chính đang gia tăng, tạo ra thách thức cho việc duy trì độc lập chính sách tiền tệ. Lý thuyết Bộ ba bất khả thi cho thấy rằng, một quốc gia chỉ có thể chọn hai trong ba lựa chọn: cố định tỷ giá, độc lập chính sách tiền tệ và tự do di chuyển dòng vốn. Do đó, nghiên cứu này sẽ giúp làm rõ mối quan hệ giữa hội nhập tài chính và độc lập chính sách tiền tệ, qua đó cung cấp những khuyến nghị hữu ích cho chính sách điều hành tại Việt Nam.

II. Tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ

Nghiên cứu chỉ ra rằng, hội nhập tài chính có tác động trực tiếp đến độc lập chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Cụ thể, trong ngắn hạn, sự gia tăng hội nhập tài chính làm giảm độc lập chính sách tiền tệ, thể hiện qua sự biến động của lãi suất ngắn hạn và dài hạn. Mô hình ARDL cho thấy, trong quý đầu tiên, hội nhập tài chính giảm độc lập chính sách tiền tệ với hệ số tác động (-1.6302). Tuy nhiên, sau một quý, độc lập chính sách tiền tệ có xu hướng phục hồi với hệ số tác động là 0.9884. Điều này cho thấy sự cần thiết của việc điều chỉnh chính sách tiền tệ sao cho phù hợp với tình hình hội nhập tài chính hiện tại, nhằm duy trì sự ổn định trong quản lý kinh tế vĩ mô.

III. Truyền dẫn chính sách tiền tệ trong điều kiện hội nhập tài chính

Truyền dẫn chính sách tiền tệ trong bối cảnh hội nhập tài chính đang trở nên phức tạp hơn. Các yếu tố bên ngoài ngày càng đóng vai trò quan trọng trong việc truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Kết quả từ mô hình SVAR cho thấy, lãi suất dài hạn tại Việt Nam phản ứng mạnh mẽ với các yếu tố toàn cầu như rủi ro tài chính và lãi suất dài hạn của Mỹ. Sự tách rời giữa lãi suất ngắn hạn và dài hạn đặt ra thách thức cho việc điều hành chính sách tiền tệ. Điều này yêu cầu các nhà hoạch định chính sách cần phải có những biện pháp linh hoạt hơn trong việc điều chỉnh lãi suất, cũng như phối hợp chặt chẽ với các chính sách vĩ mô khác để đảm bảo hiệu quả trong việc truyền dẫn chính sách tiền tệ.

IV. Giải pháp cho chính sách tiền tệ trong bối cảnh hội nhập tài chính

Dựa trên những kết quả nghiên cứu, luận án đề xuất ba nhóm giải pháp chính cho việc điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Đầu tiên, cần linh hoạt trong việc điều hành tỷ giá nhằm tăng cường tính chủ động trong chính sách tiền tệ. Thứ hai, thiết kế khung chính sách tiền tệ cần bổ sung nhiệm vụ ổn định tài chính, phối hợp với các biện pháp an toàn vĩ mô để hạn chế ảnh hưởng từ các yếu tố bên ngoài. Cuối cùng, cần điều chỉnh thành phần dòng vốn trong quá trình hội nhập tài chính theo hướng an toàn và hiệu quả, nhằm thu hút vốn đầu tư nước ngoài chất lượng cao, đồng thời kiểm soát rủi ro từ biến động dòng vốn. Những giải pháp này không chỉ giúp duy trì độc lập chính sách tiền tệ mà còn hỗ trợ phát triển kinh tế bền vững.

Nội dung chính

Tổng quan về luận án

Bối cảnh toàn cầu hóa tài chính sâu rộng và tự do hóa các dòng chu chuyển vốn quốc tế đang đặt ra những thách thức mang tính sống còn đối với hiệu lực điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) của các nền kinh tế đang phát triển. Công trình nghiên cứu "Hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ tại Việt Nam" của nghiên cứu sinh Trần Hồng Hà (người hướng dẫn khoa học: PGS. Lê Phan Thị Diệu Thảo, Trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh, 2021; Chuyên ngành Tài chính Ngân hàng, Mã số: 9 34 02 01) là một luận án tiến sĩ tiên phong tiếp cận toàn diện mối quan hệ biện chứng giữa hội nhập tài chính (HNTC) thực tế và tính độc lập cũng như cơ chế truyền dẫn CSTT tại Việt Nam giai đoạn hậu khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008–2009.

Khoảng trống nghiên cứu (research gap) cốt lõi xuất phát từ thực trạng phần lớn các công trình trong nước trước đây (Lê Phan Thị Diệu Thảo, 2010; Đinh Thị Thu Hồng, 2012; Phạm Thị Tuyết Trinh, 2012; Tô Trung Thành, 2012; Pham, 2016; Nguyễn Kim Thái Ngọc & Lê Phương, 2020) chủ yếu tiếp cận HNTC theo thước đo pháp lý (de jure qua chỉ số KAOPEN của Chinn & Ito, 2008) hoặc đánh giá gián tiếp qua sự đánh đổi trong Bộ ba bất khả thi (Impossible Trinity), mà chưa lượng hóa theo thước đo thực tế (de facto - đo lường dựa trên tích lũy lượng vốn) và chưa đo lường trực tiếp tác động định lượng của HNTC cùng vai trò lá chắn của dự trữ ngoại hối đối với độc lập CSTT. Hơn nữa, các nghiên cứu truyền dẫn CSTT truyền thống (Le & Pfau, 2009; Trần Ngọc Thơ & Nguyễn Hữu Tuấn, 2013; Nguyen & Vo, 2014; Anwar & Nguyen, 2018) thường bỏ sót biến trung gian then chốt là lãi suất dài hạn cũng như các cú sốc bên ngoài như lãi suất dài hạn Mỹ và chỉ số rủi ro toàn cầu (VIX).

Luận án thiết lập 03 câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu cụ thể:

1. Mục tiêu 1 (H1): Xác định và lượng hóa chiều hướng, mức độ tác động ngắn hạn và dài hạn của HNTC thực tế cùng dự trữ ngoại hối đến độc lập CSTT tại Việt Nam thông qua mô hình Phân phối trễ tự hồi quy (ARDL) với chuỗi dữ liệu quý từ 2009Q1 đến 2019Q2 ($N = 42$ quý).
2. Mục tiêu 2 (H2): Phân tích và làm rõ vai trò, mức độ chi phối của các nhân tố toàn cầu (lãi suất trái phiếu Chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm và rủi ro toàn cầu VIX) so với các nhân tố nội tại đối với cơ chế truyền dẫn qua lãi suất dài hạn Việt Nam bằng mô hình Véc-tơ tự hồi quy cấu trúc (SVAR) trên dữ liệu tháng từ 2009M1 đến 2019M8 ($N = 128$ tháng).
3. Mục tiêu 3: Đề xuất hệ thống giải pháp chính sách vĩ mô đồng bộ nhằm tái cấu trúc thành phần dòng vốn và nâng cao quyền tự chủ tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước (NHNN).

Dựa trên khung lý thuyết nền tảng gồm Mô hình IS-LM mở rộng Mundell-Fleming, Lý thuyết Bộ ba bất khả thi kết hợp dự trữ ngoại hối (Aizenman, Chinn & Ito, 2008; Taguchi, Nataraj & Sahoo, 2011) và Lý thuyết Chu kỳ tài chính toàn cầu (Global Financial Cycle - Rey, 2013), luận án mang lại bước đột phá thực chứng: chứng minh HNTC thực làm suy giảm độc lập CSTT trong ngắn hạn ở quý đầu tiên với hệ số (-) 1.6302 và (-) 0.5027 nhưng giúp cải thiện ở độ trễ một quý (+0.9884); đồng thời chứng minh lãi suất dài hạn Việt Nam phản ứng mạnh mẽ, kéo dài trước rủi ro toàn cầu và dần tách rời khỏi định hướng điều hành của lãi suất ngắn hạn trong nước.

Literature Review và Positioning

Tổng quan y văn quốc tế ghi nhận hai trường phái đối lập sâu sắc về tác động của HNTC đối với chính sách tiền tệ và ổn định kinh tế:

• Trường phái ủng hộ tự do hóa tài chính: Fischer (1998) và Prasad et al. (2003) lập luận rằng tự do hóa di chuyển dòng vốn quốc tế tối ưu hóa phân bổ tiết kiệm toàn cầu, chuyển giao công nghệ và áp đặt kỷ luật thị trường lên chính sách vĩ mô. Bekaert, Harvey & Lundblad (2005) cùng Henry (2000a, 2000b) chỉ ra tự do hóa thị trường vốn cổ phần làm giảm chi phí sử dụng vốn và thúc đẩy tăng trưởng GDP từ 0,6 đến 1,0 điểm phần trăm.
• Trường phái hoài nghi và cảnh báo rủi ro cấu trúc: Keynes (1930) từng phê phán việc xóa bỏ kiểm soát vốn sẽ triệt tiêu "không gian chính sách" (policy space) trong nước (Kregel, 2008). Rodrik (1998), Stiglitz (2000), Davidson (2002) và Kose et al. (2006) chứng minh thị trường vốn toàn cầu hóa chứa đựng tính thuận chu kỳ cao, tiềm ẩn nguy cơ lây lan khủng hoảng (contagion effects). Rodrik & Velasco (2000) và Berg, Borenzstein & Patillo (2004) phát hiện các quốc gia có tỷ lệ nợ ngắn hạn bằng ngoại tệ vượt quá quy mô dự trữ ngoại hối đối mặt với rủi ro đảo chiều dòng vốn đột ngột (sudden stop) tăng gấp 3 lần.

Về mặt đo lường Bộ ba bất khả thi, Aizenman, Chinn & Ito (2008, 2010), Hutchison, Sengupta & Singh (2010) và Cortuk & Singh (2011) khẳng định tổng tỷ trọng của ba biến chính sách (ổn định tỷ giá, độc lập tiền tệ, mở cửa tài chính) tạo thành một hằng số thể hiện sự đánh đổi tất yếu. Tuy nhiên, các công trình này chủ yếu dùng chỉ số de jure KAOPEN. Nhằm đo lường tác động trực tiếp, Taguchi, Nataraj & Sahoo (2011) khảo sát 5 quốc gia châu Á (Thái Lan, Hàn Quốc, Indonesia, Philippines, Ấn Độ) và nhận thấy các nền kinh tế chuyển sang tỷ giá thả nổi duy trì độc lập CSTT cao hơn, trong khi Ấn Độ duy trì neo tỷ giá kết hợp HNTC khiến quyền tự chủ tiền tệ sụt giảm mạnh. Klein & Shambaugh (2013) bổ sung rằng việc kiểm soát vốn lỏng lẻo không bảo vệ được độc lập tiền tệ. Đặc biệt, Law, Tee & Ooi (2019) xác định ngưỡng thực nghiệm: khi HNTC vượt mức 13.64% GDP, tác động tiêu cực đến độc lập CSTT mới trở nên có ý nghĩa thống kê.

Về cơ chế truyền dẫn trong kỷ nguyên siêu hội nhập, Rey (2013) đưa ra luận điểm "Thế lưỡng nan" (Dilemma not Trilemma), chỉ ra rằng dòng vốn quốc tế biến động theo chính sách của các ngân hàng trung ương trung tâm (Fed), làm biến động điều kiện tài chính toàn cầu. Filardo, Genberg & Hofmann (2016) cùng Jain-Chandra & Unsal (2014) chứng minh sự nhạy cảm của lãi suất dài hạn tại các thị trường mới nổi trước lãi suất dài hạn Mỹ và rủi ro toàn cầu VIX.

Luận án của Trần Hồng Hà định vị chính xác khoảng trống học thuật: Là công trình tiên phong tại Việt Nam tích hợp thước đo HNTC thực nghiệm de facto theo Lane & Milesi-Ferretti (2006) để kiểm định trực tiếp mô hình phản ứng độc lập tiền tệ (ARDL) và lượng hóa tác động phân rã phương sai của các biến ngoại sinh toàn cầu lên đường cong lãi suất nội địa (SVAR), tạo bước phát triển vượt bậc so với các nghiên cứu của Ho & Ho (2018) hay Tô Trung Thành (2012).

Đóng góp lý thuyết và khung phân tích

Đóng góp cho lý thuyết

Luận án tạo ra bước tiến quan trọng trong việc mở rộng và kiểm định thực nghiệm các lý thuyết kinh tế vĩ mô quốc tế trong bối cảnh nền kinh tế chuyển đổi có độ mở cao:

• Mở rộng Lý thuyết Bộ ba bất khả thi (Mundell-Fleming-Obstfeld): Luận án chuyển hóa mô hình ràng buộc đại số tĩnh của Aizenman et al. (2008) sang dạng phương trình hồi quy động trực tiếp kế thừa từ Taguchi et al. (2011) và Law et al. (2019): $$MI = \alpha + \beta_1 IFI + \beta_2 ES + \beta_3 RES + \varepsilon$$ Trong đó chứng minh rằng tác động của HNTC ($IFI$) lên độc lập tiền tệ ($MI$) không thuần nhất mà biến thiên phi tuyến tính theo thời gian (giảm mạnh trong ngắn hạn tức thì nhưng phục hồi ở các kỳ trễ).
• Kiểm định giả thuyết lá chắn dự trữ ngoại hối: Luận án cung cấp bằng chứng phản nghiệm sắc bén đối với nhận định phổ quát của Aizenman et al. (2010) và Taguchi et al. (2011), khi chỉ ra rằng tại Việt Nam, quy mô dự trữ ngoại hối ($RES$) trong giai đoạn nghiên cứu chưa phát huy được vai trò hỗ trợ giải phóng áp lực cho độc lập CSTT do quy mô tích lũy còn khiêm tốn so với tổng nghĩa vụ nợ ngắn hạn và độ mở thương mại.
• Củng cố lý thuyết Chu kỳ tài chính toàn cầu (Global Financial Cycle): Cung cấp bằng chứng thực nghiệm khẳng định sự tách rời giữa lãi suất ngắn hạn do NHNN điều hành và lãi suất dài hạn thị trường, xác nhận sự thẩm thấu sâu sắc của cú sốc rủi ro toàn cầu VIX vào kỳ hạn bù rủi ro của thị trường trái phiếu nội địa.

Khung phân tích độc đáo

Khung phân tích của luận án kết hợp đa tầng 03 khối lý thuyết trụ cột:

1. Khung lý thuyết cân bằng vĩ mô mở: Tích hợp đường IS-LM-BP mô tả cơ chế truyền dẫn qua tài khoản vốn.
2. Khung đo lường tích lũy lượng vốn: Ứng dụng mô hình tài sản nợ và có nước ngoài tổng hợp (External Wealth of Nations) của Lane & Milesi-Ferretti (2006) để phân rã 3 dòng vốn: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), Đầu tư gián tiếp (FPI), và Vốn đầu tư khác (Other Investment - nợ thương mại/ngân hàng).
3. Khung cấu trúc truyền dẫn hai giai đoạn: Phân tách cơ chế truyền dẫn CSTT thành: (Giai đoạn 1) Từ công cụ/mục tiêu hoạt động (lãi suất liên ngân hàng qua đêm I_VN_ON) sang mục tiêu trung gian/điều kiện tài chính (lãi suất trái phiếu chính phủ 10 năm I_VN_10Y); (Giai đoạn 2) Từ điều kiện tài chính sang mục tiêu cuối cùng (sản lượng IP và lạm phát IF), với sự can thiệp trực tiếp của các biến ngoại sinh toàn cầu (I_US_10Y, VIX).

Điều kiện biên (boundary conditions) được xác định rõ: Nghiên cứu áp dụng cho nền kinh tế thị trường mới nổi đang thực thi cơ chế tỷ giá neo mềm (stabilized arrangement theo IMF, 2019) với biên độ biến động trong khoảng $\pm 2% - \pm 3%$, có tài khoản vốn mở từng phần và thị trường trái phiếu đang trong giai đoạn hoàn thiện.

Phương pháp nghiên cứu tiên tiến

Thiết kế nghiên cứu

Luận án tuân thủ chặt chẽ thế giới quan thực chứng (positivism paradigm) với lập luận diễn dịch (deductive empirical approach). Thiết kế nghiên cứu định lượng đa cấp độ (multi-level time-series design):

• Mẫu nghiên cứu 1 (Cấp độ vĩ mô - Tần suất Quý): Đánh giá độc lập CSTT giai đoạn 2009Q1 – 2019Q2 ($T = 42$ quan sát). Việc giới hạn mốc bắt đầu từ năm 2009 cho phép loại trừ hiện tượng gãy cấu trúc (structural break) do khủng hoảng kinh tế toàn cầu 2007–2008 gây ra.
• Mẫu nghiên cứu 2 (Cấp độ thị trường tiền tệ - Tần suất Tháng): Đánh giá truyền dẫn CSTT giai đoạn 2009M1 – 2019M8 ($T = 128$ quan sát), đảm bảo đủ bậc tự do cho các ước lượng véc-tơ cấu trúc đa biến.

Quy trình nghiên cứu rigorous

Quy trình thu thập và xử lý dữ liệu được thiết kế bài bản qua các giao thức quốc tế:

• Giao thức đo lường biến số:
  • Chỉ số Độc lập CSTT ($MI$): Đo lường mức độ tương quan lãi suất thị trường tiền tệ giữa Việt Nam và Mỹ dựa trên thuật toán Aizenman et al. (2008): $$MI = 1 - \frac{corr(i_t, i^*_t) - (-1)}{1 - (-1)}$$ Sử dụng dữ liệu lãi suất VND liên ngân hàng qua đêm hàng ngày và Fed Funds Rate.
  • Chỉ số Ổn định Tỷ giá ($ES$): Tính bằng độ lệch chuẩn hàng quý của biến động tỷ giá song phương VND/USD hàng ngày: $$ES = \frac{0.01}{0.01 + \sigma(d\log(ExRate))}$$
  • Chỉ số Hội nhập Tài chính Thực ($IFI$): $$IFI_{it} = \frac{FA_{it} + FL_{it}}{GDP_{it}}$$ Tổng tích lũy tài sản và nợ nước ngoài đối với FDI, FPI, và đầu tư khác chuẩn hóa theo % GDP.
  • Dự trữ ngoại hối ($RES$): Quy mô dự trữ ngoại hối tính bằng % GDP.
• Quy trình kiểm định chuỗi thời gian: Thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị Augmented Dickey-Fuller (ADF) và Phillips-Perron (PP) để xác định bậc tích hợp của chuỗi dữ liệu hỗn hợp $I(0)$ và $I(1)$, đảm bảo điều kiện áp dụng kiểm định đường bao (Bounds Testing). Kiểm định tự tương quan Breusch-Godfrey LM, kiểm định phương sai sai số thay đổi White/ARCH và kiểm định độ ổn định của tham số qua biểu đồ CUSUM và CUSUMSQ.

Data và phân tích

Toàn bộ dữ liệu được trích xuất từ các nguồn định chế tài chính chuẩn mực: IMF International Financial Statistics (IFS), World Bank Global Economic Monitor (GEM), ADB Asia Regional Integration Center (ARIC), Thomson Reuters Datastream, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam và Tổng cục Thống kê.

Kỹ thuật ước lượng nâng cao gồm:

1. Mô hình ARDL / Error Correction Model (ECM): Xác định mối quan hệ đồng liên kết dài hạn giữa $MI, IFI, ES, RES$ thông qua giá trị $F$-statistic vượt ngưỡng đường bao trên $I(1)$ tại mức ý nghĩa 1%.
2. Mô hình Structural VAR (SVAR): Áp dụng cấu trúc nhận dạng Cholesky và ma trận ràng buộc ngắn hạn dựa trên trật tự lý thuyết kinh tế: Biến ngoại sinh toàn cầu đặt trước, không chịu tác động đương thời từ biến nội địa: $$Y_t = [VIX_t, I_US_10Y_t, IP_t, IF_t, I_VN_ON_t, I_VN_10Y_t]'$$ Phân tích Hàm phản ứng đẩy (Impulse Response Functions - IRF) với độ dài 24–36 tháng và Phân rã phương sai sai số dự báo (Forecast Error Variance Decomposition - FEVD).

Phát hiện đột phá và implications

Những phát hiện then chốt

Kết quả phân tích định lượng mang lại 5 phát hiện then chốt mang tính đột phá thực nghiệm:

• Tác động ngắn hạn tiêu cực của HNTC lên độc lập CSTT: Mô hình ARDL xác nhận sự gia tăng mức độ HNTC thực tế làm suy giảm tính độc lập của CSTT ngay trong quý hiện tại với hệ số tác động tiêu cực đạt (-) 1.6302 và tác động ngắn hạn ở quý liền kề ở mức (-) 0.5027 ($p < 0.05$). Tuy nhiên, tại độ trễ bậc một, tác động đảo chiều dương đạt +0.9884 ($p < 0.01$), hàm ý quá trình thích ứng và can thiệp trung hòa của cơ quan quản lý tiền tệ.
• Sự vô hiệu của dự trữ ngoại hối như một lá chắn vĩ mô: Hệ số ước lượng của biến dự trữ ngoại hối ($RES$) trong mô hình dài hạn không đạt ý nghĩa thống kê hỗ trợ cho $MI$. Nguyên nhân do tỷ lệ dự trữ ngoại hối/GDP của Việt Nam trong giai đoạn 2009–2019 dù tăng trưởng nhưng vẫn ở mức thấp so với các nước ASEAN-4, chưa đạt quy mô ngưỡng an toàn theo tiêu chuẩn Greenspan-Guidotti để trung hòa áp lực thoái vốn.
• Sự xâm nhập sâu sắc của cú sốc rủi ro toàn cầu: Phân tích SVAR cho thấy lãi suất trái phiếu Chính phủ 10 năm của Việt Nam (I_VN_10Y) phản ứng cực kỳ nhạy bén, mạnh mẽ và kéo dài trước cú sốc từ chỉ số rủi ro toàn cầu VIX và lợi suất trái phiếu Mỹ 10 năm (I_US_10Y). Tỷ trọng giải thích phương sai của các biến toàn cầu đối với biến động lãi suất dài hạn Việt Nam tăng lũy tiến qua các kỳ dự báo (từ tháng thứ 6 đến tháng thứ 36).
• Nghịch lý phản ứng giữa lãi suất ngắn hạn và dài hạn: Lãi suất dài hạn Việt Nam chỉ phản ứng cùng chiều với lãi suất liên ngân hàng qua đêm (I_VN_ON) trong 2 tháng đầu tiên, sau đó đảo chiều phản ứng ngược chiều kể từ tháng thứ 3 trở đi. Đồng thời, lãi suất dài hạn phản ứng mạnh với lạm phát trong nước (IF) nhưng hoàn toàn trơ lỳ trước các cú sốc tăng trưởng sản lượng (IP).
• Sự thống trị của dòng vốn đầu tư khác: Phân tích cấu trúc dòng vốn thực cho thấy vốn đầu tư khác (chủ yếu là nợ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng thương mại) chiếm tỷ trọng biến động lớn, tạo ra mức độ rủi ro thanh khoản hệ thống cao hơn nhiều so với dòng vốn FDI.

Implications đa chiều

• Hàm ý lý thuyết vĩ mô: Cung cấp cơ sở thực chứng khẳng định lý thuyết Bộ ba bất khả thi truyền thống cần được mở rộng với các biến số chu kỳ tài chính toàn cầu. Mức độ độc lập tiền tệ không chỉ bị giới hạn bởi chế độ tỷ giá mà còn bị xói mòn bởi tính biến động của dòng vốn nợ ngoại tệ.
• Đổi mới phương pháp luận: Khẳng định sự vượt trội của thước đo HNTC de facto dựa trên tổng tích lũy tài sản/nợ ngoài nước so với chỉ số de jure tĩnh, đặt ra chuẩn mực mới cho các nghiên cứu kinh tế lượng tài chính tại Việt Nam.
• Ứng dụng thực tiễn cho điều hành CSTT:
  1. Linh hoạt hóa tỷ giá: NHNN cần từng bước nới lỏng biên độ tỷ giá trung tâm, chuyển dịch thực chất từ cơ chế "neo mềm/quản lý ổn định" sang cơ chế thả nổi có quản lý linh hoạt hơn nhằm khôi phục tính độc lập cho CSTT.
  2. Tái thiết lập khung chính sách ổn định tài chính: Bổ sung mục tiêu ổn định hệ thống tài chính vào khung khổ điều hành, phối hợp chặt chẽ công cụ lãi suất với các công cụ chính sách an toàn vĩ mô (macroprudential policies) như tỷ lệ an toàn vốn (CAR), trần tín dụng và hệ số rủi ro đối với cho vay ngoại tệ.
  3. Tái cơ cấu dòng vốn quốc tế: Ưu tiên thu hút FDI công nghệ cao, phát triển chiều sâu thị trường vốn cổ phần FPI và kiểm soát chặt chẽ quy mô nợ vay ngắn hạn nước ngoài thuộc cấu phần Vốn đầu tư khác.

Limitations và Future Research

Luận án thừa nhận một cách khách quan 4 giới hạn nghiên cứu chính:

1. Giới hạn dữ liệu chuỗi thời gian: Khung thời gian nghiên cứu dừng lại ở quý 2 năm 2019 và tháng 8 năm 2019. Mặc dù giúp tránh biến động gãy cấu trúc từ khủng hoảng 2008, mẫu dữ liệu chưa bao quát các cú sốc phi kinh tế bất thường trong giai đoạn đại dịch COVID-19 và chu kỳ thắt chặt tiền tệ toàn cầu lịch sử của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) từ năm 2022.
2. Chưa phân rã đa chiều cấu phần IFI trong mô hình hồi quy ARDL: Biến HNTC trong mô hình định lượng ARDL được gộp chung thành tổng thể tích lũy tài sản/nợ, chưa bóc tách riêng rẽ tác động cận biên của từng cấu phần (FDI so sánh với FPI và nợ ngắn hạn) đối với độc lập tiền tệ.
3. Đo lường sản lượng theo tháng: Do Việt Nam không công bố GDP theo tháng, biến sản lượng công nghiệp (IP) được sử dụng làm biến đại diện (proxy), điều này có thể chưa phản ánh bao quát toàn bộ khu vực dịch vụ đang chiếm tỷ trọng lớn trong nền kinh tế.

Chương trình nghiên cứu tương lai (Future research agenda):

• Mở rộng khung dữ liệu chuỗi thời gian đến giai đoạn 2020–2025 để kiểm định độ bền vững của mô hình dưới tác động của đại dịch và các xung đột địa chính trị toàn cầu.
• Ứng dụng mô hình kinh tế lượng phi tuyến hiện đại như Non-linear ARDL (NARDL) hoặc Time-Varying Parameter SVAR (TVP-SVAR) để đánh giá tính bất đối xứng trong phản ứng của CSTT theo chiều tăng/giảm của dòng vốn.
• Đi sâu phân tích tác động vi mô của cơ chế truyền dẫn qua bảng cân đối kế toán của hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam.

Tác động và ảnh hưởng

• Tác động học thuật: Cung cấp nguồn tài liệu tham khảo và hệ thống dữ liệu định lượng chuẩn hóa về HNTC thực tế tại Việt Nam, mở ra hướng nghiên cứu kết hợp giữa kinh tế vĩ mô mở và kinh tế lượng chu kỳ tài chính toàn cầu.
• Chuyển đổi thực tiễn ngành tài chính - ngân hàng: Cảnh báo các định chế tài chính và ngân hàng thương mại về mức độ nhạy cảm cao của lãi suất dài hạn đối với rủi ro quốc tế, hỗ trợ các ngân hàng hoàn thiện mô hình quản trị rủi ro thanh khoản và định giá tài sản tài chính kỳ hạn dài.
• Đóng góp hoạch định chính sách quốc gia: Cung cấp luận cứ khoa học trực tiếp cho Ban Kinh tế Trung ương, Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia và Ngân hàng Nhà nước Việt Nam trong việc xây dựng lộ trình tự do hóa tài khoản vốn có kiểm soát, gắn liền với nâng cao năng lực hấp thụ của thị trường ngoại hối nội địa.

Đối tượng hưởng lợi

• Nghiên cứu sinh và học giả: Tiếp cận phương pháp luận đo lường de facto tiên tiến của Lane & Milesi-Ferretti kết hợp mô hình ARDL và SVAR trong nghiên cứu kinh tế vĩ mô ứng dụng.
• Nhà hoạch định chính sách tiền tệ (NHNN): Nhận diện rõ mức độ tổn thương của quyền tự chủ CSTT trước các cú sốc bên ngoài, từ đó tối ưu hóa việc phối hợp giữa chính sách tỷ giá, quản lý dự trữ ngoại hối và các biện pháp an toàn vĩ mô.
• Giám đốc quản trị rủi ro (CRO) và Khối nguồn vốn (Treasury) tại các NHTM: Ứng dụng các phát hiện về sự phân kỳ giữa lãi suất ngắn hạn và dài hạn để tái cấu trúc danh mục đầu tư trái phiếu Chính phủ và thiết lập các kịch bản kiểm tra sức chịu đựng (stress-testing) danh mục.

Câu hỏi chuyên sâu

1. Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất của luận án là gì? Đóng góp độc đáo nhất là việc mở rộng và kiểm định thực nghiệm Lý thuyết Bộ ba bất khả thi kết hợp dự trữ ngoại hối của Aizenman et al. (2008) tại Việt Nam bằng việc chuyển đổi sang phương trình tác động trực tiếp động dạng ARDL, chứng minh tính chất đảo chiều theo thời gian của tác động từ HNTC thực tế lên độc lập tiền tệ (tiêu cực ngắn hạn tức thì $\beta = -1.6302$, nhưng tích cực ở trễ bậc một $\beta = +0.9884$).

2. Điểm đổi mới phương pháp luận so với các nghiên cứu trước đây? So với các nghiên cứu của Lê Phan Thị Diệu Thảo (2010), Tô Trung Thành (2012) vốn dùng chỉ số tĩnh KAOPEN (de jure), luận án đã tiên phong lượng hóa toàn bộ chuỗi dữ liệu HNTC thực tế de facto theo phương pháp tích lũy tài sản/nợ nước ngoài (Lane & Milesi-Ferretti, 2006). Đồng thời, so với các nghiên cứu truyền dẫn của Anwar & Nguyen (2018), luận án sử dụng mô hình SVAR tách biệt hai giai đoạn với sự xuất hiện của biến lãi suất 10 năm và kiểm soát trực tiếp cú sốc rủi ro toàn cầu VIX.

3. Phát hiện thực nghiệm nào gây bất ngờ nhất? Phát hiện bất ngờ nhất là lãi suất dài hạn Việt Nam (I_VN_10Y) chỉ biến động cùng chiều với lãi suất ngắn hạn điều hành (I_VN_ON) trong 2 tháng đầu, sau đó chuyển hướng ngược chiều từ tháng thứ 3; đồng thời lãi suất dài hạn phản ứng trơ lỳ trước biến động sản lượng (IP) nhưng lại bị chi phối vượt trội bởi lãi suất dài hạn Mỹ (I_US_10Y) và chỉ số rủi ro toàn cầu (VIX).

4. Luận án có cung cấp giao thức nhân bản nghiên cứu (replication protocol) không? Có. Toàn bộ nguồn dữ liệu (Datastream, IFS, GEM, ARIC, CBOE), công thức tính toán chi tiết của các biến ($MI, ES, IFI, RES$), quy trình kiểm định nghiệm đơn vị, tiêu chuẩn chọn độ trễ AIC/SC và cấu trúc ma trận nhận dạng SVAR đều được trình bày minh bạch trong Chương 3, cho phép tái lập và kiểm chứng hoàn toàn độc lập.

5. Chương trình nghị sự nghiên cứu 10 năm tới được phác thảo ra sao? Luận án định hình chương trình nghiên cứu dài hạn tập trung vào: (i) Đánh giá tác động bất đối xứng của dòng vốn đảo chiều đột ngột qua mô hình phi tuyến NARDL; (ii) Lượng hóa tương tác giữa chính sách an toàn vĩ mô và CSTT trong việc kiểm soát rủi ro đòn bẩy ngoại tệ; và (iii) Cơ chế truyền dẫn xuyên biên giới qua kênh bảng cân đối tài sản của các tập đoàn đa quốc gia và hệ thống ngân hàng thương mại.

Kết luận

Công trình nghiên cứu tiến sĩ của Trần Hồng Hà khẳng định 5 đóng góp học thuật và thực tiễn mang tính nền tảng:

1. Xây dựng thành công bộ dữ liệu và lượng hóa toàn diện mức độ hội nhập tài chính thực tế de facto của Việt Nam giai đoạn 2009–2019 theo chuẩn mực quốc tế.
2. Cung cấp bằng chứng định lượng chính xác về tác động ngắn hạn làm suy giảm độc lập CSTT của HNTC (hệ số -1.6302) và sự phục hồi có độ trễ (+0.9884) qua mô hình ARDL.
3. Chỉ ra thực trạng dự trữ ngoại hối của Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu chưa đạt quy mô đủ lớn để đóng vai trò lá chắn bảo vệ độc lập tiền tệ trước các biến động vốn quốc tế.
4. Minh chứng bằng mô hình SVAR rằng các nhân tố toàn cầu (VIX, lãi suất Mỹ) đang gia tăng mức độ chi phối và làm suy yếu khả năng dẫn dắt của lãi suất ngắn hạn trong nước đối với lãi suất dài hạn thị trường.
5. Thiết lập hệ thống giải pháp chính sách vĩ mô ba tầng: nới lỏng linh hoạt tỷ giá, tích hợp chính sách an toàn vĩ mô và tái cơ cấu dòng vốn an toàn, tạo tiền đề vững chắc cho tiến trình hội nhập tài chính toàn diện của Việt Nam trong kỷ nguyên mới.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1. 17 NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM 18 2.1 HỘI NHẬP TÀI CHÍNH .1 Khái niệm hội nhập tài chính .2 Các thành phần của dòng chảy tài chính quốc tế .3 Thước đo hội nhập tài chính .2 CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ .1 Khái niệm chính sách tiền tệ .2 Mục tiêu của chính sách tiền tệ .3 Công cụ của chính sách tiền tệ .4 Độc lập chính sách tiền tệ .5 Truyền dẫn chính sách tiền tệ.51 Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng v 2.3 TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ .1 Mô hình IS-LM .2 Mô hình Mundell-Fleming .3 Lý thuyết Bộ ba bất khả thi .4 Bộ ba bất khả thi kết hợp dự trữ ngoại hối.4 TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH .5 NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM.1 Tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ .2 Truyền dẫn chính sách tiền tệ trong điều kiện hội nhập tài chính .89 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2. 99 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .1 QUY TRÌNH THỰC HIỆN NGHIÊN CỨU .2 TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM .1 Phương pháp nghiên cứu.2 Mô hình nghiên cứu .3 Quy trình xử lý dữ liệu .3 TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH .1 Phương pháp nghiên cứu.2 Mô hình nghiên cứu .3 Quy trình xử lý dữ liệu. 119 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3.

122 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .1 QÚA TRÌNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH CỦA VIỆT NAM .1 Khái quát quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam.2 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam. 131 Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng vi 4.3 Đánh giá quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam .2 THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM .1 Mục tiêu của chính sách tiền tệ Việt Nam .2 Công cụ điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam .3 Đánh giá quá trình điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam .3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM .1 Thống kê mô tả biến .2 Kiểm định nghiệm đơn vị.3 Xác định độ trễ tối ưu.4 Ước lượng tác động dài hạn .5 Ước lượng tác động ngắn hạn .6 Các kiểm định cần thiết .7 Thảo luận kết quả nghiên cứu .4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH .1 Thống kê mô tả biến .2 Kiểm định nghiệm đơn vị.3 Xác định độ trễ tối ưu.4 Các kiểm định cần thiết .5 Phân tích phản ứng đẩy .6 Phân rã phương sai .7 Thảo luận kết quả nghiên cứu .5 THẢO LUẬN CHUNG. 173 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4. 176 KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH .2 HÀM Ý CHÍNH SÁCH .1 Đối với độc lập chính sách tiền tệ Việt Nam.

180 Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng vii 5.2 Đối với truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam .3 Đối với hội nhập tài chính Việt Nam .3 HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU. 191 KẾT LUẬN CHƯƠNG 5. 194 TÀI LIỆU THAM KHẢO. ccxii Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng viii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG VIỆT Từ viết tắt Cụm từ tiếng Việt CSTT Chính sách tiền tệ HNTC Hội nhập tài chính NHNN Ngân hàng Nhà nước NHTƯ Ngân hàng Trung ương DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG ANH Từ viết tắt Cụm từ tiếng Việt Cụm từ tiếng Anh ADB Ngân hàng Phát triển châu Á Asian Development Bank Mô hình Phân phối trễ tự hồi ARDL Auto-Regressive Distributed Lag quy BOP Cán cân thanh toán Balance of Payment GEM Quan sát kinh tế toàn cầu Global Economic Monitor Phương pháp ước lượng tổng GMM Generalized Method of Moments quất IFS Thống kê Tài chính quốc tế International Financial Statistics IMF Quỹ Tiền tệ quốc tế International Monetary Fund Phương pháp bình phương nhỏ OLS Ordinary Least Square nhất SVAR Véc tơ tự hồi quy dạng cấu trúc Structural Vecto Auto-regression Phương pháp bình phương nhỏ TSLS Two-Stage Least Squares nhất hai giai đoạn VAR Véc tơ tự hồi quy Vecto Auto-Regression VIX Rủi ro toàn cầu Volatility Index WB Ngân hàng thế giới World Bank Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng ix DANH MỤC BẢNG Bảng 3.1 Cách tính toán các biến và dấu kỳ vọng mô hình ARDL .2 Loại dữ liệu và nguồn dữ liệu sử dụng trong mô hình ARDL .3 Tổng hợp phương pháp đo lường các biến và nguồn dữ liệu trong mô hình SVAR .1 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 .2 Mức độ hội nhập tài chính của Việt Nam theo hướng dòng vốn chi tiết theo thành phần dòng vốn .3 Mục tiêu cuối cùng của CSTT Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 .4 Mục tiêu trung gian của chính sách tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 .5 Nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019.6 Tỷ lệ dự trữ bắt buộc tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 .7 Thống kê mô tả các biến trong mô hình ARDL .8 Kết quả kiểm định tính dừng các chuỗi dữ liệu trong mô hình ARDL .9 Kết quả kiểm định đường bao.10 Kết quả ước lượng tác động dài hạn .11 Kết quả ước lượng tác động ngắn hạn .12 Kết quả kiểm định tự tương quan mô hình ARDL .13 Kết quả kiểm định phương sai thay đổi mô hình ARDL .14 Kết quả kiểm định giả thuyết nghiên cứu .15 Thống kê mô tả biến trong mô hình SVAR .16 Kết quả kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu trong mô hình SVAR .17 Kết quả xác định độ trễ tối ưu của mô hình SVAR .18 Kết quả kiểm định tự tương quan mô hình SVAR .19 Kết quả phân rã phương sai lãi suất dài hạn Việt Nam.

170 Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng x DANH MỤC HÌNH Hình 1.1 Tổng dòng vốn quốc tế của Việt Nam giai đoạn 2000 – 2019 .2 Tỷ giá bình quân liên ngân hàng/ tỷ giá trung tâm (VND/USD) giai đoạn 2000 – 2019 .3 Lãi suất ngắn hạn và dài hạn Việt Nam giai đoạn 2009 - 2019 .1 Chiến lược của ngân hàng trung ương .2 Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ.3 Mô hình IS - LM .4 Mô hình Mundell-Fleming .5 Bộ ba bất khả thi .6 Các yếu tố ảnh hưởng đến quá trình truyền dẫn CSTT .1 Quy trình thực hiện nghiên cứu .1 Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài của Việt Nam .2 Tăng trưởng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào Việt Nam.3 Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài của Việt Nam.4 Tăng trưởng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào Việt Nam.5 Vốn đầu tư khác của Việt Nam .6 Các thành phần của vốn đầu tư khác vào Việt Nam.7 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam .8 Mức độ hội nhập tài chính của Việt Nam theo thành phần dòng vốn .9 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam phân theo hướng dòng vốn .10 Mức độ hội nhập tài chính Việt Nam so sánh theo hai phương pháp .11 Mức độ hội nhập tài chính thực so sánh với các nước trong khu vực Đông Nam Á .12 Mức độ hội nhập tài chính thực theo thành phần dòng vốn so sánh với các nước trong khu vực Đông Nam Á. 137 Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng xi Hình 4.13 Số phiên giao dịch nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 .14 Các mức lãi suất điều hành của CSTT Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 .15 Tỷ giá (VND/USD) giai đoạn 2009 – 2019 .16 Diễn biến các chỉ số trong mô hình ARDL giai đoạn 2009Q1 – 2019Q2 .17 Kết quả kiểm định tính ổn định của mô hình ARDL .18 Xu hướng các biến số trong mô hình SVAR giai đoạn 2009M1 – 2019M8 .19 Kết quả kiểm định tính ổn định của mô hình SVAR .20 Phản ứng của lãi suất dài hạn Việt Nam do sốc rủi ro toàn cầu và sốc lãi suất dài hạn Mỹ .21 Phản ứng của lãi suất dài hạn Việt Nam do sốc sản lượng, lạm phát và lãi suất ngắn hạn trong nước.22 Phân rã phương sai lãi suất dài hạn Việt Nam. 171 Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng 1 GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1 LÝ DO NGHIÊN CỨU Bối cảnh thực tiễn Mục tiêu chính của chính sách tiền tệ là giữ ổn định giá trị đồng tiền nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm. Tuy nhiên, bối cảnh hội nhập tài chính ngày càng gia tăng đang đặt ra thách thức cho điều hành chính sách tiền tệ của các quốc gia.

Về mặt chính sách và trong nghiên cứu học thuật, sự độc lập của chính sách tiền tệ là một trong những vấn đề cơ bản nhất của một nền kinh tế mở (Taguchi, Nataraj & Sahoo 2011). Một lý thuyết nổi tiếng đã được biết đến là Bộ ba bất khả thi trong kinh tế vĩ mô quốc tế cho thấy, một quốc gia chỉ có thể theo đuổi hai trong ba lựa chọn là cố định tỷ giá, độc lập chính sách tiền tệ trong nước và sự di chuyển tự do của dòng vốn quốc tế hay hội nhập tài chính (Mankiv 2009). Do đó, nếu không đặt giới hạn lên dòng vốn quốc tế trong khi tỷ giá vẫn được giữ cố định sẽ cản trở khả năng thực thi chính sách tiền tệ độc lập. Ngoài ra, nhiều nghiên cứu tranh luận rằng, hội nhập tài chính toàn cầu đã làm cho điều kiện tài chính trong nước trở nên biến động hơn với những thay đổi của thị trường vốn bên ngoài.

Thị trường tài chính trong nước cũng nhạy cảm hơn với những nhân tố toàn cầu làm cho lãi suất ngắn hạn và dài hạn ngày càng tách rời nhau. Trong khi lãi suất ngắn hạn được kiểm soát trực tiếp từ chính sách tiền tệ trong nước thì lãi suất dài hạn lại bị tác động bởi các nhân tố bên ngoài khi nền kinh tế mở cửa cho các nhà đầu tư quốc tế, do đó việc kiểm soát lãi suất dài hạn trở nên khó khăn hơn. Bởi vì lãi suất dài hạn tác động lên cả hoạt động tài chính và kinh tế thực nên sự không gắn kết giữa lãi suất ngắn hạn và dài hạn sẽ gây khó khăn trong quản lý ổn định tài chính và kinh tế vĩ mô. Cùng với xu hướng toàn cầu hóa tài chính đang diễn ra ngày càng mạnh mẽ, Việt Nam cũng đang từng bước mở cửa thị trường để thu hút các dòng vốn quốc tế nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế trong nước.

Luận án tiến sĩ Tài chính ngân hàng 2 45,000 40,000 35,000 30,000 (triệu USD) 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 Hình 1.